Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014, Sayı: 11
Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel
Ercan Ergüzel Ezgi Gülbaş Ali Can Duran
Yurt Dışı Gelişmeler
Yurt İçi Gelişmeler
Finansal Göstergeler
Makro Ekonomi & Strateji
GOÜ’lere Yatırım Yapmak İçin Doğru Zaman mı?
Yurt Dışı Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
Rusya ve Ukrayna gerginliği ile güvenli limanlara talep artıyor. Son haftalarda gündemin üst sıralarında yer alan Rusya-Kırım-Ukrayna gerginliği risk iştahını baskılarken, Kırım’da bu hafta sonunda yapılacak olan referandum öncesi gerginlik yükseldi. AB ve ABD’nin Kırım’ın yapacağı referandu-
mu tanımayacaklarını belirtmeleri ve Rusya’ya karşı yaptırım uygulamaya hazır olduklarını belirtmelerine karşın, Rusya’nın yeniden Ukrayna sınırına yakın bölgede askeri tatbikata başla- ması yatırımcıların savaş endişesi nedeniyle güvenli liman ka- bul edilen finansal varlıklara yönelmesine neden oldu. Gerginlik nedeniyle bir süredir yükselişte olan altının ons fiyatı geçtiğimiz hafta 30$’ın üzerinde yükselerek 1370$ seviyesinin üzerinde yükseldi. Gelişmiş ülke tahvillerine ilginin arttığı görüldü, ABD 10 yıl vadeli devlet tahvili getirileri 15 baz puana yakın gerileme kaydederek %2.65 seviyesine indi. Ayrıca güvenli liman özelliği taşıyan Japon Yen’i gibi para birimlerinin de değerlenmeye devam ettiği görüldü. YEN hafta içerisinde USD’ye karşı %1.7 değer kazandı.
ECB Komite üyeleri ve Draghi Euro’yu farklı yönlere taşıdı. ECB toplantısı sonrasında Mario Draghi piyasa bek- lentisinin aksine daha az bir güvercin ton kullanmış ve hamle yapmayı gerektirecek bir ortam olmadığını düşündükleri- ni dile getirmişti. Draghi’nin açıklamalarından sonra EUR’nun daha da değerlendiği görülürken, hafta içerisinde iki ko- mite üyesi Praet ve Coeure’nin, Draghi’nin söylemlerine paralel açıklamaları EUR/USD paritesinin 1.4 seviyesine da- yanmasına neden olmuştu. İki komite üyesi de ECB’nin ek bir adım atması için gerekli bir neden görmediklerine dair söylemde bulundular. Paritenin 1.4 seviyesini zorladığı zamanlarda Draghi’nin ECB faiz kararı sonrasındaki basın top- lantısında değindiği güçlü para birimi konusunda daha net sin-
yaller vermesi paritenin yeniden hızla 1.38’li seviyelerine gerile- mesinde önemli rol oynadı. Draghi ECB’nin ek bir adım atmak için her zaman hazır olduğu söylemini yinelerken, güçlü seyre- den EUR’nun fiyatlar üzerindeki negatif etkisi konusunda biraz daha net bir sinyal verdi. Önceki konuşmasında kurların enflas- yon üzerindeki geçişkenliğine değinmiş, döviz kurunu para poli- tikasının bir hedefi olarak görmediklerini sadece yakından takip ettiklerini belirtmişti. En son yaptığı konuşmasında fiyat istikrarı hedeflemeleri açısından kur seviyesinin öneminin giderek arttı- ğını belirtmesi ve ECB’nin deflasyon riskine karşı gerektiğinde kullanılabilecek standart dışı yeni önlemler üzerinde çalıştıkları- na değinmesi ECB’nin EUR’da daha fazla değerlenme isteme- yeceği şeklinde yorumlandı.
Çin verileri yavaşlama edişlerini artırıyor. Çin’de açıklanan Ocak ve Şubat ayı birleşik açıklanan perakende satışlar ve sanayi üretimi verileri beklentilerin altında kaldı. İlk iki ay için yıllık sanayi üretimi %9.5 olan beklentinin altında % 8.6 artış kaydederken, perakende satışlar da %14.5 olan piyasa beklentisinin altında %11.8 oranında artış kaydetti.
Yılın ilk 2 ayına dair açıklanan veriler ekonomik aktivitenin hızını kaybettiğine işaret etse de Çin maliye bakanı geçtiği- miz haftalarda yeterli istihdam yaratıldığı sürece geçen yıl ile aynı
seviyede bulunun %7.5’’lik büyüme hedefinin altında bir büyüme oranının sorun olmayacağını belirtmişti. Çin’in ekonomisinin sert bir oranda yavaşlamasına engel olmak için bazı önlemler alınması gerektiği tartışılsa da hükümetin bunu ilk çeyrek büyüme rakamla- rını görmeden yapması beklenmiyor. Hafta içerisinde konuya yakın kaynakların verdiği bilgilere göre Çin merkez bankasının büyümeyi desteklemek adına daha gevşek bir politika adımı atacağına yöne-
1220 1260 1300 1340 1380
2.50 2.60 2.70 2.80 2.90 3.00
ABD 10 Yıllık Tahvil Getirisi (%) Altın (Ons/$) 10 Mart
1.27 1.29 1.31 1.33 1.35 1.37 1.39
01.07.2013 01.09.2013 01.11.2013 01.01.2014 01.03.2014
EUR/USD (Günlük)
7.2%
8.3%
8.9%9.3%
9.8%
6.0%
7.0%
8.0%
9.0%
10.0%
Çin'in Dünya İhtalatındaki Payı
Yurt Dışı Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
ABD’de perakende satışlar da Şubat'ta pozitif sürpriz yaptı. ABD’de önceki hafta açıklanan ekonomik veriler Ara- lık ve Ocak ayında ekonomik göstergelerdeki bozulmaların
sadece soğuk hava koşullarından kaynaklandığını teyit etmiş- ti. Geçtiğimiz hafta içerisinde açıklanan perakende satışlar önceki aya göre %0.2 olan beklentilerin üzerinde %0.3 ora- nında artış kaydetti. Aralık ve Ocak aylarında arka arkaya 2 ay boyunca gerileyen perakende satışların yeniden artışı ön- ceki hafta açıklanan veriler ile birleşerek ekonomik aktivitenin yeniden artmaya başladığının göstergesi oldu. Ayrıca önü- müzdeki dönemde hava sıcaklıklarının daha da yükselecek olmasına paralel perakende satışların daha da yükseleceği beklenirken, Şubat ayı verileri ile birlikte FED’in tahvil alım programının boyutunu azaltmaya ara verebileceği görüşleri ortadan kalkmış oldu. FED’in 19 Mart’ta gerçekleştireceği FOMC toplantısı sonrasında varlık alım programının boyutu- nu 65 milyar $’dan 55 milyar $’a indirmesi bekleniyor.
İşsizlik maaşı başvuruları da yeniden geriliyor. ABD’de haftalık işsizlik maaşı başvuruları 330 bin adet olan beklenti- lerin altında 315 bin adet olarak açıklanarak ekonomik veriler- deki bozulmanın başlamasından önce Kasım sonundaki 305 bin adetten bu yana en düşük seviyesine geriledi. Trendi da- ha net gösteren 4 haftalık ortalama ise Aralık başından bu yana en düşük seviyesi olan 331 bin adete geriledi. İstihdam piyasası tarafından gelen verilerde daha fazla toparlanmayı teyit ederek FED’in çıkış planına devam etmesi için elini ra- hatlattı. Kriz öncesi seviyelerine gerileyen haftalık işsizlik ma- aşı başvurularına ek olarak istihdam artış rakamlarında Şubat ayında görülen yeniden yükselişin devamı ile birlikte de işsiz- lik oranının yakın zamanda %6.5 seviyesinin altına inilebile- ceğine işaret ediyor.
Euro Bölgesi’nde sanayi üretimi yıllık bazda beklentileri aştı. Euro Bölgesi’nde sanayi üretimi bir önceki aya göre büyüme beklentilerinin aksine %0.2 oranında daralmasına
karşın, takvim etkisinden arındırılmış endekste bir önceki yıla göre beklentilerin üzerinde artış kaydettiği gözlemlendi. Aylık bazda görülen daralmanın nedeni %2.5 oranında daralma kaydeden enerji kalemi olurken, üretimin bir önceki yıla göre
%1.9 olan beklentilerin üzerinde %2.1 oranında yükseldiği görüldü. Geçtiğimiz yıl son çeyrekte Euro Bölgesi ekonomisi- nin zayıf sanayi üretimine karşın büyümeye ihracat ve artan yatırımlar destek sağlamıştı. Uzun bir süre bir önceki yıla göre daraldıktan sonra Eylül ayından beri yükseliş gösteren sanayi üretiminin de ekonomideki toparlanmaya destek vere- ceği görülüyor. Fakat sanayi üretiminin bölge ekonomisinin en büyük iki ülkesinde ayrıştığı, örneğin bölgenin en büyük ekonomisi Almanya’da %4.2 artış kaydederken, Fransa’da %
1.3 oranında azaldığı dikkat çekiyor. Bu da bölge ekonomisindeki bazı kırılganlıkların devam ettiğine işaret etse de İspanya, İtalya ve Portekiz gibi ülkelerdeki artışların da devam ediyor olması toparlanmaya destek veriyor.
%0.3
-0.6 -0.4 -0.2 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2
Şub.13 May.13 Ağu.13 Kas.13 Şub.14
Çekirdek Perakende Satışlar Perakende Satışlar Perakende Satışlar (Aylık değişim, %)
250 300 350 400 450 500 550 600 650 700
2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013
ABD Haftalık İşsizlik Maaşı Başvurusu (4 Haftalık Ortalama)
2.1%
-25%
-20%
-15%
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
Ocak 07 Ocak 09 Ocak 11 Ocak 13
Euro Bölgesi Sanayi Üretimi (Yıllık, %)
Yurt İçi Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
Ödemeler Dengesi, Ocak 2014
Ocak ayında cari denge aylık bazda 5.2 milyar $ olan piyasa bek- lentisinin altında beklentimize paralel 4.9 milyar $’lık bir açık verdi.
12 aylık birikimli cari açık ise 2013 yılı sonunda ulaştığı 65 milyar
$’dan 64 milyar $’a geriledi. Ocak ayında dış ticaret dengesinde bir önceki yılın aynı ayına göre görülen %11’lik gerileme aylık bazdaki cari açığın önceki yıla göre %16 oranında gerilemesinde etkili oldu.
Finansman tarafına baktığımızda, kısa vadeli sermaye hareketlerin- de, Aralık ayında görülen 1.3 milyar $’lık çıkışın ardından Ocak ayında 5 milyar $’lık güçlü bir çıkış gerçekleştiği görülüyor. Hisse senedi piyasasından çıkış 319 milyon $ olarak gerçekleşirken, tahvil
piyasasından da ılımlı 355 milyon $’lık bir çıkış yaşandığı görülüyor. Bankaların kısa vadeli kredi kullanımında görülen 1.7 milyar $’lık düşüş ile birlikte yabancı bankaların tuttukları mevduatlarda Ocak ayında da yaşanan 921 milyon $’lık gerileme kısa vadeli sermaye çıkışlarındaki ana neden oldu. Diğer taraftan, uzun vadeli kaynakların Aralık ayında cari açığın finansmanına 3.1 milyar $’lık katkıda bulunduğu görülüyor. Bunda doğrudan yatırımların payı 917 milyon $ olur- ken, bankaların uzun vadeli kredi kullanımlarının da 2.9 milyar $’dan 500 milyon $’a gerilediği görüldü. Uzun vadeli kay- nakların desteğinde ayrıca 1.75 milyar $’lık geri dönüşe karşılık 2.5 milyar $’lık tahvil ihracı da etkili oldu.
Temmuz ayından bu yana kuvvetli girişlerin olduğu net hata noksan kalemi Ocak ayında da 2.2 milyar $ girişe işaret etti. Aralık ayında görülen ve resmi rezervlerdeki artış trendini bozan 3.7 milyar $’lık rezerv azalışının ardından Ocak ayında resmi rezervlerde 5.8 milyar $’lık bir gerileme yaşandığı görülüyor. 12 aylık kümülatif borç çevrim oranlarına baktığımızda, şirketlerin uzun vadeli borç çevirme oranı %99.8 seviyesinden %98.4 seviyesine gerilerken, bankaların ise %252 seviyesine yükseldi.
2013 yılını OVP hedefinin üzerinde 65 milyar $’lık açık ile tamamlayan ödemeler dengesinin Ocak ayı ile birlikte iyileş- me trendine girmesini bekliyoruz. Merkez Bankası’nın sıkı para politikasının, BDDK’nın özel tüketimi sınırlamaya yöne- lik aldığı tedbirlerin ve son yapılan vergi artışlarının etkisiyle ithalatın gerileme eğiliminde olmasını ve TL’deki değer kay- bının ihracata yansıyacak olması nedeni ile cari açığının gerileme eğiliminde kalmasını bekliyoruz. 2014 yılsonu cari açık/GSYH oranı tahminimizi %5.8 seviyesinde koruyoruz.
Sanayi Üretim Endeksi, Ocak 2013
Ocak ayında takvim etkisinden arındırılmış sanayi üretim endeksi bizim %4 olan piyasa beklentisinin üzerinde bir önceki yıla göre %7.3 artış kaydetti. Mevsimsellikten arındırılmış endeks ise Aralık ayındaki yatay seyrin ardından Ocak ayın- da %1.1 yükseldi. Sanayi üretiminde yıllıklandırılmış ortalama artış oranı ise Ocak ayında %3.8 seviyesine çıktı.
Geniş ekonomik gruplara göre baktığımızda, ara malı ve yatırım iştahının göstergesi olan sermaye malı imalatındaki güçlü seyrin devam ettiğini ve bu iki grubun sanayi üretimine katkısının Ocak ayında 4.8 puana yükseldiğini görüyoruz.
Ara malı imalatı Ocak ayında bir önceki yıla göre %6.8 artarak sanayi üretimindeki yıllık artışa 3.6 puan katkı da bulu- nurken, sermaye malı imalatı Ocak ayında bir önceki yıla göre %10.4 artışla sanayi üretimindeki yıllık artışa 1.2 puan katkı sağladı. Ocak ayında dayanıklı tüketim malı imalatında ise %11.2’lik ciddi artış görülürken, bu grubun katkısı 0.13 puan ile oldu. Dayanıksız tüketim malı imalatında ise Kasım ayında başlayan toparlanma Ocak ayında da devam etti ve bu grubun sanayi üretimindeki yıllık artışa katkısı 1.9 puana yükseldi. Ocak ayında 2013 yılı genelinde sanayi üreti- mi büyümesini aşağı çeken enerji grubu büyümeye 1.2 puanlık pozitif katkı yaptı.
İmalat sanayinin alt gruplarına baktığımızda ise, Ocak ayında değişime en yüksek katkıyı sağlayan grup 1.4 puanla gı- da ürünleri imalatı oldu. Kasım- Aralık aylarında sanayi üretimine en fazla destek olan makine ve ekipman imalatının ise Ocak ayında 0.9 puanlık göreceli daha az katkısı oldu. Üretimdeki canlılığın göstergesi niteliğindeki ana metal sanayi imalatının katkısı ise 0.6 puan oldu. Kurdaki artış ve yapılan vergi düzenlemeleri nedeniyle olumsuz etkilenen yurtiçi talebe bağlı olarak motorlu kara taşıtları üretimi ise bir önceki yıla göre %5.5 azalarak sanayi üretimine 0.43 puanlık
-80 -60 -40 -20 0 20
2007 2009 2011 2013
Cari Açık Enerji Açığı
Enerji Dışı Cari Açık Cari Denge'nin Kompozisyonu
(Milyar $)
-14.8 -49.2
-64
Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
Haft a lı k v e A ylı k G e tiri
Rusya ve Ukrayna gerginliğindeki artış risk algısını yeniden bozdu
P a ra P iy a s a la rı H. S e nedi P iy a s a la rı
Uzun vadeli libor faizleri yukarı yönlü
Risk iştahının düştüğü haftada hemen hemen bütün hisse senedi endeksleri geriledi
Not: Tüm veriler raporun çıktığı Cuma günü saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir.
Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
Tahv il P iy a s a la rı
Gelişmekte olan ülke tahvil piyasasına karşı temkinli tutum korundu
Dö viz P iy a s a la rı E mtia P iy a s a la rı
Bu ortamda gelişmekte olan ülke para birimleri değer kaybetti
Makro Ekonomi & Strateji
DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
GOÜ’lere Yatırım Yapmak İçin Doğru Zaman mı?
Son 2 hafta içinde yaşananlar gelişmekte olan ekonomiler (GOÜ) açısından oldukça negatifti. ABD Merkez Bankası (FED) güçlü tarım dışı istihdam verisi ile birlikte tahvil alımlarında azaltım programına (tapering) muhtemelen ara verme- den devam edecek. AB Merkez Bankası ECB ekonomik toparlanmanın iyi gittiğini ve faiz indirimi düşünmediklerini açıkla- dı. Yani dünyanın en büyük iki ekonomisinden birinin merkez bankası gevşek para politikasından çıkışa devam ederken diğeri ek gevşeme yapmıyorum mesajı verdi. Bunların üzerine Rusya Ukrayna gerginliğinin gelmesi ile beraber GOÜ’ler- deki politik riskler bir kademe daha yukarı taşınmış oldu.
Tüm bu olumsuz gelişmeler karşın Mart başından bugüne GOÜ hisse senedi endeksi ve CDS’leri ya- tay bir seyir izlerken GOÜ para birimleri USD’ye karşı ortalamada %1 değer kazandı. Bu kadar nega- tif veriye karşın GOÜ’lerin yatay/hafif pozitif bir seyir göstermesinin arkasındaki en büyük neden GOÜ finansal varlıklarının Mayıs-2013’ten bugüne yaşa- nan volatilite sonrasında önemli oranda ucuzlamış olduğuna inana yatırımcıların sayısının artmış olma- sı.
Volatilitenin başladığı Mayıs ayından bugüne GOÜ hisse senedi (MSCI) endeksi %12 değer kaybetti.
GOÜ para birimlerinde Dolar’a karşı ortalama değer kaybı %21 oldu. CDS spreadleri ortalamada 110 baz puan; 2 yıllık yerel tahvil getirileri de ortalamada 428 baz puan artmış oldu. Bu gelişmelerle birlikte GOÜ’lerde ileriye yönelik fiyat / kazanç (F/K) ve ileriye yönelik fiyat / defter (F/DD) oranları tarih- sel ortalamalarının altına geriledi (yandaki gra- fikler).
GOÜ’lerin mevcut durumda bazı ekonomik sorunlar yaşadığı bir gerçek. Büyüme hızları yavaşlıyor. Ge- lişmekte olan ülkelerle büyüme spreadleri 2001’den bugüne en düşük seviyesine geriledi ve önümüzde- ki birkaç yıl daha büyüme tarafındaki bu olumsuz tablo devam edecek. Global büyüme motoru olan Çin’de kredi büyüklüğünün ekonomiye oranının 2008’de %148’den bugün %240’a çıkmış olması bundan sonraki yıllarda kredi büyümesinden eski desteği alamayacağını gösteriyor. Venezüella’dan Tayland’a; Arjantin’den Ukrayna’ya kadar birçok GOÜ sosyal ve politik sorunlarla boğuşuyor. Tüm
bunların üzerine FED’in son 5 yılda sürdürdüğü gevşek para politikasından çıkış planını uygulamaya devam etmesi ekle- nince Mayıs’tan bugüne yaşanan olumsuz piyasa hareketinin nedenleri ortaya çıkıyor.
Diğer taraftan GOÜ’ler bundan 10 sene önceki GOÜ’ler değil. Örneğini 2005’te GOÜ’lerin toplam kamu borcunun ekono- milerine oranı %41’den bugün %34’e gerilemişken aynı oran GÜ’lerde %79’dan %108’e çıkmış durumda. Benzer şekilde 4 büyük GOÜ ülke (BRIC’ler olarak tabir edilen Brezilya, Rusya, Hindistan ve Çin) merkez bankalarının yabancı para re- zervi 2005’te toplam 1.2 trilyon $’dan bugün 4.9 trilyon $’a çıkmış durumda. Bu göstergeleri destekler şekilde GOÜ’lerin kredi notu 2005’ten bugüne ortalamada 2 kademe artarak BBB’ye yani yatırım yapılabilir seviyenin bir not üzerine çıkmış durumda.
Makro Ekonomi & Strateji
DenizBank Ekonomi Bülteni
17 Mart 2014
Sadece ekonomik veriler açısından değil, şirketlerin geleceğe yönelik karlılık rasyoları açısından da GOÜ hisse senedi piyasaları çekici görünüyor (yandaki grafik). Gelişmekte olan ülke geleceğe yönelik Fiyat/Kazanç (F/K) oranları gelişmiş ülke F/K’larının tarihsel olarak %18 altındayken, Mart ayı itibarıyla bu oran %28’e gerilemiş durumda. Özetle GOÜ’ler tarihsel ortalamalarının altında seyrediyor, bunun haklı eko-
nomik ve politik sebepleri var. Buna karşın özellikle uzun vadeli düşünebilen yatırımcılar açısından mevcut seviyeler çekici görünüyor.
Borsa İstanbul açısından da benzer bir resim var. Yandaki grafikten görülebileceği üzere Türkiye F/K rasyosuna göre
%16 iskontolu işlem görüyor. İskonto oranı açısından şu an itibarı ile sadece bir savaşın eşiğinde olan Rusya Türkiye’ye göre daha fazla iskontolu (yandaki grafik). Benzer şekilde 2014 sermaye karlılığı ve F/K oranı beklentisi açısından bir değerlendirme yapıldığında Türkiye en çekici GOÜ’ler ara- sında yer alıyor (yandaki grafik).
Tüm bu olumlu resme karşın uzun vadeli yabancı yatırımcı- ların Borsa Istanbul’da yatırım yapma konusunda halen tem- kinli davranmaya devam ettikleri görülüyor. Yandaki grafik- ten görülebileceği üzere yabancıların Borsa Istanbul’daki payı Mayıs 2013’teki %66 seviyesinden %61.6’ya gerilemiş durumda. Bunun arkasındaki temel faktör TL’deki düzeltme hareketinin devam edip etmeyeceğine dair henüz net bir fikrin oluşmamış olması. TL’nin bu seviyelerde stabilite ola- cağına inanıldıktan sonra yabancıların borsa payının yeni- den artmaya başlayacağı söylenebilir.
