McKinnon ve Shaw’ın Farklı Noktaları: Para ve Fiziki Sermaye

İşlevini daha iyi yerine getiren bir finansal sistemin ekonomik büyümeye destek vereceği yönünde ortak fikir belirten McKinnon(1973) ve Shaw(1973)’un bazı noktalarda birbirinden ayrıldıkları görülmektedir. McKinnon(1973), Tobin’in modelini takip etmesine rağmen ondan farklı olarak tüm firmaların iç finansmana güvendiği nakit ve banka rezervi şeklindeki para türü olan parasal taban modelini dikkate almaktadır(Fry, 1995: 27). Fiziki sermaye miktarı, firmaların yatırım projelerini finanse etmek için parasal varlık biçimindeki tasarrufları tarafından belirlenmekte ve tasarrufçuların birbirinden bağımsız olması nedeniyle oldukça

dağınık bir yapıdadır(McKinnon, 1973: 57-58). McKinnon, parayı sermayenin biçimlenmesine aracılık eden bir kanal olarak görmüş ve modelini para ve sermayenin tamamlayıcı varlıklar olarak benimsendiği fikir üzerine inşa etmiştir(McKinnon, 1973: 57-61).

Gurley ve Shaw(1955)’un ilk kez temas ettiği borç-aracılık görüşü temelinde modelini inşa eden Shaw(1973) ise finansal aracıların kaynak dağılımını iyileştirme rolü üzerinde durarak bunun ülkeler arası kişi başı gelir düzeyindeki farklılığın temel belirleyicisi olduğuna dikkat çekmektedir. Paranın bankacılık sektörü aracılığıyla tasarrufçudan yatırımcıya aktarılacak kaynak olduğu belirtilerek finansal aracıların tasarruf sahibinin getirisini yükselttiği, yatırım maliyetini düşürdüğü, risk çeşitlendirmesine imkan tanıdığı, etkinlik artışına yardımcı olduğu ve uzmanlaşma sonucu bilgi maliyetlerini düşürdüğü vurgulanmıştır(Fry, 1995: 28). Shaw ayrıca banka mevduatı biçiminde tutulan para olarak tanımlanan içsel para modelini önermektedir(Shaw, 1973: 58). Shaw(1973) yüksek faiz oranlarının tasarruf hacmini artırmak için gerekli olduğunu belirterek tasarrufların finansal aracılar vasıtasıyla bankacılık sektörüne çekilmesinin kredi arzını genişleteceğini ve daha çok yatırımın finanse edilmesi sonucunda çıktı hacminin artacağını belirtmektedir(Ang ve McKibbin, 2005: 8-9).

Neo-klasik para talebi fonksiyonunda para ve fiziki sermaye arasında tam ikame olduğu öngörülmesine rağmen McKinnon, para ve sermaye arasındaki tamamlayıcılığın varlığından söz eder(McKinnon, 1973: 59). Bu tamamlayıcılık ilişkisi, fiziki sermayenin diğer bir ifadeyle yatırımların getirisindeki artışın, reel para stokunda tutulmak istenen para miktarını artırmasından kaynaklanmaktadır (McKinnon, 1973: 60; Shaw, 1973: 71).

McKinnon’a göre gelir ve harcama arasındaki zaman aralığı, yatırım kararı verilmesi halinde gelirin tüketilme kararı alınmasına kıyasla daha uzun bir zaman dilimini kapsayacaktır. Sonuçta reel para talebi, tasarruf(yatırım) eğilimi tarafından şekillenecektir. Dolayısıyla belirli bir gelir düzeyinde sermaye birikim oranı veya bir diğer ifadeyle özel tasarruflardaki artış, gelirin reel nakit değerini yükseltici sonuçlar doğuracaktır(McKinnon, 1973: 57).

Eğer paranın getiri oranı yükselir veya elde para bulundurmanın fırsat maliyetinde düşüş olursa para, menkul değerlerden ziyade daha etkin bir değer biriktirme aracı olacaktır. Yatırımların hepsi iç finansman yoluyla yatırımcıların kendileri tarafından finanse edileceğinden tüketimden arta kalan ve elde bulundurulan nakit ile yatırım ve dolayısıyla tasarruf eğilimi arasında pozitif yönde bir etkileşim olacaktır.

Para ve fiziki sermaye arasındaki tamamlayıcılık ilişkisi, Eşitlik 13’te yer alan denklem üzerinden daha kolay açıklanabilir(McKinnon, 1973: 59):

, , (13)

Eşitlik 13’te yer alan yatırım-gelir oranını, reel para stoku talebini, gelir seviyesini, mevduat faiz oranını ve beklenen enflasyon oranını,

) ise mevduat reel faiz oranını temsil etmektedir. ise sermaye birikim süreciyle para talebini doğrudan modelde birleştirmiş olmaktadır.

Denklemde yer alan değişkenlerin ’ye göre kısmi türevlerinin her biri pozitif değer almaktadır. Özellikle değerinin sıfırdan büyük olması para ve fiziki sermaye arasındaki basit tamamlayıcılık ilişkisinin bir göstergesidir(McKinnon, 1973: 59).

Neo-klasik para talebi fonksiyonunda ise para ve fiziki sermaye arasında ikame ilişkisinin olduğu kabul edilmektedir. Bu ikame ilişkisi, reel nakit dengesindeki büyüklüğün fiziki sermaye birikimine ket vuracağı anlamı taşımakta ve sermayenin reel getiri oranındaki artışın para talebi üzerinde negatif etki yaratacağını belirtmektedir. Bunun nedeni ise paranın değişim aracı olması dolayısıyla kullanım kolaylığına rağmen sermayenin ayrıştırabilir bir getirisinin olmasıdır. Sermayenin getiri oranı yükseldiğinde bireyler, varlıklarını paradan daha karlı olan fiziki sermayeye kaydıracaklardır ve her ve seviyesinde para tutmanın reel getirisindeki artış fiziki sermaye talebini azaltıcı yönde etki gösterecektir. Bu durum

ise neo-klasikler tarafından öngörülen para ve sermaye arasındaki ikame ilişkisinin bir sonucu olarak ortaya çıkmaktadır(McKinnon, 1973: 44-45).

Neo-klasik para talebi fonksiyonunu ele aldığımızda denkleme dahil edilmeyeceğinden neo-klasik para talep fonksiyonu Eşitlik 14’te yer aldığı şekilde oluşturulmuş olacaktır. Eşitlikte yer alan fiziki sermaye ve tüm parasal olmayan finansal varlıkların reel getirisini temsil etmektedir.

, , (14)

Eşitlik 14’teki fiziki sermayenin reel getirisinin ’ye göre kısmi türevi alındığında, oranının sıfırdan küçük bir değer aldığı görülmektedir(McKinnon, 1973: 44-45).

McKinnon’un para talebi denkleminde yer alan yerine fiziki sermayenin ortalama getirisi konulduğunda Eşitlik 15’te verilen dönüşüm yapılabilir.

, , (15)

Eşitlik 15’te yer alan tüm kısmi türevlerin tekrar pozitif çıkması beklenmektedir. kısmi türevi neo-klasik modelde yer alan ’nin kısmi türevinin aksine pozitif değer almakta ve tamamlayıcılık ilişkisine işaret etmektedir(McKinnon, 1973: 59-60).

Para arzı, yatırım ve tasarruf kararları üzerinde birinci derecede etkiye sahip olduğundan tamamlayıcılık ilişkisi ayrıca para arzı açısından da incelenebilir. Para tutmanın reel getirisinin yükseldiği bir durumda kendini finanse edebilen yatırım olanaklarında da artış gözlenebilecektir. Nakit tutmanın avantajlı hale gelmesi, tasarrufların fırsat maliyetini düşürecek ve sonuçta sermaye malları alımında azalış gözlenecektir. Sermaye birikiminin yatırımlar için “finansman kanalı(financial conduit)” olması bu ilişkiden kaynaklanmaktadır (McKinnon, 1973: 60).

Diğer bir ifadeyle mevduat(para) ve sermayenin tamamlayıcı varlıklar olması, mevduatların sermaye birikimi için bir kanal vazifesi görmesi anlamına gelmektedir. Böylece finansal liberalizasyonla beraber pozitif reel getiri oranına sahip mevduatların, tasarruf ve sermaye birikim eğilimlerini yükselterek ekonomik büyümeye destek vermesi, McKinnon ve Shaw yaklaşımının en temel yargısıdır(Molho, 1986: 91).

Paranın sermaye birikimi için kanal vazifesi işlevi gördüğü vurgulanmasına rağmen, bazı durumlarda para ve sermaye arasında neo-klasiklerin belirttiği şekilde ikame etkisi de geçerli olmaktadır.

0 0 (16)

Eşitlik 16’dan anlaşılacağı üzere, mevduat reel faiz oranına göre alınan türevin işaretinin belirsiz olması, net bir tamamlayıcılık veya ikame etkisinin varlığından söz etmenin mümkün olmadığını göstermektedir. Burada alınan kısmi türevlerin pozitif işaretli çıkması, para ve sermaye arasındaki tamamlayıcılık etkisine işaret ederken, işaretin negatif olması ise ikame etkisinin varlığını göstermektedir(McKinnon, 1973: 61).

Shaw(1973)’un çalışmasını temellendirdiği borç aracılığı(debt- intermediation) görüşü ise Gurley ve Shaw(1955)’a dayanmaktadır. Gurley ve Shaw(1955), gelişmişliğin ekonomik sistemde bazı noktalarda borç konularıyla ve finansal varlıkların gelişimiyle ilintili olduğunu belirtmektedir. Finansal varlıkların gelişimi ise ödünç verilebilir fon akımını çeşitlendiren kanallar ve farklı finansal türevler ile yatırım ve tasarrufların kurumsallaşmasına (institutionalization of saving and investment) bağlı olmaktadır(Gurley ve Shaw, 1955: 515).

Gurley ve Shaw’un borç aracılığı görüşü, finansal ve ekonomik gelişmişlik arasındaki karşılıklı ilişki üzerine inşa edilmiştir. Ekonomik gelişmişliğin finansal gelişmişlik ile bağlantısı, finansal aracıların(dışsal dolaylı finansman kaynaklarının) ekonomik aktörlere kazançlarının ötesinde bir harcama imkanı sağlaması ile açıklanabilir. Büyüme ise hem tasarruf ve yatırımların kurumsallaşmasını teşvik eder

hem de bu gelişmeden dolayı kendisi de uyarılmış olur. Gelir artışı, zengin varlık sahiplerinin portföylerini çeşitlendirme isteklerini artıracak, finansal yeniliklerin çeşitlenmiş talebe uyum sağlaması ile finansal kurumların borç verme kapasiteleri gelişecek ve sonuçta büyüme oranında artış yaşanmasıyla süreç işlemeye devam edecektir(Studart, 1995: 17).

Gurley ve Shaw(1955)’a göre finansal gelişmişlik ödünç verilebilir fon aracılığını geliştirir ve böylece büyüme oranı desteklenmiş olur. Shaw’a göre reel para talebi fonksiyonu Eşitlik 17’de yer aldığı şekilde gösterilebilir(Shaw, 1973: 62).

, , , , , (17)

Eşitlik 17’de yer alan terimi tüketicinin zaman tercihini, fiziki varlık ve kamu borç getiri oranını, para dışı finansal varlıkların getiri oranını, , , ’nin toplamına eşit olan ise paranın getiri oranını vermektedir. Denklemde talep edilen para üzerindeki pozitif etki , , ile ilişkilidir. , teknolojik gelişmenin para talebi üzerindeki uyarıcı etkisini içeren, para kullanım alanlarındaki artışı ve ekonomideki monetizasyon sonucu elde edilen kazancı ifade etmektedir. Bu terim, parasal mekanizmadaki büyük gelişmeleri içermekte ve para piyasasına uyarlanmış teknolojik gelişmeler sonucu finansal derinleşmenin etkilerini içinde barındırmaktadır(Shaw, 1973: 62-63).

McKinnon ve Shaw’un yapmış oldukları analizler göz önünde bulundurulduğunda, McKinnon fiziki sermayenin dağınık olması ve dış finansman imkanlarının sınırlı kalışı nedeniyle tasarruf sahiplerinin yüksek getirili yatırımları finanse edebilmeleri için daha çok iç finansmana yöneldiklerini belirtmektedir. Bu yaklaşımda McKinnon, parayı sermaye birikimi için bir kanal olarak kabul eder ve bu nedenle para ve fiziki sermaye arasında bir tamamlayıcılık ilişkisi öngörür(McKinnon, 1973: 59-60). Oysaki Shaw(1973), baskı altındaki bir ekonomide pozitif mevduat faiz oranlarını tasarruf artışı için bir unsur olarak kabul etmekle birlikte McKinnon(1973)’dan farklı olarak dış finansmana vurgu yapar. Mevduatların finansal aracılar için fon kaynağı olma fonksiyonu üzerinde duran Shaw(1973), yüksek mevduat faiz oranlarının verimli yatırımların finansmanında

kullanılmak üzere kredi arzının genişlemesine imkan tanıyarak yatırım harcamalarını uyardığına dikkat çeker.

Fry, bu farklı noktalar dolayısıyla McKinnon(1973) ve Shaw(1973) görüşlerinin birbiriyle uyuşmadığını belirtir. Fry, McKinnon(1973) çalışmasında tüm ekonomik birimlerin iç finansmanı kullandığı ve bu nedenle de McKinnon modelinde yatırımcı ve tasarrufçu ayrımını yapılabilmenin imkansız olduğunu hatırlatır. Bu nedenle Fry, firma ve hanehalkından hiçbir ekonomik aktörün birinden borç almadığı ve/veya birine borç vermediği için McKinnon ve Shaw görüşlerinin birbirlerine tezat düştüğünü belirtir(Fry, 1995: 29). Ancak Molho, Fry(1995)’ın bu söylemine karşı çıkarak McKinnon ve Shaw görüşlerinin farklılaşmadığı, pek çok yatırım projesinde iç finansmanla birlikte dış finansmana da başvurulması nedeniyle iki görüşün aslında birbirini tamamladığına vurgu yapar(Molho, 1986: 108-111).