LİTERATÜR TARAMAS

Finans literatürü incelendiğinde portföy yönetimi konusunda yapılan çalışmaların Markowitz’in geliştirdiği model baz alınmak suretiyle ağırlıklı olarak,

➢ Portföy optimizasyonu (Optimal portföyün oluşturulması),

➢ Portföy performansının ölçülmesi,

konuları üzerinde yoğunlaştığı görülmektedir. Bu çalışmaların bir kısmı aşağıda özetlenmiştir.

Altaylıgil (2008), optimal portföy seçimi için önce çarpıklığı dikkate alan ortalama-varyans-çarpıklık modelini daha sonra iyi çeşitlendirilmiş bir portföy oluşturabilmek için entropi ölçüsü ekleyerek kurulan ortalama-varyans-çarpıklık- entropi modelini, İMKB-30’da yer alan hisse senetlerinden portföy oluşturmak için kullanmış ve elde edilen sonuçları Markowitz’in ortalama-varyans modeli ile karşılaştırmıştır. Çalışma sonucunda ortalama-varyans-çarpıklık modeli ile daha etkin portföylerin seçilebileceği gözlenmiştir.

Uyar ve Kangallı (2012), İMKB-30 endeksine kote olan hisse senetlerinden Markowitz’in ortalama varyans modelini esas alan portföy optimizasyonu yöntemi çerçevesinde, portföyler oluşturmuşlardır. Optimal portföyün oluşturulmasında etkisini ölçebilmek için tercih kısıtları arasına işlem hacmini dahil etmişlerdir. Analizler sonucunda, işlem hacminin portföy seçimini etkileyebilecek bir kısıt olduğu sonucuna ulaşılmıştır.

I. INTERNATIONAL POLITICS AND SOCIAL SCIENCE SYMPOSIUM (IPSSS) I. ULUSLARARASI SİYASET VE SOSYAL BİLİMLER SEMPOZYUMU (USSBS)

10-12 EKİM/OCTOBER 2018 ARDAHAN ÜNİVERSİTESİ

www.ardahan.edu.tr/ipsss

151

Abay (2013), Markowitz doğrusal programlama ile portföy seçim modelinin; İMKB 30 endeksine kote olan hisse senetleri üzerindeki uygulamalarını yapmıştır. Çalışmada İMKB 30 hisselerinin 2005 yılı 12 aylık getiri değerleri kullanılmıştır. Bu çalışma ile karmaşık matematiksel altyapıya sahip portföy seçim modellerinin programlar aracılığıyla hızlı ve verimli bir şekilde çözülebileceği gösterilmiştir.

Kapusuzoğlu ve İbicioğlu (2013), modern portföy kuramına uygun bir portföy oluşturmak isteyen yatırımcıların, hangi sektörlerde yer alan hisse senetlerinden bir portföy oluşturmaları gerektiğini analiz etmişlerdir. Analizler 2005 - 2012 dönemine ait günlük veriler ile çok boyutlu ölçekleme yöntemiyle yapılmıştır.

Mortaş ve Garip (2015), BİST’teki sektör endekslerinin ve hisse senetlerinin, 2013 yılı aylık kapanış verilerini kullanarak Markowitz’in modern portföy kuramına göre yapılan bir çeşitlendirmeyle riskin azaltılıp azaltılamayacağını test etmişlerdir. Çalışma sonucunda, yatırımcı portföyünde yer alan hisse senetleri ile negatif korelasyona sahip hisse senetleri çeşitlendirilerek portföy riskinin makul seviyelere indirilebileceği görülmüştür.

Kaya ve Kocadağlı (2012), Markowitz (1952)’in ortalama varyans, Sharpe (1964)’ın tek indeks ve Konno ve Yamazaki (1991)’nin ortalama mutlak sapma modellerini baz alan ve piyasanın eğilimine göre beta katsayısı kısıtlarını içeren yeni bir portföy seçim süreci önermişlerdir. Önerdikleri süreç aracılığıyla İMKB 30’da işlem gören hisse senetlerinin Eylül 2011 - Ekim 2011 dönemindeki kapanış fiyatları kullanılarak optimal portföyler oluşturulmuştur. Yapılan analizler neticesinde, ortalama getiri hedefleyen muhafazakâr bir yatırımcı zarar edebilirken, piyasanın eğilimini ve etkin portföyleri göz önünde bulundurarak portföy seçimi yapan yatırımcının ise kâr etmesinin mümkün olduğu sonucuna ulaşılmıştır.

Pala ve Aksaraylı (2017), portföy seçim problemi için iki aşamalı çok amaçlı portföy seçim modeli önermiştir. Öncelikle Ortalama Varyans modeli ile Pareto optimum portföyler elde edilmiştir. Daha sonra yatırımcı tipine göre, TOPSIS ve PROMETHEE yöntemleri kullanılarak Pareto optimum portföyler sıralanmıştır. İstatistik testleri sonucu, önerilen PROMETHEE modelinin daha etkin sonuçlar verdiği gözlenmiştir.

Bu çalışmada; Markowitz’in öncülük ettiği modern portföy kuramındaki portföy riski, Altman tarafından 1968 yılında ortaya atılan ve 2000 yılında revize edilmiş olan Altman Z-skoru modeline göre dikkate alınmıştır.

I. INTERNATIONAL POLITICS AND SOCIAL SCIENCE SYMPOSIUM (IPSSS) I. ULUSLARARASI SİYASET VE SOSYAL BİLİMLER SEMPOZYUMU (USSBS)

10-12 EKİM/OCTOBER 2018 ARDAHAN ÜNİVERSİTESİ www.ardahan.edu.tr/ipsss 152 3. UYGULAMA 3.1. VERİ SETİ

Altman-Z skoru modeline göre oluşturulan portföy ile bir bireysel ve/veya kurumsal yatırımcının ortalamanın üzerinde bir getiri sağlama imkanı olup olmadığını ölçmek için yapılan çalışmada, Altman’ ın modelinin uygulanabilmesi için en uygun şirketlerin işlem gördüğü Borsa İstanbul Sınai Endeksi’nde yer alan ve 1997-2017 yılları arasındaki yılın en son işlem günündeki verilerine eksiksiz bir biçimde ulaşılan şirketlerin finansal rasyoları FİNNET finansal veri sağlayıcısı aracılığıyla elde edilmiştir. Sınaî endeksinde işlem gören toplam 100 şirketin 55 tanesinin 1997-2017 yılları arasındaki verilerine eksiksiz bir biçimde ulaşılmış ve bu şirketlerin söz konusu yıllar arasındaki dönem sonunu içeren Z skorları hesaplanarak sınıflandırılmıştır. Buna ek olarak; analize dâhil edilen şirketlerin hisse senetlerinin 1997-2017 dönemleri arasındaki yılın son işlem günü kapanış fiyatları ve BİST Sınaî Endeksi yılsonu kapanış verileri Borsa İstanbul(BİST)/Kamuyu Aydınlatma Platformu(KAP)’nun resmi sitesinden elde edilmiştir.

3.2. METODOLOJİ

Bu çalışmada, bireysel ve/veya kurumsal yatırımcıların başka hiçbir temel analiz ve teknik analiz yöntemi uygulamadan, sadece Altman-Z skoru modeline göre gerekli hesaplamaları yaparak Z skoru 1.81 değerinin altında kalan ve Z skoru 2.99 değerinin üzerinde olan şirketlerin 1997-2017 dönemleri arasında işlem gören hisse senetlerinden oluşturduğu bir portföyün getirileri birbirleriyle ve Borsa İstanbul Sınaî Endeksi’ndeki yüzdelik değişim ile karşılaştırılarak analiz edilmektedir. Bu bağlamda, ortalama bir yatırımcının Z skoru modeline göre oluşturduğu iki ayrı portföyü 1 yıl süre ile elinde tuttuğu ve alım-satım şeklinde herhangi bir değişikliğe gitmediği varsayılarak portföyünün 1 yıl sonraki getirisi yüzdelik değişim şeklinde tüm yıllar için ayrı ayrı hesaplanmıştır. Buna ek olarak; iki portföyün getirilerindeki yüzdelik değişim Borsa İstanbul’dan elde edilen Sınaî Endeksi(XUSIN 100)’nin yıllık yüzdelik değişimi ile karşılaştırılarak analiz edilmiştir. Z skoru 2.99’un üzerinde olan şirketlerin hisse senetlerinden oluşturulan portföyün, Z skoru 1.81’in altında kalan şirketlerin hisse senetlerinden oluşturulan portföyden daha fazla getiri sağlayıp sağlamadığı, bireysel ve/veya kurumsal yatırımcıların sadece Altman Z skoru değerlerine bakarak oluşturacakları portföy ile BİST Sınaî Endeksi’nde işlem gören şirketler özelinde, endeksin üzerinde bir getiri sağlama imkânının olup olmadığı belirlenmeye çalışılmıştır.

I. INTERNATIONAL POLITICS AND SOCIAL SCIENCE SYMPOSIUM (IPSSS) I. ULUSLARARASI SİYASET VE SOSYAL BİLİMLER SEMPOZYUMU (USSBS)

10-12 EKİM/OCTOBER 2018 ARDAHAN ÜNİVERSİTESİ

www.ardahan.edu.tr/ipsss

153

3.3. ANALİZ

BİST Sınaî Endeksi’nde işlem gören ve 1997-2017 yılları arasındaki verilerine eksiksiz biçimde ulaşılan toplam 55 şirketin Altman Z skorları 1.81’in altı (finansal sıkıntı ve iflas riski taşıyan), 1.81-2.99 arası (gri bölge) ve 2.99’un üstü (finansal sıkıntı ve iflas riski taşımayan) şeklinde üç gruba ayırarak hesaplanmıştır. Gri bölge içerisinde yer alan şirketler analizin dışında tutulmuş, Z skorları 1.81’in altında çıkan şirketlerin hisse senetlerinden ve Z skorları 2.99’un üzerinde çıkan şirketlerin hisse senetlerinden iki ayrı portföy oluşturularak her yıl için bir yıl süreli getiriler ile yüzdelik değişim hesaplanmış ve birbirleriyle karşılaştırılmıştır.

Tablo 1. Yıllar İtibariyle Portföye Dâhil Edilen Şirket Sayısı

1.81  2.99 