T.C.
KOCAELĠ ÜNĠVERSĠTESĠ * SOSYAL BĠLĠMLER ENSTĠTÜSÜ
FAĠZ, KUR VE MAKROEKONOMĠK PERFORMANS
(TÜRKĠYE ÜZERĠNE BĠR ĠNCELEME)
DOKTORA TEZĠ
RIDVAN KARACAN
ANABĠLĠM DALI: ĠKTĠSAT
PROGRAMI : ĠKTĠSAT POLĠTĠKASI
T.C.
KOCAELĠ ÜNĠVERSĠTESĠ * SOSYAL BĠLĠMLER ENSTĠTÜSÜ
FAĠZ, KUR VE MAKROEKONOMĠK PERFORMANS
(TÜRKĠYE ÜZERĠNE BĠR ĠNCELEME)
DOKTORA TEZĠ
RIDVAN KARACAN
ANABĠLĠM DALI: ĠKTĠSAT
PROGRAMI : ĠKTĠSAT POLĠTĠKASI
DANIġMAN: DOÇ. DR. SEYFETTĠN ERDOĞAN
ÖNSÖZ
Ekonomik globalleĢme eğilimlerinin hızla arttığı günümüz dünyasında özellikle ulusal paraları konvertibil olmayan ülkeler açısından, gerek mal ve hizmet ticaretinde gerekse borçların ödenmesinde döviz önemli bir araç konumuna gelmiĢtir. Dolayısıyla döviz kurlarında meydana gelebilecek değiĢiklerden ekonominin tamamı etkilenebilmektedir. Bu açıdan parasal otoriteler döviz kurlarına bağlı, ortaya çıkabilecek belirsizlikleri lehine çevirmek için çeĢitli yollara baĢvurmaktadır. Parasal otorite genellikle, bunu yaparken kısa vadeli faiz oranlarını kullanmaktadır. Böylece, ekonomi parasal otoritenin yönetiminde faiz, kur etkileĢimine maruz kalırken, bu etkileĢim bir takım makroekonomik büyüklüklerde tesir edebilmektedir. Bu amaçla, Türkiye ekonomisi üzerinde 1995:01 ile 2008:09 arasında faiz ve döviz kuru değiĢkenleri arasındaki iliĢkinin gücü ve etkileri VAR analizi çerçevesinde, etki tepki fonksiyonu ve varyans ayrıĢtırması analizleri kullanılarak test edilecektir. Dolayısıyla Türkiye‟de faiz ve döviz kurunun makroekonomik performans; diğer bir değiĢle makroekonomik değiĢkenler üzerinde bir etkiye sahip olup olmadığı araĢtırılacaktır.
Öncelikli olarak tez çalıĢmam da beni yönlendiren bilgisini esirgemeyen değerli tez danıĢmanı hocam Doç.Dr. Seyfettin ERDOĞAN‟a, tezimin hazırlanma aĢamasında bilgi birikimleriyle bana destek olan Prof.Dr. Recep TARI, Prof.Dr.NeĢe ERĠM‟e ve tez savunma jürisi üyeleri Prof.Dr. Yusuf Bayraktutan ve Doç.Dr. Erdal Karagöl‟e sonsuz teĢekkürlerimi sunuyorum.
Ayrıca manevi olarak her zaman desteklerini hissettiğim annem AyĢe KARACAN‟a, eĢim Aynur, çocuklarım Ali Kerem ve Eren KARACAN‟a sonsuz minnetlerimi sunuyorum.
ĠÇĠNDEKĠLER
ÖNSÖZ... i ĠÇĠNDEKĠLER ... I ÖZET... V ABSTRACT... VI KISALTMALAR ... VII GRAFĠKLER...VIII TABLOLAR ... IX GĠRĠġ ... 1 BĠRĠNCĠ BÖLÜM FAĠZ ORANLARI VE DÖVĠZ KURUNUN KAVRAMSAL ÇERÇEVESĠ VE TEORĠK TEMELLERĠ 1.1. DÖVĠZ KURU KAVRAMININ TANIMI, ÖNEMĠ ... 31.2. DÖVĠZ KURU SĠSTEMLERĠ ... 4
1.3. DÖVĠZ KURU TEORĠLERĠ ... 5
1.3.1. DıĢ Ticarete Dayalı YaklaĢım ... 6
1.3.2. Satınalma Gücü Paritesi YaklaĢımı (SAGP) ... 6
1.3.3. Portfolyo Dengesi YaklaĢımı ... 8
1.3.4. Parasalcı YaklaĢım ... 10
1.4. FAĠZ TEORĠLERĠ ... 11
1.4.1. Klasik Faiz Teorisi ... 12
1.4.2. Wicksell‟in Ödünç Verilebilir Fonlar Teorisi ... 12
1.4.4. Hicks-Hansen‟in Neo-Keynesyen Sentezi ... 14
1.4.5. Tobin‟in Portföy Teorisi ... 14
1.5. FAĠZ - KUR ĠLĠġKĠSĠNĠ AÇIKLAYAN MODELLER ... 15
1.5.1. Döviz Kuru Kanalı YaklaĢımı... 16
1.5.2. Faiz Haddi Paritesi (FHP) ... 19
1.5.3. Esnek Fiyatlı Parasal YaklaĢım ... 22
1.5.4. Katı Fiyatlı Parasal YaklaĢım ... 24
1.5.5. Reel Faiz Oranları Farkı YaklaĢımı ... 25
ĠKĠNCĠ BÖLÜM FAĠZ, DÖVĠZ KURU VE MAKROEKONOMĠK PERFORMANS 2.1. ENFLASYON ÜZERĠNDEKĠ ETKĠSĠ ... 26
2.2. BORÇLANMA ÜZERĠNE ETKĠSĠ ... 28
2.2.1. Borç Yapısı Üzerine Etkisi ... 28
2.2.2. Kamu Kesimi Borçlanma Gereği Üzerindeki Etkisi ... 31
2.3.ĠKTĠSADĠ BÜYÜME VE YATIRIMLAR ÜZERĠNDEKĠ ETKĠSĠ ... 32
2.3.1. Özel Yatırımlar Üzerine Etkisi ... 33
2.3.2. Kamu Yatırımları Üzerine Etkisi ... 35
2.3.3. Doğrudan Yabancı Sermaye Yatırımları Üzerine Etkisi ... 36
2.4. ÖDEMELER DENGESĠ ÜZERĠNDEKĠ ETKĠSĠ ... 39
2.4.1. DıĢ Ticaret Üzerine Etkisi ... 40
2.4.2. Portföy Hareketleri Üzerine Etkisi ... 42
2.5. BANKACILIK RĠSKĠNE ETKĠSĠ ... 46
2.5.1. Döviz Riski ... 47
III
2.5.3. Kredi Riski ... 51
ÜÇÜNCÜ BÖLÜM TÜRKĠYE‟DE FAĠZ, DÖVĠZ KURU VE MAKROEKONOMĠK PERFORMANS 3.1. TÜRKĠYE‟DE FAĠZ ve DÖVĠZ KURUNUN BELĠRLEYĠCĠLERĠ ... 52
3.2. TÜRKĠYE‟DE DÖVĠZ KURU POLĠTĠKASI ... 54
3.3. TÜRKĠYE‟DE FAĠZ POLĠTĠKASI... 57
3.4. LĠTERATÜR ARAġTIRMASI ... 60
3.5. VERĠ SETĠ VE YÖNTEM ... 66
3.5.1. Ham Verilerin Analiz Ġçin ĠĢlenebilir Hale Getirilmesi………67
3.5.2. Birim Kök Testi ... 69
3.5.3. Chow Testi ... 72
3.5.4. VAR Modeli ... 74
3.5.4.1. Granger Nedensellik Testi ... 76
3.5.4.2. Etki Tepki Fonksiyonu ... 78
3.5.4.3. Varyans AyrıĢtırma ... 80
3.6. AMPĠRĠK ANALĠZ SONUÇLARI ... 81
3.6.1. Birim Kök Test Sonuçları ... 81
3.6.2. Chow Testi Sonuçları ... 86
3.6.2.1.Finansal Sektör Ġçin Chow Testi Sonuçları ... 86
3.6.2.2.Reel Sektör Ġçin Chow Testi Sonuçları ... 86
3.6.3. VAR Modelinin Tahmini ... 87
3.6.3.1. Granger Nedensellik Testi Sonuçları ... 89
3.6.3.3. Reel Sektör Ġçin Varyans AyrıĢtırma Analizi ... 91
3.6.3.4. Finansal Sektör Ġçin Etki Tepki Analizi ... 94
3.6.3.5. Finansal Sektör Ġçin Varyans AyrıĢtırma Analizi ... 96
3.6.4. VAR Analizinin Güvenilirlik Testleri ... 99
GENEL DEĞERLENDĠRME VE ÖNERĠLER ... 100
SONUÇ ... 104
YARARLANILAN YAYINLAR ... 109
EKLER...131-135 EK-1 Finansal Sektör Ġçin Granger Nedensellik Testi Sonuçları……… 131
EK-2 Finansal Sektör Ġçin Birim Çember Analizi………... 132
EK-3 Finansal Sektör Ġçin Lm Testi Analizi………... 132
EK-4 Finansal Sektör Ġçin DeğiĢen Varyans Analizi……….. 132
EK-5 Reel Sektör Ġçin Granger Nedensellik Testi Sonuçları……….. 133
EK-6 Reel Sektör Ġçin Birim Çember Analizi………. 134
EK-7 Reel Sektör Ġçin Lm Testi Analizi………. 135
EK-8 Reel Sektör Ġçin DeğiĢen Varyans Analizi……… 135
V ÖZET
Parasal otoriteler faiz oranları ile döviz kuru arasındaki iliĢkiden yola çıkarak bir takım iktisat politikaları üretebilmektedir. Ancak bu konuda ne ölçüde baĢarılı oldukları gerek teorik gerekse ampirik çalıĢmalarda tartıĢıldığı gibi, çok net değildir. Bu konuda literatür ikiye ayrılmaktadır bir gurup iktisatçı faiz-kur iliĢkisini reddederken, diğer bir gurup söz konusu iki değiĢken arasında tek ve çift yönlü bir iliĢkinin varlığını ortaya koymaktadır.
Bu çalıĢmada faiz oranı ve döviz kurunun makroekonomik performans üzerindeki etkisi Türkiye ekonomisi için araĢtırılmıĢtır. Bu amaca yönelik olarak konu önce teorik yaklaĢım kapsamında ele alınmıĢ; modelde yer alan değiĢkenler (faiz oranı, döviz kuru, enflasyon, büyüme, kamu kesimi borçlanma gereği, dıĢ ticaret dengesi, borçlar, yatırımlar) kısaca tanımlanmıĢtır. Daha sonra ekonometrik analizin açıklanması için VAR modeli tasarlanmıĢ ve elde edilen sonuçlar etki tepki ve varyans ayrıĢtırması analizleriyle yorumlanmıĢtır. Bu durum politika uygulayıcılarının (parasal otoritenin) gücünün ortaya konması açısından önem taĢımaktadır.
ÇalıĢma üç bölümden oluĢmaktadır. Birinci bölümde temel kavramlar, faiz-kur iliĢkisini açıklayan modellere yer verilmiĢtir. ÇalıĢmanın ikinci bölümünde faiz ve kurun makroekonomik performans üzerindeki etkisinin genel bir değerlendirilmesi yapılmıĢtır. Üçüncü ve son bölümde faiz oranları ile döviz kuru iliĢkisi ampirik bir analizle irdelenmiĢtir. Ampirik analiz sonuçlarına göre; Türkiye‟de faiz-kur arasındaki etkileĢimin makro ekonomik değiĢkenler üzerindeki etkisinin olduğu görülmüĢtür.
Anahtar Kelimeler: Döviz Kuru , Faiz Oranı, Enflasyon, Büyüme, VAR Modeli, Türkiye.
ABSTRACT
Monetary authorities can produce a number of economic policies by considering the relationship between interest rates and exchange rates. However, it is not clear to what extend they are successful as it has been discussed both in theoretical and empirical studies. Literature is divided into two on this subject; while a group of economists have been rejecting the relationship between interest and exchange rate, the other group have put forward one- and two-way relationship between these two above mentioned variables.
In this study, the impact of interest rate and exchange rate on macroeconomic performance is investigated for Turkish economy. For this purpose, firstly, the issue has been dealt in the context of theoretical approach and the variables in the model (interest rate, exchange rate, inflation, growth, public sector borrowing requirement, foreign trade balance, debt, investments) have been described briefly. Afterwards, VAR model has been designed in order to explain the econometric analysis and the results have been interpreted with cause and effect and variance decomposition analyses. This case is important in terms of putting forward the power of policy implementers (monetary authorities).
This study consists of three parts. In the first part, the basic concepts and models explaining the relationship between interest rate and exchange rate have been presented. In the second part of the study, an overall evaluation of the impact of interest and exchange rate on macroeconomic performance has been carried out. In the third and last part, the relationship between interest rates and exchange rate has been analyzed with an empirical analysis. According to the results of the empirical analysis; it has been observed that the interest-exchange rate relationship has an impact on macroeconomic variables in Turkey.
VII
KISALTMALAR
a.g.e. : Adı Geçen Eser a.g.m. : Adı Geçen Makale a.g.b. : Adı Geçen Bildiri a.g.r. :Adı Geçen Rapor a.g.t. :Adı Geçen Tez a.g.s. : Adı Geçen Sunum
ADF : Augmented Dickey-Fuller Testi
DF : Dickey-Fuller Testi
DPT : Devlet Planlama TeĢkilatı
DYS : Doğrudan Yabancı Sermaye
ÇUġ : Çok Uluslu ġirket
FHP : Faiz Haddi Paritesi
GSYĠH : Gayri Safi Yurt Ġçi Hasıla GSMH : Gayri Safi Milli Hasıla
IS : Mal Piyasası dengesi
LM : Para Piyasası Dengesi
KDĠP : Kura Dayalı Ġstikrar Programı
KUR : Reel Döviz Kuru
TCMB : Türkiye Cumhuriyeti Merkez Bankası TEFE : Toptan EĢya Fiyatları Endeksi
s.(p.)/ss.(pp.) : Sayfa(page)/ Sayfalar(pages)
GRAFĠKLER
Grafik 1. Esnek Kur Sisteminde Mali GeniĢlemenin Etkileri ………. 34
Grafik 2. 2002-2008 TCMB Faiz Oranları (%) (Gecelik)………... 60
Grafik 3. Reel Sektör Ġçin Etki Tepki Analizi Sonuçları ……… 90
IX TABLOLAR
Tablo 1. Merkez Bankası‟nca Alım-Satımı Yapılan Döviz Tutarları………... 56
Tablo 2. 2007 Yılı Para Politikası Kurulu Toplantıları ve Faiz Kararları……. 58
Tablo 3. ADF Test Sonuçları………... 82
Tablo 4. Büyüme Oranı DF Regresyon Sonuçları……… 83
Tablo 5. DıĢ Ticaret Dengesi DF Regresyon Sonuçları……… 84
Tablo 6. Portföy Yatırımları DF Regresyon Sonuçları………. 84
Tablo 7. Faiz Oranı DF Regresyon Sonuçları……….. 85
Tablo 8. Döviz Kuru Oranı DF Regresyon Sonuçları……….. 85
Tablo 9. Reel Sektör Ġçin LR Testi Sonuçları……….. 87
Tablo 10. Finansal Sektör Ġçin LR Testi Sonuçları……….. 88
Tablo 11. Reel Sektör Ġçin Varyans AyrıĢtırma Analizi Sonuçları………….. 92
GĠRĠġ
Açık ekonomilerde döviz kurlarında meydana gelen değiĢiklikler temel ekonomik göstergeleri etkileyen en önemli unsurlardan biri olmuĢtur. Parasal otoriteler bu durumdan yola çıkarak zaman zaman ellerindeki politika değiĢkeni ile (genellikle kısa vadeli faiz oranları) kurların seyrini etkilemeye çalıĢır. Ancak bu konuda ne ölçüde baĢarılı oldukları gerek teorik gerekse ampirik çalıĢmalarda tartıĢıldığı gibi, çok net değildir. Bu konuda literatür ikiye ayrılmaktadır bir gurup iktisatçı faiz, kur iliĢkisini reddederken, diğer bir gurup söz konusu iki değiĢken arasında tek ve çift yönlü bir iliĢkinin varlığını ortaya koymaktadır.
Ekonomide makro büyüklükler arasındaki iliĢkiler çok yönlü ve karmaĢık bir yapıdadır. Bu bağlamda faiz oranlarındaki değiĢimin döviz kurunu etkileyerek mevcut ekonomik yapı üzerindeki gücünü test etmek zor olmaktadır. Faiz oranlarındaki değiĢimin döviz kurunu etkileyerek makroekonomik değiĢkenlere ne ölçüde tesir ettiği ancak, ampirik bir çalıĢmayla açık ve net bir Ģekilde görülebilecektir. Bu amaçla çalıĢmada Türkiye ekonomisinde faiz, kur arasındaki etkileĢimin diğer makro değiĢkenler üzerindeki etkisi 1995:1-2008:9 dönemi aylık veriler kullanılarak Vektor Otoregressif Model (VAR) modeli kurulmuĢtur.
Bu çalıĢmanın amacı faiz ve döviz kuru değiĢkenleri arasındaki iliĢkinin gücünü ve etkilerini Türkiye ekonomisi özelinde test etmektir. Bu bağlamda Türkiye‟de faiz, döviz kuru etkileĢiminin; enflasyon, büyüme, borç stoku, dıĢ ticaret dengesi ve yatırımlar gibi makro büyüklükler üzerindeki etkileri ölçülmek istenmiĢtir. Dolayısıyla konu önce teorik boyutta ele alınmıĢ, daha sonra uygulanacak model ile birlikte, modelde yer alan değiĢkenler kısaca tanımlanarak ekonometrik analiz yapılmıĢtır. Analiz sonucunda elde edilen istatistiksel bulgular yorumlanmıĢtır.
ÇalıĢma üç bölümden oluĢmaktadır. Birinci bölümde faiz ve döviz kuru değiĢkenlerinin kavramsal çerçevesi ile teorik temelleri incelenmiĢtir. Aynı bölümde faiz, kur iliĢkisini açıklayan modeller yer almaktadır. ÇalıĢmanın ikinci bölümünde
2
faiz ve döviz kurunun makroekonomik performans üzerindeki etkisinin genel bir değerlendirilmesi yapılmıĢtır. Üçüncü ve son bölümde Türkiye‟de faiz oranları ile döviz kuru etkileĢimi mercek altına alınarak; “Faiz oranları ve kurların her zaman ve her koĢulda birbirini etkileyen değiĢkenler olmadığı.” gerçeğinden yola çıkılarak; faiz, kur arasındaki etkileĢimin makroekonomik değiĢkenler üzerindeki etkisinin ampirik analizi yapılmıĢtır. Son olarak sonuç ve önerilere yer verilmiĢtir.
BĠRĠNCĠ BÖLÜM
FAĠZ ORANLARI VE DÖVĠZ KURUNUN KAVRAMSAL ÇERÇEVESĠ VE TEORĠK TEMELLERĠ
Bu bölümde öncelikli olarak faiz ve döviz kuru hakkında temel kavramlardan bahsedilecek, faiz oranları ve döviz kurlarının oluĢumuna yönelik teorilere yer verilecektir. Daha sonra bu iki değiĢken arasındaki iliĢkinin teorik boyutu ele alınacaktır.
1.1. Döviz Kuru Kavramının Tanımı ve Önemi
Döviz kuru, kısaca ulusal paranın diğer ülke parası cinsinden fiyatıdır. Döviz kurları nominal ve reel döviz kuru Ģeklinde tanımlanmaktadır. Nominal döviz kuru iki ülke parasının nispi fiyatı Ģeklinde ifade edilmektedir. Nominal döviz kuru parasal bir kavramdır, iki ülke para biriminin göreli fiyatını göstermektedir.1
Reel döviz kuru ise ulusal paranın yabancı para cinsinden satın alabileceği mal ve hizmetin değerini ifade etmektedir.2
Döviz kurunda meydana gelen değiĢiklikler, makroekonomik değiĢkenleri etkileyebilmektedir.3 Döviz kurlarında meydana gelen değiĢmeler, öncelikli olarak cari iĢlemler dengesini etkilemektedir. Döviz kuru politikaları, yalnızca ülkeler arası mal, hizmet ve sermaye akımları üzerinde etkili olmamaktadır. Son yıllarda yaĢanan birçok ekonomik krizin temel nedeninin de, büyük ölçüde uygulanan döviz kuru politikası olduğu görülmektedir. Öte yandan, döviz kurunun; ihracat, üretim ve istihdam üzerinde de önemli etkilerinin olduğu anlaĢılmaktadır. Ayrıca, döviz kuru enflasyonla ve iĢsizlik arasında merkezi bir iliĢkinin var olduğu, uzun yıllardan beri
1Mesut Albeni, Yusuf Demir ve Hakan Demirgil, “Döviz Kurlarındaki DeğiĢim ve Kur Sistemlerinin
Ġhracat Üzerindeki Etkisi – Türk Ġmalat Sanayiinde Bir Uygulama”, Review of Social, Economic & Business Studies, Vol.5/6, (2005), s.265
2Marcos Jose Dal Biancos, “Argentinean Real Exchange Rate 1900-2006: Testing Purchasing Power
Parity Theory”, Estudios de Economia, Vol:35, No:1, (2008), ss.34-35
3Filippo di Mauro, Rasmus Rüffer and Irina Bunda, “The Changing Role Of The Exchange Rate In A
4
tartıĢılmaktadır. Döviz kuru, ithalat ve ihracat yoluyla da emek piyasasını da etkileyebilmektedir.4 Döviz kurlarındaki bir değiĢiklik, yabancı para cinsinden varlıkların ve borçların değerini etkileyebilecektir. Ayrıca ulusal para cinsinden satın alma gücünü etkileyerek tüketim üzerinde de bir etki ortaya çıkaracaktır.5
1.2. DÖVĠZ KURU SĠSTEMLERĠ
Döviz kuru sistemleri genel olarak sabit kur sistemi esnek kur sistemi olmak üzere ikiye ayrılmaktadır. Sabit kur sisteminde döviz kurları belirli bir düzeyde sürdürülmektedir.6
Sabit döviz kuru sistemlerinde yabancı merkez bankaları ulusal paralarını baĢka bir para cinsinden belirlenmiĢ sabit bir fiyattan alıp satmaktadır. Merkez bankaları sabit döviz kuru sistemlerinde, döviz piyasalarına müdahale etmek amacıyla (döviz cinsinden) rezerv bulundururlar. Müdahale, merkez bankasının döviz alıp satma iĢlemidir. Merkez bankası yeterli döviz rezervlerine sahip olduğu sürece, döviz piyasalarına müdahaleye devam edebilir. Ancak bir ülkenin ödemeler dengesi sürekli açık veriyorsa, merkez bankasının er ya da geç döviz rezervleri tükenecek, böylece döviz piyasalarına müdahale edemeyecektir.7
Esnek döviz kuru sisteminde ise döviz kurlarının belirlenmesinde döviz arz ve talebi etkili olmaktadır. Sabit döviz kuru sisteminde merkez bankaları ödemeler dengesizliklerini finanse etmek amacıyla gerekli döviz miktarını bulundurmak zorundadır. Buna karĢılık esnek kur sisteminde, merkez bankaları döviz kurunun döviz arz talebini eĢitleyecek biçimde uyarlanmasına izin vermektedir.8
Esnek döviz kurunun uygulandığı ekonomilerde parasal otorite para politikası ile ilgili
4Mehmet Hüseyin Bilgin, “Döviz Kuru ĠĢsizlik ĠliĢkisi: Türkiye Üzerine Bir Ġnceleme”, Kocaeli
Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, Sayı:8, ( 2004/2),ss.81-82
5HM Treasury, EMU and Monetary Transmission Mechanisim, EMU Study, London: Stationary
Office, (2003), s.11
6
J. Lawrence Broz and Jeffry A. Friedens, “The Political Economy of Exchange Rates”, Handbook of Political Science, Typeset by Spi Publisher Services, March - 2006, s.588
7Rudiger Dornbusch and Stanley Fischer, Makroekonomi, çev. Salih Ak, Mahir Fisunoğlu, Erhan
Yıldırım, Refia Yıldırım, Ġstanbul: McGraw-Hill-Akademi Yayınları, 1998, ss.153-154
8
uygulamalarda sabit döviz kuru rejimine göre daha bağımsız hareket edebilmektedir.9
Ancak bu iki sistem aĢırı uygulamalardır. Bunların arasında birçok karma modeller uygulanmaktadır.10
Döviz kuru rejimi uygulaması (esnek, sabit veya karma) eski bir uluslararası parasal sorun olmuĢtur. Özellikle 1990‟lı yılardan sonra uluslararası sermaye akımlarının hızlı ve kontrolsüz bir Ģekilde artmasıyla bu yapı daha da karmaĢık bir hale gelmiĢtir.11
Bu yüzden uygun döviz kuru rejiminin seçimi özellikle geliĢmekte olan ülkelerin mali sistemi ve ekonomik geliĢmeleri için büyük önem arz etmektedir.12
1.3. DÖVĠZ KURU TEORĠLERĠ
Önemli bir makro iktisadi değiĢken olan döviz kurlarının oluĢumu, ilk olarak dıĢ ticaret hareketlerine göre açıklanmıĢtır. Bunun nedeni sabit kur sistemlerinin uygulandığı ve uluslararası ticarette hızlı bir geliĢmenin gözlendiği bir döneme rastlamasıdır. Sabit kur sisteminde kurlar sık sık değiĢmediğinden ve sermaye hareketleri sınırlı olduğundan dolayı, döviz kurları üzerinde uzun vadede belirleyici olan faktörler dikkate alınmaktaydı. Ancak, 1970‟lerden itibaren, hızlanan sermaye hareketleri ve esnek kur sistemine geçilmesiyle birlikte döviz kurlarında sık aralıklarla meydana gelen büyük dalgalanmalar, bakıĢları finansal faktörlere çevirmiĢ ve kurlarda kısa vadede meydana gelen değiĢiklikler açıklanmaya çalıĢılmıĢtır. Mal ve hizmet hareketlerinin yanında sermaye hareketlerinin de ele alınmasına dayanan
9Jürgen Ehler, “Wohlfahrtseffekte der Geld und Fiskalpolitik bei Asymmetrischem
Preissetzungsverhalten: Fester Versus Flexibler Wechselkurs”, Dissertation, Fern Universität, (2005), s.172
10Halil Seyidoğlu, Uluslararası Ġktisat Teori Politika ve Uygulama, 15. Baskı,Ġstanbul: Güzem Can
Yayınları, 2003, s.361
11Frankel Jeffrey A., Fajnzylber Eduardo, Schmukler Sergio L. and Serven Luis, “Verifying
Exchange Rate Regimes”, Journal of Development Economics, Vol. 66(2), (2001), s.351
12Ġlker Domac, Martinez Peria and Maria Soledad, “Banking Crises And Exchange Rate Regimes - Is
6
bu çalıĢmalar, döviz kurlarının belirlenmesinde cari iĢlemler bilançosu ile sermaye hesabının birlikte ele alınması esasını ortaya koymuĢtur.13
1.3.1. DıĢ Ticarete Dayalı YaklaĢım
DıĢ ticaret akımları yaklaĢımına göre bir ülke parasının değeri, o ülkenin ihracat ve ithalatına bağlı olarak değiĢmektedir. Ġthalatın ihracattan büyük olması durumunda ulusal para değer kaybedecektir. Tersi, ihracatın ithalattan fazla olması durumunda ise ulusal para değerlenecektir. Bu yüzden ülkenin ihracatını ve ithalatını etkileyen tüm faktörler beraberinde paranın dıĢ değerini de etkileyecektir.14
Bunlar arasında; yerli ve yabancı malların göreceli fiyatları, iç ve dıĢ ekonomilerdeki reel gelir artıĢları, tüketici tercihleri, teknolojik geliĢme v.s. gibi unsurlar sayılabilir. Ancak, bu yaklaĢıma göre ödemeler bilançosu açık veren ülkelerin ulusal paralarının değer kaybetmesi gerekirken, bu durumdaki ülkelerin çoğu kez ulusal paralarının değerinde bir düĢme olmadığı, aksine paralarının değer kazandığı görülmüĢtür. Bu durum dıĢ ticaret akımları yaklaĢımının kurların oluĢumunda, sermaye akımlarının etkisini ihmal etmesinden kaynaklanmaktadır.15
1.3.2. Satınalma Gücü Paritesi YaklaĢımı (SAGP)
Satınalma gücü paritesi, tek fiyat kanunun döviz piyasalarına uygulanması Ģeklinde ifade edilebilir.16
Tek fiyat kanunu, tam rekabet ve serbest ticaretin
13Ünal Çağlar, Döviz Kurları Uluslararası Para Sistemi ve Ekonomik Ġstikrar, Ġstanbul: Alfa
Yayınları, Ekim-2003, ss.87-88
14Halil Seyidoğlu, Uluslararası Ġktisat Teori Politika ve Uygulama, 16. Baskı,Ġstanbul: Güzem Can
Yayınları, 2007, s.418
15Seyidoğlu, a.g.e., s.379 16
varlığında bir malın yurtiçi fiyatının o malın ulusal para birimi cinsinden yurt dıĢı fiyatına eĢit olduğunu ifade eder.17
Satınalma gücü paritesi teorisi, döviz kurunun belirlenmesinde büyük önem arz etmektedir. Özellikle 1970 ve 1980‟li yıllara ait nominal ve reel döviz kuru modellerine bakıldığında, söz konusu modellerde satınalma gücü paritesi ve döviz kuru iliĢkisinin yoğun olarak kullanıldığı görülmektedir. Satınalma gücü paritesi teorisinin reel döviz kurları açısından en önemli varsayımı; uzun dönemde satınalma gücü paritesi geçerli ise, reel döviz kurlarının değiĢmeyeceğidir.18
Satınalma gücü paritesi, mutlak ve göreceli satınalma gücü olmak üzere iki Ģekilde ele alınır. Mutlak yaklaĢım, paranın satınalma gücünün, ülkeler arasında eĢit olduğunu kabul eder.19
Mutlak satınalma gücü paritesine göre iki ülke arasındaki döviz kuru Ģu Ģekilde hesap edilmektedir.
E = P / PF
Formülde E iki ülke paraları arasındaki nominal döviz kurunu P, yurtiçi fiyat düzeyini, PF
ise yabancı ülkeye ait fiyat düzeyini göstermektedir.20 Buna göre iki ülkeye ait fiyat indeksleri oranı ile döviz kuru hesap edilmektedir. Ancak iki ülke arasında tam olarak aynı mallara ait fiyat indekslerini oluĢturmak güç olduğu için uygulamada göreceli yaklaĢım tercih edilmektedir.21
17Erdal M. Ünsal, Uluslararası Ġktisat, Teori, Politika ve Açık Ekonomi Makro Ġktisadı, Ankara:
Ġmaj Yayınevi, 2005, s.544
18Oğuz Yıldırım, “Döviz Kurları Çerçevesinde Satınalma Gücü Paritesinin Zaman SerisiAnalizi ve
Türkiye Ekonomisi Uygulaması” Türkiye Bankalar Birliği, Bankacılar Dergisi, Sayı: 44, (2003), ss.4-5
19Deutsch Bundesbank, “Purchasing Powerparity Theory As Aconcept For Evaluatingprice
Competitiveness”, Monthly Report, 2004, s.32
20Steven Husted and Michael Melvin, International Economics, New York: Harper-Row Publishers,
1990, s.351
21Alan M. Taylor and Mark P. Taylor, “The Purchasing Power Parity Debate”, Journal of Economic
8
Satınalma gücü paritesi teorisindeki göreceli (nispi) yaklaĢım, mutlak yaklaĢıma göre daha gerçekçidir. Bu yaklaĢıma göre bir ülkede yaĢanan enflasyon oranı denge döviz kurunun baĢlangıçtaki durumunu olumsuz yönde etkilemektedir.22
Göreceli yaklaĢıma göre, kurlardaki değiĢim iki ülke arasındaki enflasyon farkına göre olmaktadır.
∆E = ∆P - ∆PF
Formülde ∆E döviz kurunun yüzde değiĢimini; ∆P iç fiyat düzeyindeki yüzde değiĢimi; ∆PF ise dıĢ ülkeye ait fiyat düzeyindeki yüzde değiĢimi ifade etmektedir.23
Satınalma Gücü Paritesi ülkeler arasındaki fiyat farklılıklarını ortadan kaldırarak, ulusal para birimlerini birbirine dönüĢtüren bir oran olmaktadır ve bu açıdan ülkeler arasındaki fiyat ve hacim karĢılaĢtırmalarını kolaylaĢtırır.24
1.3.3. Portfolyo Dengesi YaklaĢımı
Keynesgil düĢüncede, bireyler faiz beklentilerine göre, tasarruflarını ya tamamen tahvil olarak ya da tümüyle para olarak tutmayı tercih ederler. Bireylerin varlıklarını para ve tahvil arasında bölüĢtürmeleri çok nadirdir. Genellikle bunlardan birisi tercih edilmektedir. Gerçek yaĢamada ise bireyler, servetlerini bu iki tip değiĢik yatırım araçları dıĢında; bina, arsa gibi gayrimenkuller, tahvil, hisse senedi, hazine bonosu, fonlar ve benzeri menkul değerler gibi gerçek ve mali değerler arasında tutmayı tercih ederler.25
22 Rıdvan Karluk, Uluslararası Ekonomi, Teori-Politika, 9.Basakı, Ġstanbul: Beta Yayınları, 2009
s.561
23
Husted and Melvin, a.g.e, s.357
24Hüseyin Gürbüz ve Ġbrahim Hasgür, “Satın Alma Gücü Paritesi Örneğinin Mevsimsel Verilerle
(1970:01-1994:04) Analizi Üzerine Bir Uygulama: EĢ BütünleĢme” Süleyman Demirel Üniversitesi, Ġktisadi ve Ġdari Bilimler Fakültesi Dergisi, Sayı:2, (1997), s.173
25
Portfolyo Dengesi YaklaĢım‟ına göre faiz oranlarında meydana gelebilecek değiĢiklikler, gerçek ve mali varlıkların fiyatlarını etkileyebilmektedir. Böyle değiĢiklikler, yatırımcıları portfolyosunda düzenlemeye yöneltecektir. Bu durum gerçek varlıklar için talepte değiĢikliklere neden olabilecektir.26
Yatırımcılar, bu varlıklar arasından beklenen getirisi en yüksek olanı tercih ederler. Yatırımcıların bu eğilimi döviz kurunun belirleyicisi olmaktadır.27
Herhangi bir sebeple yurt içi faiz oranlarının artmasıyla birlikte, yerli ve yabancı yatırımcılar, yerli tahvil satın alıp ellerindeki yabancı tahvilleri satmaktadır. Buna paralel olarak ulusal para talebinde bir artıĢ döviz talebinde ise bir düĢüĢ meydana gelmektedir. Dolayısıyla ulusal para değer kazanırken, döviz kuru düĢmektedir. Yabancı faiz oranlarının artması durumunda ise, bu durumun tersi ortaya çıkmaktadır.28
Portföy Dengesi YaklaĢımı, hem kısa dönem döviz kuru değiĢebilirliği hem de nominal ve reel döviz kurlarının oldukça yakın iliĢki içinde olduğunu açıklamaktadır. Buna göre dıĢsal Ģoklar (mesela para arzı) varlık sahiplerinin portföylerinde yerli ve yabancı aktiflerin kompozisyonu, bakımından değiĢmeler meydana getirecektir. Bu durumda mevcut yabancı aktif stoku kolayca değiĢtirilememektedir. Bunun nedeni cari hesabın yavaĢ değiĢmesidir. Bu yüzden döviz kuru hemen sıçrama yapar. Aktif piyasa dengesinin sağlanması için bu sıçrama gereklidir. Bu yaklaĢıma göre, nominal ve reel döviz kurları kısa dönemde yakın iliĢki içindedir. Bunun nedeni döviz kurlarının fiyat seviyesinden daha hızlı reaksiyon göstermesidir. Bu modele göre, döviz kurları ile cari hesap arasında negatif bir iliĢki vardır. Çünkü para arzı artıĢı ulusal paranın değerini düĢürür. Bu durum cari hesap fazlasına yol açar. Böylece ulusal para değerlenir.29
26Robert H. Rasche, “Comments on a Monetarist Approach to Demand Management”, Federal
Rezerve Bank of St. Louis, No. 74, (1972), s.26
27Nazire Nergiz Dinçer, “Döviz Kuru Dalgalanmalarının Asimetrik Etkileri: Türkiye Örneği”,
(Uzmanlık Tezi, DPT, Yayın No:2682, ġubat-2005), ss.16-17
28 Nazım Öztürk ve Yüksel Bayraktar, “Döviz Kurlarını Açıklamaya Yönelik Yeni YaklaĢımlar” C.Ü.
Ġktisadi ve Ġdari Bilimler Dergisi, Cilt:11, Sayı:1, (2010), s.173
29
10 1.3.4. Parasalcı YaklaĢım
Parasalcı YaklaĢım‟a göre ulusal paranın fiyatı olan döviz kurlarının oluĢumu ulusal paranın arz ve talebine bağlı olarak değiĢebilmektedir. Para arzı merkez bankası tarafından gerçekleĢtirildiği için parasal yaklaĢımda asıl ağırlık para talebi ve onun belirleyicileri olmaktadır. Para talebi bir ekonomide bireylerin servetlerinin ne kadarını yanlarında nakit olarak bulundurmak istediklerini ifade etmektedir. Nakit para tutma isteği günlük ihtiyaçlardan kaynaklanmaktadır. Buna rağmen birey nakit para miktarının bir kısmını gelir getiren araçlara yatırmak suretiyle faiz geliri elde etmek isteyebilir. Bu yüzden birey gerekli miktarı aĢmayacak Ģekilde para tutmayı tercih eder. Para talebi reel gelir ve fiyatlar genel düzeyi ile doğru, faiz oranı ile ters orantılı bir Ģekilde değiĢmektedir. Para arzı ise merkez bankasının inisiyatifinde genel ekonomik gidiĢata göre arttırılır veya azaltılır.30
Herhangi bir Ģekilde para arzındaki artıĢ, fazla talebe neden olacağından mal ve hizmet alımlarını özendirir. Artan paranın bir bölümü, yabancı mal ve hizmet alımına yönelik harcamaları da artıracaktır. Merkez bankalarının bu Ģekilde para arzını artırmaları sonucu ithal eğilimleri daha da artacak böylece söz konusu ülkenin ödemeler dengesi açık verecektir.31
Aynı Ģekilde artan paranın diğer kısmıyla bireyler, faiz geliri elde etmek amacıyla yerli ve yabancı menkul değer satın alacaktır. Böylece para arzının artmasıyla birlikte hem yabancı mal ve hizmet ithali, hem de sermaye ihracı yoluyla döviz talebi artmaktadır. Bu durum cari döviz kurunun yükselmesine neden olurken, ulusal paranın değer kaybetmesine neden olmaktadır. Para talebi sabitken para arzının azalması halinde ise yukarıdaki durumun tersi gerçekleĢmektedir.32
Parasalcı yaklaĢıma göre para talebindeki değiĢmeler de döviz kurunu etkilemektedir. Bu durum para talebinin istikrarlı ve önemli bir makroekonomik
30 Seyidoğlu, a.g.e., s.385
31Joven Zamoras Balbosa, “IMF Stabilization Programand Economic Growth: The Case Of The
Philippines”, Journal of Philippine Development, Vol. XlX, No. 2, 1992, s.32
32
değiĢken olarak kabul edilmesinden kaynaklanmaktadır. Para talebi ile reel gelir doğru orantılı bir iliĢki söz konusu olduğundan, diğer değiĢkenler sabitken, ulusal gelirin artması durumunda, ilave bir ulusal para talebi meydana gelecektir. Bu olgu ulusal paranın değerlenmesine bir baĢka ifade ile döviz kurunun düĢmesine neden olacaktır.33
Parasalcı YaklaĢım‟a göre kur oluĢumları, her ne kadar para arzı ve talebi tarafından belirlendiği savunulsa da diğer ülkelerdeki geliĢmelerin de hesaba etkisi göz ardı edilmemelidir. Örneğin para talebi sabitken, Türkiye‟de para arzının artması durumunda, sözgelimi TL‟nin değeri düĢer. Buna rağmen ABD‟de para arzı aynı oranda artırılırsa TL‟nin ABD Dolarına karĢı değer kaybı söz konusu değildir. Öyleyse burada asıl olan, para arz ve talebindeki değiĢimlerin ülkeler arasındaki oranıdır. Aynı oranda artıyor ya da azalıyorsa kurlarda herhangi bir değiĢim meydana gelmeyecektir.34
1.4. FAĠZ TEORĠLERĠ
Faiz oranı ekonomi politikalarında ve finansal piyasalarda önemli bir değiĢkendir. Faiz oranlarını açıklamaya yönelik çeĢitli teoriler vardır. Bunlar; Klasik Faiz Teorisi, Keynes‟in Likidite Tercihi Teorisi, Wicksell‟in Ödünç Verilebilir Fonlar Teorisi, Tobin‟in Portföy Kuramı ve Hicks-Hansen Neo Keynesyen Sentezi‟dir.
Bu kısımda faiz oranlarının önemi ve oluĢumuna iliĢkin yaklaĢımlara yer verilecektir. Burada amaçlanan faiz teorilerini ayrıntılı olarak açıklanmak değil, sadece tanımlamaktır.
33 Öztürk ve Bayraktar, a.g.m., s.69 34
12 1.4.1. Klasik Faiz Teorisi
Klasik iktisatçılara göre faiz, bireyin tasarruf davranıĢlarına yön veren bir araçtır.35
Faiz oranlarında değiĢiklerle tasarruflar arasındaki iliĢki aynı yönde olmaktadır. Yani faiz oranları ile tasarruf doğru orantılıdır. Piyasa faiz oranlarının belirlenmesinde sermaye arzıyla birlikte sermaye talebi büyük önem arz etmektedir.36
Klasik faiz teorisi Adam Smith‟in öncülüğünde geliĢmiĢtir. A.Smith‟e göre, birey birikimlerini kendisi kullanmayıp baĢkalarına kullandırmaktadır. Bunun karĢılığında elde edilen fazladan gelir faiz olarak tanımlanmaktadır. Buna göre belli bir sermayesi bulunan birey, bununla üretim amaçlı mal satın alabilir veya faiz geliri elde etmek için ödünç verebilir. Dolayısıyla birinden birini tercih eder. Ġkinci durumun birinci durumdan farkı bireyin sermayesini kendisi kullanmayıp baĢkalarına belli bir bedel karĢılığında devretmesidir. A.Smith bu bedeli parasal faiz (paradan kazanılan para) olarak isimlendirmiĢtir. A.Smith‟e göre piyasalarda ödünç verilebilecek sermaye miktarının artması parasal faiz oranlarını düĢürmektedir. 37
1.4.2. Wicksell’in Ödünç Verilebilir Fonlar Teorisi
Neoklasik Ġktisat‟ın savunucularından Kunt Wicksell‟e göre, para arzı değiĢiklikleriyle faiz oranı arasındaki iliĢkiden dolayı para arzı ile fiyatlar genel düzeyi arasında bir iliĢki söz konusu olmaktadır. Wicksell, faizi parasal faiz ve doğal faiz olarak değerlendirmiĢtir. Bunlardan parasal faiz oranları bankalar tarafından belirlenmektedir. Doğal faiz oranları ise iktisadi birimlerin yatırım ve tasarruf kararlarına bağlı olarak belirlenmektedir. Wicksell‟e göre, piyasa faiz oranı ile doğal faiz oranı arasındaki etkileĢimden dolayı fiyatlar genel düzeyinde dalgalanmalar
35Sudin Haron and Norafifah Ahmad, “The Effects Of Conventional Interest Rates And Rate Of Profıt
On Funds Deposited With Islamic Banking System In Malaysia”, International Journal of Islamic Financial Services, Vol. 1, No.4, (2000), s.3
36Adam Smith, An Inquiry into the Nature and Causes of the Wealth of Nations, C. J. Bullock
(Ed.), The Harvard Classics, Vol. 10, New York: P.F. Collier & Son Company, 1909, ss.94-95
37
meydana gelebilmektedir. Bu bağlamda bankaların belirlemiĢ olduğu faiz oranları (piyasa faiz oranları) doğal faiz oranından daha düĢük düzeyde ise yatırımları dolayısıyla üretimi arttırarak enflasyona neden olmaktadır. Tam tersi; yani doğal faiz oranlarının piyasa faiz oranlarına göre düĢük olması durumunda ise yatırımlar azalacaktır. 38
1.4.3. Keynes’in Likidite Tercihi Teorisi
Keynes‟in 1936 yılında ekonomide devrim niteliğindeki Genel Teorisi‟ni yayınlamasından sonra, birçok ekonomist Keynes'in devrimini destekledi ve onun genel teorisini övdü.39
Keynes, Genel Teorisi‟nde, faizi basit bir Ģekilde; “Belirli bir dönem için paranın likiditesinden vazgeçilmesi olarak tanımlamıĢtır.” Keynes‟e göre bireyler iĢlem güdüsü, ihtiyat güdüsü dıĢında spekülasyon güdüsü ile para talep edebilmektedirler. Bunlardan spekülasyon güdüsü ile para talebinin faiz oranları ile doğrudan iliĢkisi vardır. Bundaki amaç bireyin gelecekte daha yüksek kazanç elde etmeyi planlamasıdır. Keynes‟e göre faiz oranları ile bireylerin para talebi arasında ters orantı vardır. Buna göre faiz oranları düĢtükçe para talebi artmakta, faiz oranları arttıkça para talebi azalmaktadır. Faiz oranlarının yükselmesi durumunda bireyler para yerine kıymetli evrak (tahvil) Satın almaktadır. Bireyler faiz oranları düĢünce ise ellerinde ki kıymetli evrakları satmak suretiyle kazanç elde ederler. Keynes merkez bankasının açık piyasa iĢlemleri doğrultusunda faiz oranlarının belirlenmesin etkili olabileceğini ileri sürmüĢtür. Böylece merkez bankası bir yandan para miktarında değiĢikliğe yol açarken diğer yandan parasal otoritenin gelecekteki politikasıyla ilgili yeni beklentilerin doğmasına yol açabilmektedir. 40
38Knut Wicksell, Interest And Prices Geldzins und Guterpreise A Study Of The Causes Regulating The Value Of Money, Translated by R.F. Kahn, Newyork: Printed in The United States
Of America By Sentry Press, 1962, ss.7-15
39
Fadhel Kaboub, “Is the „General Theory‟ a „Special Case‟?, Keynes‟ Theory vs. the Neoclassical-Keynesian Synthesis, Oeconomicus”, University of Missouri-Kansas City, Volume:IV, (Fall-2000), s.45
40 John Maynard Keynes, Ġstihdam Faiz ve Para Genel Teorisi, Çev: Asım
14
1.4.4. Hicks-Hansen’in Neo-Keynesyen Sentezi
1937 yılında Hicks tarafından yayınlanan, “Mr. Keynes and the Classics” baĢlıklı makalede, Keynes'in görüĢleri ile Klasik görüĢün ortak özelliklerini içeren bir sentez yapılmıĢtır. Bu senteze göre, denge faiz oranı hem mal piyasası hem de para piyasası tarafından belirlenmektedir.41
Daha sonra bu çalıĢma Alvin Hansen tarafından geliĢtirilmiĢ “IS-LM Analizi” olarak isimlendirilmiĢtir.
IS-LM Analizinde; IS eğrisi, mal piyasasını dengeye getiren bütün faiz oranı-gelir bileĢimlerini temsil ederken; LM eğrisi, para talebini para arzına eĢit kılan faiz oranı-gelir bileĢimlerini temsil etmektedir. Bu iki eğrinin kesiĢtiği noktada mal ve para piyasasını aynı anda dengeye getiren faiz oranı-gelir bileĢimi elde edilmiĢ olur.42
1.4.5. Tobin’in Portföy Teorisi
Tobin‟e göre bireyler portföylerini oluĢtururken hem sermayenin getirisini hem de risk unsurunu önemsemektedir. Bu bağlamada birey için yüksek getiri ve düĢük risk öncelikli hedeftir. Bireylerin bu amaca yönelik varlıklarını farklı yatırım araçlarına dağıtarak risk olgusunu en aza indirgemektir. Tobin‟e göre bireylerin para talebi ile diğer varlıkların getirisi (faiz geliri) arasında ters orantı vardır. Buna göre diğer varlıkların beklenen getirisi arttıkça bireyler daha az para talep etmektedir. Buna rağmen bireyler varlıklara ait riski de hesaba katarsa para talebi artmaktadır. Tobin iktisadi ajanların risk olgusuna maruz kalmamak için portföylerindeki varlıkları çeĢitlendirdiğini ileri sürmüĢtür. 43
Tobin‟e göre bireyler, finansal, parasal ve reel yatırım araçlarının getirilerine dâhilinde portföylerini düzenlemektedir. Ancak yatırım araçlarının getirisi eĢitlendiğinde portföy dengesi oluĢmaktadır. Bu
41John. R. Hicks, “Mr. Keynes and the "Classics"; A Suggested Interpretation”, Econometrica, Vol. 5,
No. 2. (Apr., 1937), ss. 147-159
42 Nur Keyder, Para, Teori, Politika, Uygulama, Ankara:Bizim Büro Basımevi, Ekim-1993, s.313 43 James Tobin, “Liquidity Preference as Behavior towards Risk”, The Review of Economics Studies,
bağlamda faiz oranlarının belirlenmesinde paranın yanında diğer yatırım araçları da rol oynamaktadır.44
1.5. FAĠZ - KUR ĠLĠġKĠSĠNĠ AÇIKLAYAN MODELLER
Faiz oranlarının belirlenmesine yönelik kararların alınması, iktisadi birimlerin üretim ve yatırım kararlarını etkileyerek fiyatlama davranıĢlarını yönlendiren sinyaller vermektedir.45 Merkez Bankası, olağandıĢı durumlarda faiz oranları aracılığı ile döviz kurunu kontrol edebilmektedir. Teorik olarak faiz oranları ve döviz kuru arasındaki etkileĢim baslıca Ģu üç kanaldan gerçekleĢmektedir: 46
Birinci kanala göre yurt içi faizlerin yüksek olması sonucu yerli finansal varlıklara olan talebin artmasıdır, böylece döviz arzı fazlalaĢır ve yerli para değer kazanır. Yatırımcılar böyle durumlarda, faiz oranları paritesi sağlanıncaya kadar yerli yatırım araçlarını talep etmektedir. Ġkinci kanala göre ise yükselen faiz oranları, firma ve bankaların faiz yükünü arttırdığı için karlarını azaltır. Böyle bir durumda nakit akıĢı yavaĢlar, firmaların borç yükü artar, kredilerin geri ödeme sorunu ortaya çıkar. Geri ödenmeyen krediler banka bilânçolarını bozar ve ekonomik aktiviteyi yavaĢlatıp kötümser beklentilere yol açar. Böylece ülke parası değer kaybeder. Üçüncü ve son kanala göre ise faiz oranlarının yükselmesi, kamu maliyesinde faiz yükü ile birlikte enflasyonist beklentileri ve risk algılamasını arttırmaktadır. Bu yüzden ülke parasının beklenen değeri düĢer risk primi yükselir. Ampirik çalıĢmalarda bu durum, faiz oranı paritesinin neden sağlanmadığını açıklayan önemli bir mekanizma olmaktadır.47
44James Tobin, “Money, Capıtal, And Other Stores Of Value”, The American Economic Review,
Vol. 51, No:2, (May-1961), ss. 26-37
45 Aydan Kansu, “Para Politikasında ġeffaflık ve Enflasyonist Beklentilerin Yönlendirilmesi”, DoğuĢ
Üniversitesi Dergisi, Cilt:8, Sayı:1, (2007), s.66
46 Yıldız Sağlam ve Mehmet Yıldırım, “2001 Krizi Sonrası Uygulanan Faiz ve Kur Politikalarının
Türkiye Ekonomisine Etkileri”, Adnan Menderes Üniversitesi ve Avrupa AraĢtırmalar Merkezi, Güncel Ekonomik Sorunlar Kongresi‟ne Sunulan Bildiri, KuĢadası: 2007, s.197
47
16 1.5.1. Döviz Kuru Kanalı YaklaĢımı
Döviz kuru kanalı, faiz oranlarındaki değiĢimden doğrudan etkilenmektedir. Böylece faiz oranlarında meydana gelen değiĢimle birlikte ulusal paranın değeri de değiĢebilmektedir. Bu durum öncelikli olarak ülkenin ihracat hacmini etkilemektedir. Dolayısıyla ihracat yapısı değiĢen ülkenin üretim hacmi de değiĢebilmektedir. Bütün bu süreç faiz oranları ile döviz kuru arasındaki bağlantıyı ortaya koymaktadır.48
Para arzının daraltılmasıyla birlikte kısa vadeli faiz oranlarının artması sonucu, borç enstrümanları (yerli varlıklar) yatırımcılar için daha çekici olmaktadır.49
Döviz kuru kanalında esnek döviz kurları sistemi ve tam sermaye hareketliliği varsayımı altında para arzının daralması sonucu, ulusal para değerlenecektir. Para arzında daralmadan dolayı ülke parasının değerlenmesinin çıktı üzerindeki etkisi Ģöyledir: Parasal daralma reel faiz oranlarını arttırırken, artan faiz oranlarıyla birlikte yoğun sermaye giriĢleri meydana gelecektir; sermaye giriĢiyle birlikte yerli varlıkların döviz karĢılığında satılması sonucu, ulusal para değer kazanacaktır. Ulusal paranın değer kazanmasıyla birlikte ihraç malı fiyatları artarken ithal malı fiyatları düĢecektir. Bunun sonucunda ihracat gelirlerinde meydana gelen azalmaya bağlı olarak ulusal gelir de gerileyecektir. Döviz kuru aktarım mekanizmasını sembolik olarak Ģöyle gösterebiliriz50
;
M↓ → r ↑ → E ↑ → Px ↑ , Pm ↓ → NX ↓ → Y ↓
Yukarıda yer alan iliĢkide para arzı (M), azalıĢı faiz (r) oranlarını yükseltirken ulusal para değer kazanmaktadır, (E) ulusal paranın değerinin artması ihraç malı
48Harun Öztürkler ve Affan Hakan Çermikli, “Türkiye'de Bir Parasal Aktarım Kanalı Olarak Banka
Kredileri”, Finans Politik & Ekonomik Yorumlar, Cilt: 44, Sayı:514, (2007), s.58
49Peter N. Ireland, “The Monetary Transmission Mechanism”, Federal Reserve Bank of Boston,
No:06-1, (2005), s.4
50Norrbin Stefan, “What Have We Learned from Empirical Tests of the Monetary Transmission
fiyatlarını (Px) yükseltirken, ithal malı fiyatlarını (Pm) düĢürmektedir. Bu durumda net ihracat (Nx) azalırken, milli (Y) gelir de düĢmektedir.51
Döviz kuru kanalının enflasyon üzerinde doğrudan etkisi vardır.52
Döviz kuru kanalı dıĢa açık bir ekonomide önemli bir unsurdur. Örneğin, faiz oranları yükselmesi veya döviz kurunun artması durumunda, ekonomi yavaĢlamakta ve enflasyonist baskılar azalmaktadır. Benzer Ģekilde, faiz oranlarının düĢmesi veya döviz kurunun değer kaybetmesi durumunda ekonomi canlanmakta ve daha yüksek enflasyonist baskı oluĢabilmektedir.
Para politikası aktarım sürecinde her iki değiĢkenin (döviz kuru ve faiz oranı) rolünün ve öneminin vurgulanması açısından, kısa dönem faiz oranı ile döviz kurundaki değiĢiklikleri tek bir değiĢken olarak birleĢtiren Parasal Durum Ġndeksi (MCI) oluĢturulmuĢtur. Para politikası aracı olarak kısa dönemli faiz oranı yerine MCI‟nın kullanılması 1980‟lerin sonunda ilk kez Kanada Merkez Bankası tarafından ortaya atılmıĢtır. Birçok ülkede MCI‟nın tanımı aynıdır, ancak merkez bankaları arasında kullanım açısından farklılık göstermektedir. Prensipte MCI, faaliyet hedefi veya bir gösterge veya bir para politikası kuralı olarak kullanılabilmektedir. Örneğin, Kanada ve Yeni Zelanda merkez bankaları MCI‟yı faaliyet hedefi olarak kullanmaktadır. Oysa Ġsveç, Norveç, Finlandiya ve Ġzlanda merkez bankaları diğer veriler yanında sadece para politikasının durumu hakkında bilgi edinmek amaçlı gösterge aracı olarak kullanmaktadır. MCI birçok yöntemle oluĢturulmaktadır. MCI döviz kuru ve faiz oranı değiĢikliklerinin toplam talep veya fiyatlar üzerindeki etkilerine göre oluĢturulabilmektedir. Aynı zamanda MCI hem reel hem de nominal anlamda hesaplanabilmektedir. Kanada Merkez Bankası döviz kuru ve faiz oranlarındaki değiĢikliklerin toplam talep üzerindeki etkilerini araĢtırırken reel
51Stefan, a.g.m., ss.4-5
52Kai Leitemo, Oistein Roisland and Ragnar Torvik, “Time Inconsistency and the Exchange Rate
18
anlamda MCI‟yı hesaplamıĢtır.53 Belirli bir t zamanına ait Parasal Durum Ġndeksi MCI, Ģöyle ifade edilmektedir:
MCIt = we(et-e0) + wr(rt-r0)
Yukarıdaki eĢitlikte, “wr” faiz oranının ve “we” döviz kurunun ağırlığını göstermektedir.54
Bu ağırlıklar, toplam talep üzerinde MCI‟nın bileĢenlerinin nispi etkilerini yansıtmaktadır. Bu bir kuraldır. MCI‟de yer alan bu ağırlıklar doğrudan gözlemlenememektedir. Bu ağırlıklar, ancak yapılan ampirik çalıĢmalar sonucunda bulunabilmektedir. Kanada ekonomisiyle ilgili yapılan ampirik çalıĢmalarda, faiz oranında meydana gelen %1‟lik bir değiĢme ile döviz kurundaki %3‟lük değiĢme toplam talep üzerinde aynı etkiye sahip olmaktadır. Bu sebeple toplam talep üzerinde faiz oranının ağırlığının %75 ve döviz kurunun ağırlığının %25 olduğu tespit edilmiĢtir. Kısa vadeli faiz oranı ve döviz kurunun etkilerini içine alan MCI‟nın parasal aktarma mekanizması içindeki rolü, toplam talepte bir Ģok olması halinde net biçimde gösterilebilir. Örneğin, merkez bankasının, pozitif bir talep Ģokuyla karĢı karĢıya kaldığı durumda daraltıcı bir para politikası uygulama kararı verecektir.55
Bir ekonomi ne derece dıĢa açıksa döviz kuru kanalının önemi bir o kadar artmaktadır. GSYĠH içerisinde ithalat ve ihracat oranlarının payı arttıkça buna bağlı olarak ekonomide dıĢa açıklık derecesi de artmaktadır. Açıklık derecesi ne kadar çok olursa parasal aktarım mekanizması içinde döviz kuru kanalının önemi daha da artmaktadır.56
53Bengül Gülümser Kaytancı, “Para Politikası Kurallarının Teorik Analizi: Bazı Basit Kuralların
Ġncelenmesi”, EskiĢehir Osmangazi Üniversitesi Ġ.Ġ.B.F. Dergisi, Cilt:3, Sayı:1, (Nisan – 2008), ss.16-17
54Mehtap Kesriyeli, Ġ. Ġlhan Koçaker, “Monetary Conditons Index: A Monetary Policy Indicator For
Turkey”, The Central Bank Of The Republic Of Turkey Research Department Discussion Paper No: 9908, (1999), s.2
55 Kaytancı, a.g.m.,ss.16-17
56 Osman Z. Orhan ve Seyfettin Erdoğan, Para Politikası, 4.Baskı, Ankara:Yazıt Yayınları, 2007,
1.5.2. Faiz Haddi Paritesi (FHP)
Faiz oranı eĢitliği, yabancı ülke paralarıyla daha fazla kazanç sağlamak amacıyla faiz getirisi farkından yararlanma iĢlemidir.57
Bu yaklaĢıma göre yatırımcı, bir ülkenin risksiz faiz oranına yatırım yapar, bu süreçte diğer ülkelerin faiz oranları ile yapacağı yatırım ile aynı kazancı elde etmesini sağlayacak Ģekilde kendilerini dengelerler. Bu Ģekilde döviz kurları oluĢur.58
Mal fiyatlarındaki değiĢkenliğin, nominal döviz kurlarındaki değiĢkenlikten çok daha az olması nedeniyle döviz kuru değiĢmelerinin açıklanmasıyla ilgili olarak SAGP iliĢkisi 1970‟lerde çökmüĢtür. Parasal etkenlerin reel etkenlerden daha baskın olduğu ortamlarda, yani hızlı bir enflasyonun yaĢandığı dönemde, SAGP iliĢkisinin geçerliliği artmaktadır; küçük uluslararası enflasyon oranı farkları oluĢturan bir ortamda ise söz konusu iliĢki kısa dönemde kopmaktadır. Dünya da 1970‟lerin ilk yarısında genel olarak esnek döviz kuru sistemine geçilmiĢtir. Bu bağlamda kısa vadeli uluslararası sermaye hareketleri giderek daha fazla önem kazanmaya baĢlamıĢtır. Bu durum Faiz Haddi Paritesi adı altında bir baĢka iliĢkiyi gündeme getirmiĢtir. Uluslararası sermaye piyasalarının entegrasyonu ve sermaye akıĢkanlığı arttıkça, döviz kurlarının oluĢumunun açıklanmasında faiz haddi paritesi (covered interest rate paritiy) önemini daha da artmıĢtır. Teoreme göre, enformasyon ve iĢlem giderleri ihmal edilirse:59
id - if = (ef - e) / e
Veya
(id - if) - (ef - e) / e = 0
57Bruce Tuckman ve Pedro Porfirio, “Interest Rate Parity, Money Market Basis Swaps, and
Cross-Currency Basis Swaps, Fixed Income Liquid Markets Research”, Lehman Brothers, 2003, ss.1-14
58Tolga Uysal, “Döviz Vadeli ĠĢlem SözleĢmeleri”, Türkiye Sermaye Piyasası Aracı KuruluĢları
Birliği,Üye Temsilcisi Eğitimi, http://www.vob.org.tr/VOBPortalTur/EduDocs/Doviz.pdf , (EriĢim:12.11.2008)
59Aykut Kibritcioğlu,“Döviz Kurlarının OluĢumuyla Ġlgili Kuramlara GiriĢ”,
20
Bu koĢul, faiz getiren aktifler için arbitraj denge koĢuludur. BaĢka bir ifadeyle, iç ve dıĢ faiz oranlarının farklılaĢması durumunda, yerli ve yabancı varlıklar arasında yatırımcıların kayıtsız kalabilmesi için, vadeli döviz kuru ile cari kurun birbirinden aynı orandaki farklılaĢmaları halinde, söz konusu faiz haddi farkı giderilmelidir. Örtülü faiz haddi paritesinde yer alan “ef” yerine beklenen döviz kuru “ex” yazılmasıyla, açık faiz haddi paritesi (uncovered interest rate parity) elde edilir; bu durum aĢağıdaki formülde gösterilmektedir:60
id - if = (ex - e) / e
Veya (id - if) - (ex - e) / e = (id - if) – gex = 0
Kolayca anlaĢılacağı üzere, faiz haddi paritesi yaklaĢımı, tıpkı SAGP yaklaĢımı gibi, tek fiyat kanununun para piyasasına uygulanmasıdır. Çünkü faiz haddi paritesi, özünde, aynı para birimi ile ifade edildiklerinde, yerli ve yabancı varlıkların getirilerinin aynı olması gerektiği düĢüncesine dayanmaktadır.61
Faiz paritesi yaklaĢımına göre, yurt dıĢı faiz oranları ve devalüasyon beklentisinin toplamı, yurt içi faiz oranına eĢittir. Bu öngörü çerçevesinde Kura Dayalı Ġstikrar Programı (KDĠP)‟da devalüasyonda düĢüĢ olması durumunda nominal faizler de aynı oranda düĢmektedir. Ancak diğer yandan, bu modele göre kiĢiler geleceğe yönelik beklentilerini oluĢtururken geçmiĢe dönük endeksleme (backward indexation) yöntemlerinden yararlanmaktadır. Gelecekteki enflasyon beklentilerini geçmiĢe dönük enflasyon rakamlarına göre belirleyen kiĢiler, gelecek dönemde yüksek enflasyon beklentisi içerisindeyseler, yüksek ücret ve fiyat talep etmektedirler. Bu endeksleme yöntemiyle, fiyat ve ücretler adeta yapıĢkan hale gelmektedir. Bu yüzden enflasyon nominal faizler kadar hızlı düĢmemektedir. Bu
60Kibritcioğlu, a.g.m. s.11 61 Kibritcioğlu, a.g.m. s.12
e : yabancı paranın yerli para cinsinden cari veya nominal fiyatı (spot döviz kuru) id : yurtiçi faiz haddi
if : yurtdıĢı faiz haddi ex : beklenen döviz kuru
duruma ekonomi literatüründe “Enflasyon ataleti” denilmektedir. Nominal faizlerdeki düĢüĢ hızı ile enflasyondaki düĢüĢün aynı olmaması sonucu reel faizler azalmaktadır. Reel faizlerdeki azalmayla birlikte, iç talebin canlanması ve ekonominin büyümesi gerçekleĢmektedir. Ayrıca buna ilaveten enflasyon ataleti sonucu yerel para değer kazanmaktadır, böylece fiyatları göreceli olarak düĢen ithal ürünlerin talebi artmaktadır. Bu durum ekonominin dıĢ ticaret dengesi bozmaktadır. Programın ileri safhalarında ise kurun aĢırı değerlenmesiyle birlikte ekonomide üretim ve büyüme yavaĢlamakta, hatta durgunluk baĢ göstermektedir. Bu durum geniĢleme-daralma çevirimini açıklamaktadır. GeniĢleme-daralma çevrimine göre KDĠP uygulamaya baĢlamasıyla birlikte enflasyon düĢmektedir buna rağmen programın ilk evrelerinde, ekonomi geçmiĢ trendine göre belirgin bir canlanma oluĢmakta, ancak programın ilerleyen dönemlerinde ekonomik yavaĢlama ve durgunluğun oluĢtuğu gözlenmektedir.62
Açık bir ekonomide faiz paritesi koĢulu döviz kurundaki varyasyonu açıklamaktadır.63
Faiz paritesi koĢuluna göre, yurt içi faiz oranlarının düĢebilmesi için, döviz kurunun değer kazanması yönünde bir beklenti olmalıdır. Bu durumda döviz kuruna yönelik değerlenme beklentisinin oluĢabilmesi için ise, t = 1 zamanında döviz kurunda meydana gelebilecek değer kaybının para arzı artıĢından daha büyük olması gerekmektedir. Böylece, t = 1‟den t = 2 sürecinde, döviz kuru değerlenmiĢ olacaktır. Bu süreç boyunca, döviz kuru t = 0 zamanındakine göre değer kaybederken, t = 1 zamanına göre değer kazanacaktır. Bu durum nominal kurun uzun dönem değerini aĢması olarak ifade edilmektedir.64
62Alövsat Müslümov, Hasanov Mübariz ve Özyıldırım Cenktan. “Döviz Kuru Sistemleri ve
Türkiye‟de Uygulanan Döviz Kuru Sistemlerinin Ekonomiye Etkileri”, TÜGĠAD Ekonomi Ödülleri 2002, TÜGĠAD Yayınları, Ġstanbul, 2003, ss.78-84
63Yu Hsing, “Analysis of Exchange Rate Fluctuations in Poland: Test of the Interest Parity
Condition”, International Research Journal of Finance and Economics, Issue:2, (2006), s.4
64Ferya Kadıoğlu, “Parasal Aktarım Mekanizması: Türkiye Örneğinin Yapısal Model Çerçevesinde
Analizi” (Uzmanlık Yeterlilik Tezi, Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası AraĢtırma ve Para Politikası Genel Müdürlüğü Ankara, Aralık-2006), s.3
22 1.5.3. Esnek Fiyatlı Parasal YaklaĢım
Parasal modellerin çoğunda tam sermaye hareketliliği vardır. Ayrıca yerli ve yabancı ülke paraları dıĢındaki mali varlıklarını tam ikame edilebilmektedir. Bu Ģu anlama gelmektedir, yerli ve yabancı ülke tahvilleri herhangi ortak bir para birimi ile ifade edildiğinde, bu tahvillerin üzerinde beklenen getiri oranı aynı olduğu sürece, yatırımcıların tahvil portföylerinden oluĢan sepete karĢı kayıtsız olacakları ileri sürülmektedir. Bu durum, kapsanmamıĢ faiz koĢulunun (uncovered interest rate) geçerli olduğunu ortaya koymaktadır. Parasal modeller arasındaki asıl farklılık, mal fiyatlarının esneklik derecesi ile paralar arasındaki ikame durumlarından kaynaklanmaktadır. Bu bağlamda parasal modelleri, esnek ve katı fiyatlı parasal modeller olmak üzere iki kısımda ele alabiliriz.65
Esnek fiyatlı parasal model yaklaĢımı Frenkel-Bilson tarafından geliĢtirilmiĢtir.66 Esnek Fiyatlı Parasal Model yalnızca para piyasasındaki dengeyi konu almaktadır. Esnek Fiyatlı Parasal Model‟e göre ulusal tahvillerle ve yabancı tahviller piyasalarda birbirleriyle tam ikame edilebilmektedir. Bu durumda yerli ve yabancı piyasalar adeta tek bir piyasa Ģeklini almaktadır. Böylece Esnek Fiyatlı Parasal Model‟e göre bütün piyasalar dengededir. Ayrıca ulusal fiyatlar arasında Satınalma Gücü Paritesi‟nin sürekli geçerli olduğu varsayılmaktadır.67
Monetarist modele göre Satınalma Gücü Teorisi‟nin sürekli etkisi aĢağıdaki eĢitlikte ifade edilmiĢtir;
St = Pt - Pt* + C (1)
65Hasan Vergil ve Filiz Özkan, “Döviz Kurları Öngörüsünde Parasal Model ve Arima Modelleri:
Türkiye Örneği”, Kocaeli Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Dergisi, Sayı:13, (2007), ss.214-215
66Robert P. Flood and Mark P. Taylor, “Exchange Rate Economics: What's Wrong With the
Conventional Macro Approach?”, NBER Chapters, (1996), s.267
67Mark P. Taylor, “The Economics of Exchange Rates”, Journal of Economic Literature, Vol. 33,
Burada C sabit bir değerdir, St döviz kurunun logaritmik değerini ifade etmektedir Pt ve Pt* sırasıyla, yerli ve yabancı fiyat seviyelerini göstermektedir. Eğer C=0 ise mutlak SGP durumu geçerlidir, eğer C≠0 ise göreceli SGP koĢulu geçerlidir.68
Mt = Pt + ß2Yt + ß3 Ġt (2)
Mt* = Pt* + ß2*Yt* + ß3* Ġt* (3)
Yukarıda yer alan denklemlerde tüm değiĢkenler logaritmik formdadır Mt, yerli, Mt* ise yabancı ülke para arzını Yt yerli Yt* ise yabancı gelirini, Pt, yurt içi Pt* ise yurt dıĢı fiyatları ve son olarak Ġt yerli Ġt* ise yabancı faiz oranını göstermektedir. Ayrıca denklemlerdeki ß2 katsayısı para talebi için gelir elastikiyetini, ß3 ise faiz oranı elastikiyetini ifade etmektedir. Denklem (2) ve (3)‟te Pt ve Pt* eĢitliğin diğer tarafına geçirilip, değerleri denklem (1)‟de yerine konulursa, esnek fiyat parasal modeli elde edilir. Model aĢağıdaki gibi olur:69
St = Mt- Mt*- ß2 ( Yt-Yt*)+ß3(Ġt-Ġt*) (4)
Yukarıdaki denkleme göre nominal döviz kuru göreli para arzı ile yönlendirilmektedir. EĢitlik 4‟te ise reel faiz ve beklenen enflasyonun bileĢimi nominal faiz oranını vermektedir.70
Ġt = Rt+ Pe (5)
Ġt* =R t *
+ Pte* (6)
68M. Vedat Pazarlıoğlu ve Selçuk Güloğlu, “Türkiye‟nin Döviz Kurunun Belirlenmesinde Monetarist
YaklaĢım”, Süleyman Demirel Üniversitesi, Ġ.Ġ.B.F. Dergisi, Cilt:12, Sayı:3, (2007), s.23
69Pazarlıoğlu ve Güloğlu, a.g.m., ss.23-24 70
24
Denklem (5) ve (6)‟da, Rt yerli Rt* ise yabancı reel faiz oranlarını; yine Pte yerli Pte* yabancı beklenen enflasyon oranlarını ifade etmektedir. Ülkeler için reel faiz oranları eĢit kabul edilirse, aĢağıdaki eĢitlik elde edilmiĢ olur:71
Ġt - Ġt* =Pte
- Pte* (7)
Dolayısıyla eĢitlik (4)‟ü artık aĢağıdaki gibi tekrar yazabilir:
St =ß1 (Mt-Mt*)- ß2 (Yt-Yt*)+ ß3 (Pte- Pte*) (8)
Denklem (8) esnek kur modeline ait son denklemdir. Göreli para arzının iĢareti Esnek kur modelinde pozitiftir böylece para arzındaki artıĢ aynı oranda fiyat artıĢlarına da neden olacaktır. Göreli gelir için ise beklenti negatiftir ve gelirdeki artıĢla birlikte ithalat artacak ve bunun sonucunda nominal kur değerlendirecektir. Beklenen enflasyona göre monetarist modelin katsayı beklentisi ise, kur ile pozitif bir iliĢkide olması gerektiğidir. Çünkü beklenen enflasyon oranında oluĢabilecek göreli bir artıĢ sonrası yerli para birimine talep azalırken ve bonolara talep artacaktır. Bu durumda ulusal para değer kaybedecektir.72
1.5.4. Katı Fiyatlı Parasal YaklaĢım
Dornbusch, Katı Fiyatlı Parasal Model teorisini öne sürmüĢtür. Bu teoriye göre kısa vadede fiyatlar rijittir. Sıkı para politikası uygulanmasıyla birlikte ulusal faiz oranları yükselmektedir. Yükselen faiz oranları sonucu yabancı sermaye giriĢi artmakta bu da ulusal paranın değerlenmesine neden olmaktadır.73
Dornbusch‟un yapıĢkan fiyat modeline göre, faiz oranındaki bir değiĢmenin döviz kuru üzerinde bir
71Pazarlıoğlu ve Güloğlu, a.g.m., s.24 72Pazarlıoğlu ve Güloğlu, a.g.m., s.25
73Rudiger Dornbusch, “Expectations and Exchange Rate Dynamics”, Journal of Political Economy,
etkisinin olması için, faiz oranındaki değiĢmeye bir tepki olarak yurt içi fiyatların yavaĢ ayarlanması gerekmektedir.74
Fiyat yapıĢkanlığının birçok modelde para politikasının ekonomiye etkilemede anahtar rol oynadığı yönünde görüĢler vardır. Bu açıdan merkez bankaları yapıĢkan fiyat modellerine daha fazla önem vermektedir. Fiyat yapıĢkanlığı modeline göre, firmalar para politikaları uygulamaları karĢısında fiyatlarını hemen değiĢtirmemektedir. Bu modelin temel varsayımı, para politikası faiz oranlarını düĢürücü, para arzını arttırıcı yönde uygulanırsa ekonominin genelinde bir geniĢleme söz konusu olur.75
1.5.5. Reel Faiz Oranları Farkı YaklaĢımı
Frankel “Katı Fiyat Modeli” ile “Esnek Fiyat Modeli‟ni” sentezleyerek “Reel Faiz Oranları Modeli” adı altında yeni bir model geliĢtirmiĢtir. 76
Bu modele göre döviz kuru; iki ülke arasındaki para arzı, faiz oranları, gelir düzeyi ve enflasyon oranları arasındaki farka bağlı olarak değiĢebilmektedir. Modele göre iki ülke arasındaki döviz kurlarının belirlenmesinde, nominal faiz oranları farklılığı ile beklenen enflasyon oranları farklılığı etkili olmaktadır. Bu bağlamda nominal faiz oranları arttıkça döviz kurları düĢmekte, faiz oranları düĢünce döviz kurları yükselmektedir. Bir baĢka değiĢle nominal faiz oranları ile döviz kurları arasındaki iliĢki ters yönlüdür. Buna makabil ülkeler arasında enflasyon oranı farklılaĢtıkça döviz kuruda aynı yönde farklılaĢmaktadır. Sözgelimi enflasyon oranları yükseldikçe döviz kuru yükselmekte, enflasyon oranları düĢtükçe döviz kuruda düĢmektedir.
74
Dornbusch, a.g.e., ss.1161-1176
75Martin Eichenbaum and Jonas D. M. Fisher, “Testing the Calvo Model of Sticky Prices”,
Economic Perspectives, Federal Reserve Bank of Chicago, Second Quarter, (2003), s.2-27
76Jeffrey A. Frankel, “On the Mark: A Theory of Floating Exchange Rates Based on Real Interest
ĠKĠNCĠ BÖLÜM
FAĠZ, DÖVĠZ KURU VE MAKROEKONOMĠK PERFORMANS
KüreselleĢme eğilimlerinin artmasıyla birlikte faiz oranı ve döviz kuru değiĢkenlerinin makroekonomik performans açısından önemi artmıĢtır. Faiz ve döviz kurunda meydana gelen değiĢiklikler hem finansal, hem de reel sektör üzerinde etkiler meydana getirebilmektedir. Bu bağlamda çalıĢmanın bu bölümünde faiz ve kur değiĢkenlerinin; enflasyon, büyüme, yatırımlar, borçlar ve bankacılık sektörü üzerindeki etkilerinin genel bir değerlendirilmesi yapılacaktır.
2.1. Enflasyon Üzerindeki Etkisi
Faiz oranları ve döviz kurlarının enflasyon ile iliĢkisi Uluslararası Fisher Etkisi çerçevesinde analiz edilmektedir.
Ülkeler arasında faiz oranları farklılıklarının oluĢumunda, söz konusu ülkelerdeki enflasyon oranları da etkili olabilmektedir. Uluslararası Fisher Etkisi (IFE) bu durumu açıklamaktadır.77
Irving Fisher, kendi adını verdiği “Fisher Denklemi” ile faiz oranı ve enflasyon arasındaki iliĢkiyi ortaya koymuĢtur. Fisher faiz oranını nominal faiz ve reel faiz olarak tanımlamıĢtır. Buna göre nominal faiz oranları ile reel faiz oranları enflasyon oranları bakımından farklılık göstermektedir. Bu bağlamda parasal otoritenin herhangi bir nedenle para arzını artırması durumunda nominal faiz oranları düĢecektir. Bu durum ekonomide canlanma etkisi yaratarak yatırım ve enflasyonun artmasına yol açmaktadır. Böylece artan enflasyonla birlikte uzun dönemde faiz oranları da yükselmektedir. Dolayısıyla parasal geniĢleme, enflasyon ve faiz oranları uzun vadede aynı seviyede gerçekleĢmektedir.78
Fisher
77Muammer ġimĢek ve Cem Kadılar, “Fisher Etkisinin Türkiye Verileri Ġle Testi”, DoğuĢ Üniversitesi
Dergisi, Cilt:7, Sayı:1, (2006), s.99
78
