Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014, Sayı: 13
Ekonomik Araştırma ve Strateji Dr. Saruhan Özel
Ercan Ergüzel Ezgi Gülbaş Ali Can Duran
Yurt Dışı Gelişmeler
Yurt İçi Gelişmeler
Finansal Göstergeler
Makro Ekonomi & Strateji
■
Konut Fiyatları Kısa Vadede Ufak Bir Düzeltme
Yaşayabilir; Ama Uzun Vadeli Resim Halen Pozitif…
Yurt Dışı Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014
ABD’de son çeyrek büyümesi yukarı revize edildi. ABD’de son çeyrek yıllıklandırılmış büyüme oranı ilk tahminde açıklanan %3.2’lik büyüme oranından 2. tahminde %2.4’ye re-
vize edilmişti. Hafta içerisinde 3. kez açıklanarak nihai değerine ulaşan büyüme oranı %2.7 olan beklentilere yakın %2.6’ya re- vize edildi. Büyüme oranının yeniden yukarı revize edilmesinde kişisel tüketim harcamalarının %3.3’e yeniden yükseltilmiş ol- ması önemli rol oynadı. Bir önceki çeyrekte yıllıklandırılmış % 4.1’lik büyüme oranının altında kalmasına karşın son çeyrek büyümesi ABD ekonomisinin 2013 yılının tamamında %1.9 ora- nında büyümesine destek verdi. 2014 yılının ilk çeyreğinde özellikle soğuk hava koşulları nedeniyle yıllıklandırılmış büyü- me oranının %2’nin altında kalabileceği beklentilerine karşılık, son çeyrekte yukarı yönlü revize edilen kişisel tüketim harca- maları ekonomik aktivitedeki yukarı yönlü trendin 2. çeyrekten
itibaren güçlenmeye devam edeceğine yönelik beklentileri destekledi. Mart ayı tüketici güven endeksi de 82.3 ile 2008 başındaki seviyelerine ulaşarak, tüketici harcamalarının büyüme katkısının artarak devam edeceği beklentisine destek veriyor.
Euro Bölgesi’nde de toparlanma devam ediyor. Euro Bölgesi’nde açıklanan Mart ayı öncü imalat PMI endeksleri büyümenin halen devam ettiğini teyit etti. Euro Bölgesi’nde
Temmuz 2013’den bu yana daralma ile genişlemeyi ayıran 50 seviyesinin üzerinde seyreden PMI endeksi Mart ayında 53.2’den beklentiler dahilinde 53’e gerilemesine karşın 3 aylık ortalamalara göre 2011’in 2. çeyreğinden bu yana en yüksek çeyreklik ortalamaya ulaştı. İmalat sektöründeki genişlemenin ve buna paralel büyümenin hız kazandığına işaret eden imalat PMI endeksi bölgenin en büyük 2. ekonomisi Fransa’da da Temmuz 2011’den bu yana ilk kez 50 seviyesinin üzerine çıkan endeks bölge ekonomisinin geneli adına da olumlu bir sinyal verdi. Bir süredir negatif ayrışan Fransa’da endeksin alt kırılım- ları olan yeni siparişler gibi endekslerde de 5 aylık gerilemenin
ardından yeniden yükseliş gözlemlenmesi bundan sonrada Fransa’nın ana trendini yakalamaya ve Euro Bölgesi büyü- mesine pozitif katkı yapacağı yönündeki beklentileri güçlendirmiş oldu.
Euro Bölgesi toparlanıyor fakat deflasyon korkusu devam ediyor. Euro Bölgesi’nde Şubat ayı enflasyon oranı nihai değerinde ECB’nin faiz indirmesini tetikleyen %0.7 seviyesine yeniden gerilemişti. ECB başkanı Mario Draghi en son toplantı sonrasında adım atmaya gerek duymadıklarını belirtmesine karşın sonraki konuşmalarında tonunu bir miktar yumuşatmıştı. Ardından ECB komite üyeleri Weidmann ve Makúch’un yaptıkları konuşmalarda deflasyon riski- nin altınızı çizmeleri ECB’nin adım atabileceği yönündeki beklentileri yeniden güçlendirdi. Jozef Makuch, deflasyon riskinin arttığını ve ECB’nin ihtiyaç halinde adım atacaklarını belirtirken, Draghi’nin de belirttiği gibi bir dizi standart dışı önlem hazırlığı içerisinde olduklarını belirtti. Jens Weidmann ise negatif faiz oranı uygulamasının güçlü kur için doğru bir araç olabileceğini belirtmesi, varlık alım programı gibi bir ihtimalin bile olmasını söylemesi ECB’den bir hamle bek- lentisini güçlendirdi. Kurul üyelerinin açıklamaları EUR’nun son 1 ayın en düşük seviyesine gerilemesine destek verdi.
Çin’de yavaşlayan ekonomi teşvik beklentilerini yükseltiyor. Çin’de 2014 yılı büyüme hedefinin önceki yıl ile aynı seviye olan %7.5’de tutulmasının ardından gelen ekonomik veriler bu büyüme oranının yakalanmasının güç olabilece- ğine işaret ediyordu. En son açıklanan Mart ayı öncü imalat PMI endeksi son 8 ayın düşük seviyesi olan 48.1’e gerile- yerek imalat sanayindeki daralmanın derinleştiğine işaret etti. İmalat PMI endeksi böylece yılın ilk çeyreğinde arka arkaya 3 ay 50 seviyesinin altında kalmış oldu. Yılın ilk iki ayında Çin’de yeni yıl dönemi tatili nedeniyle gerileyen eko- nomik aktivitenin etlilerinin Mart ayında kalkması beklenirken beklentilerin altında kalan PMI endeksi yavaşlama endi- şelerini arttırdı. Büyüme hızındaki yavaşlamayı kontrol altına alması için hükümetin daha fazla adım atması gerektiği yönünde görüşler artarken, bu yönde bazı olumlu sinyaller gelmeye başladı. Varlık fiyatlarındaki hızlı yükseliş endişesi olmasına karşın Çin’de özel yatırımın önünü açılmasına yönelik adımlar atılmaya başlandı. Serbest bölgelerde yaban-
4.1%
2.6%
-9%
-7%
-5%
-3%
-1%
1%
3%
5%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 ABD Çeyreklik Yıllıklandırılmış GSYH Büyümesi (%)
53.0 53.8
51.9
30 35 40 45 50 55 60 65
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Euro Bölgesi
Almanya Fransa İmalat PMI Endeksi
Yurt İçi Gelişmeler DenizBank Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014
Kapasite Kullanım Oranı, Mart 2014
Mevsimsellikten arındırılmış imalat sanayi Kapasite Kulla- nım Oranı Mart ayında Şubat ayına (%74.4) benzer sevi- yede %74.3’de yatay seyretti. Mevsimsellikten arındırılmış kapasite kullanım oranı Şubat ayı itibarıyla Nisan 2013’ten beri en düşük seviyesinde bulunuyor.
Arındırılmamış KKO endeksi ise bir önceki yılın aynı döne- mine göre 0.4 puan artış kaydederek %73.1 seviyesine çıktı. Mal gruplarına göre arındırılmamış KKO incelendi- ğinde, Mart ayında KKO’da en fazla artış geçtiğimiz aylar- da olduğu gibi 2.3 puanla ara malı grubunda olurken, yatı- rım malları grubunda ise gerileme devam etti (bir önceki seneye göre 1.6 puan düşüş).
Sektörlerin detaylı kırılımına bakıldığında, Mart ayında
KKO’nun en çok artış gösterdiği sektörler bir önceki ayda olduğu gibi bilgisayarlar, elektronik ve optik ürünlerin imalatı ile tütün ürünleri imalatı oldu. Diğer taraftan, makine, motorlu kara taşıtları ve diğer ulaşım araçlarının imalatındaki KKO’larında sert düşüş görüldü.
Mevsimsellikten arındırılmış reel kesim güven endeksi ise Ocak ayındaki sert düşüşün ardından, Şubat ayındaki topar- lanma eğilimini Mart ayında da sürdürdü. Endeks Mart ayında 104.6 seviyesinden 105.6 seviyesine yükselirken, tarihsel ortalaması olan 103.5’in üzerinde bulunuyor. Mart ayında gelecek 3 aya ilişkin iç piyasa ve ihracat sipariş miktarları ile yatırım harcamalarına ilişkin beklentilerde iyileşme görülürken, sanayinin genel gidişat ile ilgili beklentilerde gerileme görüldü.
2014 yılının ilk çeyreği itibarıyla, KKO’nun ortalaması,2013 4. Çeyreğinin 1.1 puan altında bulunuyor. Bu da imalat sanayinin büyüme üzerindeki katkısının 2014 yılında 2013 yılı son çeyreğine göre gerileyeceğine işaret ediyor. 2014 yılsonu için büyüme beklentimiz %2 seviyesinde bulunuyor.
Merkez Bankası Para Politikası Kurulu Toplantı Notları, Mart 2014
Merkez Bankası (MB) Mart ayı Para Politikası Kurulu (PPK) toplantı notlarında ekonomideki yavaşlama riskine vurgu yaparak, zorunlu karşılıkların TL olarak tutulan kısmına faiz ödenmesinin PPK toplantısında değerlendirildiğini belirtti.
MB ekonomideki yavaşlamayı dikkate aldığını belirtirken, bunu dengelemek için gerekli görülürse zorunlu karşılıklar, rezerv opsiyon mekanizması (ROM) ve likidite politikası araçlarının kullanılabileceğinin sinyalini verdi.
Bununla birlikte MB, TL zorunlu karşılıklara faiz ödenmesinin bankaların ROM vasıtasıyla FX olarak tuttuğu TL zorunlu karşılıkların azalmasının brüt rezervlerde yaratabileceği etkiyi dikkate alarak toplantı notlarında, zorunlu karşılıklarda ileride yapılabilecek bir düzenlemenin ölçülü ve sınırlı olacağını vurguladı. Merkez Bankası’nın brüt rezervleri 106 mil- yar $ olup bunun 35 milyar $’ı bankaların ROM yoluyla tuttukları zorunlu karşılıklardan oluşuyor.
MB, TL zorunlu karşılıklara faiz ödemesini 2010 yılı Ekim ayında, YP zorunlu karşılıklara faiz ödenmesini ise 2008 yılı Aralık ayında sonlandırmıştı. En son olarak TL zorunlu karşılıklara %5 (aynı dönemde 1 aylık mevduat faizi %7.8) faiz ödeniyordu. MB’nin brüt rezervlerdeki azalışı sınırlı tutmak için TL zorunlu karşılıklara %2 civarında bir faiz ödemesinin olası olduğunu düşünüyoruz.
MB’nin zorunlu karşılıklara faiz ödemesinin bir diğer etkisi de MB’nin karlılığı üzerine olacaktır. Bu da her yıl Hazine’ye ödenen temettü miktarında düşüşe neden olabilecektir. MB, 2013 yılında 4.3 milyar TL olan 2012 yılı karından Hazi- ne’ye 3 milyar TL temettü ödemesi yapmıştı.
MB’nin zorunlu karşılıklara faiz ödemesinin bankaların fonlama maliyetini düşürecek olması BIST100’deki banka hisse- lerine pozitif olarak yansıdı. Bankacılık sektörü hisseleri hafta başına göre %10 değer kazandı.
Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014
Haft a lı k v e A ylı k G e tiri
Risk iştahı üzerindeki baskı azalırken, GOÜ piyasalarına olumlu yansıdı
P a ra P iy a s a la rı H. S e nedi P iy a s a la rı
Libor faizleri yönünü aşağı çevirdi
Risk iştahındaki toparlanma ile hemen hemen bütün hisse senedi endeksleri yükseldi
Finansal Göstergeler DenizBank Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014
Tahv il P iy a s a la rı
GOÜ piyasalarındaki baskının azalması tahvil getirilerini aşağıya çekti
Dö viz P iy a s a la rı E mtia P iy a s a la rı
Bu ortamda USD GOÜ para birimleri karşısında değer kaybetti
Güvenli limanlardan çıkış altın fiyatlarını aşağı çekmeye devam etti
Not: Tüm veriler raporun çıktığı Cuma günü saat 12:00 itibarı ile güncellenmiştir.
Makro Ekonomi & Strateji
DenizBank Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014
Konut Fiyatları Kısa Vadede Ufak Bir Düzeltme Yaşayabilir; Ama Uzun Vadeli Resim Halen Pozitif…
2013 Mayıs sonrasında Türkiye de diğer GOÜ’ler gibi çok sevimli olmayan bir piyasa trendi yaşıyor. Daha önceki yıllarda tahvil, hisse senedi ve para biriminin negatif performans gösterdiği ortalamalarda da genelde gayrimenkul yatırımının alternatif olarak akla ilk gelen olasılıklardan biri olduğu görülüyordu. Buna karşın son dönemlerde konut sektörü ile ilgili değerlendirmelerin çok pozitif olmadığı dikkat çekiyor. Endişelerin temelinde aşağıdaki faktörler yer alıyor:
1- Konut stoğu hızla artıyor: 2013'te tamamlanan konut sayısı yaklaşık 699 bine ulaşarak tarihi rekor kırdı. Benzer şekilde inşaat izni alınan yeni yapılacak konut sayısı da 814 binle tarihin en yüksek ikinci seviyesine çıktı (yandaki grafik).
2- Satışlar buna aynı hızla eşlik edemiyor: 699 bin tamamlanan konuta karşın 2013'te satılan yeni konut sayısı 529 binde kaldı. Yani geçen yıldan kalan 170 binlik stok var. Faizlerdeki artışla beraber mortgage kredilerinin
hız kesmiş olması ve geçen yıldan yapımına başlanan 814 binlik yeni konut sayısı bu sene geçen yılki 170 binlik stokun daha da büyüyeceğine işaret ediyor.
3- Tüketici güveni geriliyor: Konut alımının temel faktörlerinden biri güven faktörü. Mayıs-2013 sonrasında başlayan ve halen yaşanan volati- lite ile beraber tüketici güveni yılın ilk çeyreğinde 71.4’e geriledi. Geçen yılın ilk çeyreğinde aynı oran 75.8’di.
4- Fiyatlar son yıllarda hızla yükseldi: Son 3 yıllık konut fiyat artışına bakıldığında Türkiye konut fiyatlarının %44'le en hızlı arttığı ülkelerden biri (yandaki grafik). Benzer şekilde fiyatların yükseldiğinin bir başka gös- tergesi olarak konut fiyatı / kira rasyosu tarihsel ortalamasının üzerine çıktı (yandaki grafik). Diğer taraftan incelediğimiz belli başlı GOÜ'ler içinde G.Kore ve G. Afrika dışındakilerin hepsinde benzer bir durum oldu- ğunu da vurgulamak gerek.
Tüm bu faktörlere bakarak kısa vadede konut fiyatlarında tıpkı 2008 glo- bal krizinde olduğu gibi "ufak" bir düzeltme yaşanma "olasılığının" olduğu görülüyor (yanda alttaki grafik).
Diğer taraftan fiyatlarda sert bir düzeltme hareketi beklemek çok gerçekçi değil. 2008 krizinde konut fiyatlarının sert düşüş yaptığı ülkelere bakıldı- ğında genelde şu sistematik dahilinde sorunların yaşandığı görülüyordu:
mortgage kredi artışı (ekonomik büyüklüğe oranla sürdürülemez seviye- lere yükselmesi) → kredi ile ev alınan ev sayısında artış → artan taleple beraber ev fiyatlarında artış → bunun talebi daha da yükseltmesi → fiyat artınca teminat değerlerinde artış → daha fazla kredi çekilebilmesi → kaldıraç sürdürülemez hale geldiğinde bu döngünün devam ettirilememe- si → fiyatlarda düşüş → mortgage kredilerinde NPL’in artması → banka- ların yeni mortgage kredisi verme iştahının azalması…
78%
64%
51%44%
39%33%
25%
15% 14% 13% 12% 11% 10%7%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90% Konut Fiyatlarının Son 3 Yıldaki Artış Oranı (%)
Kaynak: Datastream
90 100 110 120 130 140
Konut Fiyat Endeksi
330
547 600 585
504 518 907
650
751 814
165
250 295 326 357 470 430
557 547 699
0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000
2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Yapı Ruhsatı (Yapımına Başlanan)
İzin Belgesi (Tamamlanan)
Yapımına Başlanan ve Tamamlanan Daire Sayıları
(Bin Adet)
Makro Ekonomi & Strateji
DenizBank Ekonomi Bülteni
31 Mart 2014
Türkiye’de bu şekilde bir döngünün yaşanmasını beklemek çok gerçekçi değil. Birincisi kaldıraç yüksek değil. Hanehalkı borçluluğu son yıllarda yükselmiş olsa bile halen ekonominin %20’si civarında. Bir karşılaştırma yapma açısından Çin'de aynı oran %31. Kaldı ki sadece mortgage kredilerinin ekonomiye oranına
bakıldığında bu oran sadece %7 ve incelediğimiz tüm GOÜ'ler içinde açık ara en düşük seviye (yandaki grafik). İkincisi banka kredileri teminat bazlı ilerlemiyor. Sektörde teminat/kredi oranı 2012 başından itibaren %75’le sı- nırlandırıldı. Konut fiyatlarında %25’lik çok sert bir düşüş olsa bile (2008’deki global krizin ardından en kötü noktasında bile maksimum %17 gerilemişti) mevcut teminatlar kredinin tamamını karşılamaya yetiyor. Yani hem banka- ların aktifinde konut kredileri diğer ülkelere kıyasla düşük; hem de bir sorun olsa bile marjlı teminatlar bu sorunu çözebilecek nitelikte.
Özetle mevcut göstergeler kısa vadede konut fiyatlarında ufak bir düzeltme olma olasılığı bulunduğunu; ama çok sert değişimlerin beklenmemesi gerektiğini gösteriyor. Buna karşın uzun vadeli potansiyel açısından Türkiye konut fiyatlarının geleceğinin halen çok parlak olduğu söylenebilir. Türkiye'de gayrimenkul sektörü ekonominin yaklaşık %10'luk kısmını oluşturuyor. Gayrimenkul sektörünün %86'sı ise konut kaynaklı. Bugün itibarı ile yaklaşık 24 milyon konut var. Yeni konut talebinin karşılanması için her sene yaklaşık 600-700 bin adet konut ihtiyacı oluşuyor. Önümüzdeki 10 yıllık süreçte tale- bin %64'ünü nüfus artışı ve şehirleşme oranlarındaki artış; %36'sını ise bina yenileme ve kentsel dönüşüm uygulamaları oluşturacak. Diğer bir ifade ile fiyatın en önemli belirleyicilerinden biri olan talep koşulları önümüzdeki 10 yılda güçlü sey- retmeye devam edecek.
Uzun vadede sektörle ilgili pozitif beklentimizin altında yatan bir diğer faktör ise “ödeyebilirlik”. Bu kavramı belirleyen 3 temel değişken var: faiz, gelir ve vade. Faiz her ne kadar son aylarda yükselmiş olsa da bundan 5-6 sene önce %20’nin üzerindeki mortgage kredi faizleri ile bile konut talebinin çok yüksek olduğu unutulmamalı. Gelir açısından Türk halkının geliri düzenli olarak artıyor. 2013 sonu itibarı ile 10.600 $’a (rapor yazıldığı tarihteki tahmindir, önümüzdeki hafta Pazarte- si açıklanacak 2013 son çeyrek büyüme verisi ile revize edilecektir) ulaşmış kişi başı milli gelir halen birçok gelişmiş ve gelişmekte olan ülkenin gerisinde ve gideceği yol var. Son olarak mortgage vadesi son yıllarda ciddi anlamda artarak 10 yıl seviyelerine geldi fakat diğer ülkelerde 30 yıl civarı olan vadeler düşünüldüğünde burada da alınacak yol var. Bunu bir örnekle açıklamak gerekirse aylık %1 mortgage faizi sabit tutularak 2 bin TL aylık gelir ve 10 yıl vade ile 74 bin TL’lik mortgage kredisi alınabiliyorken (aylık gelirin %40’ının kredi ödemesine ayrıldığı ve %75’lik kredi/ev değeri varsayımları ile) vade 20 yıla ve gelir 5 bin TL’ye çıktığında aynı rakam 242 bine çıkıyor. Bu anlamda ödeyebilirlik kavramı açısından faiz ve/veya gelir ve/veya vadede iyileşme tarafında yaşanacak iyileşmeler konut talebini (ve fiyatlarını) yukarı yönde etki- lemeye devam edecek.
7 9
17 20
32 35
39 42
0 5 10 15 20 25 30 35 40
45 Konut Kredisi / GSYH (%)
