Ekonomi Bülteni
3 Şubat 2014, Sayı: 05
Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel
Ercan Ergüzel Ezgi Gülbaş Ali Can Duran
Yurt Dışı Gelişmeler
Yurt İçi Gelişmeler
Finansal Göstergeler
Makro Ekonomi ve Strateji
Merkez Bankası Üzerine Düşeni Yaptı, Peki Bundan
Sonrası?
2
Yurt Dışı Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
FED çıkış planını değiştirmedi. FED, Açık Piyasa Komitesi (FOMC) Ben Bernanke’nin liderliğinde toplandığı son toplantısında tahvil alım programını beklendiği gibi 10 milyar $ daha azaltarak aylık 65 milyar $’a indirdi. Faiz oranında bir değişiklik yapmazken (%0-0.25), faizle-
rin işsizlik oranının %6.5’in üzerinde kaldığı ve enflasyon görünümünün %2.5’in üzerine yükselmediği sürece yükseltilmeyeceği yön- lendirmesini tekrarladı (yandaki tablo).
FED’in tahvil alım programında yaptığı azal- tımın 5 milyar $’ı mortgage’a dayalı tahviller tarafında, 5 milyar $’ı da devlet tahvillerinde
gerçekleşti. FED’in son gelişmeler nedeniyle bu ayki toplantıyı pas geçebileceği beklentisi bir miktar yükselmiş olsa da FED’in beklentilerden daha fazla bir azaltıma gitmemesi piyasaların sert tepki vermemesini sağladı. FED’in çıkış prog- ramına devam ediyor olması ise riskli varlık fiyatları üzerinde negatif bir etki yaratırken ABD tahvil getirilerinin (güvenli liman) gerileyerek %2.7’nin altına indiği görüldü.
ABD ekonomisi 2013 yılında %1.9 büyüdü. ABD 4.çeyrek yıllıklandırılmış büyüme oranı %3.2 olan beklentilere paralel olarak açıklandı. Bir önceki çeyrekteki %4.1’lik (yıllıklandırılmış) büyüme oranının altında kalmasına karşın, yılın ikinci yarısında GSYH’de görülen %3.7’lik artış ilk yarıdaki %1.8’lik artışın öte- sine geçti. İkinci yarıda görülen bu %3.7’lik artış 2003’deki % 5.8’lik büyümeden bu yana en iyi ikinci yarı büyümesi oldu. Ay- rıca Ekim ayında ABD’de hükümetin 16 gün boyunca kısmen kapalı kaldığı dönemde ekonominin sağlamlığını koruduğu ve büyümeyi sadece %0.3 oranında aşağı çektiği görüldü. ABD ekonomisinin 3’te 2’sini oluşturan kişisel tüketim harcamalarının ise %3.3’lük büyüme hızı ile son 3 yılın en yüksek oranına ulaş- tığı ve tüketim harcamalarının katkısının devam edebileceğine
işaret etti. Son dönemde yükselen tüketici güven endeksleri de bu yükselişi destekliyor. Ayrıca global olarak ekonomik aktivitede toparlanma emareleri görülmesi ile birlikte dış ticaretin büyümeye 1.33 puanlık bir katkı yaptığı görüldü. Bü- yüme rakamlarından önce yapılan FED FOMC toplantı kararında da ekonomik aktivitenin son çeyrekte hız kazandığı belirtilmişti.
Merkez Bankaları finansal istikrar için enflasyonla savaşmaya başladı. Geçtiğimiz hafta içerisinde TCMB’de dahil olmak üzere gelişmekte olan ülke (GOÜ) merkez bankaları son dönemde GOÜ para birimlerinde yaşanan sert satışla- rın önüne geçebilmek için ellerinden geleni yapacaklarının sinyallerini verdiler. Hindistan merkez bankası sürpriz bir şekilde politika faizini 25 baz puan artırarak %8 seviyesine çı-
kardı. Hindistan’da enflasyon göstergesi olarak kabul edilen toptan fiyat endeksindeki yıllık artış Temmuz’dan bu yana en düşük oranı olan %6.16’ya gerilese de, merkez bankasının son dönemde GOÜ para birimlerinde görülen değer kaybının geçiş- kenliğinden oluşacak enflasyon artışının önüne geçmek için bu adımı attığı söylenebilir. Ek olarak Hindistan maliye bakanı fi- nansal istikrarı sağlamak için gerekli adımları atacaklarını belirt- ti. TCMB’nin faiz artırmasının ertesinde Güney Afrika Merkez Bankası da faizi %5’de sabit tutacağı beklentisine karşılık yak- laşık 6 yıldır ilk kez artışa giderek %5.5 oranına yükselttiğini açıkladı. Faiz artışına gerekçe olarak ise enflasyona karşı alı- nan bir önlem olduğu, para birimi ile ilgili olmadığı belirtildi. Pa-
ra birimi son dönemde sert değer kaybeden ülkelerden biri olan Rusya Merkez Bankası ise Ruble’nin USD ve EUR’dan oluşan sepet kur koridorunun dışına çıktığı taktirde sınırsız FX müdahalesinde bulunacağını açıkladı. Faiz artışıyla ya da sözlü olarak son dönemde para birimlerindeki değer kaybına müdahale eden merkez bankalarının para birimlerinin kaybettikleri değerin bir kısmını geri aldığı, TL’nin ise TCMB’nin beklentilerin üzerinde arttırdığı faiz oranı ile kayıplarını daha fazla toparladığı görülüyor.
①
②
①
②
İşsizlik oranı < %6.5 ve orta vadeli enflasyon görünümü >%2.5 İşsizlik oranı > %6.5 ama orta vadeli enflasyon görünümü >%2.5
İşsizlik oranı > %6.5 ve orta vadeli enflasyon görünümü <%2.5 İşsizlik oranı < %6.5 ama orta vadeli enflasyon görünümü <%2.0 Faiz Arttırma Koşulları
Faiz Arttırmama Koşulları
4.1%3.2%
-9%
-7%
-5%
-3%
-1%
1%
3%
5%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
ABD Çeyreklik Yıllıklandırılmış GSYH Büyümesi (%)
8.5% 7.9%
6.7%
2.1%
5.1%
6.6% 6.4%
1.1%
TL G.Afrika Randı Ruble Hindistan Rupisi Yıl sonuna göre Max değer kaybı
31 Ocak itibarıyle yıl sonuna göre değer kaybı*
*Raporun yazıldığı saat itibarıyle
Yurt Dışı Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
Almanya’da iş dünyası 2014’e iyi başladı. Almanya’da iş dünyasının mevcut durum ve önümüzdeki döneme ait beklentilerinden oluşturulan İş Dünyası Güven endeksi Ocak
ayında 110 olan beklentileri aşarak 110.6 ile Temmuz 2011’den bu yana en yüksek değerine yükseldi. IFO endeksinde mevcut durum ile birlikte önümüzdeki döneme ait beklentilerinde daha hızlı bir oranda artış göstermesi 2014 yılına ekonomik aktivite adına pozitif bir hızla başlandığına işaret ediyor. Güven endek- sinin çeyreklik ortalamalarına bakıldığında Almanya’nın yıllık büyüme oranı ile arasındaki korelasyon trendin devam etmesi halinde (ve GOÜ’lerdeki son gelişmelerin global büyüme üze- rinde çok negatif bir etki yapmaması öngörüsüyle) 2014 yılında
%2’ye yakın büyüme hızlarının yeniden yakalanabileceği ihti- mallerini artırıyor. Almanya’nın en büyük ihracat pazarı olan Euro Bölgesi’nin diğer ülkelerinde de bir süredir görülen topar- lanma emareleri bölgenin en büyük ekonomisinin büyümesine katkı sağlaması beklenebilir.
ECB deflasyon riski görmese de tedirginlik devam ediyor. Almanya’da Ocak ayı yıllık enflasyon (ECB standartları- na göre) tahmini hafif bir ivmelenme ile %1.3’e yükselme bek-
lentisine karşılık %1.2’de bir önceki aya göre yatay seyretti.
Kendi hesap yönetimine göre de %1.5 olan beklentilerin ve % 1.4 olan Aralık ayı değerinin altına %1.3’e geriledi. İstatistik ofisi gerileyen enflasyon oranında görece düşük seyreden enerji fiyatlarının etkili olduğunu belirtti. Euro Bölgesi geneli için açıklanan yıllık enflasyon oranı tahmini de Ocak ayında %0.9 olan beklentilerin 0.2 puan altında %0.7 olarak açıklandı. Ekim ayında %0.7’ye gerileyen yıllık enflasyon oranı sonrasında ECB’nin politika faizini %0.5’den %0.25’e indirmişti. ECB’nin gerilemeye devam eden enflasyon oranına karşılık yeni bir hamle yapması için beklentiler artarken, IMF başkanı Christine Lagarde’de düşük enflasyon oranlarının gelişmiş ülkelerdeki kırılgan toparlanmanın önündeki en büyük risklerden biri oldu- ğunu vurgulamıştı.
110.6
%1.1
-10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8
75 85 95 105 115 125
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 IFO İş Dünyası Güven Endeksi (Çeyreklik Ortalama) Almanya GSYH (YoY)
IFO Güven Endeksi ve Almanya GSYH Büyümesi (%) Endeks
%0.7 -1
0 1 2 3 4 5
Ocak 07 Ocak 08 Ocak 09 Ocak 10 Ocak 11 Ocak 12 Ocak 13 Ocak 14 Euro Bölgesi Enflasyon Oranı (%)
"Deflasyon"
ECB'nin hedefi %2'nin hemen altı
4
Yurt İçi Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
Merkez Bankası Ek Para Politikası Kurulu Toplantısı Faiz Kararı, Ocak 2014
Merkez Bankası (MB) ek Para Politikası Kurulu toplantısında beklentimize paralel olarak bütün faiz oranlarında kalıcı olarak artışa gitti. Merkez Bankası’nın faiz oranlarındaki artış miktarı ise piyasanın ve bizim beklentimizin oldukça üze- rinde gerçekleşti. Merkez Bankası, fonlamanın temel olarak marjinal fonlama faizi (gecelik borç verme) yerine bir hafta vadeli repo faiz oranından sağlanacağını duyururken, %4.5 olan bir hafta vadeli repo faizini de %10’a yükseltti. MB, munzam karşılık oranlarında ve rezerv opsiyon katsayılarında ise değişikliğe gitmedi.
MB toplantısı neticesinde faiz oranlarında yapılan değişiklikler:
Gecelik borç verme faizi (marjinal fonlama faizi) %7.75’ten %12’ye, Piyasa yapıcısı bankaların borçlanma faizi
%6.75’ten %11.5’e, Gecelik borçlanma faizi %3.5’ten %8’e, Bir hafta vadeli repo ihale faiz oranı %4.5’ten % 10’a, Geç likidite penceresi borç verme faizi %10.25’ten %15‘e yükseltildi.
MB kararı neticesinde piyasaya temel olarak fonlamanın %10 ile haftalık olarak sağlanacağını, gerektiğinde ise marji- nal fonlama faizi ile %12’ye çıkarılabileceğini anlıyoruz. %15'e yükseltilmiş geç likidite faizi yurtiçi ya da yurtdışı bek- lenmedik gelişmelerde kullanılabilecek bir faiz oranı olacaktır.
Merkez Bankası’nın bir hafta vadeli repo faizini temel fonlama faizi olarak belirleyerek operasyonel çerçevede sade- leştirme getirmesini olumlu bir gelişme olarak görüyoruz. Merkez Bankası’nın kararının ardından, fonlamanın ağırlıklı olarak %10 ile sağlanmasıyla ağırlıklı ortalama fonlama maliyeti %9.6’ya (yaklaşık 240 baz puan artış) çıktı. Önümüz- deki dönemde de ağırlıklı ortalama fonlama maliyeti %10 ve üzerinde gerçekleşecektir.
Dış Ticaret Dengesi, Aralık 2013
Aralık ayında dış ticaret açığı 7.9 milyar $ olan piyasa beklentisinin üzerinde 9.9 milyar $ olurken, 12 aylık biri- kimli dış ticaret açığı ise 2012 yılına göre %19 artışla 99.8 milyar $’a yükseldi. Aralık ayında Altın ithalatındaki ($1.5 milyar) yükseliş dış ticaret açığının beklentilerin üzerinde gelmesinde etkili oldu.
2012 yılındaki yüksek altın ihracatının 2013 yılında nor- malleşmesiyle yıl genelinde yatay seyreden ihracat Aralık
ayında bir önceki yılın aynı dönemine göre %5 artarak 13.2 milyar $ oldu. Altın hariç ihracat ise Aralık ayında önceki yılla göre güçlü seyrini koruyarak %9.2 artış gösterdi. Geniş ekonomik gruplara göre incelediğimizde, Mart ayından beri ara malı ihracatında görülen gerilemenin Aralık ayında durduğunu görüyoruz. Yatırım mali ihracatında 2. çeyrek- ten başlayan artış eğilimi sürerken (bir önceki yıla göre %14.9), tüketim malları ihracatı da Aralık ayında bir önceki yıla göre %9.1’lik artış gösterdi.
İthalat, Aralık ayında bir önceki yılın aynı ayına göre %17 artarak 23.1 milyar $ oldu. Altın ithalatının 2012 yılı Aralık ayının dört katı kadar olması ithalattaki yükselişin temel nedeni oldu. Altın ithalatındaki Ağustos ayında başlayan dü- şüş eğilimi Ekim-Kasım aylarında durmuştu. Enerji ithalatında, Ekim ve Kasım aylarında geçtiğimiz yıla göre daha olumlu olan hava koşullarının etkisiyle görülen düşüş, Aralık ayında durdu. Enerji ithalatı Aralık ayında bir önceki yıla göre %1.2’lik hafif artış gösterdi. Geniş ekonomik gruplar bazında baktığımızda, tüketim malı ithalatı binek otomobil ithalatındaki artışın da etkisiyle bir önceki yıla göre %18 artarken, yatırım malı ve ara malı ithalatında sırasıyla %13 ve
%17.7 artış görüldü.
Aralık ayı itibarıyla, altın ticareti hariç baktığımızda ihracattaki toparlama eğilimini sürerken, 2013 yılında altın hariç ihracat %6.4 artış gösterdi. Altın hariç ithalat ise 2013 yılında %3.2 artış gösterdi. Buna paralel, 12 aylık altın hariç dış ticaret açığı ise %1.5 oranında gerileme gösterdi. Aralık ayında dış ticaret açığında görülen artışın temelde altın itha- latından kaynaklandığı için geçici olabileceğini düşünüyoruz. Önümüzdeki yıl, iç talep koşullarındaki sıkılaşmayla itha- latın yavaşlama eğiliminde olmasını, Türkiye’nin ana ihracat bölgesi olan Avrupa ülkelerindeki büyüme görünümünde- ki iyileşmeyle birlikte ihracattaki artış eğiliminin ise sürmesini bekliyoruz.
Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
Haft a lı k v e A ylı k G e tiri
Geçtiğimiz hafta risk iştahındaki gerileme devam etti
P a ra P iy a s a la rı H. S e nedi P iy a s a la rı
Euro Libor’daki volatil seyir devam ediyor.
Zayıf risk iştahı ile hemen hemen bütün hisse senedi endeksleri haftayı kayıpla tamamladı
Not: Tüm veriler raporun çıktığı Cuma günü saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir.
6
Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
Tahv il P iy a s a la rı
Gösterge tahvil getirisi gelişmekte olan ülkelerdeki çıkışa paralel %11 seviyesinin üzerine yükseldi
Dö viz P iy a s a la rı E mtia P iy a s a la rı
USD’nin güçlü seyri devam etti. TCMB’nin faiz artışı ile TL’deki negatif ayrışma azaldı
Emtia endeksleri de risk iştahının düşüşünden etkilenmeye devam etti
Not: Tüm veriler raporun çıktığı Cuma günü saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir.
Makro Ekonomi & Strateji
DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
Merkez Bankası Üzerine Düşeni Yaptı, Peki Bundan Sonrası?
Gelişmekte olan ekonomilerde piyasalardaki negatif seyir de- vam ediyor. 29 Ocak haftasında GOÜ’lerden net fon çıkışı 9 milyar $’a ulaştı. Bu haftalık bazda Ağustos 2011’den bugüne en büyük çıkış. Özellikle para birimleri tarafındaki sert hareket- ler finansal stabilite açısından birçok GOÜ’de risk unsuru haline gelince merkez bankaları ilk aşamada döviz rezervleri satarak volatiliteyi azaltmaya çalıştı. İkinci aşamada faiz hamleleri geldi.
G. Afrika, Brezilya, Hindistan ve Türkiye gibi cari açığı yüksek GOÜ’ler özellikle son birkaç haftalık dönemde sürpriz olarak sayılabilecek şekilde ve düzeylerde politika faizlerini arttırmaya başladılar. Türkiye bu ortamda hem sürpriz katsayısı olarak hem de nominal seviye olarak diğer GOÜ’lerin ötesine geçince, TL 27 Ocak sonrasındaki performansta diğer ülkelerin para bi- rimlerinden daha iyi bir performans gösterdi (yandaki grafik).
Bundan sonrası için herkesin merak ettiği soru GOÜ’lerde yaşanan sert kur hareketlerinin 1997 veya 2001’deki gibi bulaşıcılığı olan bir GOÜ krizi yaratma riskinin olup olmadığı.
Yandaki grafiklerde GOÜ’ler 2000 ve 2013 yıllarında dış açık, merkez bankası rezerv ve kamu borçluluğu seviyeleri karşılaştırılıyor. Buna göre GOÜ’ler genelinde bu 3 temel gös- terge açısından da belirgin bir iyileşme var. Kaldı ki 2008 krizi ve sonrasında yaşananlar sistemik kriz riskleri ortaya çıktığında bundan gelişmiş ve gelişmekte olan tüm ülkelerin zarar göreceği bilindiği için kolektif hareket ederek riskler yayılmadan kontrol altına alın- ma eğilimi olduğunu biliyoruz.
Ama olayın içine beklentilerde bozulma, panik ve likidite azalması (FED’in çıkış planı ve- ya farklı bir neden kaynaklı) kavramları girdiğinde ekonomik dinamikler bunu göstermese de para birimlerinde değer kaybının devam edebileceği olasılığını her zaman kenarda tutmak lazım. Bu durumda TL’de değer kaybı devam ederse bundan sonrası için aşağı- daki adımların atılması mümkün olabilir:
1- Faiz tarafında: Bugün itibarı ile Merkez Bankası’nın (MB) ağırlıklı ortalama fonlama faizi %10 seviyesinde. Merkez bankası fonlama kompozisyonunu %10’luk haftalık repo- dan %12’lik gecelik repoya kaydırırsa ortalama fonlama faizi 200 baz puan daha artmış olacak ki, bu neredeyse son yapılan 300 baz puanlık faiz artışına yakın bir oran. Yine op- siyonlar arasında piyasayı gecelik ve haftalık yerine akşam 16-17 arasındaki %15’lik geç likidite faiz oranından fonlaması da gündeme gelebilir fakat halihazırda yükselmiş olan faizlerin reel ve finans kesimi üzerindeki negatif etkileri düşünüldüğünde kalıcı olarak % 12’nin de üzerinde bir faiz artışına gidilmesi çok olası gözükmüyor. Örneğin, daha da yük- sek faizler reel sektör açısından borçların sürdürülebilirliğini zorlaştırması; bunun banka- cılık sektörüne yüksek sorunlu kredi olarak yansımasına yol açabilir.
2- Döviz tarafında: MB’nın brüt ve net rezervleri sırasıyla 100 ve 30 milyar $’a yaklaşır- ken MB’nın spot piyasada eski hızında (20-24 Ocak haftasında doğrudan müdahale de dahil yaklaşık 4 milyar $ satıldı) döviz satışlarına devam etmesi bundan sonra çok müm- kün değil. 3 Şubat’taki döviz satım ihale miktarının 50 milyon $’a düşürüldüğünün açıklan- ması bunun bir kanıtı. Fakat, spot döviz satışı yerine vadeli işlemler kullanılırsa MB re- zervleri etkilenmeden piyasadaki döviz talebinin bir kısmının karşılanması mümkün olabi- lir. Örneğin, MB belirli bir takvimle yapacağı swap ihaleleri ile karşı tarafla ileri bir vade için (örneğin 6 ay sonrası) kur fikslemesi yapılabilir. İlgili vadede oluşacak $/TL kuru ile fikslenen seviye arasındaki farkı taraflar birbirine TL üzerinden ödeyerek işlem kapatılır.
1.5
0.6 0.6 0.2
-0.4 -0.7
Hindistan Türkiye Brezilya Endonezya Rusya G. Afrika
27-31 Ocak Para Birimi Performansı (% Değişim, USD'ye Karşı)
1.5%
0.8%
2000 2013
GOÜ'ler Cari Denge /GSYH
49%
35%
2000 2013
GOÜ'ler Kamu Borcu/GSYH (%)
0 1000 2000 3000 4000 5000 6000
2002 2013
Türkiye Çin Hindistan Rusya Brezilya
GOÜ Döviz Rezervleri (Milyar $)
8
Makro Ekonomi & Strateji
DenizBank Ekonomi Bülteni
03 Şubat 2014
3- Yapısal reformlar tarafında: Bununla ilgili son dönemde en çok konuşulan konuların başında sermaye kontrolleri geli- yor. Sermaye kontrollerinde dikkat edilmesi gereken iki husus var. Birincisi, (kısa vadeli spekülatif) sermayenin çıkışta değil girişte yönetilmesi. İkincisi ise kısa vadeli spekülatif sermaye içeri girmişken değil dışarıdayken gündeme getirilmeli.
Son 6 ayda Brezilya, Arjantin ve Hindistan’da uygulamaya konulan sermaye kontrolü hamlelerinin başarısız olması ve geri çekilmesi mevcut global konjonktürün böyle bir hamleye başlamak için çok uygun bir zaman olmadığını teyit ediyor…
Otoritelerin son günlerdeki açıklamaları da Türkiye’de bugün itibarı ile bu tarzda önlemlerin düşünülmediğini gösteriyor.
Diğer taraftan global likidite koşulları ilerleyen dönemlerde normale döndükten sonra kısa vadeli spekülatif sermaye giriş- lerini azaltacak ve özel sektörün açık pozisyon taşıma cazibesini ortadan kaldırabilecek önlemlerin hayata geçirilmesi uzun vadede pozitif sonuçlar doğurabilir.
Global likiditenin geri çekildiği dönemlerde GOÜ’lerin uzun vadeli dış kaynağı çekmelerinin önemli mekanizmalarından biri de özelleştirme programına hız vermek. Zaten 2014 programında olan köprü, otoyollar ve Milli Piyango özelleştirmelerini hızlandırmak ve buna yılın ilerleyen dönemlerinde özellikle dış talep çekme potansiyeli olan diğer özelleştirmeleri de dahil etmek hem vergi gelirlerinin büyümedeki yavaşlama nedeni ile azalacağı 2014’te bütçe gelirlerini güçlü tutmaya hem de uzun vadeli döviz girişlerine faydalı olabilir.
