Kontrol DeğiĢkeni

AraĢtırmaya kontrol değiĢkeni eklemekteki amaç, aĢırı güven literatürünü göz önünde bulundurarak hem aĢırı güven davranıĢında etkili olan değiĢkenleri hem de firma değerini etkileyen değiĢkenleri araĢtırmaya eklemektir. Ayrıca yönetici aĢırı güveninin firma değeri üzerindeki etkisini belirlemeye çalıĢırken diğer değiĢkenlerin (aĢırı güven dıĢındaki) de analize eklemesinin daha sağlıklı sonuçlar vereceği düĢünülmektedir. Kontrol değiĢkenleri belirlenirken literatür dikkate alınmıĢ ve Baker, Dutta, Saadi ve Zhu (2012) çalıĢmasında olduğu gibi birleĢme ve satın alma öncesi yıla ait veriler dikkate alınarak hesaplanmıĢtır.

147

AraĢtırmaya eklenen kontrol değiĢkenleri yöneticinin nakit akıĢ duyarlılığı, firma büyüklüğü, karlılık, kaldıraç, F/K oranı ve PD/DD oranıdır.

1976 tarihli Jensen ve Meckling çalıĢmasında, yöneticilerin hissedarların menfaatleri yerine kendi menfaatlerine uygun kararlar alabileceklerini önermektedir (Jensen ve Meckling 1976‘dan akt. Brown ve Sarma, 2007: 358). Yöneticilerin hissedar menfaatleri yerine kendi çıkarları doğrultusunda alacakları kararlara örnek olarak bir firmada gerçekleĢtirilen birleĢme ve satın almalar verilebilir. 1989 Shleifer ve Vishny çalıĢmasında, firmalarda gerçekleĢtirilen bazı satın almaların, birleĢme ve satın alma gerçekleĢtiren yöneticilerin firmanın kendilerine olan bağımlılığını artırmak için yapıldığını tespit edilmiĢtir (Shleifer ve Vishny 1989‘dan akt. Borghgraef, 2014:3).

Malmendier ve Tate (2004) çalıĢmasında kurumsal yatırım kararları ve yönetici özellikleri arasında kurulan iliĢkiye göre, aĢırı güvenli yöneticilerin firmada çok fazla iç fon olmaması durumunda yatırım kararını durdurabilecekleri ifade edilmiĢtir.

Yapılan literatür incelemesi sonucunda birleĢme ve satın almalarda firmada yaratılan nakit akıĢlarının yönetici aĢırı güvenini etkilemesi ve birleĢme ve satın alma kararlarının alınmasına neden olması dolayısıyla nakit akıĢları araĢtırmaya kontrol değiĢkeni olarak eklenmiĢtir. ÇalıĢmada nakit akıĢları birleĢme ve satın alma öncesi yıl verileri dikkate alınarak ve Ali ve Anis (2012) çalıĢmasından yola çıkarak aĢağıdaki gibi hesaplanmıĢtır.

Nakit AkıĢları = (Net Kar + Amortisman) – Kar Payları

Yöneticiler büyük firmalarda küçük firmalara göre daha fazla risk alabilirler (Goel ve Thakor, 2002). Çünkü büyük firmalarda borçlanma

148

küçük firmalara nazaran daha az maliyetli olmakta ve daha az iflas ihtimaline neden olmaktadır. Bu durum yöneticilerin alacakları kararlarda daha riskli yatırımları kabul etmelerine neden olabilir. 2013 Ferris, Jayaram ve Sabherwal çalıĢmasına göre, firma büyüklüğü birleĢme ve satın almalarda yönetici tekliflerini istatistiksel olarak olumlu yönde etkilemektedir (Ferris, Jayaram ve Sabhereal 2003‘den akt. Kilian ve Schindler, 2014: 28).

Firma büyüklüğü yöneticilerin birleĢme ve satın almaya karar vermelerinde etkili olduğundan araĢtırmaya kontrol değiĢkeni olarak dahil edilmiĢtir. Toplam varlıkların veya toplam satıĢların doğal logaritması, genellikle her firmanın büyüklüğü için bir vekil olarak kabul edilmektedir. Firma büyüklüğü hesaplamasında birleĢme ve satın alma öncesi yılsonu verisinden faydalanılmıĢtır. Bu çalıĢmada firma büyüklüğü aĢağıdaki gibi hesaplanmıĢtır.

Firma Büyüklüğü = Toplam Varlıkların Logaritması

Bir firmalarda yatırım kararı alırken firma karlılığı bu kararın alınmasında etkili olmaktadır. Karlılık dolayısıyla oluĢan içsel kaynaklar yöneticileri yatırım yapmaya sevk edebilir. Bu nedenle birleĢme ve satın alma kararı alan yöneticilerin firma karlılıklarından etkilenmeleri söz konusu olabilir. BirleĢme ve satın alma kararı bir varlık edinimi olduğundan aktif karlılığının incelenmesi önemlidir.

Aktif karlılığı, firmaların ulaĢmıĢ oldukları büyüklük ile sağladıkları verimin ölçülmesinde kullanılan ve firmaların edinmiĢ oldukları tüm varlıkların (yapılan maddi ve finansal yatırımlar dahil olmak üzere) hangi oranda etkin kullanıldığını gösteren bir performans ölçütüdür (Gökbulut, 2009: 60). Ayrıca, aktif karlılığı oranı, aktiflerin nakit fazlası oluĢturmak için ne kadar verimli kullanıldığını da gösterir. Bu açıdan iĢletme yönetimi değerlendirilirken de kullanılır (Kepez, 2006: 94).

149

ÇalıĢmada yatırım kararlarını temsilen firmaların karlılığını belirlemek için aktif karlılık oranı kullanılmıĢtır.

Aktif Karlılığı (ROA) = Net Kar/ Toplam Aktifler

formülü ile hesaplanmıĢtır. Hesaplamada birleĢme ve satın alma öncesi yıla ait veriler kullanılmıĢtır.

Kilian ve Schinder (2014) çalıĢmalarında kaldıraç oranının yöneticiler tarafından alınan ve firma değerinde azalmaya neden olabilecek birleĢme ve satın almaları önlemede önemli rol oynayabileceği bulunmuĢtur. Ayrıca araĢtırmada yüksek kaldıraç derecesine sahip firmalarda yöneticilerin daha az aĢırı güvenli davrandıkları sonucu elde edilmiĢtir.

Firmadaki kaldıraç oranı artıkça yöneticilerin aĢırı güvenli davranıĢ sergilemeleri ve birleĢme ve satın alma gerçekleĢtirme olasılıkları azalmaktadır. AĢırı güvene dayalı olarak gerçekleĢtirilecek bir birleĢme ve satın alma ise firma değerini etkileyeceğinden kaldıraç oranı araĢtırmaya kontrol değiĢkeni olarak eklenmiĢtir.

Kaldıraç oranı, yabancı kaynakların varlıklar toplamına oranlanması ile elde edilmektedir ve iĢletmenin sermaye yapısının ne kadarlık bir bölümünün kredi verenler tarafından finanse edildiğini göstermektedir (Ġskenderoğlu, Karadeniz ve Ayyıldız, 2015: 92). Kaldıraç oranı değiĢkeni birleĢme ve satın alma öncesi yıla ait toplam borçların toplam varlıklara bölünmesi sonucu elde edilmiĢtir.

Kaldıraç Oranı = Toplam Borçlar/Toplam Varlıklar

Firma performansı yöneticilerin alacakları kararlarda etkili olmakta ve firma değerini etkilemektedir. BirleĢme ve satın alma bir yatırım kararı olduğu için yöneticiler bu kararı alırken firmanın performansını göz önünde bulundurabilirler. Ġyi bir performans sergileyen firmaların yöneticileri daha iyimser ve/veya güvenli davranarak yatırım kararı almada daha istekli

150

olabilirler. Bu nedenle firma performans göstergelerinden biri olan Fiyat/Kazanç (F/K) oranı araĢtırmaya kontrol değiĢkeni olarak eklenmiĢtir. F/K oranı bir birim net kar için yatırımcıların ödemeye razı oldukları hisse senedinin piyasa fiyatını gösterir. Taner ve Akkaya (2003) çalıĢmasında F/K oranını aĢağıdaki gibi göstermiĢtir.

F/K = Piyasa Değeri / Net Kar

Firma performansı hakkında bilgi sağlayan oranlardan bir diğeri piyasa değeri defter değeri (PD/DD) oranıdır. Bu oranda F/K oranında olduğu gibi yöneticilerin iyimser ve/veya aĢırı güvenli davranmalarına neden olabileceğinden ve firma değeri üzerinde etkisi olabileceği düĢünüldüğünden araĢtırmaya kontrol değiĢkeni olarak eklenmiĢtir. Taner ve Akkaya (2013) çalıĢmasında PD/DD oranı hesaplaması aĢağıdaki gibidir.

PD/DD = Piyasa Değeri / Özsermaye

BirleĢme ve satın alma gerçekleĢtiren yöneticilerin aĢırı güveni ve firma değeri üzerine etkisini belirlemek için araĢtırmada kullanılan değiĢkenler ve hesaplamalarına ait bilgiler aĢağıdaki Tablo 11‘de yer almaktadır.

151

Tablo 11: Çoklu Doğrusal Regresyon Analizinde Kullanılan DeğiĢkenler

Kısaltma DeğiĢkenler Hesaplama

GDF

GiriĢim Değeri

(Hisse Senedi Sayısı X Hisse Senedi Fiyatı) + Net Nakit Net Nakit = Nakit+ Menkul Kıymetler –Toplam Finansal Borçlar

TQF Tobin Q BDF Borsa Değeri Hisse Senedi Sayısı X Hisse Senedi Fiyatı AGD AĢırı Güven

DeğiĢkeni

Demografik özellikleri ile oluĢturuldu.

FBY Firma Büyüklüğü Toplam Varlıkların logaritması KAR Karlılık (ROA) Net Kar / Toplam Aktifler

NA Nakit AkıĢı Net Kar + Amortisman – Kar Payları KAL Kaldıraç Toplam Borçlar / Toplam Varlıklar PDDD PD/DD Piyasa Değeri / Özsermaye

FKO F/K Piyasa Değeri / Net Kar

3.6.2. BirleĢme ve Satın Alma GerçekleĢtirmiĢ Yöneticilerin AĢırı Güven