Dış Finansal Liberalizasyon

Dış finansal liberalizasyon, hem ulusal piyasalarda hem de ulusal piyasaların etkileşimi içerisinde olduğu uluslararası finansal piyasalarda döviz cinsinden borç- alacak ilişkilerine ve varlık tutma kararlarına ilişkin kuramsal yapıda fiyat ve miktar kısıtlamalarının kaldırılması veya yumuşatılmasıdır123. Dış finansal serbestleşme, dış ticaretin serbestleşmesi ile başlayan kur politikalarındaki değişim ve sermaye hareketlerine serbesti getirilmesiyle devam eden ve kapalı kambiyo sisteminden açık kambiyo sistemine geçişi ifade eden bir süreçtir124. Bugün bu süreç, kısa vadeli sermaye hareketlerinin önündeki engellerin kaldırılmasını da içermektedir. Bu anlamda liberalleşme uluslararası sermaye hareketleri ve işlemlerdeki sınırlamaların azaltılması ve kaldırılmasını, yerli ve yabancı finansal kuruluşların sektöre girişlerinde serbesti sağlanmasını ve bu doğrultuda uluslararası finansal pazarlar ile bütünleştirilmesini içermektedir. Bu çerçevede bir ekonomideki konvertibilite derecesi, dışsal işlemler üzerindeki kurumsal kontrollerin veya finansal engellerinin boyutuna bağlanmaktadır.

Dış finansal liberalizasyon kapsamında uluslararası finansal piyasalar ile bütünleşmenin sağlanması ve döviz kurlarının müdahalelerden arındırılarak piyasa koşullarında belirlenmesi gibi unsurlarda yer almaktadır. Uluslararası sermaye hareketlerinin serbestleştirilmesinden önce kamu dengesi ve para piyasası dengesinin sağlanmış olması gerektiği konusunda literatürde ortak bir kanaat bulunmaktadır125. Finansal baskıya son verilip, sermayenin serbest dolaşımı sağlandığında uzun dönemde faktör gelirlerinin eşitlenmesi yönünde eğilimler ortaya çıkması beklenmektedir. Finansal liberalizasyon uygulamaları ile yeni araçlar, kurumlar ve piyasalar ortaya çıkmakta, ekonomik birimlerin rol ve statüleri bu yeni yapılanmaya göre belirlenmektedir.

Günümüzde, özellikle gelişmiş ülkeler başta olmak üzere, ülkeler arasındaki sermaye hareketlerine getirilen sınırlamalar oldukça azalmıştır. Liberalizasyon ile bilgisayar ve telekomünikasyon teknolojilerindeki gelişmeler sayesinde gelişen uluslararası finans, hemen hemen her ülkeden piyasa katılımcısının, diğer ülke piyasalarında işlem yapmasını gündeme getirmiş ve sonuçta artan rekabet sermaye maliyetlerinin düşmesine neden olmuştur. Finansın

123 _{Delice, Güven (2000), a.g.e., s. 115.}

124 _{Uzunoğlu, Sadi ve diğerleri (1995), a.g.e., s. 94-95.} 125 _{Williamson John ve Molly Mahar (2002), a.g.e., s. 10.}

uluslararasılaşması ile birlikte artan uluslararası rekabet bir yandan genel olarak sermaye maliyetlerini düşürürken diğer yandan da uluslararası finansal entegrasyonda yer alan ülkeler arasındaki sermaye maliyetlerinin ve getiri oranlarının birbirine yaklaşmasını sağlamıştır 126. Bugün gelişmiş ülkeler piyasasında borçlanmalardaki reel faiz oranları ile gerek menkul kıymetlerin gerekse diğer aktiflerin getiri oranları arasındaki farklar oldukça azalmış bulunmaktadır.

1990’lı yıllara gelinceye kadar gelişmekte olan ülkelere yönelik sermaye akışı miktarı çok sınırlı olmasına rağmen, 1990’lı yıllar bu ülkelere önemli ölçüde sermaye akışına sahne olmuştur. Uluslararası sermayeyi çekme bakımından diğer gelişmekte olan ülkelere göre daha gelişmiş bir ekonomi ve finansal sektöre sahip olan Doğu Asya ülkeleri oldukça başarılı olmuş, bununla beraber Latin Amerika ülkeleri ve özellikle son yıllarda Doğu Avrupa ülkeleri de önemli gelişmeler kaydetmiştir. Özellikle direkt yatırımlar şeklindeki uzun vadeli yabancı yatırımların gelişmekte olan ülkelerin sermaye dar boğazına çözüm getirip gerekli altyapı ve diğer fiziki yatırımların gerçekleştirilmesine zemin hazırlamıştır. Ayrıca, ilgili ülkede istihdam ile milli gelir düzeyinin artması, kullanılan teknolojinin gelişmesi, piyasaların etkinlik ve rekabetlerinin artması ve sonuçta ülkenin genel refah düzeyinin yükselmesine önemli katkıda bulunduğu bilinmektedir.

Gelişmiş ülkelerde sermaye kontrollerinin gevşetilmesi ve finansal piyasaların entegrasyonu, rekabeti teşvik etmiş, yurtiçi ve yurtdışı piyasalar arasında giderek artan bir entegrasyona neden olmuştur. Diğer taraftan finansal serbesti gelişmekte olan ülkelerde de yayıldıktan sonra bu ülkelerin kendi parasıyla ihraç edilen borç senetlerinin ve kâğıtlarının üzerinden olağanüstü karlar elde etme fırsatı doğmuştur. Böylece yüksek getiri beklentisi içerisinde olan yatırımcılar gelişmekte olan ülkelerin yüksek riskini kabul ederek bu ülkelere yönelmiştir. Dış finansal liberalizasyon sonrası sermaye kaçışını engelleyebilmek ve yeni fonları çekebilmek için, ülke riski yüksek, gelişmekte olan ülkelerde, yurtiçi finansal varlıkların getirisi yurtdışı finansal varlıkların getirisinin üzerinde tutulmakta, yurtiçi faiz oranı yüksek bir trend izlemektedir. Bu çerçevede oluşan faiz-kur sarmalı, bu ülkeleri kısa vadeli finansal akımlar için bir çekim merkezi durumuna getirmiştir127.

Yukarıda belirtildiği gibi, dış finansal liberalizasyon için öncelikle döviz kontrollerinin ortadan kaldırılması ardından da ulusal paranın tam konvertibl duruma getirilmesi öncelik taşımaktadır. Döviz kontrollerinin ortadan kaldırılması ve tam konvertibilite sermaye

126 _{Alp, Ali (2003), a.g.m., s. 23.} 127 _{Delice, Güven (2000), a.g.m., s. 69.}

hareketlerini liberalleştirmektedir. Dış finansal liberalizasyon konusunda şu ana kadar yapılan açıklamalar neo- klasik teoriye dayanmaktadır. Teoride dış finansal liberalizasyon, iç finansal liberalizasyonun tamamlayıcısı olarak değerlendirilmekte, yerli tasarrufların yetersiz kaldığı durumlarda yabancı tasarrufların yerli yatırımlar ve büyüme için önemli bir kaynak oluşturacağı kabul edilmektedir128.

Neo-Klasik düşüncedeki piyasaların enformasyonel etkinliği, piyasalardaki fiyat mekanizmasının gerekli bilgiyi iktisadi ajanlara tam ve eşit olarak aktardığı iddiasına dayanmaktadır. Bu görüşe göre, iktisadi ajanların ihtiyaç duydukları bilgi piyasalarda hazır ve ulaşılabilir olduğundan; bu ajanlar bilgi toplamak için ilave bir maliyete katlanmayacaktır. Bu çerçevede, bütün iktisadi ajanlar piyasaların geleceği hakkında homojen bir beklentiye sahip olmaktadır129. Grossman ve Stiglitz bilginin piyasalarda aynı anda dağıtılması durumunda bilginin üretimi ve üretilen bilgiyi elde etmenin bir getirisi olmaması gerektiğini ileri sürmektedir. Bilgi piyasalardaki denge fiyatı aracılığıyla hazır ve maliyetsiz bir şekilde dağıtılıyorsa, hiçbir iktisadi ajan bilgi elde etme dürtüsüne sahip olmayacaktır. İktisadi ajanların bilgi arayışına girmemesi durumunda, kimse özel bilgiye sahip olmayacağından, fiyat mekanizması piyasalardaki gerekli bilgiyi tam olarak sağlayamayacaktır. Çünkü fiyat mekanizması, özel bilgileri ayrıntılandırarak sunmak yerine elde edilebilir bütün bilgiyi toplulaştırılmış olarak aktardığından, piyasalarda karmaşık sinyaller (noisy signal) dağıtmaktadır. Fiyat mekanizması karmaşık sinyal verdiğinden, iktisadi ajanlar fiyatlar içerisinde toplulaştırılmış olan bilginin detaylarına vakıf olamayacaktır130.

Literatürde bilgi asimetrileri sermaye mobilitesi önündeki en önemli engel olarak değerlendirilmektedir. Özellikle döviz piyasalarındaki asimetrik yapının varlığı dikkat çekmektedir. Bilginin tam paylaşılmadığı piyasalarda ise yanlış seçim (adverse selection) ve ahlaki tehlike (moral hazard) problemleri nedeniyle piyasanın tökezlemesi kaçınılmaz olmaktadır131. Asimetrik bilgi yaklaşımına göre, bilgi ekonomik birimler arasında dengesiz dağılmaktadır132. Yanlış seçime, eksik bilgi (asimetrik bilgi) neden olmakta ve finansal

128 _{Sönmez, Sinan (1998), Dünya Ekonomisinde Dönüşüm: Sömürgecilikten Küreselleşmeye, İmge Kitabevi,}

Ankara, s. 535.

129 _{Sak, Güven (1995), Public Policies Towards Financial Liberalization: A General Framework and An}

Evaluation of Turkish Experience in the 1980’s, CMB Publication, No: 22, Ankara, s. 16.

130 _{Emek, Uğur (2000), “Finansal Piyasalarda Serbestleşmenin İktisadi Büyümeler Üzerine Etkileri”, Rekabet}

Dergisi, Cilt: 1, Sayı: 3, Temmuz-Ağustos-Eylül, Ankara, s. 68.

131_{Mishkin, Frederic S. (1996), “Understanding Financial Crises: A Developing Country Perspective”, Annual}

World Bank Conference on Development Economics, The World Bank, s. 30.

132 _{Bir ekonomik ilişkinin veya işlemin taraflarından biri o işlem hakkında diğer taraf veya taraflardan daha az}

bilgiye sahip olduğu zaman bilgi “asimetrik”tir. Asimetrik bilgi, birçok piyasada var olmasına rağmen finansal piyasalarda daha belirgindir.

piyasalarda işlem gerçekleşmeden önceki son aşamada ortaya çıkmaktadır133. Finansal serbestleşmeyle birlikte faizlerin yükselmesi durumunda kredi başvurularının ortalama kalitesi düşmekte ve beklenen getirileri ile risk düzeyleri düşük olan projelerin yüksek borçlanma maliyetinde gerçekleşme imkânları azalmaktadır. Sağlam finansal yapıları olan firmalar ihraç edecekleri menkul kıymet sayısını azaltacakları için net bugünkü değeri pozitif olan birçok proje gerçekleştirilemeyecektir. Buna karşılık net bugünkü değeri, fonların fırsat maliyetinden daha düşük olan diğer projeler finanse edilecektir. Yani ihtiyatlı projeler yüksek faizler nedeniyle devre dışı kalacaktır. Asimetrik bilgi nedeniyle kreditörler düşük ve yüksek riskli projeleri ayıramayınca negatif borçlu havuzundan rasgele seçim yapmak zorunda kalmaları “yanlış seçim sorunu” olarak adlandırılmaktadır134.

Asimetrik bilgi durumunda borç alanlar, başarılı olduğu takdirde iyi kazançlar elde edebilecek, başarısız olunduğunda ise zararın büyük bir kısmının borç verenler tarafından karşılanacağı için riskli projelere yatırım yapmaya istekli olacaklardır. Borç verenler ise projelerin riskliliğini azaltmaya çalışacaklardır. Bu nedenle borç alanlar finansal işlemler gerçekleştikten sonra kendi risklerini arttıracak durumdaki projeleri değiştirmek isteyecekler, bilgi asimetrileri de onların bu çabalarını kolaylaştıracaktır. Bu şartlar altında gerçekleştirilen yatırım projelerinin çoğu aşırı riskli olacaktır. Sonuç olarak, borç verenler kredi vermeye isteksiz olacaklar, aracılık ve yatırım düzeyleri optimalın altında gerçekleşecektir. Bu durum ahlaki tehlike olarak bilinmektedir135. Ahlaki tehlike, sözleşme taraflarından birisinin dürüst olmayan ya da dikkatsiz bir davranışı sonucunda diğer taraf aleyhine bir zarara neden olması veya zarar ihtimalini arttırmasıdır.

Bankacılıkta yaşanan ahlaki tehlike problemi ise banka yöneticilerinin topladıkları mevduatı, mevduat sahiplerinin bilebileceğinden daha riskli bir alana transfer etmeleridir. Bu durumda mevduat sahibinden bankaya bir rant aktarımı söz konusu olacaktır. Eğer mevduat sahibi bankanın riskli bir alana yatırım yapacağını bilebilirse daha yüksek bir mevduat faizi talep edecektir. Diğer taraftan kredi kullanıcısı ise riskli yatırım sonucu elde edeceği karın hepsine sahip olup; zarar durumunda sadece verdiği teminat kadar sorumlu olacağından risk alma dürtüsüne sahip olacaktır. Bu dürtü de kredi kullanıcıları ile banka yönetimi arasında ahlaki tehlike riskine neden olmaktadır. Aynı şekilde banka yöneticilerinin karlılıktan prim

133 _{Öçal, Tezer ve Ö. Faruk Çolak (1999), a.g.e., s. 285.} 134 _{Emek, Uğur (2000), a.g.m., s. 69.}

almaları, zarara katılmamaları durumunda banka sahipleri ve yöneticileri arasında ahlaki tehlike riski ortaya çıkabilecektir136.

Sonuç olarak dış finansal liberalizasyon iç finansal liberalizasyonun tamamlayıcı bir unsuru olup, sermaye kontrollerinin gevşetilmesi veya kaldırılması yurtiçi ve yurtdışı finansal entegrasyonu gerçekleştirmede önemli bir role sahip olmaktadır. Finansal liberalizasyonların refah arttırıcı olup olmadığı, yurtiçi piyasa başarısızlıklarının yapısı, bilgi asimetrilerinin boyutu ve ortaya çıkan yanlış seçim ve ahlaki rizikonun şiddetine bağlanmaktadır.