Zehirli ilaç (poison pills) olarak adlandırılan bu savunma yönteminin kaynağı hedef şirketin hissedarlarına, şirketin ihraç edeceği yeni hisseleri satın alma hakkı veren varantlara dayanmaktadır. Poison pill’in diğer bir ismi de “right plans”dır. Klasik varant, hak sahiplerine ihraç eden şirketin hisselerini alma hakkı verir. Kontrol değişikliğine karşı savunma önlemi olarak kullanılan poison pill’de ise bu hakkın kullanılması şirket yönetim kontrolünün ele geçirilmesi şartına bağlanmıştır. poison pill’in klasik varantlardan diğer bir farkı ise varantlar, dayanak varlıkları olan hisselerden ayrı olarak işlem görebilirken poison pill’in dayanak varlıkları olan hisselerden ayrı olarak işlem görmemesidir. poison pill, uygulamasının fikir babası şirket ele geçirmeleri alanında avukat olarak çalışan ve yazar Martin Lipton olmuştur. 104
104 Şehirali Çelik, s. 225; Martin Lipton’un Take Over Bids in the Target’s Board Room adlı makalesi bu alanda en fazla tartışma yaratan eserlerden biri olmuştur.
Poison pill’in ABD’de büyük şirketlerde yaygın olarak kullanılmaya başlamasından sonra, özellikle aktivist kurumsal yatırımcılar tarafından poison pill’in ana sözleşmelerden kaldırılması hususunda girişimlerde bulunulmuştur. Bunun neticesinde ana sözleşmesinde poison pill olan S&P 500’e dahil şirketlerin oranı, 2005’te yaklaşık %45 iken 2009’da %20’nin altına
79
düşmüştür. 105 Buna karşın daha küçük şirketlerin, 2000 krizinden sonra şirket
değerlerinin düşmesi üzerine ele geçirilme tehdidine karşı poison pill’i kabul ettikleri gözlemlenmiştir. 106 Aşağıda ABD’de uygulanan poison pill türleri
hakkında bilgi verilmiştir. 107
1. Birleşme Durumunda Birleşilen Şirket Hisselerini Satın Alma Hakkı Veren (“Flip-over”) Poison Pill
İlk poison pill 1983 yılında, Lenox şirketinin Brown Foreman şirketinin kontrolünü ele geçirme girişimi sırasında uygulanmıştır. Lenox, özel bir temettü olarak hissedarlarına imtiyazlı hisse senedi dağıtımında bulunmuştur. Söz konusu imtiyazlı hisse senedi sahiplerine, Lenox’un başka bir şirket ile birleşmesi durumunda, birleşilen şirketin hisselerini piyasa fiyatının yarı fiyatıyla alma hakkı tanımaktadır. Söz konusu alım hakkı, hedef şirketin hisselerinin belirli bir yüzdesinin elde edilmesinin ardından hedef şirketin hisselerini elde eden şirket veya bu şirketin bir iştiraki ile birleşmesi ile kullanılabilir hale gelmektedir. Bu hakka sahip olan hedef şirket hissedarı, bu hakkını kullanarak şirket kontrolünü ele geçiren şirketin hisselerini yarı fiyatıyla satın almaktadır. Bu şekilde kontrolü ele geçiren şirket, önemli bir mali kayba uğramış olmaktadır. 108
Moren v. Household International davasında, söz konusu savunma önleminin, yönetim kurulu üyelerinin özen ve sadakat yükümlülüğüne aykırı düştüğü ve yönetim kurulunun yetkisi dışında olduğu iddiaları yerinde görülmemiştir. 109
105 Lipton, Takeover Law and Practice, s. 13.
Söz konusu savunma önlemlerinin önemli bir açığı, yönetim kontrolünü ele geçiren tarafın hedef şirketi başka bir şirket ile birleştirmemesi durumunda, bu hakkın kullanılamamasıdır. Crown Zellerbach şirketinin yönetim kontrolünün ele geçirilmesinde şirket yönetim kontrolünü ele geçiren James Goldsmit, Crown Zellerbach ile birleşme işlemi gerçekleştirmeyerek söz konusu savunma yöntemini etkisiz hale getirmiştir. Yönetim kontrolünü ele geçiren tarafça birleşme işlemi gerçekleşmemesine rağmen, ihraç edilmiş poison pill halen geçerli
106 Lipton, Takeover Law and Practice, s. 13.
107 Bainbridge, Mergers and Acquisitons, s. 196. Konu ile ilgili olarak bkz. Martin M. Cohen, “Poison Pills” as a Negotiation Tool: Seeking a Cease-Fire in the Corporate Takeover Wars, 1987, Colum. Bus L. Rev.; Şehirali Çelik, s. 221 vd.
108 Bainbridge, Mergers and Acquisitons, s. 197. 109 Bainbridge, Mergers and Acquisitons, s. 197.
80
ve kullanılabilir olduğundan bu durum hedef şirketin kendisi ile işbirliği yapacak tarafları (white knight) bulmasına da mani olmuştur.
2. Hedef Şirketin Hisselerini veya Diğer Menkul Kıymetlerini Alma Hakkı Veren (“Flip-in”) Poison Pill
Birleşme halinde kullanılabilir olan ama birleşme gerçekleşmezse etkisini kaybeden poison pill uygulamasından sonra, bu açığı kapatmak amacıyla birleşme gerçekleşmemesi durumunda hedef şirketin hisselerini satın alma hakkı (Flip-in) veren poison pill türü ABD’de savunma önlemi olarak uygulanmaya başlanmıştır. Söz konusu poison pill uygulamasında, yine hedef şirket hisselerinin belirli bir yüzdesinin ele geçirilmesi halinde, hisseleri ele geçiren taraf dışındaki hissedarların hedef şirket hisselerini yarı fiyatıyla satın alma hakkı doğmaktadır.
110
3. Geri Çağrılabilir Poison Pill (Redemption Provision)
Günümüzdeki poison pill uygulamasında her iki yöntem birlikte kullanılmaktadır. Eğer hedef şirket birleşme işlemine tabi tutulursa flip-over, birleşme işlemine gitmezse flip-in hakkı hissedarlar tarafından kullanılabilmektedir.
Poison pill, ihraç edildikten sonra hedef şirket yönetiminin, şirket yönetim kontrolünü ele geçirmek isteyen taraf ile anlaşmaya varması halinde, kontrol değişimi hissedarlarca onaylanmış olsa bile, dolaşımda olan “poison pill”in, kontrol değişimini caydırıcı etkisi devam eder. Bu yüzden kontrolü ele geçirmek isteyen tarafla anlaşma ihtimali göz önüne alınarak “poison pill”in belirli durumlarda yönetim kurulunun vereceği karara göre nominal bir değer üzerinden geri ödenebilir olarak ihraç edilmesi söz konusu olmaktadır.
Bu şekilde yönetim kurulu, bir kontrol değişikliğini uygun gördüğü takdirde “poison pill”in geri ödenmesine karar vermektedir. Böylece istenildiğinde arzu edilen kontrol değişikliği girişiminin (white knight) desteklenmesi mümkün olabilmektedir. 111
110 Bainbridge, Mergers and Acquisitons, s. 199. 111 Bainbridge, Mergers and Acquisitions, s. 200.
81
4. Kontrolü Ele Geçiren Tarafın Şirket Varlıkları Satışına Karşı Hüküm Taşıyan Borçlanma Araçları Niteliğindeki Poison Pill
Şirket yönetim kontrolünü ele geçiren tarafın ele geçirme işlemini borçlanarak (leveraged) gerçekleştirmesi durumunda, kontrolü ele geçirdikten sonra hedef şirket varlıklarını kullanarak borcu kapatabilir veya borcu teminat altına alabilir. Bu şekilde şirket varlıklarının kullanılmasına engel olmak üzere zehirli borçlanma aracı (poison debt) ihracı yoluna gidilebilmektedir. 112
5. Sadece Mevcut Yönetim Tarafından Geri Çağrılabilir (Dead Hand) ya da Belirli Bir Süre Geri Çağrılamayan (No Hand) Poison Pill
Söz konusu zehirli borçlanma aracı, kontrol değişikliği durumunda şirket varlıklarının satılmasını veya şirketin ek borç yükü altına girmesini yasaklamakta, söz konusu yasağa aykırı davranılması durumunda borçlanma aracının derhal geri ödenmesi gerekmektedir.
Yukarıda belirtildiği gibi standart flip-in ve flip-over hükümleri içeren poison pill’in arzu edilen bir kontrol değişikliğine engel olmaması için yönetim kurulu kararı ile geri çağrılabilir (redeemable) olarak ihracı yapılmaktadır. Ancak geri çağrılabilir poison pill başka bir açığının ortaya çıkmasına sebep olabilmektedir. Şirket yönetim kontrolünü ele geçirmek isteyenin bir yandan hisse toplayarak bir yandan da vekalet toplayarak yönetim kontrolünü belirleyecek çoğunluğu ele geçirmesi ve yönetim kurulu üyelerini belirlemesi durumunda, yeni yönetim kurulu ihraç edilen poison pill’i geri çağıracak ve bunların engelleyici etkisinden kurtulabilecektir. Bu açığa karşı geliştirilen ‘‘Dead Hand’’ olarak adlandırılan poison pill hükmüne göre geri çağırmayı ancak poison pill’i çıkaran yönetim veya bu yönetimin onayı ile iş başına gelen yönetim yapabilmektedir. Yönetim kontrolünün değişmesi sonucu, mevcut yönetim ile uzlaşmadan seçilen yönetim kuruluna ise geri çağırma hakkı tanınmamaktadır.
“No Hand Pills”de ise yeni yönetimin geri çağırma hakkına ilişkin bir kısıtlama yapılmamakla birlikte, yönetim kurulunun değişmesinden itibaren altı ay gibi belirli bir süre geri çağırma hakkı kullanılmamaktadır.
82
D. Farklı Haklar Veren Hisse Grupları Yaratılması (Dual Class Capital