Risk Çeşitlendirmesine Bağlı Olarak Sermaye Maliyetinin Azalması

Klasik iktisat teorisinde, finansal liberalizasyonun uluslararası sermaye hareketliliğini artırması ile tasarruf kısıtı içinde bulunan ülkelerin üretken yurtiçi yatırımlarını yabancı kaynaklarla finanse etme imkanı yakalaması yanında yatırımcıların da portföylerini çeşitlendirme, riski dağıtma ve bugün ve gelecekteki tüketim tercihleri arasında seçim yaparak tüketim düzleştirmesi fırsatı yakalayacakları öngörülmektedir(Eichengreen, 1999).

Birçok iktisatçı ve uluslararası organizasyon, finansal piyasaların dış dünyaya açılmasıyla beraber yatırım artışı ve risk çeşitlendirmesi ile kaynak dağılımındaki etkinliğin sağlanarak tüketim ve gelir dalgalanmalarını azaltıcı ve refahı artırıcı sonuçlar vermesinden dolayı, finansal liberalizasyon ve uluslararası sermaye hareketliliğini savunmaktadır(Köse vd., 2009a: 10). Sermaye serbestisini savunmaktaki esas mantık, liberalizasyonla birlikte yurtiçi ve yabancı yatırımlar arasında risk dağıtma imkanlarının risk çeşitlendirmesine fırsat vereceği ve sonuçta firmaları daha çok yatırım yapma yönünde teşvik etmesiyle büyümeye yardımcı olacağına yönelik beklentidir(Prasad vd., 2003: 13). Finansal liberalizasyonla birlikte sermayenin bol olduğu ülkeden kıt olduğu ülkeye doğru hareketinin önünde herhangi bir engel kalmaması ve özgürce dünya piyasalarında dolaşım imkanı bulması, tasarrufların global ölçekte daha etkin dağılımına da hizmet edecektir. Sermayenin kıt olduğu ülkelerin gelişmekte olan ülkeler olduğu göz önüne alındığında gelişmekte olan ülkelerin gelişmiş ülkelere kıyasla portföy ve risk çeşitlendirmesinden daha fazla kazanım elde edeceği söylenebilir(Driessen ve Laeven, 2003: 176). Ayrıca ülkeye giren sermayenin yurtiçi menkul kıymetler piyasasındaki likiditeyi artırması,

hisse senetlerinin risk primini azaltacak ve yatırımlar için gerekli olan sermayenin maliyetini düşürecektir(Prasad vd., 2003: 13).

Sermaye hareketliliğinin portföy çeşitlendirmesi, risk dağılımı ve zamanlar arası ticarete yönelik imkanlar yaratması gibi fırsatları yanında hanehalkı ve firmalara gelirlerinin düşük olduğu zamanlarda borç alarak, yüksek olduğu dönemlerde geri ödeme imkanı sunmasıyla tüketim düzleştirmesine de imkan tanıdığı bilinmektedir(Calvo vd., 1996: 123-124). Yurtdışından borç alma imkanı, konjonktürel dalgalanmaların olumsuz etkisini hafifletmeye yardımcı olmakta ve yurtiçi gelir, yurtiçi tüketim ve yatırım harcamalarında ani düşüşün olduğu dönemlerde toplam talepteki gerilemenin yol açacağı zararlardan hanehalkı ve firmaları koruyucu bir önlem işlevi görmektedir(Eichengreen vd., 1998: 12).

Finansal bütünleşmeyi riski global düzeyde dağıtmaya yardımcı olacak bir araç olarak gören Prasad vd.(2004), risk dağıtımının dolaylı olarak uzmanlaşmaya yol açacağına dikkat çeker. Risk dağıtımı ile uzmanlaşma arasındaki etkileşime literatürde ilk kez değinen Gurley ve Shaw(1955) olmasına rağmen finansal aracıların yatırımcılara çeşitlendirilmiş portföy imkanı sunmasıyla risk dağıtımının uzmanlaşmaya yol açması Saint-Paul(1992) tarafından modellenmiştir(Acemoglu ve Zilibotti, 1997: 712). King ve Levine(1993b), yenilikçi projeler arasında portföy çeşitlendirmesinin riski azaltacağını belirterek, riskin düşük düzeyde olduğu bir ekonomide yenilikçi faaliyetlere yönelik yatırımların teknolojik değişimi teşvik edeceği ve büyümeyi hızlandıracağına dikkat çeker. Benzer eksende risk dağıtımı ile ekonomik büyüme arasında ilişki kuran bir diğer çalışma da Bencivenga ve Smith(1993)’dir.

Finansal liberalizasyon sonrası risk çeşitlendirmesi ile gerçekleşmesi arzu edilen tüm bu olumlu sonuçların ne düzeyde gerçekleştiğini analiz eden uygulamalı çalışmaların çoğunda örneklem olarak gelişmiş ülkeler tercih edilmiş ve gelişmekte olan ülkeleri baz alan çalışmaların sayısı oldukça sınırlı kalmıştır. Bu çalışmalardan Lewis(1996), Obstfeld(1994), Sorenson ve Yosha(1998), risk dağıtımının gelişmiş ülkelerde bile sınırlı kaldığı ve beklenilen refah kazanımlarının gerçekleşmediğine yönelik bulgulara ulaşmışlardır.

Benzer bulguya ulaşan çalışmaların bir diğerinde Devereux ve Smith, risk dağıtımının bireyleri tasarruf yapmaktan vazgeçireceğini ve düşük tasarruf hacminin ekonomik büyüme oranlarını düşüreceğine dikkat çeker(Devereux ve Smith, 1994: 536). Obstfeld(1994) ise global ölçekte risk dağıtımının yüksek getirili riskli projelere yönelik yapıldığına ve risk dağıtımından elde edilen refah kazanımının büyük çoğunluğunun gelişmiş ülkeler tarafından sağlandığına dikkat çeker. OECD ülkeleri üzerinden analiz yapan ve gelişmekte olan ülkelerde risk dağıtımını inceleyen sınırlı sayıda çalışmadan ikisi olan Obstfeld(1994) ve Lewis(1996), analiz dönemlerinin bitiş tarihleri, gelişmekte olan ülkelerin finansal bütünleşme dönemlerini kapsamadığı için bu ülkelere ait ulaştıkları bulgular güvenilir olmaktan uzaktır.

Köse vd., geleneksel görüşün finansal bütünleşmeyle tüm ülkelerde risk dağıtımının sağlanacağına yönelik öngörüsünün gelişmekte olan ülkelerde geçerliliğini destekleyecek bir kanıtın olmadığını belirtmiştir. Gelişmekte olan ülkeler arasında dış dünya ile daha çok entegre olan yükselen ekonomilerde bile risk dağıtımında bir iyileşme olmadığını ancak gelişmiş ülkelerde risk dağıtımının son yirmi yıl içinde iyileştiğine dair bazı bulguların bulunduğuna dikkat çeker. Diğer bir ifadeyle finansal dışa açılma, gelişmiş ülkelerde risk dağıtımına olumlu katkılar yaparken yükselen ekonomilerde ve diğer gelişmekte olan ülkelerde bu olumlu etkinin varlığından bahsetmek mümkün olmamaktadır(Köse vd., 2007a: 4). Bu açıklamalara benzer bir yorum da Artis ve Hoffman’dan gelmiştir. Artis ve Hoffman(2006), finansal bütünleşmenin özellikle OECD, Avrupa Birliği gibi topluluk üyesi gelişmiş ülkelerde risk paylaşımı üzerinde olumlu etkileri olduğunun altını çizmektedir.

Gelişmekte olan ülkelerin uluslararası finansal sisteme entegre olmalarına rağmen risk dağıtımında başarıya ulaşamamalarının nedenlerini sorgulayan Köse vd., bu ülkelerdeki istikrarsız yapının, risk dağıtımına fazla imkan vermeyen bir sermaye türü olan banka kredileri ve diğer borçlanma araçlarının yaygın kullanımına yol açmasını temel gerekçe olarak görmektedir. Sermaye stokları arasında doğrudan yabancı yatırım, borçlanma ve ortaklık portföyleri gibi araçlar, gelişmekte olan

ülkelerin risk dağıtımına yardımcı olabilecek daha uygun finansal araçlardır(Dell’Ariccia vd., 2008: 16; Köse vd., 2009b: 259). Sermaye transferlerinin gelişmekte olan ülkelere doğrudan yabancı yatırım şeklinde giriş yapması teknoloji ve yönetim bilgisinin ülkeye transferinde önemli görev üstlenirken bir diğer yabancı sermaye türü olan portföy yatırımları ise yurtiçi finans piyasalarının derinleşmesine katkı sağlayacaktır(Bosworth vd., 1999: 143-144).

Risk dağıtımında başarısızlığın bir diğer sebebi ise az gelişmiş finansal sistemlerin etkinsiz bir biçimde yabancı finansmana aracılık etmesidir(Köse vd., 2007a: 4). Bu nedenle finansal liberalizasyona geçmiş bir ülkenin risk dağıtımından kazanım sağlaması için ticari açıklık ve yurtiçi finansal sistemin gelişmişliği gibi belirli ön koşulları sağlamış olması bir zorunluluktur(Dell’Ariccia vd., 2008: 16; Köse vd., 2007a: 4).