HAZİRAN PORTFÖYÜ 10 Haziran 2015

(1)

HAZİRAN PORTFÖYÜ

10 Haziran 2015

(2)

Giriş

2

Piyasa Görüşü: Nötr

Lütfen son sayfadaki uyarı metnini okuyunuz.

7 Haziran seçimleri sonucunda dört parti meclise girme hakkı elde ederken son dönemde alışık olmadığımız şekilde hiçbir parti tek başına hükümet kuracak çoğunluğu yakalayamadı. Parlamentoda AKP 258 sandalye elde ederken CHP, MHP ve HDP sırasıyla 132, 80 ve 80 sandalye elde etti. Cumhurbaşkanı’nın bir milletvekilini görevlendirmesi ardından partilerin bir hükümet oluşturabilmek için 45 günlük bir zamanı kalıyor. Bu noktada yeni bir hükümet kurulabilmesi için birçok olasılık devreye girerken bunlar azınlık hükümetinden “büyük koalisyona” kadar değişiklik gösteriyor. Ancak partilerin bir hükümet kurmakta zorlanması ihtimali erken seçimi gündeme getirebilir ve siyasi ortamın kilitlenmesi sonucunu doğurabilir. Böyle bir olasılığın olması ise riskleri artırırken önümüzdeki

dönemde yeni bir hükümetin kurulmasına kadar piyasalardaki oynaklığın artabileceğine işaret ediyor. Bu ortamda piyasa için temkinli duruşumuzu korurken daha defansif bir portföy öneriyoruz.

Bankalarda AKBNK ve GARAN’I tercih etmeye devam ediyoruz. Sanayi hisseleri içinse ADANA, AYGAZ, BIMAS, ENKAI, ve TAVHL’yi portföyde tutmaya devam ederken CCOLA, BRISA ve DOAS’I portföyümüze ekliyoruz.

Beğenilmeyen şirketlerde ise TKNSA’yı tutarken EREGL’yi ekliyoruz.

(3)

Portföy Önerileri

3

Portföy

Hisse Kodu Şirket Hisse Fiyatı (TL) Hedef Hisse Fiyatı (TL)

Yükseliş potansiyeli (TL)

Piyasa Değeri (USDmn)

3A Ort. İşlem Hacmi (USDmn)

GARAN Ga ra nti Ba nka s ı 7.96 10.20 28% 12,167 341.4

AKBNK Akba nk 7.47 9.70 30% 10,875 91.8

ENKAI Enka İnşa a t 5.06 6.00 19% 7,366 7.7

BIMAS Bi m Ma ğa za l a r 45.45 56.42 24% 5,022 12.4

CCOLA Coca Col a İçecek 43.00 53.28 24% 3,981 4.5

EKGYO Eml a k Konut GMYO 2.50 3.37 35% 3,457 30.7

TAVHL TAV Ha va l i ma nl a rı 21.70 21.50 -1% 2,869 8.1

DOAS Doğuş Otomotiv 14.90 20.30 36% 1,193 5.1

AYGAZ Ayga z 10.00 10.87 9% 1,092 1.3

BRISA Bri s a 7.80 10.40 33% 866 1.8

SELEC Sel çuk Ecza Depos u 2.32 3.50 51% 524 0.3

HLGYO HALK GYO 1.12 2.03 81% 284 1.5

ADANA Ada na Çi mento (A) 6.30 8.40 33% 202 0.2

Beğenilmeyen Hisseler

TKNSA Teknos a 6.87 10.15 48% 275 2.1

EREGL Eregl i Demi r Cel k 4.27 4.70 10% 5,439 19.1

(4)

Portföydeki Değişiklikler

4

Portföydeki Değişiklikler

Önceki Portföy Portföydeki Ağırlık BİST'e göre

Performans Çıkarılanlar Eklenenler Mevcut Portföy Portföydeki Ağırlık

Aylık Portföy

AYGAZ 7.5% 10.5% ADANA 5.0%

ENKAI 10.0% 5.1% AKBNK 15.0%

AKBNK 15.0% 3.1% AYGAZ 7.5%

TAVHL 10.0% 1.7% BIMAS 7.5%

BIMAS 7.5% 0.7% EKGYO 7.5%

GARAN 15.0% -0.3% ENKAI 10.0%

ADANA 7.5% -3.1% GARAN 15.0%

HLGYO 7.5% -4.4% HLGYO 5.0%

SELEC 10.0% -6.6% SELEC 10.0%

EKGYO 15.0% -8.8% TAVHL 7.5%

BRISA BRISA 7.5%

DOAS DOAS 7.5%

CCOLA CCOLA 10.0%

TKNSA -5.0% -1.9% TKNSA -5.0%

EREGL EREGL -10.0%

İkili İşlemler

KRDMD 10.0% Long KRDMD

EREGL -10.0% Short EREGL

Kaynak: Oyak Yatırım

-21.1%

(5)

Portföyün Relatif Performansı

5

Portföy Önerileri Relatif Performansı

50 100 150 200 250 300 350

Oca 10 Nis 10 Haz 10 Eyl 10 Kas 10 Oca 11 Nis 11 Haz 11 Eyl 11 Kas 11 Şub 12 Nis 12 Tem 12 Eyl 12 Ara 12 Şub 13 May 13 Tem 13 Eyl 13 Ara 13 Şub 14 May 14 Tem 14 Eki 14 Ara 14 Mar 15 May 15

BIST-100 Portföy Relatif Getiri

Portföy başlangıcından* 2010 2011 2012 2013 2014 YB 04 Mayıs'dan itibaren

BİST-100 42% 18% -21% 52% -13% 26% -8.8% -7.0%

Portföy 198% 43% -19% 95% 0% 40% -5.2% -9.6%

Relatif Getiri 110% 21% 2% 29% 15% 11% 4.0% -2.8%

* 19 Ocak 2010 tarihinden itibaren

Hisse Performans

Getiri Eklendiğinden Bu Yana Hisse Önerileri

TAVHL -5.4% 74.7%

ENKAI -2.2% 7.8%

AYGAZ 2.8% 12.3%

GARAN -7.2% -5.4%

SELEC -13.1% 7.7%

EKGYO -15.1% -3.9%

ADANA -9.9% 27.4%

AKBNK -4.1% 0.0%

BIMAS -6.3% -1.8%

HLGYO -11.1% 0.0%

TKNSA -8.8% 5.0%

İkili İşlem

KRDMD -19.5% -13.4% 35.0%

EREGL 2.1% 9.8% 12.0%

PORTFÖY -9.6% -2.8%

BİST 100 -7.0%

4 Mayıs'tan 9 Haziran'a

-0.3%

-6.6%

Relatif

1.7%

5.1%

10.5%

-21.1%

-1.9%

3.1%

0.7%

-8.8%

-3.1%

-4.4%

(6)

6

Hisse Önerileri

(7)

Garanti Bankası

7

9 Haziran 2015 itibarıyla

Hisseyi neden beğeniyoruz?

Politik ajandanın yoğun olabileceği önümüzdeki dönemde, Garanti Bankası’nın güçlü aktif-pasif dengesinin önemli bir rekabet avantajı sağladığını düşünüyoruz. Birinci çeyrekte banka komisyon gelirlerinde ve tahsilatlarda beklenenden daha iyi performans gösterdi. Her ne kadar, takipteki kredi rasyosunun 20-30 baz puan artış beklentisi korunsa da, girişlerde görece olarak azalış tüm yıl için beklenenden daha iyi bir performansa işaret edebilir. Son olarak, tahvil portföyünde bankanın enflasyon endeksli menkul değerlerin ağırlığı bankayı avantajlı kılmaktadır.

Potansiyel Katalistler

Aylık bankacılık datası, çeyreksel finansal sonuçlar Aşağı/Yukarı Yönlü Riskler

Yukarı yönlü riskler faiz indirimleri, beklenenden daha iyi komisyon geliri ve varlık kalitesi evrimi. Aşağı yönlü riskler ise para politikasında devam edebilecek belirsizlikler, eğer TL’de değer kaybı devam ederse olası bir faiz artışı ve bireysel bankacılıkta gelebilecek ek düzenlemeler

Değerleme

Garanti Bankası’nı Gordon Büyüme Modeli’yle modelleyip, sürdürülebilir özkaynak karlılığını %15.6, özsermaye maliyetini %13.4 ve nominal büyümeyi %8 olarak alıyoruz.

GARAN

Bloomberg/Reuters Kodu GARAN TI / GARAN.IS

Hisse Fiyatı (TL) 7.96

Hedef Hisse Fiyatı (TL) 10.20

Yükseliş Potansiyeli 28%

Beklenen Kar Payı Verimi 2%

Piyasa Değeri ($mn) 13,416

Halka Açıklık (%) 48%

12A Dip/Zirve 10.53 / 7.59

Ort. Günlük Hacim (3A) ($mn) $341.4mn

Tahminler 2013 2014 2015T 2016T Faaliyet Karı 9,781 10,682 12,165 13,667 Net Gelir 3,314 3,653 4,140 4,545 Sermaye Getirisi 14.9 14.8 14.7 14.4

Kar Payı 425 567 643 706

% KP Dağıtım Oranı 13 16 16 16

% Kar Payı Verimi 1.3 1.7 1.9 2.1

F/K 10.1 9.2 8.1 7.4

F/DD 1.5 1.3 1.1 1.0

Relatif Getiri 1A 3A Yılbaşı 12A

1% -1% -9% -3%

ENDEKSE PARALEL

(8)

Akbank

8

Akbank için hedef fiyatımız 9.70TL olup, bu 15T F/DD 1.0x olan banka için %30 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir. Birinci çeyrekte, banka beklentilerimize paralel olarak 732 milyon TL net kar açıkladı. Tüm yıl için, banka en büyük riski faaliyet giderlerinin %10 beklentisini aşmasında, ve yatay net faiz marjı beklentisinin gerçekleşmemesinde görmektedir. Garanti Bankası’na benzer olarak, enflasyon endeksli menkul kıymetlerin ağırlığının yüksek olmasının diğer bankalara göre avantaj olduğunu düşünüyoruz. Mevcut ortamda, Bankanın nispi düşük kaldıracı, maliyet verimliliği, ve TL fonlamasına daha az bağımlı olmasının pozitif ayrıştırıcılar olduğunu düşünüyoruz.

Aylık bankacılık verisi, çeyreksel finansal sonuçlar Aşağı/Yukarı Yönlü Riskler

Yukarı yönlü riskler faiz indirimleri, beklenenden daha iyi komisyon geliri ve varlık kalitesi evrimidir.

Aşağı yönlü riskler ise para politikasında devam edebilecek belirsizlikler, eğer TL’de değer kaybı devam ederse olası bir faiz artışı ve bireysel bankacılıkta gelebilecek ek düzenlemelerdir.

Değerleme

Akbank’ı Gordon Büyüme Modeli’yle modelleyip, sürdürülebilir özkaynak karlılığını %15.1, özsermaye maliyetini %13.4 ve nominal büyümeyi %8 olarak alıyoruz.

AKBNK

Bloomberg/Reuters Kodu AKBNK TI / AKBNK.IS

Hisse Fiyatı (TL) 7.47

Hedef Hisse Fiyatı (TL) 9.70

Yükseliş Potansiyeli 30%

Beklenen Kar Payı Verimi 2%

Piyasa Değeri ($mn) 11,750

Halka Açıklık (%) 52%

12A Dip/Zirve 9.33 / 7.01

Ort. Günlük Hacim (3A) ($mn) $91.8mn

Tahminler 2013 2014 2015T 2016T Faaliyet Karı 9,206 9,804 11,210 12,801 Net Gelir 3,077 3,379 3,812 4,474 Sermaye Getirisi 13.8 14.0 13.7 14.3

Kar Payı 467 570 643 755

% KP Dağıtım Oranı 15 17 17 17

% Kar Payı Verimi 1.6 1.9 2.2 2.5

F/K 9.7 8.8 7.8 6.7

F/DD 1.3 1.1 1.0 0.9

Relatif Getiri 1A 3A Yılbaşı 12A

1% 2% -11% -4%

ENDEKSIN UZERINDE

(9)

BİM

9

BİM'in yüksek büyüme modelinin yatırımcılar için uzun vadede güçlü getiri sağlamaya devam edeceğini düşünüyoruz. Marj baskısına yönelik riskler geçen seneye göre daha yönetilebilir durumdadır. Şirket faaliyet kar marjlarını %4.5 seviyelerinde tutsa dahi, satış ve net kar büyümesi %20 seviyelerinde seyredecektir. Bim’in yeni açtığı File mağazaları ve yurtdışı operasyonlar şirketin büyümesine ayrıca ivme kazandırmaktadır.

Çeyreksel sonuçlar BiM için en önemli katalistdir.

Aşağı/Yukarı Yönlü Riskler

Gıda enflasyonu ve rekabet BİM için önemli risk faktörleri arasında gösterilebilir.

Değerleme

Özellikle şirketin net karını yurtdışı operasyonlardaki zarardan arındırarak baktığımızda, 2015 ve 2016 F/K çarpanları 24x/20x seviyesinde bulunmaktadır. Bu çarpanların hissenin geçmiş ortalamalarına kıyasla %25 civarında iskontolu olduğu söylenebilir. BİM hisselerinde hedef fiyatımıza göre %29 yükseliş potansiyeli öngörüyoruz.

BIMAS Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Pi ya s a Değeri ($mn) 5,022

Günl ük Orta l a ma Ha ci m ($mn) 12.4

Net Borç (TLmn) -308

FD (TLmn) 13,333

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 11,849 14,463 17,535 21,523

% büyüme 19.6 22.1 21.2 22.7

VAFÖK 596 619 780 963

% ma rj 5.0 4.3 4.4 4.5

Net Ka r 413 395 501 624

% ma rj 3.5 2.7 2.9 2.9

Özs erma ye Ka rl ıl ığı (%) 46.0 34.4 36.4 47.1

Temettü 243 273 350 437

% ödeme ora nı 59 69 70 70

% temettü veri mi 1.8 2.0 2.5 3.2

F/K 33.4 35.0 27.7 22.2

FD/VAFÖK 22.4 21.6 17.1 13.8

F/DD 13.8 12.0 10.0 8.4

45.45 56.42 24%

ENDEKSİN ÜZERİNDE

(10)

Emlak Konut GYO

10

Emlak Konut’un hisse performansının yeni ihale açıklamaları ile ilişkili olduğunu düşünüyoruz. Her ne kadar Emlak Konut genel seçim sonrasında endekse göre en kötü perfromans sergileyen hisseler arasında olsa da biz şirketin iş modelinin güçlü ve seçim belirsizliğinden bağımsız olduğunu düşünüyoruz. Bu bağlamda yılbaşından bu yana yapılan sekiz ihalede şirket 6.1 milyar TL gelir garantisi elde etmiştir. Tamamlanan ihaleler, şirketin 2015 yılı için %20’lik satış büyüme beklentisi konusunda güven vermektedir. Emlak Konut düşük riskli iş modeli, likit bilançosu ve düşük çarpanlarda işlem görmesi nedeniyle en beğendiğimiz hisseler arasında yer almaktadır.

Aylık açıklanan ön satışların beklentilerin üzerinde gelmesi, mortgage faizlerinin düşük seyretmesi ve yeni açıklanacak ihaleler hisse performansı için destekleyici faktörler olabilir.

Riskler

Genel makroekonomik görünüme ilişkin olası olumsuz beklentiler hisse için risk oluşturabilir.

Değerleme

Emlak Konut için hedef fiyatımız olan 3.37TL %35 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.

EKGYO Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

FD (TLmn) 8,634

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 2,331 1,805 1,883 2,463

% büyüme 132.1 -22.6 4.3 30.8

VAFÖK 909 657 615 997

% ma rj 39.0 36.4 32.7 40.5

Net Ka r 1,061 954 697 1,082

% ma rj 45.5 52.9 37.0 43.9

Temettü 467 367 279 433

% ödeme ora nı 44 38 40 40

% temettü veri mi 4.9 3.9 2.9 4.6

F/K 9.0 10.1 13.8 8.9

FD/VAFÖK 9.5 1.1 1.1 1.0

F/DD 1.1 1.1 1.0 1.0

2.50 3.37 35%

(11)

TAV Havalimanları

11

Döviz cinsinden gelir yapısı ve şirketin yönetimindeki havalimanlarındaki yolcu büyüme potansiyeli güçlü yönlerindendir. Üçüncü Havalimanı Projesi’nin tam anlamıyla tamamlanıp şehre entegre hale gelişinin TAV’ın İstanbul Atatürk Havalimanı kira süresinin dolacağı 2021’e kadar gerçekleşebileceğini düşünmüyoruz. Havalimanını ana aktarma merkezi olarak kullanan THY’nin büyüme planlarını da göz önüne aldığımızda havalimanı ve çevresindeki bölgenin kapasite yatırımlarıyla daha anlamlı hale getirilebileceğini düşünüyoruz.

Yeni ihaleler, Üçüncü Havalimanı Projesindeki gecikmeler

THY’nin geniş gövdeli uçaklarının filoya katılımı ve Mayıs yolcu verilerinde gözlemlenen düzelme önemlidir.

TAVHL Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Net Borç (TLmn) 2,805

FD (TLmn) 10,688

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 2,190 2,744 3,011 3,519

% büyüme 17.0 25.3 9.7 16.9

VAFÖK 785 1,048 1,144 1,484

% ma rj 35.9 38.2 38.0 42.2

Net Ka r 335 634 684 777

% ma rj 15.3 23.1 22.7 22.1

Temettü 199 306 335 381

% ödeme ora nı 59 48 49 49

% temettü veri mi 2.5 3.9 4.2 4.8

F/K 23.5 12.5 11.6 10.2

FD/VAFÖK 13.6 10.2 9.3 7.2

F/DD 4.5 3.8 3.2 2.7

21.70 21.50 -1%

ENDEKSE PARALEL

(12)

Coca Cola İçecek

12

Şirketin performansı, 2014’ün özellikle ikinci yarısında Türkiye’deki satış hacmindeki baskı ve fiyat artışında yaşadığı sıkıntılarla birlikte yavaşlayan yurtdışı operasyonları büyümesinin de etkisiyle son bir yılda piyasanın %19 altında gerçekleşmiştir. Halihazırda Türkiye hacimleri baskı altında olsa da averaj fiyatlamadaki gelişmeler, marjlar açısından olumludur. Bunun hisse performansı için önemli bir katalist olacağını öngörüyoruz.

Güçlü Türkiyer operasyonları, Rusya krizinin de etkisiyle baskı altında olan ileri gelen Türki Cumhuriyetlerdeki (Kazakistan, Azerbaycan) büyümedeki yavaşlamanın etkisini azaltması açısından mühimdir. Hammadde fiyatlarının seviyesi ve koruma işlemleri marjlara destek olmaktadır.

Uzun vadede özellikle yurtdışı operasyonlarının nispeten daha kuvvetli büyümesi gelecekte yurtdışı operasyonlarının konsolide finansallardaki payını artıracaktır. Şirket, büyüme potansiyeli ve yüksek Pazar payıyla operasyonları olan birçok ülkede pazar lideridir.

Türki Cumhuriyetlerin ekonomilerindeki durgunluğun beklenenden önce düzelmesi, Kuzey Irak operasyonlarının eski seyrine dönmesi.

USD cinsinden açık pozisyonu finansal giderler sebebiyle net kar üzerinde baskı yaratmaktadır.

CCOLA Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

FD (TLmn) 13,316

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 5,186 5,985 7,109 8,333

% büyüme 16.6 15.4 18.8 17.2

VAFÖK 886 943 1,146 1,406

% ma rj 17.1 15.8 16.1 16.9

Net Ka r 489 315 356 634

% ma rj 9.4 5.3 5.0 7.6

Temettü 85 100 71 127

% ödeme ora nı 17 32 20 20

% temettü veri mi 0.8 0.9 0.7 1.2

F/K 22.4 34.9 30.9 17.4

FD/VAFÖK 15.0 14.1 11.6 9.5

F/DD 4.2 3.6 3.3 2.8

43.00 53.28 24%

(13)

Enka İnşaat

13

ENKAI Rusya’daki gayrimenkul yatırımlarına rağmen istikrarlı karlılık rakamları ve nakit seviyesi ile bu ortamda güçlü kalmaya devam ediyor. Rusya ekonomisinin 2015 yılında daralması beklentisi ve petrol fiyatlarındaki gerilemenin ENKAI üzerine olumsuz etkilerini hedef fiyatımıza yansıttık. Bu olumsuzlukları da içeren hedef fiyatımız 6.00 TL ile %19 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.

Taahhüt tarafında Irak’ta yeni işler almaya devam etmesini beklediğimiz ve 2.8 milyar dolarlık güçlü nakit pozisyonu bulunan ENKAI’yi portföyümüzde tutmaya devam ediyoruz.

Taahhüt tarafında yeni iş sözleşmeleri ve iş miktarına gelecek katkı şirket için olumlu olacaktır. Bunun yanında açıklanacak finansallarda marjların beklentiler paralelinde veya daha üzerinde gelmesi olumlu olacaktır. Diğer taraftan jeopolitik risklerin azalması da şirketi olumlu etkileyebilir.

Sektörün genel durumu itibarıyla dönemsel olarak bazı projelerden kaynaklı bir seferlik zararlar oluşabilmektedir. Bu da o çeyrekte şirketin karlılığına olumsuz etki yapabilir. Özellikle Libya’da son aylardaki gelişmeler sonrasında bu projeden bir zarar söz konusu olabilir. Diğer taraftan jeopolitik riskler her zaman iş yapılan ülkelerde şirketin risk altında kalmasına neden olabilir. Rusya’daki durumun daha da kötüleşmesi şirkete olan ilgiyi azaltarak hisse performansına olumsuz etki yapabilir.

Değerleme

Şirket için yapmış olduğumuz değerleme hisse başına 6.00TL hedef fiyata işaret ediyor. Şirketi %19’luk artış potansiyeli ile portföyümüzde tutuyoruz.

ENKAI Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

NAD (TL) 10,482

Pri m (İs konto) 74%

Net Borç (TRLmn) -6,309

EV (TRLmn) 11,907

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 12,288 12,728 12,979 13,802

% büyüme 19.3 3.6 2.0 6.3

VAFÖK 1,951 1,929 1,820 1,930

% ma rj 15.9 15.2 14.0 14.0

Net Ka r 1,247 1,441 1,262 1,359

% ma rj 10.1 11.3 9.7 9.8

Özs erma ye Ka rl ıl ığı 11.9 11.1 8.3 7.9

Temettü 560.0 300.0 261.0 276.5

% ödeme ora nı 45 21 21 20

% temettü veri mi 3.1 1.6 1.4 1.5

F/K 14.6 14.0 16.0 14.9

F/DD 1.5 1.3 1.1 1.0

ENDEKSİN ÜZERİNDE 5.06 6.00 19%

(14)

Doğuş Otomotiv

14

DOAS 2015 yılı ilk çeyreğinde net karını yaklaşık 4 kat artırarak çok güçlü sonuçlar açıkladı. Şirketin faaliyet kar marjı %6'nın üzerine çıkarak 3 puanın üzerinde artış kaydetti. 2015 yılı için bizim karlılık tahminimiz daha temkinli olarak %5.0 seviyesinde bulunuyor. Şirket hedefi ise 2015 ve sonrası için %6 ve üzerinde marj elde etmek olarak paylaşıldı. Buna göre tahminlerimize yukarı yönlü risk olduğu söylenebilir. 2015 yılı için satış adetlerinde %20 artış öngörüyoruz. Uzun vadede VW ile kurulan ilişkinin uluslararası pazarlarda yeni yatırımlara izin vermesi büyüme potansiyelini destekleyecektir.

DOAS için tavsiyemizi Endeksin Üzerinde Getiri olarak koruyoruz.

Çeyreksel sonuçlar, aylık satış rakamları.

İç talepteki ani daralma ve sert kur hareketleri DOAS için risk olabilir.

Değerleme

DOAS için 20.3 TL olan hedef fiyatımıza göre %36 yükseliş potansiyeli öngörüyoruz.

DOAS Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

FD (TLmn) 2,979

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 6,603 7,693 9,700 10,820

% büyüme 28.6 16.5 26.1 11.6

VAFÖK 306 357 485 531

% ma rj 4.6 4.6 5.0 4.9

Net Ka r 224 252 337 349

% ma rj 3.4 3.3 3.5 3.2

Temettü 220 150 253 261

% ödeme ora nı 98 60 75 75

% temettü veri mi 6.7 4.6 7.7 8.0

F/K 14.6 13.4 10.0 9.7

FD/VAFÖK 9.7 8.3 6.1 5.6

F/DD 2.9 2.7 2.3 2.2

14.90 20.30 36%

(15)

Aygaz

15

Aygaz’ın LPG segmenti özellikle ekonomideki volatiliteden etkilenmeyerek sabit bir getiri yaratıyor.

Oto segmenti LPG satışlarındaki artış sürerken tüplü satışlar ise gerilemeye devam ederek toplam LPG satışlarının korunmasını sağlıyor. Şirket aynı zamanda ortalama %5’ler civarında bir temettü verimi sağlıyor. Aygaz’ın aynı zamanda YKBNK ve TUPRS’taki payları ise şirketin değerlemesini yukarı çekerken ileride olası bir yatırım kararında şirkete potansiyel bir kaynak yaratabilir.

Olası İGDAŞ özelleştirmesi ve/veya kapalı otoparklara LPG kullanan araçların kullanmasına izin verilmesi şirkete olan ilgiyi artırabilir.

Piyasada denetleyici kurumların marjlar üzerine baskı yaratması sektördeki şirketlerin karlılıklarını olumsuz etkileyebilir.

Değerleme

AYGAZ için 10.87 TL hedef fiyat ile %9 artış potansiyeli bulunuyor.

AYGAZ Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Net Borç (TLmn) 204

FD (TLmn) 1,396

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 6,005 7,061 5,949 6,899

% büyüme 7.5 17.6 -15.7 16.0

VAFÖK 254 202 284 298

% ma rj 4.2 2.9 4.8 4.3

Net Ka r 205 218 292 322

% ma rj 3.4 3.1 4.9 4.7

Temettü 175 100 200 249

% ödeme ora nı 85 46 69 77

% temettü veri mi 5.8 3.3 6.7 8.3

F/K 14.6 13.8 10.3 9.3

FD/VAFÖK 5.5 6.9 4.9 4.7

F/DD 1.3 1.3 1.2 1.1

10.00 10.87 9%

ENDEKSE PARALEL

(16)

Adana Çimento

16

Adana Çimento, çimento sektöründeki en beğendiğimiz hisse. Şirket düşük değerleme çarpanları, yüksek temettü verimliliği ve likit bilançosuyla ön plana çıkıyor. ADANA 2014 yılı karından Aralık’ta hisse başına 0.66TL temettü dağıtacaktır. Bu da yaklaşık %10 temettü verimine denk gelmektedir. Önümüzdeki sene için makro beklentilerimiz doğrultusunda çimento talebinin ve dolayısıyla fiyatların güçlü seyrini sürdürmesini bekliyoruz. İlk çeyrek sonuçları, yüksek seyreden çimento fiyatlarının şirketin yüksek marjlarının devamlılığı konusunda destekleyici olduğunu göstermiş oldu.

Akdeniz Bölgesi’nde yeni gelebilecek çimento yatırımları çimento fiyatları açısından risk olabilir.

Değerleme

ADANA 5.7x olan 2015 FD/FAVÖK oranıyla araştırma kapsamımızdaki çimento şirketleri arasında en düşük çarpanlarda işlem gören hisse olarak göze çarpıyor.

ADANA Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Pi ya s a Değeri ($mn) 202

FD (TLmn) 794

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 396 440 461 481

% büyüme 36.6 11.0 5.0 4.3

VAFÖK 98 142 139 139

% ma rj 24.7 32.2 30.2 28.9

Net Ka r 68 143 122 119

% ma rj 17.1 32.5 26.4 24.8

Temettü 34 58 59 58

% ödeme ora nı 93 76 90 90

% temettü veri mi 6.1 10.5 10.7 10.5

F/K 15.2 7.2 8.4 8.6

FD/VAFÖK 8.1 5.6 5.7 5.7

F/DD 1.6 1.4 1.4 1.3

6.30 8.40 33%

(17)

Brisa

17

Brisa hisseleri Ocak ayında gördüğü en yüksek seviyeye kıyasla yaklaşık %28 değer kaybı yaşarken, bu düşüş sonrası hissenin F/K çarpanları 2015/2016 yılları için sırasıyla 11.2x ve 9.6x'ye gerilemiştir.

Mevcut çarpanlar yurtdışı benzer şirketlere kıyasla %10 iskontoya işaret ederken, hisse son 1.5 sene içerisinde benzer şirket çarpanlarına göre ortalama %18 primli işlem görmüştü. Bu nedenle mevcut fiyat seviyesinin iyi bir fırsat sunduğunu düşünüyoruz ve tavsiyemizi Endeksin Üzerinde Getiri'ye yükselttik. Brisa’nın zayıf 1Ç sonuçlarının geçici olduğunu düşünüyoruz. Şirket yönetiminin tüm yılda faaliyet karında %6-8 büyüme öngörüyor olması bu fikrimizi desteklemektedir.

Çeyreksel sonuçlar, hammadde fiyatlarındaki hareketler.

Maliyetlerdeki değişiklik (hammadde ve/veya kur kaynaklı), rekabet ve iç talep büyümesi olası riskler arasındadır.

Değerleme

Hedef fiyatımız olan 10.4 TL'ye göre Brisa hisselerinde %33 yükseliş potansiyeli öngörüyoruz.

BRISA Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Net Borç (TLmn) 991

FD (TLmn) 3,371

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 1,489 1,693 1,885 2,255

% büyüme 4.6 13.7 11.3 19.6

VAFÖK 251 328 360 436

% ma rj 16.9 19.4 19.1 19.4

Net Ka r 144 186 213 248

% ma rj 9.7 11.0 11.3 11.0

Temettü 119 151 153 177

% ödeme ora nı 83 81 72 72

% temettü veri mi 5.0 6.3 6.4 7.5

F/K 16.5 12.8 11.2 9.6

FD/VAFÖK 13.4 10.3 9.4 7.7

F/DD 4.2 3.9 3.6 3.1

7.80 10.40 33%

(18)

Selçuk Ecza

18

İlaç pazarında son yıllarda gözlenen fiyat indirimlerinin sona erdiğini düşünüyoruz. 2015 yılı ilk çeyreğinde ilaç pazarının çift haneli büyümesi bu görüşü desteklemektedir. Ayrıca Haziran ayı itibariyle Sağlık Bakanlığı’nın 2009 yılından beri değişmeyen ve ilaç fiyatlarını belirlemede kullanılan Euro/TL kurunu %2 yükseltmesi ciro büyümesini destekleyecektir. Selçuk Ecza ayrıca yapılan bu düzenleme nedeniyle tahminimize göre yaklaşık 10 mn TL stok karı elde edecektir. Benzer kur düzeltmelerinin önümüzdeki dönemlerde devam edebileceğini düşünüyoruz. Uzun vadede Türkiye ilaç pazarının ülke nüfusunun yaşlanması, artan kronik hastalık oranları, yükselen gelir potansiyeli ve iyileşen sağlık sistemi sayesinde %7-10 bandında sürdürülebilir büyüme göstermesini bekliyoruz.

Temettü kararları, çeyreksel sonuçlar, regülasyon değişiklikleri.

Aşağı/Yukarı Yönlü Riskler Regülasyon değişiklikleri.

Değerleme

Selçuk Ecza için hedef fiyatımız olan 3.50 TL seviyesine göre %51 yükseliş potansiyeli öngörüyoruz.

SELEC Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

FD (TLmn) 1,173

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 5,238 6,386 6,950 8,033

% büyüme 6.9 21.9 8.8 15.6

VAFÖK 160 163 200 267

% ma rj 3.1 2.6 2.9 3.3

Net Ka r 152 165 189 249

% ma rj 2.9 2.6 2.7 3.1

Temettü 34 38 50 53

% ödeme ora nı 22 23 26 21

% temettü veri mi 2.4 2.6 3.5 3.7

F/K 9.5 8.7 7.6 5.8

FD/VAFÖK 7.3 7.2 5.9 4.4

F/DD 1.0 0.9 0.8 0.7

2.32 3.50 51%

(19)

Halk GYO

19

Halk GYO yatırımcılara hem sabit kira geliri hem de devam eden konut ve ofis yatırımlarıyla büyüme sunuyor. Şirketin halihazırda kira geliri yarattığı, çoğunluğu İstanbul'da olmak üzere 21 binası bulunmaktadır. Şu anda 51bin m2 olan kiralanabilir alanın 2019'da İstanbul Finans Merkezi projesinin bitmesiyle 325bin m2'ye yükselmesini bekliyoruz. Kira geliri elde edilen binaların %85'inden fazlası Halkbank ve iştiraklerine kiralanmış olup bu durum yüksek doluluk oranlarının devamlılığı konusunda güvence vermektedir. İFM projesi tamamlandığında, şirketin 2014'te yarattığı kira gelirlerinin 4.3 katına çıkmasını bekliyoruz. 2014'te olduğu gibi, devam eden konut projelerinden satışlar, gelirleri desteklemeye devam edecektir. Bakırköy Referans Projesi ve Eskişehir Panorama projesi satışlarının katkısıyla 2015'te gelirlerin %47 ve net karın %33 artmasını bekliyoruz.

İstanbul Finans Merkezi’ne ilişkin haber akışı ve beklentilerin üstüne gelen çeyrek finansalları hisse performansını destekleyecektir.

Aşağı Yönlü Riskler

Makro ekonomik ortamda ve gayrimenkul sektöründe yaşanabilecek olumsuzluklar varlık fiyatlarını ve kira değerlerini aşağı çekebilir. Bunun yanında, faiz oranlarında artış, devam eden projelerin inşaatlarında ya da satışlarda yaşanabilecek gecikmeler ve 2015'te gelir ve net karın beklentimizin altında gelmesi gibi faktörler diğer riskler olarak sıralanabilir.

Değerleme

Hisse cari fiyatlarda, hedef fiyatımız olan 2.03 TL'ye göre %81 yükseliş potansiyeline işaret etmektedir.

HLGYO Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Net Borç (TLmn) 47

FD (TLmn) 829

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 59 87 127 127

% büyüme 118.3 48.0 47.1 -0.6

VAFÖK 37 63 85 87

% ma rj 62.8 72.4 66.5 68.6

Net Ka r 32 61 82 77

% ma rj 53.9 70.8 64.1 60.6

Temettü 3 6 0 0

% ödeme ora nı 10 10 0 0

% temettü veri mi 0.4 0.8 0.0 0.0

F/K 24.8 12.5 9.4 10.0

FD/VAFÖK 22.6 0.9 0.8 0.8

F/DD 1.0 0.9 0.8 0.8

1.12 2.03 81%

(20)

20

Tercih Edilmeyen

(21)

Ereğli

21

Hisseyi neden tercih etmiyoruz?

Yılbaşından bu yana sıcak haddelenmiş yassı çelik fiyatlarının %15 düşüş göstermesi ve 2014 ortalamasına göre de %20 aşağıda olması sebebiyle, bu yıl şirketin gelirlerinin Dolar bazında %21 düşmesini öngörüyoruz. Hammadde fiyatlarında da aşağı yönlü trend devam ediyor olsa da sabit ve yarı sabit giderlerin düşen gelirler içindeki payının artması ile faaliyet kar marjının 2014’teki rekor sayılabilecek %22 seviyesinden %18’e gerilemesini bekliyoruz. Spot çelik fiyatlarıyla şirketin realize olan fiyatları arasında iki aylık bir zaman farkı düşünüldüğünde, şirketin daha düşük çelik fiyatlarını hissedeceği 2. çeyreğin birinci çeyreğe göre daha olumsuz olmasını bekliyoruz.

Şirket 26 Mayıs’ta hisse başına 0.4TL temettü dağıttı. Dağıtılan yüksek temettü hissenin endekse göre son iki ayda %12 daha iyi performans sergilemesini sağladı. Bu yıl %9 olan temettü veriminin önümüzdeki yıl %5’e düşmesini bekliyoruz. 2014 sonundan bu yana Türkiye’ye ithal edilen çelik miktarındaki ciddi artış yurtiçi fiyatlamada baskı yaratabilir. Özellikle, Çin’den ithal edilen toplam çelik 2015 öncesinde aylık ortalama 36mn Dolar seviyesindeyken, 2015’te 100mn Dolar’ın üstüne çıktı. Her ne kadar ithal çelik Erdemir’in ürün ve servis kalitesi düşünüldüğünde Erdemir’in ürünlerinin ikamesi olmasa da bu durum yurtiçi fiyatlamada baskı yaratabilir.

Değerleme

Hisse başına 4.7TL hedef fiyatımız %10 yükseliş potansiyeline işaret ediyor.

EREGL Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

FD (TLmn) 16,808

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 9,772 11,487 10,976 11,682

% büyüme 2.1 17.5 -4.5 6.4

VAFÖK 1,940 2,525 1,988 2,095

% ma rj 19.9 22.0 18.1 17.9

Net Ka r 919 1,601 1,028 1,088

% ma rj 9.4 13.9 9.4 9.3

Temettü 820 1,477 866 879

% ödeme ora nı 89 92 84 81

% temettü veri mi 5.5 9.9 5.8 5.9

F/K 16.3 9.3 14.5 13.7

FD/VAFÖK 8.7 6.7 8.5 8.0

F/DD 1.8 1.4 1.3 1.2

4.27 4.70 10%

ENDEKSİN ALTINDA

(22)

Teknosa

22

Hisseyi neden tercih etmiyoruz?

Şubat 2014’te yürürlüğe giren telekom ürünlerinde taksiti kaldıran ve diğer bazı ürünlerde taksitlere üst limit koyan yasa, zayıf tüketici güveni ve rekabet gibi etkenlerin şirketin 1Q15 finansallarında baskı yaratmaya devam ettiğini gördük.

Rekabet, zayıf talebi canlandırma amaçlı harcamalar marjlar üzerinde baskı yaratmıştır.

Şirket için konservatif olan tahminlerimizdeki yükseliş potansiyeline rağmen katalist anlamında kısa vadede sıkıntılı olduğunu, ciro tarafındaki baskının ikinci çeyrekte de devam edebileceğini öngörüyoruz.

Özellikle e-ticaret kısmında şirket satın almaları Aşağı/Yukarı Yönlü Riskler

İç talep ve tüketici güveninde kalıcı iyileşme, TL’nin değerlenmesi

TKNSA Fi ya t (TL) Hedef Fi ya t (TL) Yükseliş Potansiyeli

Net Borç (TLmn) 16

FD (TLmn) 772

TL mn 2013 2014 2015T 2016T

Net Sa tışl a r 2,957 3,016 3,366 3,908

% büyüme 26.7 2.0 11.6 16.1

VAFÖK 130 79 99 118

% ma rj 4.4 2.6 3.0 3.0

Net Ka r 57 -20 12 25

% ma rj 1.9 -0.7 0.4 0.6

Özs erma ye Ka rl ıl ığı (%) 25.3 -10.6 6.4 11.2

Temettü 44 16 20 28

% ödeme ora nı 78 -80 163 111

% temettü veri mi 5.9 2.1 2.6 3.7

F/K 13.3 n.m 60.6 29.5

FD/VAFÖK 6.0 9.8 7.8 6.5

F/DD 3.0 4.0 4.0 3.8

6.87 10.15 48%

ENDEKSE PARALEL

(23)

Uyarı

Değerleme Yaklaşımı

Değerleme yöntemi olarak çoğunlukla İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) ve Uluslararası Eş Grup Karşılaştırması yöntemleri kullanılırken, Temettü Verimi, Gordon Büyüme Modeli ve Yenileme Değeri metodu da uygun olan durumlarda kullanılmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin Araştırma Bölümü analistleri, değerlemelerinde tek bir yönteme bağlı kalabilecekleri gibi; kendi yorumlarına göre, çeşitli ağırlıklandırmalar yaparak birden çok değerleme yöntemini de bir arada kullanabilmektedirler. İMKB-100’ün “Beklenen Piyasa Getirisi”, araştırma kapsamındaki şirketlerin, halka açıklık oranlarına karşılık gelen piyasa değerleri üzerinden bulunan hedef getirilere göre hesaplanmaktadır. Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin araştırma kapsamındaki şirketlerin piyasa değeri, yaklaşık olarak İMKB’nin toplam piyasa değerinin %80’ine karşılık gelmektedir.

Derecelendirme Metodolojisi

Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş, araştırma kapsamındaki her şirketi aşağıdaki kriterlere göre derecelendirmektedir:

Bir hissenin hedef değeri, performans dönemimiz olan 12 aylık süre sonunda, analistin ulaşmasını beklediği değeri ifade eder. Hedef getirisi, 12 aylık dönem sonundaki “Beklenen Piyasa Getirisi”nin en az %10 üzerinde olan hisselere ENDEKSİN ÜZERİNDE GETİRİ tavsiyesi verilir. Hedef getirisi

“Beklenen Piyasa Getirisi”nin %10’unundan az olan hisselere ENDEKSİN ALTINDA GETİRİ tavsiyesi verilirken; ENDEKSE PARALEL tavsiyesi ise, hedef getirisi ile Beklenen Piyasa Getirisi arasında +/- %10’luk bant içerisinde kalan hisselere verilen öneridir.

Oyak Yatırım Menkul Değerler A.Ş. analistleri, şirketlerle ilgili gelişmelere paralel olarak değerlemelerini gözden geçirir ve gerekli görüldüğü anlarda hisselerle ilgili tavsiyelerini değiştirebilirler. Bununla beraber, bazı zamanlarda, bir hissenin hedef getirisi, fiyatlardaki dalgalanmalara bağlı olarak, öngördüğümüz derecelendirme aralıklarının dışına çıkabilir. Bu gibi durumlarda, analist tavsiyesini değiştirmeyebilir.

Uyarı Metni

Bu raporda yer alan bilgiler OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş.'nin Araştırma Bölümü tarafından bilgi verme amacıyla hazırlanmış olup herhangi bir hisse senedinin alım satımına ilişkin bir teklif içermemektedir. Veriler, güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu bilgilerin ticari amaçlı kullanılmasından doğabilecek zararlardan OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. İşbu rapordaki tüm görüş ve tahminler, söz konusu rapor tarihiyle OYAK Yatırım Menkul Değerler A.Ş. Araştırma Bölümü’ne ait olup diğer OYAK Grubu şirketlerinin görüş ve tahminlerini temsil etmemektedir. Bu rapordaki tüm görüş ve bilgiler önceden haber verilmeksizin değiştirilebilir.

OYAK Yatırım ve diğer grup şirketleri bu raporda adı geçen şirketlerin hisselerinde pozisyon sahibi olabilir veya işlem yapabilir. Ayrıca, yatırımcılar bu raporda adı geçen şirketlerle OYAK Yatırım ve diğer grup şirketlerinin yatırım bankacılığı ve/veya diğer iş ilişkileri içinde olabileceğini veya bu tür iş fırsatları arayışında olabileceğini kabul ederler.

OYAK Yatirim Menkul Degerler A.S. www.oyakyatirim.com.tr Akatlar Ebulula Cad F-2 C-Blok Levent 34335 İstanbul

arastirma@oyakyatirim.com.tr +90 212 319 12 00