Dış Finansal Liberalizasyon

ficante estatisticamente em diversas maturidades ao longo da curva de juros. O mesmo não acontece com as projeções para o PIB

Visualizamos na tabela abaixo (Figura 30) que os choques de notícias representados pelas mudanças nas projeções de PIB não são significantes ao menos a 10% para nenhum ativo. O mesmo não ocorre para as projeções de inflação. Apesar de não impactarem a taxa de câmbio e o Ibovespa, as mudanças nas projeções de inflação mexem a curva de juros em pontos diversos. De maturidades mais curtas como a de 90 dias até a taxa de 4 anos, as projeções de inflação dos relatórios parecem ter alcance amplo sobre as expectativas dos agentes. Em termos de magnitude, o efeito médio de mudança nos juros é de aproximadamente 3 pontos base quando consideramos um aumento de 10% nas projeções de inflação.

Capítulo 4. Resultados 54

55

Conclusão

Nesta dissertação procuramos mostrar a importância da comunicação do Banco Central do Brasil (BCB) para impactar os mercados. Primeiramente, vimos que a política monetária tem se tornado mais prospectiva e a sua transmissão cada vez mais realizada por meio das expectativas, o que delega à informação um papel de destaque. Também expusemos que a autoridade monetária brasileira apresenta um grau de transparência superior àquele exigido pelas normas que regulamentam a sua atuação e observamos que são diversos os meios utiliza- dos pelo BCB para se comunicar. A partir disso, tentamos responder às seguintes perguntas: 1) Como os desvios das expectativas dos agentes para com as notícias são relevantes? 2) Como e quanto as palavras e projeções do BCB influenciam os preços de ativos?

Após fazermos uso do conceito de “choque de notícias” e também da codificação proposta por Rosa e Verga (2007), encontramos sete resultados principais que podem ser interpretados da seguinte maneira: o comunicado da decisão do COPOM parece ser bastante eficiente en- quanto informante do futuro da política monetária, influenciando quase toda a curva de juros e o Ibovespa. Quando os agentes compõem suas expectativas com relação a esses parágrafos, olham para dados de atividade, de inflação e também para as orientações passadas provindas do último veículo divulgado, a ata. Se o comunicado diverge daquilo que os agentes espera- vam, há mudanças de preços dos ativos. Essas mudanças ocorrem no começo da curva de juros, em vértices menores de um ano, o que condiz com o escopo do anúncio do comitê. Para maturidades maiores, os agentes parecem esperar notícias mais detalhadas sobre como o BCB enxerga a economia; eles esperam as notas da reunião. A ata do COPOM, por sua vez, não impacta os preços quando simplesmente a delegamos como uma indicação dos passos futuros da taxa de juros. Possivelmente, depois de uma semana da decisão do comitê, os agentes já precificaram boa parte desse movimento. Esse papel parece ser bem realizado pelo comuni- cado, a partir de 2003. Ademais, esses anúncios juntamente com os desvios da inflação para com a meta parecem ser excelentes previsores do tom das notas do COPOM, o que implica na movimentação dos preços caso haja algo de inesperado na ata. De modo mais preciso, são as maturidades mais longas as mais afetadas, o que se justifica pelo caráter informativo desse veículo. Ressalta-se ainda que os choques das notas têm magnitudes maiores do que os choques do comunicado. Ao considerarmos os dados desde 1999 e tomarmos somente a inclinação da curva de juros e a nota anterior como variáveis explicativas da nova informação, vemos que não há influência do choque de notícias da ata sobre os preços. Talvez isso se deva à má qualidade da previsão que faz com que não estimemos devidamente tal choque.

Conclusão 56

Monetária”. Quando analisamos a interação entre comunicado e ata a partir de 2003, vemos que parece haver uma complementaridade dos dois veículos, com o comunicado da decisão de política monetária tendo mais impactos sobre os juros mais curtos e a ata sobre os mais longos. Há, pois, uma espécie de partição dos efeitos dada a abrangência informativa de cada veículo.

Por fim, as projeções de inflação dos relatórios parecem ser muito relevantes para movi- mentar os mercados. De vértices mais curtos como o de 90 dias até a taxa de 4 anos, essas estimativas parecem ter alcance amplo sobre as expectativas dos agentes.

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60

A Apêndice

A.1

Exemplo de análise dos comunicados de decisão de política monetária

Para os comunicados, devemos levar em consideração que os mesmos são curtos, apenas um parágrafo geralmente. Dessa forma, a breve justificativa da decisão deve ser melhor com- preendida quando vista em perspectiva, analisando os comunicados precedentes e vendo a diferença entre os mesmos; além da análise semântica, evidentemente. Tomemos os exemplos das reuniões 169a_{, 170}a_{, 171}a_{, 172}a_{, e 173}a_{. Depois de sequenciais quedas na taxa Selic,}

na 169a _{o COPOM novamente reduziu os juros e alertou que um possível ajuste adicional}

ainda era cabível, dando um tom de manutenção das reduções da Selic. Por conta disso, o comunicado teria a classificação de -1, dentro de nossa proposta. Vejamos:

Nota à Imprensa - 169 a

reunião

“O Copom decidiu, por unanimidade, reduzir a taxa Selic para 7,50% a.a., sem viés. Conside- rando os efeitos cumulativos e defasados das ações de política implementadas até o momento, que em parte se refletem na recuperação em curso da atividade econômica, o Copom entende que, se o cenário prospectivo vier a comportar um ajuste adicional nas condições monetárias, esse movimento deverá ser conduzido com máxima parcimônia. Votaram pela redução da taxa Selic para 7,50% os seguintes membros do Comitê: Alexandre Antonio Tombini, Presidente, Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconce- los Araújo, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim e Sidnei Corrêa Marques.”

De fato, o que aconteceu na reunião que se seguiu foi uma nova queda dos juros, corrobo- rando com a indicativa acima (de 7,5% a.a para 7,25% a.a). A seguir, temos a justificativa para a queda de 0,25% na 170a _reunião:

“O Copom decidiu reduzir a taxa Selic para 7,25% a.a., sem viés, por 5 votos a favor e 3 votos pela manutenção da taxa Selic em 7,50% a.a. Considerando o balanço de riscos para a inflação, a recuperação da atividade doméstica e a complexidade que envolve o ambiente internacional, o Comitê entende que a estabilidade das condições monetárias por um período de tempo suficientemente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a conver-

Apêndice A. Apêndice 61

gência da inflação para a meta, ainda que de forma não linear. Votaram pela redução da taxa Selic para 7,25% a.a. os seguintes membros do Comitê: Alexandre Antonio Tombini, Presidente, Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Luiz Awazu Pereira da Silva e Luiz Edson Feltrim. Votaram pela manutenção da taxa Selic em 7,50% a.a. os seguintes membros do Comitê: Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo e Sidnei Corrêa Marques.”.

O fato da redução não ter sido consensual já é um bom indicador de que o cenário havia mudado e de que o ritmo de queda poderia ser revisto. Aliado a isso, a frase “o Comitê entende que a estabilidade das condições monetárias por um período de tempo suficiente- mente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta” é bastante indicativa de que o ciclo de reduções parecia ter chegado ao fim e de que ajustes adicionais pareciam ser inoportunos. Com isso em mente, esse comunicado corresponderia a um índice 0, ou seja, neutro. A 171a _{reunião concretizou tal perspectiva de}

manutenção dos juros e novamente sinalizou para continuação da Selic no patamar de 7,25% a.a.. Vejamos:

“O Copom decidiu, por unanimidade, manter a taxa Selic em 7,25% a.a., sem viés. Con- siderando o balanço de riscos para a inflação, a recuperação da atividade doméstica e a complexidade que envolve o ambiente internacional, o Comitê entende que a estabilidade das condições monetárias por um período de tempo suficientemente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta, ainda que de forma não linear. Votaram por essa decisão os seguintes membros do Comitê: Alexandre Antonio Tombini, Presidente, Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Car- los Hamilton Vasconcelos Araújo, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim e Sidnei Corrêa Marques. ”.

É notável o uso da frase “o Comitê entende que a estabilidade das condições monetárias por um período de tempo suficientemente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta”, novamente. Sendo assim, tal comunicado pode ser classificado como neutro, 0. Para a reunião 172a_{, a Selic foi mantida em 7,25%.}

Segue o comunicado:

“O Copom decidiu, por unanimidade, manter a taxa Selic em 7,25% a.a., sem viés. Conside- rando o balanço de riscos para a inflação, que apresentou piora no curto prazo, a recuperação da atividade doméstica, menos intensa do que o esperado, e a complexidade que ainda envolve

Apêndice A. Apêndice 62

o ambiente internacional, o Comitê entende que a estabilidade das condições monetárias por um período de tempo suficientemente prolongado é a estratégia mais adequada para garantir a convergência da inflação para a meta. Votaram por essa decisão os seguintes membros do Comitê: Alexandre Antonio Tombini (Presidente), Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim e Sidnei Corrêa Marques.”

Neste comunicado podemos perceber que a frase que caracterizou os dois comunicados anteriores ainda está presente dando um caráter neutro à informação, 0. Todavia, percebe-se também que o comitê fez questão de enfatizar a piora no balanço de riscos para a inflação, o que é um vetor extremamente importante para uma subida de juros. Vê-se também as preocupações com a atividade doméstica e o ambiente internacional, os quais parecem ter tido maior relevância na decisão; o que justificaria o uso da “frase neutra” já comentada. Por fim, consideremos o comunicado da 173a _reunião:

“Avaliando a conjuntura macroeconômica e as perspectivas para a inflação, o Copom decidiu, por unanimidade, manter a taxa Selic em 7,25% a.a., sem viés. O Comitê irá acompanhar a evolução do cenário macroeconômico até sua próxima reunião, para então definir os próximos passos na sua estratégia de política monetária. Votaram por essa decisão os seguintes mem- bros do Comitê: Alexandre Antonio Tombini (Presidente), Aldo Luiz Mendes, Altamir Lopes, Anthero de Moraes Meirelles, Carlos Hamilton Vasconcelos Araújo, Luiz Awazu Pereira da Silva, Luiz Edson Feltrim e Sidnei Corrêa Marques.”

Neste comunicado podemos perceber a mudança de tom do comitê. A estrutura seme- lhante dos últimos deu espaço a uma posição de cautela e maior foco à inflação, a qual tínhamos visto que era um vetor de subida de juros, dado o cenário maligno. Assim, da- ríamos a esse comunicado o valor de +1. O mercado também parece ter interpretado dessa forma e por isso, o volume de negócios no dia seguinte à reunião foi bastante alto.1 _Na

1

“O mercado de juros futuros viveu um dia de fortíssimo volume de negócios e intensos ajustes das taxas, refletindo as mudanças das apostas provocadas pelo comunicado do Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central de ontem, que manteve a Selic em 7,25% ao ano. Tudo indica que o volume do dia será recorde: somente o contrato de Depósito Interfinanceiro (DI) de julho de 2013 movimentou 1,5 milhão de contratos hoje. Já o DI janeiro/2014 registrou 1,2 milhão de contratos. Segundo operadores, investidores ampliaram as fichas na ideia de que o ciclo de aperto monetário será mais prolongado depois da leitura do comunicado da reunião de ontem. Segundo cálculos de operadores, os DIs com vencimentos mais próximos indicam chance de alta de 0,25 ponto da Selic em abril. Para as reuniões de maio, julho e agosto, os DIs já precificam altas em doses superiores a 0,30 ponto, e mais alguma alta residual nos encontros seguintes. A leitura do mercado é que o Banco Central abriu a porta para começar a subir os juros, mas não deixou claro que isso deva ocorrer já em abril. O mercado mantém, de todo modo, a aposta em uma alta já no mês que vem, embora parte dos analistas considere que cresce a chance de o ajuste começar apenas

Apêndice A. Apêndice 63

reunião que se seguiu, o COPOM subiu os juros, corroborando com a informação.

A.2

Tabelas de regressões em que os agentes utilizam somente as informações já divulgadas. Tabelas para Comunicado e Ata, respectivamente

em maio. Isso por causa do comunicado utilizado ontem, já empregado em outras situações em que o aumento de juros veio apenas duas reuniões depois. (...)” 07/03/2013 Por Valor Online

67

B Anexo

B.1

Apêndice B. Anexo 68

B.2

Exemplos de codificação das atas - Costa Filho (2008)

Essa seria uma ata neutra, 0

Apêndice B. Anexo 69