1 Ekim 2018 HİSSE ÖNERİLERİ

(1)

HİSSE ÖNERİLERİ

(2)

Giriş

Piyasa Görüşü: Nötr (Muhafaza Ediliyor)

Buz üstünde dans – Yatırımcıların direnç seviyelerinin TL’deki yüksek volatilite ve yoğun haber akışları ile test edildiği zorlu bir yazı geride bıraktık. Merkez Bankası’ndan 625 baz puanlık faiz artırımı ve 2018 yılının 2.yarısı ve 2019’da zorlu koşulların devam edeceğine işaret eden Yeni Ekonomi Programı piyasaya bir süreliğine nefes aldırdı. Ancak yatırımcılar güvenin yeniden inşaa edilmesi için programın işleyişini ve sıkı para politikası ile uyumlu ihtiyatlı mali politikaların uygulamasını görmek istiyor. 3Ç18’de TL’deki %31’lik değer kaybı, son bir ay da Brent petrolde %18’lik fiyat artışı ve ÜFE kaynaklı maliyet baskısı göz önünde bulundurulduğunda Eylül ve Ekim aylarında enflasyon baskısının sürmesi bekleniyor. Bu durumun faizlerdeki gevşemeyi sınırlayabileceğini ve hisse senedi piyasası üzerinde baskıyı sürdürebileceğini düşünüyoruz.

İstikrar aranıyor – ABD ve Türkiye arasındaki siyasi gerginliğin artması, kredi derecelendirme kuruluşlarından gelen not indirimleri ve bankacılık sektörüne ilişkin artan endişeler sebebiyle zayıflık yaşayan piyasada istikrar aranıyor. Türkiye 5 yıllık CDS risk primi geçen ay gördüğü zirve noktası olan 574 seviyesinden (ybb +%232) bir miktar gerileyerek 377’ye (ybb +118%) düşmüş olsa dahi hala 2009 Mart ayından bu yana en yüksek seviyesinde seyretmektedir. MSCI Türkiye endeksi sene başından beri %46 düşerek ve MSCI gelişmekte olan piyasalar (-%9,5) ve MSCI Avrupa, Ortadoğu ve Afrika endeksinin (-%14,8) oldukça altında kaldı. Türk hisse senetleri 7,0 2018T F/K oranı ile gelişmekte olan piyasa ortalamasına (12,0x) göre F/K bazında %42 iskontolu işlem görmektedir. Ancak, ekonomik büyümede beklenen yavaşlama, yurtiçi talepte düşüş, artan enflasyon baskısı ve finansman maliyetlerindeki artış göz önünde bulundurulduğunda ıskontonun kısa sürede kapanmasını beklemiyoruz.

Yükselen faizler ve kur bankaları olumsuz etkiledi – En son model Portföy raporumuzdan beri banka hisseleri, bankaların aktif kaliteleri ve fonlama yapıları ile ilgili endişelerle, BIST-100 endeksinin %15 altında performans gösterdi. Buna karşın BDDK’nın aldığı son önlemler ve Akbank’ın başarılı borç yenileme anlaşması sonrası piyasada iyimserliğin artığı gözüküyor. Son dönemdeki geri çekiliş sonrası endekste bankacılığın ağırlığı %21 seviyesine indi. Biz de buna paralel portföyümüzdeki banka hisselerinin oranını, hafif endeksin üstünde kalacak şekilde %22’e indiriyoruz. Banka ağırlığındaki düşüşle beraber, portföyümüzdeki banka sayısını üçten ikiye indiriyoruz ve bu sebepten her ne kadar Endeksin Üzerinde Getiri tavsiyemiz devam etse de, YKBNK’yi en beğendiğimiz hisseler arasından çıkartıyoruz. AKBNK ve GARAN bankalar arasında en beğendiğimiz hisseler olmaya devam ediyor.

Seçici yaklaşımımızı sürdürüyoruz – Finansal piyasalardaki sert dalgalanmalara rağmen model portföyümüz yıl başından bu yana BIST-100 Endeksinin %2 üzerinde getiri sağladı. Yurtiçi talepteki daralma, artan maliyet baskılarını ve 3Ç18’deki beklenen finansal performansları da göz önünde bulundurarak seçici yaklaşımımızı sürdürüyoruz. Güçlü performansı sonrası BIMAS’ı ve artan enerji maliyetleri sebebiyle TRKCM ve BOLUC’u model portföyümüzden çıkarıyoruz. 3Ç18 sonuçlarına ilişkin olumsuz beklentiler sebebiyle ZOREN model portföyümüzden çıkardığımız diğer bir hisse. Defansif iş modelleri, cazip değerlemeleri ve 3Ç18 finansal sonuçlarına ilişkin güçlü beklentiler sebebiyle model portföyümüze dahil ettiğimiz hisseler CCOLA, PETKM ve TTKOM.

Model Portföyümüzde yer alan hisseler, AKBNK, ASELS, CCOLA, EREGL, GARAN, HEKTS, PETKM, THYAO ve TTKOM’dur.

(3)

Portföy Önerileri

Portföy

Hisse Kodu Şirket Hisse Fiyatı (TL) Hedef Hisse Fiyatı (TL)

Yükseliş potansiyeli (TL)

Piyasa Değeri (USDmn)

3A Ort. İşlem Hacmi (USDmn)

ASELS As els an 27.58 34.00 23% 5,249 174.5

EREGL Erdemir 11.03 13.00 18% 6,445 34.0

PETKM Petkim 5.35 6.91 29% 1,474 72.4

AKBNK Akbank 6.92 11.65 68% 4,621 54.9

CCOLA Coca Cola İçecek 33.76 44.25 31% 1,434 2.7

GARAN Garanti 7.71 12.21 58% 5,406 203.6

TTKOM Turk Telekom 3.64 6.60 81% 2,127 21.7

HEKTS Hektas 9.43 14.76 57% 119 0.9

THYAO Turkis h Ai rlines 19.09 19.00 0% 4,398 237.2

(4)

Portföydeki Değişiklikler

Portföydeki Değişiklikler

Mevcut Portföy Portföydeki Ağırlık Çıkarılanlar Eklenenler Önceki Portföy Portföydeki Ağırlık BİST'e göre Performans

ASELS 12.0% BIMAS CCOLA ASELS 10.0% 11.3%

EREGL 12.0% BOLUC PETKM EREGL 10.0% 2.4%

PETKM 12.0% TRKCM TTKOM HEKTS 10.0% -15.1%

AKBNK 11.0% YKBNK THYAO 10.0% 33.5%

CCOLA 11.0% ZOREN TRKCM 10.0% 9.4%

GARAN 11.0% BIMAS 10.0% 14.5%

TTKOM 11.0% BOLUC 8.0% -21.3%

HEKTS 10.0% ZOREN 8.0% -20.0%

THYAO 10.0% YKBNK 8.0% -25.1%

AKBNK 8.0% -10.3%

GARAN 8.0% -11.4%

(5)

Portföyün Relatif Performansı

Kaynak: Oyak Yatırım

Portföy Önerileri Relatif Performansı

0 50 100 150 200 250 300 350 400

Oca 10 Nis 10 Haz 10 Eyl 10 Kas 10 Oca 11 Nis 11 Haz 11 Eyl 11 Kas 11 Şub 12 Nis 12 Tem 12 Eyl 12 Ara 12 Şub 13 May 13 Tem 13 Eyl 13 Ara 13 Şub 14 May 14 Tem 14 Eki 14 Ara 14 Mar 15 May 15 Ağu 15 Eki 15 Oca 16 Mar 16 Haz 16 Ağu 16 Eki 16 Oca 17 Mar 17 Haz 17 Ağu 17 Kas 17 Oca 18 Nis 18 Haz 18 Eyl 18

BIST-100 Portföy Relatif Getiri

Portföy başlangıcından* 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Yılbaşından itibaren 4 Temmuz'dan itibaren

BİST-100 102% 18% -21% 52% -13% 26% -18% 11% 48% -3.5% 2.8%

Portföy 197% 19% -55% 96% 0% 40% -2% 14% 88% -1.9% 0.9%

Relatif Getiri 47% 1% -44% 29% 15% 11% 18% 3% 27% 1.7% -1.8%

Kaynak: Oyak Yatırım

* 19 Ocak 2010 tarihinden itibaren

Hisse Performans ^Getiri ^Relatif Eklendiğinden Bu Yana

ASELS 14.5% 11.3% 11.3%

EREGL 5.2% 2.4% 40.8%

HEKTS -12.7% -15.1% -15.1%

THYAO 37.2% 33.5% 33.5%

TRKCM 12.5% 9.4% 47.1%

BIMAS 17.7% 14.5% 14.5%

BOLUC -19.1% -21.3% -6.3%

ZOREN -17.8% -20.0% -18.1%

YKBNK -23.0% -25.1% -25.1%

AKBNK -7.7% -10.3% -26.3%

GARAN -8.9% -11.4% -19.9%

PORTFÖY 0.9% -1.8%

BİST 100 2.8%

(6)

Hisse Önerileri*

* Hisseler portföydeki ağırlıklarına göre sıralanmıştır

(7)

Aselsan

Hisseyi neden beğeniyoruz?

Türkiye’nin lider teknoloji ve savunma sanayii şirketi olan Aselsan’ın, TSK’nın ve SSM’nin en büyük ana tedarikçilerinden olması sebebiyle, oldukça güçlü bir iş modeli vardır. Şirketin bakiye siparişlerinin büyüklüğü 2Ç18 itibarıyla 8,1 milyar $’a yükselmiş ve 3Ç18’de aldığı yeni iş miktarı 1,2 milyar $’ı aşmıştır. Aselsan’ın mevcut bakiye siparişlerini dikkate aldığımızda önümüzdeki 2 yıl için yıllık bazda 1,9 – 2,3 milyar $ garanti gelir ile, oldukça dengeli ve garantili bir gelir yapısına sahip olduğunu söyleyebiliriz. Diğer taraftan Aselsan gelir ve gider yapısını dikkate aldığımızda Türk Lirasındaki yaşana değer kaybından olumlu etkilenmektedir. Şirketin gelirlerinin sadece %23’ü TL iken giderlerinin %60’ı TL’dir. Aselsan beklentilerin üzerinde gelen 2Ç18 sonuçlarından sonra 2018 yılı için satış geliri büyüme hedefini %25-35’ten %40 üzerine çıkartırken FAVÖK marjı hedefini %18-20’den %19-21’e yükseltti. Şirketin 3Ç18’de güçlü finansal sonuç açıklamasını ve hisse performansına olumlu katkı yapmasını bekliyoruz.

Katalistler

Aselsan’ın hem Türkiye hem de yurt dışında büyük ölçekli savunma sanayii projeleri alması tahminlerimizde yukarı yönlü revizyon ihtiyacı doğuracaktır.

Riskler

Hükümetin savunma sanayii bütçesinde kısıntı yapması şirketin büyümesini olumsuz etkileyecektir.

Değerleme

Aselsan 34.0TL olan hedef fiyatımıza göre %23 yükselme potansiyeli taşımaktadır.

28 Eylül itibarıyla

ASELS ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 27.58

Hedef Fiyat (TL) 34.00

Yükseliş Potansiyeli 23%

Piyasa Değeri ($mn) 5,249

Günlük Ortalama Hacim ($mn) 175.8

Net Borç (TLmn) -729

FD (TLmn) 30,712

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 3,768 5,360 7,231

% büyüme 35.5 42.3 34.9

VAFÖK 716 1,048 1,362

% marj 19.0 19.6 18.8

Net Kar 795 1,388 1,309

% marj 21.1 25.9 18.1

Özsermaye Karlılığı (%) 24.3 32.8 24.9

Temettü 54 72 106

% ödeme oranı 7 5 8

% temettü verimi 0.2 0.2 0.3

F/K 39.5 22.7 24.0

FD/VAFÖK 42.9 29.3 22.5

F/DD 8.5 6.6 5.5

(8)

Ereğli Demir Çelik

Yabancı para bazlı satış gelirlerinin yanı sıra TL1.6 milyar seviyesindeki net nakit pozisyonu ile güçlü bilançosu hisseyi TL’de volatilitenin yüksek olduğunu dönemlerde ön plana çıkarıyor. İlaveten Erdemir güçlü iş modeli ve yüksek ihracat kabiliyeti sayesinde yurtiçi pazarda belirsizliğin artığı dönemlerde görece defansif kalabilmektedir. 2018 yılının ikinci yarısında, global çelik fiyatlarındaki güçlü trendin yerli çelik üreticileri karlılıklarındaki baskıyı sınırlayacağını düşünüyoruz. Erdemir’in FAVÖK performansının yılın ikinci yarısında çelik fiyatları ve hammadde maliyetleri arasındaki güçlü makas, entegre üreticilerin rekabet avantajını destekleyen yüksek hurda fiyatları ve TL’deki değer kaybının marja olumlu katkısı ile $185/ton (1Y18:

$224/ton; 2Y17: $162/ton) seviyesinde kalmasını bekliyoruz.

İlaveten kapasite artışı kararının da dahil olmasını beklediğimiz yatırım paketi hissede uzun vadeli büyüme hikayesini yeniden canlandırabilir, görüşündeyiz. Zamanlama ve yatırım tutarı konusu netlik kazanmamış olmasının yanında yurtiçi pazardaki yassı ürün açığını da göz önünde bulundurarak, Erdemir’in yatırım kararının piyasa tarafında olumlu karşılanacağını beklemekteyiz.

Katalistler

Çelik fiyatları hammadde maliyetlerindeki güçlü seyir, TL de volatilitenin yüksek olduğu dönemlerde öne çıkan defansif iş modeli

Riskler

Global inşaat faaliyetlerindeki daralma ve birçok ülke tarafından arttırılan korumacılık önlemleri sebebiyle çelik fiyatlarında beklenenden yüksek olabilecek düşüşler

Değerleme

Hisse 2019 yıl sonu tahminlerime göre 4.7x FD/FAVÖK ile işlem görmektedir ve emsallerine göre %19 iskontoludur.

EREGL ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 11.03

Net Borç (TLmn) -4,322

FD (TLmn) 34,177

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 11,648 18,644 27,259

% büyüme -2.2 60.1 46.2

VAFÖK 2,690 5,383 8,767

% marj 23.1 28.9 32.2

Net Kar 1,518 3,754 6,042

% marj 13.0 20.1 22.2

Temettü 1,435 2,940 4,229

F/K 25.4 10.3 7.4

FD/VAFÖK 12.7 6.3 4.6

F/DD 2.5 2.1 1.1

-100%

-50%

0%

50%

0 2 4 6 8 10 12 14

Eyl 17 Ara 17 Mar 18 Haz 18 Eyl 18 Hisse Fiyatı Rel.Perf. (%)

(9)

Petkim

Petkim, satışlarının tamamının dolar bazlı olması ve bilançosunda ciddi miktarda kısa döviz pozisyonu bulunmaması sebebiyle şu anki makro ortamda iyi konumlanmıştır.

Şirket yılın ikinci çeyreğinde TL’nin dolar karşısında önemli miktarda değer kaybetmesinin de etkisiyle beklentilerin üzerinde kar açıklamıştır. 3. çeyrekte de TL dolar karşısında %31 değer kaybederken global etilen-nafta fiyat farkları da ikinci çeyrek ortalamalarına yakın seyretmiştir. Bu nedenle, yılın geri kalanında petrokimya fiyatlarında ciddi bir düşüş olmazsa güçlü faaliyet karlılığının yılın ikinci yarısında da sürdürülebilir olduğunu düşünüyoruz. 4. çeyrekteki bakım duruşunun da karlılık üzerinde çok ciddi bir etkisi olmasını beklemiyoruz. Ayrıca, STAR rafinerisi de Ekim ayında faaliyete başlayacak ve 2019’un ortasında tam kapasiteye ulaşacaktır. Nafta ihtiyacının tamamını STAR’dan temin edecek Petkim’in lojistik maliyetlerinde ton başına 20-25 dolar tasarruf etmesini, ayrıca ortak altyapı kullanımı, daha kaliteli nafta kullanımı ve etilen verimindeki artış sayesinde 20 mn ABD doları ek katkı yaratılmasını bekliyoruz.

Katalistler

STAR rafinerisinin Ekim 2018’de devreye girecek olması kısa dönemde en önemli katalizör olarak öne çıkmaktadır. Güçlü 3. çeyrek finansalları beklentisi, TL’nin değer kaybı ve/veya petrol fiyatlarının düşmesi diğer olası katalizörlerdir.

Riskler

Petrokimya talebinde ciddi oranda düşüş, etilen-nafta fiyat farklarında gerileme, TL’nin dolar karşısında değer kazanması.

Değerleme

Değerlememiz 6,91 TL hedef fiyat ile %29 yükselme potansiyeline işaret etmektedir.

Hisse ile ilgili önerimiz AL yönündedir.

PETKM ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 5.35

Net Borç (TLmn) 1,932

FD (TLmn) 10,704

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 4,533 7,364 8,036

% büyüme 0.0 62.5 9.1

VAFÖK 881 1,749 1,125

% marj 19.4 23.8 14.0

Net Kar 726 1,402 666

% marj 16.0 19.0 8.3

Temettü 600 540 257

F/K 12.2 6.3 13.3

FD/VAFÖK 12.1 6.1 9.5

F/DD 2.9 2.3 2.3

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0 2 4 6 8

(10)

Akbank

Akbank’ın Haziran sonu itibarıyla %100 olan kredi/mevduat oranı ve %153 olan TL kredi/mevduat oranı büyük ölçekli özel bankalar arasında en düşük oranlar. Bankanın güçlü likidite yapısının fonlama maliyetini rakiplerine göre düşük tutulmasında yardımcı olacağını düşünüyoruz. Banka aynı zamanda takip ettiğimiz bankalar arasında en yüksek ana sermaye oranına (Haziran sonu itibarıyla %14,5) sahip bankalardan biri. Akbank TL krediler için yeniden fiyatlama süresinin sektör ortalamasının altında olması yükselen faiz ortamında bankaya avantaj sağlıyor. Bu sayede artan kredi faizlerinin etkisinin daha kısa zamanda görülmesini sağlayacaktır.

Akbank’ı rakiplerinden ayıran en önemli faktörlerden bir tanesi de verimlilik. Banka büyük bankalar arasında en düşük Gider/Gelir oranına sahip (1H18’de %29) ve bu konuda dijital kanallara ve operasyonel verimliliğe yatırım yapmaya devam ediyor.

Güçlü aktif kalitesi ve düşük faaliyet giderleri sayesinde banka sektördeki en yüksek özkaynak getirilerinden birine ulaşıyor.

Katalistler

Beklenenden yüksek gelebilecek 3. çeyrek karı, Otaş kredisinin çözülmesi ve mevduat faizlerinde gerileme.

Riskler

Ekonomideki bir yavaşlamanın aktif kalitesini olumsuz etkilemesi, fonlama maliyetlerinde sert yükseliş, Otaş kredisinde bir zararın realize edilmesi.

Değerleme

Akbank 2018 beklentilerimizi baz alınarak hesaplanan, 0,6x F/DD ve 4,5x F/K çarpanları ile işlem görüyor.

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

0 2 4 6 8 10 12

AKBNK Fiyat (TL) Hedef Fiyat (TL) Yükseliş Potansiyeli

TL mn 2016 2017 2018T

Bankacılık Geliri 12,172 14,125 13,587

% büyüme 19.2 16.0 -3.8

Net Kar 4,529 6,039 6,109

% marj 51.2 33.3 1.2

Temettü 900 1,600 2,138

F/K 6.1 4.6 4.5

F/DD 0.9 0.7 0.6

68%

ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ 6.92 11.65

(11)

Garanti Bankası

Garanti Bankası özellikle %18,0 seviyesindeki güçlü sermaye yeterlilik oranı ile ön plana çıkıyor. Banka büyük bankalar arasında en düşük kaldıraç oranına sahip olsa da (Haz’18’de 7,9x), en yüksek özsermaye karlılıklarından birine sahip. Güçlü sermaye yapısı sayesinde kurdaki oynaklığa karşı bankanın daha korunaklı bir pozisyonda olduğunu düşünüyoruz. Garanti yeni hizmet modelini uygulamaya geçirmek için çalışıyor. Bu modelin uygulamaya geçilmesi sayesinde önümüzdeki dönemde gider büyümesinin enflasyona paralel olacağını düşünüyoruz. Banka ayrıca yüklü bir TÜFE’ye endeksli tahvil portföyü taşımakta. Bu da bankayı beklenenin üzerine çıkabilecek TÜFE’ye karşı koruyacaktır. Garanti 3. çeyrekte değerleme için kullanacağı enflasyon beklentisini %10’dan %14’e çıkardı. Bu sayede yazılacak ilave gelirler yükselen fonlama maliyetlerinin etkisini azaltacaktır.

Katalistler

Beklenenden yüksek gelebilecek 3. çeyrek karı, Otaş kredisinin çözülmesi ve mevduat faizlerinde gerileme.

Riskler

Ekonomideki bir yavaşlamanın aktif kalitesini olumsuz etkilemesi, fonlama maliyetlerinde sert yükseliş, Otaş kredisinde bir zararın realize edilmesi.

Değerleme

Garanti Bankası 2018 beklentilerimizi baz alınarak hesaplanan, 0,7x F/DD ve 4,8x F/K çarpanları ile işlem görüyor.

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

0 5 10 15

GARAN Fiyat (TL) Hedef Fiyat (TL) Yükseliş Potansiyeli

TL mn 2016 2017 2018T

Bankacılık Geliri 14,822 17,214 16,586

% büyüme 23.5 16.1 -3.6

Net Kar 5,071 6,344 6,730

% marj 48.8 25.1 6.1

Temettü 1,250 1,750 1,683

F/K 6.4 5.1 4.8

F/DD 0.9 0.8 0.7

58%

ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ 7.71 12.21

(12)

Türk Telekom

TTKOM’un makro ekonomik koşullardaki değişikliklere çok hassas olmayan dengeli ve korunaklı bir gelir yapısı bulunmaktadır. Şirket maliyetlerindeki artışı tüketicilere yansıtma kapasitesine sahip olduğundan dolayı, her ne kadar devam eden kontratlardan dolayı bu etki bir süre gecikmeli olarak görülse de, artan enflasyon ortamından olumlu etkilenmekte ve gelir büyümesini hızlandırabilmektedir.

TTKOM’un tamamına yakını döviz cinsi borçlarından dolayı net karının 3Ç18’de TL’deki değer kaybına bağlı olarak olumsuz etkileneceğini öngörüyor olsak da şirketin faaliyet performansındaki iyileşmenin devam edeceğini düşünüyoruz. Mobil, internet ve kurumsal veri hizmetlerindeki büyüme trendinin devam etmesi ile birlikte şirketin satışlarında çift haneli büyüme bekliyoruz. FAVÖK’ün ise maliyetlerin sıkı bir şekilde kontrol ediliyor olmasından olumlu etkilenerek daha yüksek bir oranda büyümesi bekleniyor. Kurun net kar üzerindeki etkisinin şu anki fiyat seviyesine yansıdığını düşünüyoruz.

Katalistler

Şirketin ortaklık yapısındaki değişim ve TL’sının istikrar kazanması Riskler

TL’snın değer kaybetmesi şirketin net karını olumsuz etkileyecektir Değerleme

TTKOM, son üç ayda OTAŞ’ın sahip olduğu %55 oranındaki TTKOM hissesinin sahipliği hakkındaki belirsizlik ve TL’sının hızlı bir şekilde değer kaybetmesinden olumsuz etkilenerek BIST-100’ün %30 altında bir performans sergilemiştir. Mevcut fiyat seviyesinde bu olumsuzlukların fiyatlandığını ve 2019 tahminlerimize göre 3,1x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem gören TTKOM’un cazip yükselme potansiyeli sunduğunu düşünmekteyiz.

TTKOM ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 3.64

FD (TLmn) 25,132

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 16,109 18,140 19,711

% büyüme 10.9 12.6 8.7

VAFÖK 5,470 6,452 7,210

% marj 34.0 35.6 36.6

Net Kar -724 1,135 1,079

% marj -4.5 6.3 5.5

Özsermaye Karlılığı (%) -17.3 28.6 21.2

Temettü 0 0 0

F/K n.m 11.2 11.8

FD/VAFÖK 4.6 3.9 3.5

F/DD 3.8 2.8 2.3

(13)

Coca Cola İçecek

Türkiyedeki çalkantılı makro döneme rağmen şirketin talep yönünde ciddi bir yavaşlama gözlemlememesi, pazar lideri olarak fiyat artışı yapma kolaylığı, ürün miksini daha yüksek majlı küçük paketli ürünlere yöneltme stratejisi şirket açısından olumludur. Hedgingi gerek hammadde gerekse bilanço pozisyonunu azaltmaya yönelik efektif olarak kullanması da şirket için anlamlı pozitif katalistlerdendir.

Nispeten güçlü marja sahip Türki Cumhuriyetlerdeki operasyonlar, ekonomilerinin petrole bağımlı yapısı sebebiyle yüksek petrol fiyatlarından pozitif etkilenmektedir.

Pakistan’daki nispeten rasyonel rekabet ortamı ve yüksek büyüme oranları finansalları desteklemektedir.

Katalistler

Özellikle yurtdışı operasyonlarının nispeten daha kuvvetli büyümesi gelecekte yurtdışı operasyonlarının konsolide finansallardaki payını artıracaktır. Şirket, büyüme potansiyeli ve yüksek Pazar payıyla operasyonları olan birçok ülkede pazar lideridir.

Yatırım planları açından şirketin radarında Pakistan ve Irak ön plandadır.

Riskler

Tüketimin yavaşlaması, rekabetin sertleşmesi, regülasyonlardaki değişiklikler Değerleme

Şirketin yıllıklandırılmış FD/FAVÖK ve FD/Satış çarpanları sırasıyla 7.2x ve 0.9x’tir ve rakamlar son üç yılki ortalamalara göre %29 ve %28 iskontoya tekabül etmektedir.

CCOLA ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 33.76

FD (TLmn) 11,571

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 7,050 8,521 10,085

% büyüme 4.9 20.9 18.4

VAFÖK 1,068 1,370 1,597

% marj 15.1 16.1 15.8

Net Kar -28 238 341

% marj -0.4 2.8 3.4

Temettü 50 200 85

% ödeme oranı -179 84 25

F/K n.m 36.1 25.2

FD/VAFÖK 10.8 8.4 7.2

F/DD 2.0 1.8 1.8

-30%

-20%

-10%

0%

10%

25 30 35 40

(14)

Hektaş

Yeni yönetimin atanmasının ardından Hektaş yüksek karlı ürünlere yönelirken, düşük marjlı ürünlerin payını azaltmaya başladı. Ürün gamındaki değişiklikler, yeni ürünlerin piyasa sürülmesi ve etkin maliyet kontrolü sayesinde şirketin FAVÖK’ü 2014’ten 2017’ye kadar yılda ortalama %33 büyüme gösterdi. Şirketin özsermaye getirisi de 2016’da %24’ten 2017’de %34’e yükseldi. Organomineral gübre, teknolojik gübre ve hayvan maması satışı gibi yeni iş kollarıyla güçlü FAVÖK büyümesinin önümüzdeki yıllarda devam etmesini bekliyoruz. Geçmiş verilere bakarak Hektaş’ın maliyet artışlarını satış fiyatlarına rahatlıkla yansıtabildiğini söyleyebiliriz. Bunda tarım ilaçlarının çiftçilerin harcamaları içinde düşük payı olmasının önemli bir rol oynadığını düşünüyoruz. Bu nedenle Hektaş’ın satışları TL bazlı olsa da şirketin karlılığı yüksek dolar kurundan olumlu etkilenmektedir. Dahası, şirketin net borç/FAVÖK oranı 1,6 ile yeni satın almalara imkan sağlamaktadır.

Katalistler

Güçlü 3. çeyrek finansalları, tarım teşviklerinin artması, yeni iş kollarına giriş.

Riskler

Zayıf hasat, çiftçilerin gelirlerinde düşüş, kötü hava koşulları, azalan tarım teşvikleri, bazı tarım ilaçlarının hükümet tarafından yasaklanması.

Değerleme

Değerlememiz 14,76 TL hedef fiyat ile %57 yükselme potansiyeline işaret etmektedir.

HEKTS ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 9.43

Piyasa Değeri ($mn) 119

Net Borç (TLmn) 195

FD (TLmn) 910

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 177 252 435

% büyüme 9.6 42.7 72.5

VAFÖK 40 65 135

% marj 22.7 25.8 31.1

Net Kar 29 49 88

% marj 16.6 19.5 20.2

Temettü 29 0 0

F/K 24.4 14.5 8.2

FD/VAFÖK 22.7 14.0 6.7

F/DD 5.8 5.0 3.1

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0 5 10 15

(15)

Türk Havayolları

Hedef değerimizde olması ve trafik verilerinde son dönemde nispeten büyümede yavaşlamaya rağmen, yakıt hedge seviyesinin (2Y18 için %50’sinin varil başına yaklaşık USD60) ve üçüncü çeyrek finansallarına yönelik beklentilerin hisse için pozitif katalist olduğu görüşündeyiz. Operasyonel olarak döviz bazlı gelir yapısı sebebiyle TL’deki zayıflama şirket için olumludur. Bilanço açık döviz pozisyonu açısından net karın çeyreksel bazda dolara karşı zayıflayan TL ve JPY’den olumlu etkilenmesi olasıdır.

DOCO’yla IGA’da operayonlara devam etmek için görüşmelere ilişkin haberlerin de şirket için pozitif bulmaktayız. Şirketlerin uzun yıllardır beraber çalışmaları ve THY için ikram hizmetinin yolcuları seçim kriterleri açısından önem arzetmesi açısından dikkat çekicidir.

Katalistler

Aylık yolcu verileri, çeyreklik finansal sonuçlar Riskler

IGA’ya taşınmanın başarıyla tamamlanması, rekabet, jeopolitik gelişmeler Değerleme

Hissenin yıllıklandırılmış FD/FAVÖK çarpanı 7.0x’tir ve düzeltilmiş son beş yıllık ortalamalara göre %10 iskontoya tekabül etmektedir.

THYAO ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ

Fiyat (TL) 19.09

FD (TLmn) 59,012

TL mn 2016 2017 2018T

Net Satışlar 29,468 39,779 49,563

% büyüme 2.5 35.0 24.6

VAFÖK 2,446 6,626 8,481

% marj 8.3 16.7 17.1

Net Kar -47 639 6,034

% marj -0.2 1.6 12.2

Temettü 0 0 0

F/K n.m 41.2 4.4

FD/VAFÖK 24.1 8.9 7.0

F/DD 1.5 1.3 1.0

-50%

0%

50%

100%

150%

5 10 15 20

25 Hisse Fiyatı Rel.Perf. (%)

(16)

Uyarı

Değerleme Yaklaşımı

Değerleme yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek bir yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak birden çok değerleme yöntemini de bir arada kullanabilmektedirler. BİST-100’ün “Beklenen Piyasa Getirisi”, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak BİST’nin toplam piyasa değerinin %80’ine karşılık gelmektedir.

Derecelendirme Metodolojisi

Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir:

Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki “Beklenen Piyasa Getirisi”nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi

“Beklenen Piyasa Getirisi”nin %10’unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10’luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir.

Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, bir hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir.

OYAK Yatirim Menkul Degerler A.S. www.oyakyatirim.com.tr Akatlar Ebulula Cad F-2 C-Blok Levent 34335 İstanbul

arastirma@oyakyatirim.com.tr +90 212 319 12 00

(17)

Uyarı

Uyarı Metni

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü’ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir.

OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler.

OYAK Yatirim Menkul Degerler A.S. www.oyakyatirim.com.tr Akatlar Ebulula Cad F-2 C-Blok Levent 34335 İstanbul

arastirma@oyakyatirim.com.tr +90 212 319 12 00