Mukayeseli Hukukta

Fransız hukukunda manipülasyon kavramı, önceleri, sermaye piyasasında yatırım yapma faaliyetinin doğasında olan ileride oluşacak fiyatları tahmin etme fiilinin ötesine geçen, bu fiyatlara etki etmeye yönelik fiiller (spéculation illicite) olarak tanımlanmıştır²³⁶. Son yıllarda, 2003/6 sayılı AB Direktifi’ne uyum çerçevesinde yapılan kanuni düzenlemelerde manipülasyon ikili bir ayrımla tanımlanmıştır. Birinci grupta, finansal araçların fiyatı, arz veya talebi hakkında yanlış veya yanıltıcı izlenim veren işlemler ile bu araçların fiyatını anormal veya yapay seviyede tutmaya dönük işlemler yer alır. İkinci grupta ise görünürde yapılan veya diğer hileli yöntemlerin kullanıldığı emirler veya işlemlere yer verilmiştir²³⁷.

233 ÖZBAY, s. 433.

234 Nurgül CHAMBERS, “Sermaye Piyasalarında Manipülasyon ve İMKB’deki Örnekleri”, Muhasebe ve Finansman Dergisi, Y. 2004, S. 24, 62-72, s. 63.

235 EVİK, age., s. 77.

236 Öztekin TOSUN, Fiyat Nizamını İhlal Suçları, İstanbul Üniversitesi Ceza Hukuku ve Kriminoloji Enstitüsü Yayınları, Y. 1960, Yayın No: 11, s. 15; Aktaran: BAYINDIR, s. 54.

237 MANAVGAT, s. 32.

85

Amerikan hukukunda manipülasyonla ilgili mevzuatta bir tanımın bulunmadığı, ancak mahkeme kararlarında ve öğretide çeşitli tanımların önerildiği ifade edilmektedir. Amerikan hukukunda genel olarak manipülasyon kavramı tanımlanırken, insanların yanıltılması veya hisse senedi fiyatlarının arz-talebine kasıtlı ve yapay müdahaleler öne çıkarılmıştır²³⁸. Bunun yanında manipülasyonun topluma ve bireylere zarar veren, dolandırıcılığın bir türü olarak da tarif edildiği görülmektedir²³⁹.

Amerikan hukukunda, manipülatif sermaye piyasası işlemlerinin genel olarak üç şekilde ortaya çıktığı ifade edilmektedir: 1) Yıkama satış (wash sales), 2) Baskı oluşturma (cornering) ve 3) Havuz işlemleri (pooling operations)²⁴⁰.

a. Yıkama Satış

Yıkama satış yöntemi, vergi kaçırma ya da bilanço kalemlerinde oynama yapmak için ortam hazırlama gibi belli bir amaçla yapılan yapay veya sahte satışlardır. Bu işlemlerin temel amacı yapay fiyat oluşturmaktır. Bu yöntemde yapay fiyat, paylar gerçekte el değiştirmediği hâlde değiştirmiş gibi işlem yapılmak suretiyle oluşturulmaktadır. Örneğin, bir yatırımcının elindeki yatırım araçlarını güvendiği birine muvazaalı olarak satması ve sonradan geri alması hâlinde yıkama satış söz konusu olur²⁴¹.

b. Baskı Oluşturma

Baskı oluşturma (köşeye sıkıştırma-cornering) yöntemi, belirli sayıdaki hisse senedinin fiyatlarını aşırı yükseltmek amacıyla sürekli olarak alınıp satılması şeklinde gerçekleşir. Fiyatlar yükseldiğinde hisse senedi sahipleri ellerindeki senetleri yüksek fiyata satarak kâr elde ederler. Ayrıca bu yöntem, bir şirketin hisse senetlerini satın alma yoluyla fiyatların artmasını sağlama ve o şirketin yönetimini

238 Daniel R. FISCHEL/David J. ROSS, “Should the Law Prohibit ‘Manipulation’ in Financial Markets?”, Harvard Law Review, Vol. 105, No: 2, 1991, s. 507; Chester SPATT, “Security Market Manipulation” Annual Review Financial Economics, Vol. 6, 2014, 405-418, s. 406. Ayrıca bkz.

BAYINDIR, s. 54-55.

239 Stephen Mark BAINBRIDGE, “Insider Trading: An Overview”, https://dx.doi.org/10.2139/ssrn.132529, E.T. 28/12/2019.

240 TEZCANLI, s. 128.

241 TEZCANLI, s. 128; BAYINDIR, s. 94.

86

ele geçirme amaçlı piyasaya baskı yapmak için de kullanılmaktadır²⁴². Bu yöntem bir kişi tarafından gerçekleştirilebileceği gibi işbirliği hâlinde birden çok kişinin oluşturduğu gruplarla da gerçekleşebilir. Amerikan tarihinde yaşanmış olan, baskı oluşturma yönteminin kullanıldığı büyük manipülasyon örneklerinin ortak özelliği, genellikle olağanüstü fiyat artışını takip eden, kabarcık (bubble) olarak nitelendirilen dramatik çöküşlerle sonuçlanmalarıdır²⁴³.

c. Havuz İşlemleri

Havuz işlemleri ise iki veya daha çok yatırımcının piyasada işlem gören ve manipülasyona uygun hisse senetleri üzerinde ortak hareket etmesi suretiyle yapılır.

Bu yöntemde manipülatörler, aralarında “havuz sözleşmesi” adı verilen bir sözleşme yaparak tecrübelerini ve yeteneklerini paylaşırlar ve bu suretle söz konusu senetler üzerinden kazanç elde etmeyi amaçlarlar. Havuz işlemlerinin ortaya çıkış şekillerinden bazıları şunlardır: Açığa satış yapılarak fiyatları düşürdükten sonra ileride satılmak üzere ucuza hisse senedi toplamak, medyayı kullanarak sermaye piyasası araçlarının değerini düşürmek ve havuz sözleşmesi üyelerinin yapay işlemleri sonucunda, belirli bir piyasa aracına yönelik işlem hacmi yaratıp bunları satmak²⁴⁴.

Amerikan hukukunda mahkeme kararları incelendiğinde dikkat çeken husus, ilk zamanlarda “hile” kavramının manipülasyonun zorunlu bir unsuru olarak görülmediğidir. Amerikan mahkemeleri, manipülasyonu azınlığın çoğunluk tarafından adaletsiz şekilde işlem yapmaya zorlanması olarak tanımlamışlardır.

Ancak, 1976 yılında Amerikan Yüksek Mahkemesi’nin “Santa Fe Industries, Inc. vs.

Green” kararında bu konuda bir çığır açılmış ve hile, manipülasyonun zorunlu bir unsuru olarak kabul edilmeye başlanmıştır. Bu kararda manipülatif işlemler, piyasayı yapay olarak etkileyerek yatırımcıları bilerek yanıltma amaçlı işlemler olarak

242 TEZCANLI, s. 128; BAYINDIR, s.94-95. Bu yöntem, New York Borsası’nın ilk zamanlarında en sık kullanılan yöntemlerden biri olarak dikkat çekmiştir. Bu yöntemin kullanıldığı manipülasyon olaylarında hisse senedi fiyatları günde iki, haftada sekiz defa yükseliş ve ani düşüşler yaşamıştır.

TEZCANLI, s. 130.

243 Robert A. JARROW, “Market Manipulation, Bubbles, Corners and Short Squeezes”, Journal of Financial and Quantitative Analysis, Vol. 27, No. 3, September 1992, 311-336, s. 311.

244 TEZCANLI, s. 128 vd.; BAYINDIR, s. 95; BARUT ÖZGER, s. 35; EVİK, age., s. 172- 173.

Bu manipülasyon türleri, işleme dayalı manipülasyon türleri olarak nitelendirilebilir.

87

tanımlanmıştır²⁴⁵. Başka bir kararda, manipülatif işlemlerin kanun ile yasaklanması ile kamuyu aydınlatma arasındaki ilişkiye değinilmiştir. Bu kapsamda, manipülatif işlemlerin başarıya ulaşmasında bilginin açıklanmamasının da önemli bir unsur olduğu vurgulanmıştır. Başka bir kararda ise gerçek arz ve taleple ilgili olmadığı hâlde piyasada belli bir yönde hareket olduğu izlenimini uyandıran veya sadece fiyatlarla oynama amacı taşıyan işlemler manipülatif olarak görülmüştür²⁴⁶.

Amerikan Sermaye Piyasası Kurulu (SEC), manipülasyonu, “Bir hisse senedinin piyasasını kontrol ederek veya yapay olarak yönlendirerek yatırımcıları aldatmak üzere tasarlanmış kasıtlı davranış” olarak tanımlamaktadır²⁴⁷.

Avrupa Birliği (AB), 16/04/2014 tarih ve 2014/57 sayılı “Piyasa Suistimalinin Cezai Yaptırımları (criminal sanctions for market abuse)” başlıklı direktifin 5.

maddesinde manipülasyonu düzenlemiştir²⁴⁸. Bu düzenlemede manipülasyon oluşturan fiiller dört grupta ele alınmıştır.

Birinci grupta, bir finansal aracın veya ilgili bir spot emtia sözleşmesinin arzı, talebi veya fiyatı hakkında yanlış veya yanıltıcı izlenim veren ya da bir veya birden çok finansal aracın veya ilgili bir spot emtia sözleşmesinin fiyatını anormal veya yapay bir seviyede tutmak için yapılan işlem girişleri, yatırım emri verilmesi veya başka davranışlarda bulunulması yer alır (md. 5/2-a). Aynı bendin son cümlesinde, bu işlemler açısından hukuka uygunluk sebebi olarak kabul edilebilecek hâller düzenlenmiştir. Buna göre, işlemlere giren veya yatırım emrini veren kişinin bunu yapmasının gerekçeleri meşru ise, yahut bu işlemler veya emirler yatırım yapılan ilgili yerdeki kabul edilmiş piyasa uygulamaları ile uyumlu ise bu suç oluşmaz.

İkinci grupta da aynı şekilde işlem girişi, yatırım emri ve davranış söz konusudur;

ancak burada birinci gruptan farklı olarak hareket (activity) ifadesine de yer verilmiştir. Suçun oluşması için, bu sayılanların, bir veya birkaç finansal aracın ya da

245 Tom C. W. LIN, “The New Market Manipulation”, Emory Law Journal, Vol. 66 (1253), 2017, 1253-1314, s. 1280.

246 MANAVGAT, s. 10.

247 https://www.sec.gov/fast-answers/answerstmanipulhtm.html, E.T. 28/09/2018.

248 https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri=CELEX%3A32014L0057, E.T.

28/09/2018.

88

ilgili spot emtia sözleşmesinin fiyatını etkilemesi ve kurgusal (sahte) bir düzen ya da başka bir hile şekli veya tertibat kullanması gerekir.

Direktif’te düzenlenen üçüncü grup manipülasyon türü, bilgiye dayalı manipülasyondur. Direktif’e göre, bir finansal aracın veya ilgili bir spot emtia sözleşmesinin arzı, talebi veya fiyatı hakkında yanlış veya yanıltıcı izlenim vermek ya da bir veya birden çok finansal aracın veya ilgili bir spot emtia sözleşmesinin fiyatını anormal veya yapay bir seviyede tutmak için internetin de dâhil olduğu iletişim araçları veya başka bir araç vasıtasıyla bilgi yayılması manipülasyon suçunu oluşturur. Ancak, Direktif suçun oluşması için bunları yeterli görmemiş, suçtan dolayı menfaat sağlanmasını da aramıştır. Bilgiyi yayan kişiler, kendileri veya başkaları için söz konusu bilginin yayılmasından dolayı bir menfaat veya kazanç elde etmiş olmalıdırlar (md. 5/2-c)²⁴⁹. Direktif’te bilgi ile ilgili son manipülasyon türü; bir değerleme hesabını manipüle edici nitelikte yanlış veya yanıltıcı bilgi vermek, yanlış veya yanıltıcı girdiler sağlamak veya başkaca bir davranışta bulunmak olarak düzenlenmiştir (md. 5/2-d).