Avrupa Döviz Kuru Mekanizması Krizi

Avrupa Birliği’nin parasal birlik konusunu kararlaştırdığı Maastricht Anlaşması’na 1992 Haziran ayında Danimarka’nın ret seçeneğini tercih etmesi Avrupa döviz kuru mekanizması içinde kurlar üzerindeki baskıların artmasına neden olmuştur. Bu gelişme sonrasında ilk olarak İtalya’nın bütçe açıklarından dolayı Liret’in destekleneceği düşüncesi Liret üzerinde spekülatif işlemler gerçekleştirilmesine neden olmuştur. Finlandiya ve İsveç ekonomilerinde de gerçekleştirilen spekülatif atakların sonuç vermesi ve İtalyan Lireti’nin baskılara dayanamayarak % 7 oranında devalüe edilmesi spekülatörlerin dikkatini bu kez İngiliz Sterlini’ne yöneltmiştir. Spekülatör George Soros’un krizin tetiğini çekmede Sterlin’deki devalüasyon ihtimalini fark ederek kısa dönemli krediler şeklinde yaklaşık 15 milyar dolarlık kısa pozisyon alması İngiliz Sterlini’ne yönelik atakların sonucunda 16 Eylül 1992’de Bank of England’ın yoğun müdahalelerine rağmen İngiltere’de faiz oranlarının bir günde % 5 oranında yükselmesine neden olmuştur (Pilbeam, 1998: 301).

Avrupa döviz kuru mekanizması (Exchange Rate Mechanism-ERM), 1979 yılından itibaren Avrupa’daki para politikası stratejilerinin belirlenmesinde köşe taşı olmuştur. ERM, sabit ayarlanabilir döviz kuru sisteminden sermaye hareketleri ve üzerindeki kontrollerin kaldırıldığı dar ve istikrarlı hedef bölgelerle karakterize edilen bir sisteme dönüştürülmüştür. 1988’de 7 üye ülke (Almanya, Fransa, Hollanda, Belçika, Danimarka, Lüksemburg ve İtalya) paralarını ayarlanabilir sabit

kur sistemiyle Alman Mark’ına bağlamışlardır. Her üye ülkenin dalgalanma marjı +/- % 2,5 olarak belirlenmiştir. Sisteme 1989’da İspanya, 1990’da İngiltere ve 1992’de Portekiz +/- % 6 marjıyla dahil olmuşlardır. 1987’nin başından itibaren üye ülkeler arasında döviz kurları, faiz oranları ve enflasyon oranları farklılıklarının hızla azalmış olması ve özellikle döviz kuru istikrarının süreceğine dair inancın artması bu ülkelere yönelik yabancı sermaye akımlarını hızlandırmıştır. Sisteme sonradan dahil olan 1987’den beri sürekli yüksek oranlarda büyüyen ve nispeten yüksek enflasyonun yaşandığı İngiltere, İspanya, İtalya gibi ülkelerde sıkı para politikaları faiz oranlarını diğer ERM ülkelerinden farklı kılmıştır. Bu yüksek faiz oranları da yabancı sermaye akımlarını teşvik etmiş ve borçlanma faizi düşük ülkelerden özellikle Almanya’dan borçlanıp bu ülkelerde yatırım yapmaya yönlendirmiştir. Yaklaşık 300 milyar Dolar akışın söz konusu olduğu bu ortamda ilgili ülkelerin paralarındaki aşırı değerlenme cari dengelerin bozulmasına neden olmuştur (Cobham, 1996: 586).

ERM krizini meydana getiren etkenlerden ilki özellikle ABD faiz oranlarına göre yüksek olan Avrupa ülkeleri faiz oranlarının yabancı sermayeyi bu istikrarlı bölgeye çekmesi, ülke paralarının aşırı değerlenmesi ve cari açıkların artmasıdır. İkincisi, Avrupa ülkelerinde krizden önce uygulanan nispeten gevşek maliye politikasıyla sıkı para politikasının sonuçlarının verimli olmamasıdır. Cari açıkları finanse etmede gerekli olan yabancı sermayeyi çekmek için yüksek tutulan faiz oranları yatırım hacmini daraltmış ve resesyona yol açmıştır. Bu durum ayrıca paralarını Mark’a bağlayan diğer Avrupa ülkelerinin de, Almanya’nın bu sıkı para politikalarına uymaları yönündeki dayatmalarıyla resesyona sürüklenmesine neden olmuştur. Bütün bu etkenler çerçevesinde ERM Krizi, sabit döviz kurunun, aşırı değerli paraların, finansal liberalizasyonun, çelişkili politikaların ve uluslararası sermaye piyasalarındaki spekülatif davranışların bir sonucu olarak ortaya çıkmış bir para krizidir (Cobham, 1996: 588).

Batı ve Doğu Almanya’nın birleşmesinin ardından Almanya’da hem büyüme oranları artmış, hem enflasyon oranları yükselmiş hem de faiz oranları artmıştır. Mark’ın özellikle Dolara karşı değer kazandığı bu dönemde cari açıklar önemli derecede artmıştır. Her ne kadar Mark diğer ERM paralarına göre nominal olarak değer kazanmasa da Almanya’daki enflasyonun sistemin içindeki diğer ülkelere göre

daha yüksek olması Markın reel olarak değer kazanmasını sağlamıştır. Bu durumda diğer ERM ülkelerinin devalüasyon yaparak veya daha deflasyonist politikalara yönelerek tepki göstermeleri gerekirken, enflasyon ve işsizliğin artması korkusuyla bu politikalara yönelmeyip kuru sabit tutmaya yönelmeleri bu ülkelerin birbirleri arasında para politikalarının hedefleri açısından çelişkiler olduğunu ortaya çıkarmıştır. Ayrıca Maastricth Anlaşması gereği ülkelerin iki yıl devalüasyon yapamayacakları şartı sermaye hareketlerinin de sınırlandırılamaması anlamında sıkıntılara yol açmıştır. ERM’nin güvenirliliğinin sorgulandığı bu dönemde özellikle İtalya ve İngiltere’de döviz rezervleri önemli ölçüde erimiştir. İngiltere “Kara Çarşamba” olarak adlandırılan günde tüm döviz rezervlerini kaybetmiştir. Finlandiya, parasını dalgalanmaya bırakmak zorunda kalmıştır. 16 Eylül’de İngiltere ERM’den çekilmiştir. Almanya her ne kadar faiz oranlarını düşürdüğünü ilan etse de dalgalanmalar ve devalüasyonlar sürmeye devam etmiştir. Bunun sonucunda Ağustos 1993’de ERM’deki para bandı % 5’ten (+/-% 2,5) % 30’a (+/-% 15) genişletilmiştir (Krugman, 1997: 353).

Krugman’a göre ERM krizinin önem arz eden dört temel yönü vardır. Bunlardan ilki, krizin başlamasında uluslararası spekülatör George Soros’un rolüdür. Soros, sabit döviz kurunun işlemez hale gelmesinde en fazla yarar sağlayacak kişilerin başında gelmekteydi. Kriz öncesinde yaklaşık 15 milyar dolar değerindeki bir kredide kısa pozisyon almış durumdaydı. İkincisi, ERM krizinin, sermaye hareketliliğinin yüksek olduğu bir dünyada, döviz rezervlerinin krizleri önlemede pek etkili olmadığını göstermesidir. Çünkü kriz öncesinde hem İngiltere hem de İtalya merkez bankaları, yeterli döviz rezervlerinin krizleri önlemede pek etkili olmadığının en önemli örnekleri olmuştur. Üçüncüsü, krizin finansal piyasalar tarafından beklenmedik bir kriz olarak görülmesidir. Çünkü hedef paralar arasındaki faiz farklılıkları, krizden bir ay öncesine kadar, yani 1992 Ağustos’una kadar, pek fazla açılmamıştır. Dördüncüsü ise ERM’den çıkan tüm ülke ekonomilerinin, hemen hemen her açıdan, sistemden çıktıktan sonra daha iyi duruma gelmesidir. Özellikle İngiltere’de enflasyon oranında bir artış olmaksızın, işsizlik oranı önemli ölçüde azalmıştır (Krugman, 1997: 357).