Murat ERTEN
4. İBN RÜŞD ÖRNEĞİ
O resumo dos resultados das regressões no período de 1995 a 2004, aplicando os modelos de complexidades diferentes, está apresentado no Quadro 5, na página 79. Os resultados detalhados estão apresentados nas Tabelas A1 a A5 no Anexo I.
Os sinais dos coeficientes das variáveis fluxo de caixa (fcx), volatilidade do fluxo de caixa (fcxsd), oportunidades de crescimento (mtb), investimentos de capital (ik), estoques (et), contas a pagar (cp), endividamento (endiv), endividamento de curto prazo (ecp), endividamento de longo prazo (elp) e pagamento de dividendos (div) não variam entre os diferentes modelos, deixando os resultados do modelo de regressão simples como um caso à parte devido à grande probabilidade da ocorrência do problema de variáveis omitidas nesse modelo. Esta consistência no sinal do coeficiente entre os diferentes modelos permite-nos considerá-lo como válido com uma segurança razoável, apesar de não podermos ter a certeza absoluta em função das limitações metodológicas já discutidas.
No entanto, os sinais das variáveis tamanho (tam), variação nos ativos fixos líquidos (vafl), variação nos investimentos em empresas coligadas e controladas (vic), capital de giro líquido (cgl), contas a receber (cr) e custo de oportunidade (spread) são ambíguos, sendo positivo em um e negativo em outro. Esta ambigüidade, que pode ser resultante do problema da endogeneidade causada pelas variáveis omitidas ou de simultaneidade, não nos permite tirar conclusões a respeito dos efeitos dessas variáveis sobre a variável dependente nível de caixa (lcx).
Faremos as interpretações dos sinais dos coeficientes possíveis de serem feitas na sessão 4.6.
Quadro 5. Resumo dos Resultados das Regressões para Análise dos Determinantes do Nível de Caixa no Brasil no período de 1995 a 2004.
Este quadro apresenta o resumo dos resultados das regressões para a análise dos determinantes do nível de caixa no Brasil, utilizando os modelos de regressão de complexidades diferentes e a amostra de 87 empresas brasileiras, no período de 1995 a 2004.
O efeito da variável explicativa sobre o nível de caixa encontrado é indicado pelo sinal: + indica o efeito positivo; − indica o efeito negativo; n.s. indica que o resultado foi não significativo; n.s./+ indica que o resultado encontrado foi não significativo ou positivo;
n.s./− indica que o resultado encontrado foi não significativo ou negativo; N.A. indica que a variável não é aplicável no modelo considerado; amb indica que o resultado foi ambíguo, apresentando tanto o sinal positivo como o negativo.
Determinante Variável explicativa OLS Simples OLS Múltipla Painel com EF Painel com EA Sist.(A) 2SLS com EF Sist.(A) 2SLS com EA Sist.(B) 2SLS com EF Sist.(B) 2SLS com EA Resultado
Tamanho tam - ns - - + ns/+ - ns/- amb
Fluxo de caixa fcx + + + + + + + + +
Volatilidade de fluxo de caixa fcxqsd + ns NA ns NA ns NA ns ns
Oportunidades de crescimento mtb ns ns/- ns/- ns/- - - ns/-
Investimentos de capital ik ns ns ns ns - ns ns ns ns
Variação nos ativos imobilizados líquidos vafl ns ns ns ns +/- ns/+ ns ns amb
Var. nos invest. em emp. colig. e control. vic - ns ns ns + ns/+ ns ns ns/+
Capital de giro líquido cgl + ns - - - ns/- - - -
Contas a receber cr ns ns ns/- - + + - - amb
Estoques et + + + + ns ns + + ns/+
Contas a pagar cp + + + + + + + + +
Endividamento endiv ns + + + + + + + +
Endividamento de curto prazo ecp ns ns ns/+ + NA NA NA NA ns/+
Endividamento de longo prazo elp + ns ns ns NA NA NA NA ns
Pagamento de dividendos div + + + + + + + + +
Custo de oportunidade spread ns ns ns/- - ns/+ ns ns ns amb
4.3. Resultados da Análise das Diferenças nos Determinantes do Nível de Caixa entre Empresas Brasileiras e Empresas Norte-Americanas
Para a comparação entre as empresas brasileiras e norte-americanas, realizamos as novas regressões com os dados das empresas brasileiras no período de 1995 a 2002 e adotamos o mesmo procedimento para as empresas norte-americanas. Os resumos dos resultados dessas regressões, aplicando os modelos de complexidades diferentes no Brasil e nos EUA, estão apresentados, respectivamente, no Quadro 6a e no Quadro 6b, nas páginas 81 e 82. No Quadro 6c, na página 83, apresentamos os resultados gerais das regressões, indicando os sinais dos coeficientes sobre as variáveis analisadas e se há semelhança ou não entre os dois paises para as respectivas variáveis. Os resultados detalhados estão apresentadas nas Tabelas B1 a B5 para empresas brasileiras e C1 a C5 para empresas norte-americanas no Anexo I.
Os resultados no Brasil no período de 1995 a 2002 são um pouco diferentes dos resultados no período de 1995 a 2004. A retirada de dados de dois anos, de 2003 e 2004, torna o efeito do tamanho (tam) negativo ou não significante, o efeito da volatilidade do fluxo de caixa (fcxsd) negativo, o efeito dos investimentos de capital (ik) negativo ou não significativo e os efeitos do endividamento de curto (ecp) e de longo prazos (elp) positivos.
Os resultados nos EUA no período de 1995 a 2002 indicam que os efeitos de volatilidade do fluxo de caixa (fcx), oportunidades de crescimento (mtb), contas a receber (cr), estoques (et), contas a pagar (cp) e endividamento de longo prazo (elp) são positivos ou não significativos, enquanto que os efeitos de tamanho (tam), fluxo de caixa (fcx), investimentos de capital (ik), variação nos ativos fixos líquidos (vafl), variação nos investimentos em empresas coligadas e controladas (vic), endividamento de curto prazo e custo de oportunidade são negativos ou não significativos. O resultado sobre o efeito do capital de giro líquido é ambíguo e, portanto, não conclusivo. Estes resultados são similares daqueles obtidos por Opler et al. (1999) para o período 1971- 1994 nos EUA.
Quadro 6a. Resumo dos Resultados das Regressões para Análise dos Determinantes do Nível de Caixa no Brasil no período de 1995 a 2002
Este quadro apresenta o resumo dos resultados das regressões para a análise dos determinantes do nível de caixa no Brasil,
utilizando os modelos de regressão de complexidades diferentes e a amostra de 87 empresas brasileiras, no período de 1995 a 2002.
O efeito da variável explicativa sobre o nível de caixa encontrado é indicado pelo sinal: + indica o efeito positivo; − indica o efeito negativo; n.s. indica que o resultado foi não significativo; n.s./+ indica que o resultado encontrado foi não significativo ou positivo;
n.s./− indica que o resultado encontrado foi não significativo ou negativo; N.A. indica que a variável não é aplicável no modelo considerado; amb indica que o resultado foi ambíguo, apresentando tanto o sinal positivo como o negativo.
Determinante Variável explicativa OLS Simples OLS Múltipla Painel com EF Painel com EA Sist.(A) 2SLS com EF Sist.(A) 2SLS com EA Sist.(B) 2SLS com EF Sist.(B) 2SLS com EA Resultado Tamanho tam ns ns - - ns ns - - ns/- Fluxo de caixa fcx + + + + + + + + +
Volatilidade de fluxo de caixa fcxqsd ns - NA - NA - NA - -
Oportunidades de crescimento mtb ns ns/- ns ns - - - - ns/-
Investimentos de capital ik ns - ns ns/- ns/- ns/- ns ns/- ns/-
Variação nos ativos imobilizados líquidos vafl ns ns ns ns +/ns/- ns/+ ns ns amb
Var. nos invest. em emp. colig. e control. vic ns ns + ns ns/+ ns ns ns ns/+
Capital de giro líquido cgl + ns - - - ns/- - - -
Contas a receber cr ns ns - - ns ns/+ - - amb
Estoques et + + + + ns ns + + ns/+
Contas a pagar cp + + + + + + + + +
Endividamento endiv ns + + + + + + + +
Endividamento de curto prazo ecp ns + + + NA NA NA NA +
Endividamento de longo prazo elp + + + + NA NA NA NA +
Pagamento de dividendos div + + + + + + + + +
Quadro 6b. Resumo dos Resultados das Regressões para Análise dos Determinantes do Nível de Caixa nos EUA no período de 1995 a 2002
Este quadro apresenta o resumo dos resultados das regressões para a análise dos determinantes do nível de caixa nos EUA,
utilizando os modelos de regressão de complexidades diferentes e a amostra de 87 empresas norte-americanas, no período de 1995 a 2002. O efeito da variável explicativa sobre o nível de caixa encontrado é indicado pelo sinal: + indica o efeito positivo; − indica o efeito negativo; n.s. indica que o resultado foi não significativo; n.s./+ indica que o resultado encontrado foi não significativo ou positivo;
n.s./− indica que o resultado encontrado foi não significativo ou negativo; N.A. indica que a variável não é aplicável no modelo considerado; amb indica que o resultado foi ambíguo, apresentando tanto o sinal positivo como o negativo.
Determinante Variável explicativa OLS Simples OLS Múltipla Painel com EF Painel com EA Sist.(A) 2SLS com EF Sist.(A) 2SLS com EA Sist.(B) 2SLS com EF Sist.(B) 2SLS com EA Resultado Tamanho tam - - ns/- - ns ns ns/- ns/- ns/- Fluxo de caixa fcx - ns ns/- - ns ns ns - ns/-
Volatilidade de fluxo de caixa fcxqsd + + NA + NA + NA + +
Oportunidades de crescimento mtb + + ns + ns ns/+ ns + ns/+
Investimentos de capital ik ns ns - - - ns/- - - ns/-
Variação nos ativos imobilizados líquidos vafl ns ns - - ns ns ns/- ns/- ns/-
Var. nos invest. em emp. colig. e control. vic ns - - - -
Capital de giro líquido cgl ns +/- ns/- ns ns ns/+ ns ns amb
Contas a receber cr ns ns + + + ns + + ns/+
Estoques et ns ns + + ns ns ns/+ ns ns/+
Contas a pagar cp ns ns + ns ns ns ns ns ns/+
Endividamento endiv ns - ns ns ns ns/- ns ns ns/-
Endividamento de curto prazo ecp - - ns/- - NA NA NA NA -
Endividamento de longo prazo elp ns ns ns/+ ns NA NA NA NA ns/+
Pagamento de dividendos div - - ns ns ns ns ns ns ns
Quadro 6c. Resumo dos Resultados das Regressões para Análise Comparativa dos Determinantes do Nível de Caixa entre Brasil e EUA
Este quadro apresenta o resumo final dos resultados das regressões para a análise dos determinantes do nível de caixa no Brasil e nos EUA, utilizando a amostra de 87 empresas brasileiras e 87 empresas norte-americanas.
O efeito da variável explicativa sobre o nível de caixa encontrado é indicado pelo sinal: + indica o efeito positivo; − indica o efeito negativo; n.s. indica que o resultado foi não significativo; n.s./+ indica que o resultado encontrado foi não significativo ou positivo; n.s./− indica que o resultado encontrado foi não significativo ou negativo; N.A. indica que a variável não é aplicável no modelo considerado; amb indica que o resultado foi ambíguo, apresentando tanto o sinal positivo como o negativo.
semelhante indica que o resultado obtido foi semelhante, enquanto que diferente indica que o resultado obtido foi diferente entre dois países.
Determinante Variável explicativa BRA 95-04 BRA 95-02 EUA Semelhança
Tamanho tam amb ns/- ns/- não conclusivo
Fluxo de caixa fcx + + ns/- diferente
Volatilidade de fluxo de caixa fcxqsd ns - + diferente
Oportunidades de crescimento mtb ns/- ns/- ns/+ diferente
Investimentos de capital ik ns ns/- ns/- semelhante
Variação nos ativos imobilizados líquidos vafl amb amb ns/- não conclusivo
Var. nos invest. em emp. colig. e control. vic ns/+ ns/+ - diferente
Capital de giro líquido cgl - - amb não conclusivo
Contas a receber cr amb amb ns/+ não conclusivo
Estoques et ns/+ ns/+ ns/+ semelhante
Contas a pagar cp + + ns/+ semelhante
Endividamento endiv + + ns/- diferente
Endividamento de curto prazo ecp ns/+ + - diferente
Endividamento de longo prazo elp ns + ns/+ diferente
Pagamento de dividendos div + + ns diferente
Custo de oportunidade spread amb amb ns/- não conclusivo
A comparação mostra que o tamanho, investimento de capital, estoques, contas a pagar e endividamento de longo prazo têm efeitos semelhantes sobre o nível de caixa, enquanto que o fluxo de caixa, volatilidade do fluxo de caixa, oportunidades de crescimento e a variação nos investimentos em empresas coligadas e controladas, endividamento, endividamento de curto prazo e pagamento de dividendos têm efeitos diferentes nos dois países. Em relação à variação nos ativos imobilizados líquidos, capital de giro líquido, contas a receber e spread no retorno, os resultados são não conclusivos em função da ambigüidade nos sinais dos coeficientes estimados em um dos dois países.
Os resultados das regressões com a variável dummy do país e sua interação cruzada com outras variáveis explicativas, aplicando as equações <Eq.8> e <Eq.9> estão apresentados na Tabela D no Anexo I.
A estatística F dos coeficientes sobre a variável dummy de país e sua interação cruzada com as variáveis explicativas de 3,43 (P-valor de 0.000), aplicando a equação
<Eq.8>, e a estatística χ2de 79,93 (P-valor de 0.000), aplicando a <Eq.9>, confirmam que as diferenças nos coeficientes entre as empresas nos EUA e no Brasil são estatisticamente significativas.
Deixaremos as interpretações dos sinais dos coeficientes para a sessão 4.6.
4.4. Resultados da Análise das Mudanças Estruturais nos Determinantes do Nível de Caixa no Tempo
Os resultados das regressões em cada país, considerando cada ano de 1995 a 2002 como o ano-base (isto é, o ano sem a variável dummy correspondente), aplicando as equações <Eq.10 >, com Efeitos Fixos, e <Eq.11>, com Efeitos Aleatórios, estão apresentados, respectivamente, nas Tabelas E1(a) e E1(b) no Anexo I.
As estatísticas F (para as regresssões com Efeitos Fixos) e as estatísticas χ2 (para as regressões com Efeitos Aleatórios) dos coeficientes das variáveis dummy de ano e suas interações cruzadas com as variáveis explicativas, apresentadas nas Tabelas 2a e 2b, respectivamente, de empresas nos EUA e no Brasil, nas páginas 85 e 86, indicam as significâncias estatísticas das diferenças nos determinantes entre anos diferentes em relação ao ano base de regressão. Podemos observar que, nos EUA, as diferenças nos determinantes são significativas em (1) 1996, tendo 1995 como o ano base; (2) 2000 e 2002, tendo 1996 como o ano base; e, (3) 2002, tendo 2000 como ano base. No Brasil, por outro lado, as diferenças nos determinantes são significativas em (1) 1997 e 1998, tendo 1996 como o ano base; (2) 1999, tendo 1997 ou 1998 como o ano base; (3) 2000 e 2001, tendo 1995, 1996, 1997 ou 1998 como o ano base; e (4) 2002, tendo 1996, 1997 ou 1998 como o ano base. Em outras palavras, existem evidências de que os
determinantes em 1997 e 1998 sejam diferentes de 1996 e os determinantes em 1999, 2000, 2001 e 2002 sejam diferentes dos anos anteriores no Brasil.
Tabela 2a. Estatísticas F e χ2 para Análise das Mudanças Estruturais nos Determinantes do Nível de Caixa nos EUA
Esta tabela apresenta as estatísticas F e χ2, resultantes dos testes de significância conjunta dos coeficientes sobre a variável dummy do ano específico e suas interações cruzadas com as variáveis explicativas, considerando um determinado ano como o ano base, aplicando as equações <Eq.11> e <Eq.12>,
respectivamente, nos EUA.
Estatísticas F nas regressões com Efeitos Fixos
Dummy Ano Base
de Ano 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 1996 1.32 (0.20) 1997 1.56 2.15 (0.10) (0.01) 1998 1.28 2.30 1.50 (0.22) (0.01) (0.12) 1999 1.27 1.55 1.01 0.58 (0.23) (0.10) (0.44) (0.87) 2000 1.98 2.59 1.18 1.72 1.17 (0.02) (0.00) (0.29) (0.05) (0.30) 2001 1.41 2.11 1.43 0.48 1.68 1.53 (0.16) (0.01) (0.14) (0.94) (0.06) (0.11) 2002 1.32 2.42 1.69 0.48 1.52 2.65 0.81 (0.20) (0.00) (0.06) (0.93) (0.11) (0.00) (0.65) Estatísticas χ2 nas regressões com Efeitos Aleatórios
Dummy Ano Base
de Ano 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 1996 31.21 (0.00) 1997 22.97 19.78 (0.04) (0.10) 1998 8.46 20.18 13.97 (0.81) (0.09) (0.38) 1999 23.87 10.30 7.67 8.07 (0.03) (0.67) (0.86) (0.84) 2000 21.12 16.52 6.56 19.06 10.59 (0.07) (0.22) (0.92) (0.12) (0.65) 2001 10.50 13.28 7.88 17.40 18.03 13.57 (0.65) (0.43) (0.85) (0.18) (0.16) (0.41) 2002 8.74 19.98 12.25 7.96 9.39 18.50 13.12 (0.79) (0.10) (0.51) (0.85) (0.74) (0.14) (0.44)
Tabela 2b. Estatísticas F e χ2 para Análise das Mudanças Estruturais nos Determinantes do Nível de Caixa no Brasil
Esta tabela apresenta as estatísticas F e χ2, resultantes dos testes de significância conjunta dos coeficientes sobre a variável dummy do ano específico e suas interações cruzadas com as variáveis explicativas, considerando um determinado ano como o ano base, aplicando as equações <Eq.11> e <Eq.12>,
respectivamente, no Brasil.
Estatísticas F nas regressões com Efeitos Fixos
Dummy Ano Base
de Ano 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 1996 1.45 (0.13) 1997 1.54 3.22 (0.10) (0.00) 1998 1.57 2.44 0.98 (0.09) (0.00) (0.48) 1999 1.09 1.62 0.80 1.87 (0.37) (0.08) (0.66) (0.03) 2000 0.90 1.13 0.68 2.65 1.24 (0.55) (0.33) (0.79) (0.00) (0.25) 2001 0.98 1.22 1.32 1.40 1.21 1.09 (0.47) (0.26) (0.20) (0.16) (0.27) (0.36) 2002 1.01 1.35 1.03 1.43 0.84 0.87 0.58 (0.44) (0.18) (0.42) (0.15) (0.62) (0.58) (0.87) Estatísticas χ2 nas regressões com Efeitos Aleatórios
Dummy Ano Base
de Ano 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 1996 17.82 (0.16) 1997 11.22 37.64 (0.59) (0.00) 1998 5.67 19.60 19.26 (0.96) (0.11) (0.12) 1999 25.07 24.59 34.29 42.72 (0.02) (0.03) (0.00) (0.00) 2000 37.48 34.23 57.73 64.39 25.02 (0.00) (0.00) (0.00) (0.00) (0.02) 2001 32.24 43.84 72.20 44.01 29.76 23.21 (0.00) (0.00) (0.00) (0.00) (0.01) (0.04) 2002 21.08 46.08 53.77 40.29 26.06 21.27 13.13 (0.07) (0.00) (0.00) (0.00) (0.02) (0.07) (0.44)
Essas diferenças nos determinantes entre o período de 1995 a 1998 e o período de 1999 a 2002 pode ser verificada também ns resultados da análise dos efeitos das mudanças econômicas pós-Janeiro/1999 no Brasil, aplicando as equações <Eq.12 >, com Efeitos Fixos, e <Eq.13>, com Efeitos Aleatórios, apresentados na Tabela E2 no Anexo I.
A estatística F dos coeficientes sobre a variável dummy para o período Pós-1999 e sua interação cruzada com as variáveis explicativas de 3,87 (p-valor de 0.000), aplicando a equação <Eq.12>, e a estatística χ2de 58.02 (p-valor de 0.000), aplicando a
<Eq.13>, confirmam que as diferenças nos coeficientes entre o período anterior ao
Janeiro/1999 e o período posterior ao Janeiro/1999 são estatisticamente significativas.
4.5. Resultados da Análise da Relação entre Nível de Caixa e Endividamento
Os resultados dos testes empíricos estão apresentados na Tabela F no Anexo I.
Os coeficientes das regressões indicam que o índice caixa/endividamento líquido tem efeito positivo sobre o custo de caixa líquida no Brasil. Os mesmos indicam também que as mudanças na economia pós-Janeiro/1999 em conjunto com o índice caixa/dívida líquida têm efeitos positivos sobre o custo da dívida líquida. Em outras palavras, as mudanças na economia depois de 1999 intensificaram o efeito positivo do índice caixa/dívida líquida sobre o custo da dívida líquida.
4.6. Interpretações dos Coeficientes de Regressão
Determinantes do Nível de Caixa:
Considerando os sinais dos coeficientes das variáveis que apresentaram a consistência nos resultados entre os diferentes modelos de regressão, podemos fazer as interpretações sobre os determinantes do nível de caixa de empresas no Brasil, fazendo uma comparação com os determinantes de empresas nos EUA.
1. Tamanho da empresa
A comparação entre empresas brasileiras e norte-americanas a respeito do efeito do tamanho da empresa (tam) não é possível, pois os resultados referentes a esta variável nas regressões com os dados das empresas brasileiras são ambíguos. Na medida em que o sinal do coeficiente varia, sendo positivo ou negativo conforme o modelo de regressão aplicado, no período de 1995 a 2004, apesar de o resultado ser negativo ou não significativo no período de 1995 a 2002, não podemos fazer uma interpretação segura sobre o efeito do tamanho no caso das empresas brasileiras. No caso das empresas norte-americanas, os coeficientes são negativos ou não significativos dependendo do modelo considerado.
O sinal negativo é consistente com o efeito de economia de escala, diversificação de risco, maior facilidade em transformar um ativo não essencial em caixa e menor restrição no acesso ao capital, segundo a teoria de Static Tradeoff (TSTO), e com o efeito de maior monitoramento das decisões dos administradores pelos investidores, reduzindo o caixa em excesso, segundo a teoria de Agency (TA).
2. Fluxo de caixa
O fluxo de caixa (fcx) tem efeitos diferentes no Brasil e nos EUA. O fluxo de caixa tem efeitos positivos no Brasil, enquanto que os seus efeitos são negativos ou não significativos nos EUA.
O sinal positivo no Brasil é consistente com o efeito de acúmulo de caixa gerado, segundo a TPO, e o efeito do caixa livre para o benefício dos administradores, segundo a TA. O sinal negativo nos EUA é consistente com o efeito do fluxo de caixa funcionando como um substituto de liquidez, pela TSTO.
3. Volatilidade do fluxo de caixa
Os efeitos da volatilidade do fluxo de caixa (fcxsd) são diferentes entre Brasil e EUA. A mesma tem efeito negativo ou não significativo sobre o nível de caixa no Brasil, enquanto que o seu efeito é positivo nos EUA.
O efeito negativo nos Brasil é consistente com o motivo do aumento no custo de capital devido ao aumento no risco, sob a TSTO, fazendo com que as empresas invistam menos em ativos em geral, inclusive no caixa. Contudo, é consistente também com a TPO, seguindo o raciocínio de que o caixa flutua com o fluxo de caixa e a volatilidade pode significar variação tanto para cima como para baixo e o sinal do coeficiente sobre a volatilidade pode ser tanto positivo como negativo.
Por outro lado, o efeito positivo da volatilidade do fluxo de caixa nos EUA é consistente com o motivo de precaução em benefício dos acionistas, sob a TSTO, e também com o motivo de precaução beneficiando os administradores, pela TA; porém, é consistente também com a TPO pelo mesmo motivo explicado acima.
4. Oportunidades de crescimento
Os resultados sugerem que as oportunidades de crescimento (mtb) têm efeitos diferentes no Brasil e nos EUA: negativo no Brasil e positivo nos EUA. Porém, os resultados não anulam a possibilidade que as mesmas têm efeitos não significativos em ambos os paises.
O efeito positivo é consistente com o motivo de precaução e com a assimetria de informação, segundo a TSTO. No entanto, não anula a possibilidade de consistência com a TPO pela possibilidade da variável mtb estar captando os efeitos do fluxo de caixa e da volatilidade do fluxo de caixa. O efeito negativo é consistente com o benefício dos administradores quando as oportunidades de crescimento são baixas, segundo a TA.
5. Investimentos de capital
Os investimentos de capital, ik, têm efeitos semelhantes no Brasil e nos EUA. São negativos ou não significativos tanto no Brasil como nos EUA. Em relação às variações nos ativos fixos líquidos, não podemos tirar conclusões, pois os resultados são ambíguos no Brasil. Nos EUA, o efeito das variações nos ativos fixos líquidos é negativo ou não significativo. O efeito das variações nos investimentos em empresas
coligadas e controladas no Brasil é diferente daquele dos EUA. O efeito é positivo ou não significante no Brasil, enquanto que o efeito é negativo nos EUA.
Esses resultados indicam que, tanto no Brasil como nos EUA, os comportamentos das empresas seguem uma política mais passiva de manutenção de caixa, quando está relacionada aos investimentos de capital como um todo, que inclui os investimentos no capital de giro, consistentemente com a TPO. Contudo, no que se refere especificamente aos investimentos em empresas coligadas e controladas no