Davranışsal Finans ve Geleneksel Finans Teorilerinin Karşılaştırması

Klasik iktisat teorisinde tüketici davranışlarının analizinde en önemli varsayım şudur: Fiyat, gelir ve diğer değişkenlerle ilgili bilgi kesindir ve tamdır. Seçim ve karar alma bu varsayım altında gerçekleşir. Oysa gerçek hayatta bireyler karar sürecinde risk ve belirsizlikle karşı karşıyadır (Koçaslan, 2011, 16). Finans biliminde de klasik anlayış aynı temel varsayıma dayanmaktadır.

Finansta güncel kabul görmüş teoriler standart veya geleneksel finans olarak adlandırılır. Standart finans temelde Modern Portföy Teorisi ve Etkin Piyasalar Hipotezi ile ilişkilidir (Ricciardi ve Simon, 2000:1). Statman ise standart finansın, Miller ve Modigliani’nin arbitraj prensipleri Markowitz’in portföy prensipleri, Sharpe, Lintner ve Black’in Finansal Varlık Fiyatlama Teorisi ve Black, Scholes ve Merton’un Opsiyon Fiyatlama Teorisi ile vücut bulduğunu öne sürmektedir ( Statman, 1999, 19).

Standart finans teorileri pazarın davranışı hakkında tahminde bulunmak için “homo economicus” konusunda kısıtlayıcı tahminlerde bulunur. Yaygınlaşan bir görüş olarak davranışsal finans ise pazarın davranışına bakar, gözlemlenebilen davranışlardan onu harekete geçiren faktörleri çıkarsamaya çalışır (Durand vd. 2013, 116).

Adam Smith’in Milletlerin Zenginliği kitabında söz ettiği “ekonomik insan” kavramı, toplum refahının ve kişisel çıkarlarının uzlaşması üzerinde duran, gerçekçi, ekonomik yapıyı tanıyan ve ihtiyaçlarının farkında olan çok boyutlu insan olarak nitelenmiştir (Frankfurter vd. 2004, 54). Standart finansın temel aldığı homo economicus veya rasyonel ekonomik insan her zaman mükemmel derecede rasyonel kararlar verir. Davranışsal finans teorisi insanların nadiren geleneksel finans teorisinde

yapılan varsayımlara göre davrandığını temel alır ve gözlemlenen insan davranışını hesaba katmak gerektiği görüşünü savunur (Byren ve Utkus, 1992, 3).

Geleneksel finans çerçevesi cazip biçimde basittir ve beklentiler bilgilerle konfirme edildiyse oldukça tatmin edicidir. Ne yazık ki, finans alanında yapılan birçok araştırmadan ve uzun yıllardan sonra, borsa ile ilgili temel bilgilerin ve gerçeklerin, ortalama getirilerin ve bireysel ticaret davranışının bu çerçeve ile yeteri kadar anlaşılabilir ve açıklanabilir olmadığı görülmüştür (Barberis ve Thaler, 2002, 1053).

Geleneksel finans teorilerinin insanı rasyonel kabul etmesindeki temel gerekçe, insanların karar vermelerinde etkili olan bilgilere kolay ve maliyetsiz ulaşabildiklerini kabul etmesinden kaynaklanır. Bilgiye ulaşabilen insan mevcut durumu analiz edebilir ve bunun sonucuna göre karar verebilir. Bu konu geleneksel finansta Etkin Piyasalar Hipotezi başlığı altında vücut bulmaktadır.

Etkin Piyasa Hipotezi ile somutlaşan geleneksel ekonomi teorisine göre, yatırımcı davranışı, karar verme süreci içinde ilgili tüm bilgileri içerme, bunun yanı sıra hesaplama yapabilme ve dolayısıyla pişman olmama açısından rasyonel olmalıdır. Ek olarak kararları, optimal finansal sonuçların nedeni olarak varsayar. Bir başka ifadeyle, klasik ekonomi teorisi, yatırımcıyı rasyonel karar verebilen, karar sürecinde gerekli tüm bilgilere ulaşabilen, bunları yorumlayıp analiz edebilen ve aldığı kararlar nedeniyle pişmanlık yaşamayan, hatta pişman olmak için hiçbir sebebi olmayan bir obje olarak tanımlamaktadır. Buna göre yatırımcının verdiği kararlar da optimal finansal sonuçlar doğuracaktır. Ancak yatırımcılar her zaman klasik teoride geçtiği şekilde belirlilik altında ve tam rasyonel davranış sergileyememektedir.

Yatırımcıların belirsizlik altında nasıl karar verdiklerine dair, geleneksel finans teorilerinde, insanların son derece rasyonel davrandıkları, her türlü olasılığı ve faydayı göz önünde bulundurabildiği ve bunları sağlıklı bir şekilde hesaplayabildiği öngörülerek teoriler oluşturulmuştur. Bu teorilerde insanın duyguları, ruh halleri tamamen devre dışı bırakılmış, dikkate alınmamıştır. Oysa insanların duyguları vardır ve hayatın birçok alanında pek çok insan kararlarına duygularını karıştırır. Bir robot gibi sadece analitik bir rasyonellik içinde karar vermezler, verecekleri kararlarda

duygularının da mutlaka ciddi bir etkisi olur. İşte psikoloji ve sosyolojinin finans ile birlikte anılmasının sebebi de budur.

Diğer taraftan sadece belirsizlik altında değil, belirlilik durumunda da bireylerin finansal kararlarının geleneksel teorilerle açıklanamadığı durumlar söz konusu olabilmektedir. Örneğin Prelec ve Loewenstein’in (1998, 6) yaptıkları bir çalışmada 91 katılımcıya şu soru sorulmuştur:

“Varsayalım ki altı ay sonra taşınacağınız yeni eviniz için çamaşır makinesi almayı planlıyorsunuz. Makinenin toplam maliyeti 1.200 $’dır ve iki ödeme seçeneğiniz bulunmaktadır;

1. Makineyi teslim almadan önce altı ay boyunca her ay 200 $ ödemek, 2. Makineyi teslim aldıktan sonra altı ay boyunca her ay 200 $ ödemek”

Katılımcıların %84’ü ertelenmiş ödeme planı olan ikinci seçeneği tercih etmişlerdir. Ancak sorudaki makine alımı tatil alımına dönüştüğünde katılımcıların %60’ının önceden ödeme planı olan birinci seçeneği tercih ettikleri görülmüştür.

İlk durumda geleneksel ekonomi teorilerinin paranın zaman değeri ile ilgili öngörüsü doğrulanmış ve ertelenmiş ödeme planı çoğu katılımcı tarafından kabul görmüştür. Ancak ikinci durumda paranın zaman değerinin dikkate alınmadığı geleneksel teorilere zıt bir durum olduğunu göstermektedir.

Geleneksel finansın yapı taşlarından Etkin Piyasalar Hipotezinin öncüsü olan Eugene Fama yaklaşık 40 yıl boyunca finansal piyasaların yüksek etkinliğe sahip olduğunu ve pay senetlerinin değerinin altında bu durumun yattığını savunmuştur. Fama’nın uzun süre karşısında duran ve ekonomik düşüncenin davranışçı okulunun bir üyesi olan Richard Thaler ise, bireylerin yanlış kararlar verdikleri zamanlarda piyasaları saptırabildiklerini ileri sunmuştur. Fama’nın onuruna Chicago Üniversitesinde bir araya gelen akademisyenler ve işadamları, Fama’nın da konferansa katılımıyla onu bizzat dinleme şansına sahip olmuşlardır. Fama bu konferansta yaptığı konuşmasında, yatırımcıların bilgilendirmesinin doğru olmadığı zamanlarda piyasayı saptırabileceklerini konu edinmiştir. Pay senedi fiyatlarının oldukça irrasyonel

olabileceğini vurgulamıştır. Etkin Piyasalar Hipotezi olarak bilinen teorinin fikir babası olarak tanınan Fama’nın bu konuşması beklenmedik bir ödün verme olarak algılanmıştır. Yıllar boyunca Etkin Piyasalar Hipotezi baskın olmuştur fakat şimdi davranışçı düşünce temel görüş olarak yaygınlaşmaya başlamıştır. Thaler, Fama’nın bu konuşmasını dinledikten sonra “Sanırım artık hepimiz davranışçıyız” şeklinde bir yorum yapmıştır (Hilsenrath, 2004).

Davranışsal finans, finansal piyasalarda geleneksel paradigmanın karşılaştığı zorluklara (en azından kısmen) tepki olarak ortaya çıkmıştır (Barberis ve Thaler, 2002, 1053).