Diğer Gelişmekte Olan Ülkelerin Vadeli İşlem ve Spot Piyasaları Arasında Volatilite Yayılımı

Min ve Najand (1999) Güney Kore piyasaları için 3 Mayıs 1996 - 16 Eylül 1996 dönemine dair 10 dakika frekanslı gün içi verileri kullanarak yaptıkları çalışmalarında, KOSPI 200 endeks vadeli işlem ve spot piyasalarının volatiliteleri arasındaki liderlik-gecikme ilişkisini, Granger nedensellik ve VAR modeli yardımıyla araştırmışlardır.

Analizde kullanılan veri seti KOSPI 200 spot endeksi ve söz konusu endeks üzerine düzenlenen en yakın vadeye sahip vadeli işlem sözleşmelerinin getirilerinden oluşmaktadır. Elde edilen bulgular değerlendirildiğinde, yalnızca Haziran ayı sözleşme dönemi boyunca vadeli işlem piyasası volatilitesinin, spot endeks volatilitesinin Granger nedeni olduğu; Eylül ve Ekim ayı sözleşme dönemlerinde ise, her iki piyasa volatilitesinin de öncül bir rolünün olmadığı ifade edilmiştir. Sonuç olarak, piyasa volatiliteleri arasında liderlik-gecikme ilişkisinden daha çok, iki yönlü bir nedenselliğin       

450 Mustafa Okur – Emrah Çevik , ‘‘Testing Intraday Volatility Spillovers in Turkish Capital Markets:

Evidence from Ise’’, Ekonomska Istražıvanja-Economic Research, Vol.26, No.3, 2013, (pp.99-116), pp.106-111.

451 Gök - Kalaycı, a.g.m., ss.127-128.

150 varlığı ileri sürülmüştür. Bunun yanı sıra, Eylül ayı sözleşme döneminde, hem spot piyasa hem de vadeli işlem piyasası volatilitesinin kalıcılık eğilimi gösterdiği tespit edilmiştir. Araştırmanın bir diğer bulgusu, her iki piyasa volatilitesinin de vadeli işlem piyasası işlem hacminin artışıyla birlikte yükseldiğidir. Bu sonuç, ya vadeli işlem piyasasında yapılan işlemlerde gözlemlenen bir artışın spot endeks volatilitesini artırdığını ya da daha yüksek bir spot piyasa volatilitesinin, vadeli işlemlerin risk yönetiminde kullanımı bağlamında daha yüksek bir güven gerektirdiğini ortaya koymaktadır. Ayrıca, yapılan analiz neticesinde, spot piyasa işlem hacminin vadeli işlem piyasası volatilitesi üzerinde daha düşük bir oranda etkisinin olduğu ifade edilmiştir.⁴⁵²

Güney Kore piyasalarına yönelik bir başka çalışmada Kang vd. (2013), 2 Ocak 2004 - 29 Aralık 2005 dönemine ilişkin 10, 30 ve 60 dakika frekanslı gün içi verileri kullanarak iki değişkenli GARCH modeli yardımıyla, KOSPI 200 vadeli endeks ve spot piyasaları arasındaki volatilite yayılımı ilişkisini araştırmışlardır. Analiz bulguları, vadeli işlem piyasası geçmiş şoklarının spot piyasa cari volatilitesini; spot piyasa geçmiş şoklarının da vadeli işlem piyasası cari volatilitesini etkilediğini ortaya koymuştur. Ayrıca piyasalar arasında güçlü bir iki yönlü nedensellik ilişkisi tespit edilmiştir. Dolayısıyla elde edilen bu sonuca göre piyasalar yeni bilgiye eşzamanlı bir şekilde tepki vermektedir. Söz konusu bu iki yönlü nedensellik ilişkisi, piyasa katılımcılarına piyasalar arası gün içi bilgi iletimine dair önemli bir rehberlik görevi sağlamaktadır.⁴⁵³

İspanya piyasası için Lafuente (2002), Ibex 25 endeksi ile bu endekse dayalı vadeli işlem sözleşmelerinin volatiliteleri arasındaki ilişkiyi, Aralık 1993 - Aralık 1996 dönemi için 1 saatlik gün içi verileri kullanarak iki değişkenli hata düzeltme GARCH modeli yardımıyla incelemiştir. Analiz bulguları, piyasaların volatiliteleri arasında pozitif geri besleme ilişkisi ile birlikte iki yönlü bir nedenselliğin olduğunu ortaya koymaktadır. Volatilitenin bu iki yönlü iletimi, uzun dönemli denge ilişkisine göre gelişen piyasa fiyatları ve her iki piyasayı aynı yönde etkileyen şokların varlığı ile tutarlı bir görünüm sergilemektedir. Elde edilen sonuçlar incelendiğinde, bir önceki       

452 Min - Najand, a.g.m., pp.228-230.

453 Sang Hoon Kang - Chongcheul Cheong - Seong-Min Yoon, ‘‘Intraday Volatility Spillovers between Spot and Futures Indices: Evidence from the Korean Stock Market’’, Physica A: Statistical Mechanics and its Applications, 2013, Vol.392, Issue 8, (pp.1795-1802), pp.1800-1801.

151 saat vadeli işlem piyasası volatilitesi ile cari spot piyasa volatilitesi arasında pozitif yönlü bir ilişkinin varlığı; benzer durumun, vadeli işlem piyasası cari volatilitesi ile bir önceki saat spot piyasa volatilitesi için de geçerli olduğu gözlemlenmektedir.

Volatilitenin iletimine dair bu geri besleme ilişkisi, yüksek fiyat akımlarının olduğu dönemlerde vadeli işlem piyasasının spot piyasa istikrarına katkıda bulunmayacağına işaret etmektedir. Bunların yanı sıra çalışmada, spot ve vadeli işlem piyasalarının açılış ve kapanış periyotlarının sistematik olarak en yüksek volatilite dönemleri olduğu bulgusuna erişilmiştir.⁴⁵⁴

Zhong vd. (2004) Meksika piyasaları için, IPC spot endeksi üzerine düzenlenen vadeli işlem sözleşmelerinin başlangıç tarihi olan 15 Nisan 1999 ile 24 Temmuz 2002 tarihi arasındaki dönemi kapsayacak şekilde, IPC endeks vadeli işlem ve spot piyasaları arasındaki volatilite yayılımını, günlük verileri kullanarak iki değişkenli hata düzeltme EGARCH modeli yardımıyla araştırmışlardır. Araştırmadan elde edilen bulgular, vadeli piyasa işlemlerinin başlamasının dayanak spot piyasa volatilitesi üzerinde yükseliş yönünde bir etkide bulunduğuna işaret etmektedir. Bunun yanı sıra, piyasalar arası volatilite yayılımı bağlamında, bir piyasada meydana gelen kısa vadeli işlem fiyat değişimlerinin diğer piyasa volatilitesi üzerinde etkili olduğu ve uzun dönem fiyat dengesinden sapmaların piyasalar arası volatilite yayılımını artırdığı, gözlemlenmiştir.

Ayrıca söz konusu durum karşısında spot piyasa volatilitesinin vadeli işlem piyasası volatilitesine kıyasla daha hızlı yükseldiği ifade edilmiştir. Çalışmanın diğer bir bulgusu ise, her iki piyasa volatilitesinin spot piyasa bazlı iyi haberler ve vadeli işlem piyasası kaynaklı kötü haberler karşısında şiddetlendiğidir.⁴⁵⁵

Bir başka çalışmada Hong Kong piyasaları için So ve Tse (2004), HSI endeksi vadeli işlem, spot ve BYF piyasaları arasındaki volatilite yayılımı ilişkisini, 12 Kasım 1999 - 28 Haziran 2002 dönemine ilişkin 1 dakika frekanslı gün içi verileri kullanarak, çok değişkenli GARCH modeli yardımıyla araştırmışlardır. Araştırma sonucunda, vadeli işlem piyasası ile spot piyasa arasında iki yönlü bir volatilite yayılımının varlığı ortaya konmuştur ve vadeli işlem piyasasından spot piyasaya doğru gerçekleşen yayılımın daha kuvvetli olduğu tespit edilmiştir. Ancak, BYF piyasasından spot ve vadeli işlem piyasasına doğru bir volatilite yayılımının varlığına dair bulguya       

454 Lafuente, a.g.m., pp.211-212.

455 Zhong - Darrat - Otero, a.g.m., pp.3049-3050.

152 rastlanılmamıştır. Ayrıca, spot ve vadeli işlem piyasasından BYF piyasasına doğru bir volatilite yayılımının olduğu ve vadeli işlem piyasasından BYF piyasasına doğru daha yüksek bir volatilite iletiminin gerçekleştiği ifade edilmiştir. Dolayısıyla analiz bulgularına göre vadeli işlem piyasasının bilgi paylaşımında öncül bir rol oynadığını ileri sürmek mümkündür.⁴⁵⁶

Bohl vd. (2011) ise, Polonya piyasaları için 1998 - 2009 dönemi gün sonu verileri kullanarak yaptıkları çalışmalarında, WIG 20 endeks vadeli işlem ve spot piyasaları arasındaki volatilite yayılımını VECM-DCC-GARCH modeli yardımıyla incelemişlerdir. Araştırmacılar, kurumsal yatırımcıların işlem hacimlerinin artış gösterdiği 2005’ten sonraki dönemde, vadeli işlem piyasasından spot piyasaya tek yönlü bir volatilite yayılımının varlığını tespit etmişler ve bu durumu kurumsal yatırımcıların vadeli işlem piyasasının bilgisel etkinliğini artırmasına bağlamışlardır. Ayrıca, analiz bulguları vadeli işlem piyasasında deneyimsiz bireysel yatırımcıların hâkim olduğu 2005 öncesi dönemde, yabancı ve yerli kurumsal yatırımcıların egemen olduğu spot piyasanın volatilite yayılımında öncül bir rol oynadığını ortaya koymaktadır.⁴⁵⁷

Gelişmekte olan ülke piyasaları üzerine yapılan çalışmalar incelendiğinde, oldukça farklı bulguların elde edildiği görülmektedir. Yapılan çalışmaların bir kısmında, piyasa volatiliteleri arasında liderlik-gecikme ilişkisinden daha çok, iki yönlü bir nedenselliğin varlığı, başka bir deyişle, piyasalar arasında iki yönlü bir volatilite yayılımının olduğu ileri sürülmüştür. Bununla birlikte, vadeli işlem piyasasından spot piyasaya doğru gerçekleşen yayılımın daha kuvvetli olduğunu ifade eden çalışmaların varlığı göze çarpmaktadır. Bazı çalışmalarda ise, volatilite yayılımı bağlamında vadeli işlem piyasasından spot piyasaya doğru tek yönlü bir ilişkinin varlığı tespit edilmiştir.

Ayrıca, kısa dönemde spot piyasadan vadeli işlem piyasasına doğru bir volatilite yayılımının olduğunu ortaya koyan çalışmalar da mevcuttur. Bunların yanı sıra elde edilen amprik bulguların bir kısmı, getiri volatilitelerinin piyasadaki gelişmeler karşısında asimetrik bir tepki ortaya koyduğuna ve piyasada yaşanan düşüşler neticesinde piyasa volatilitelerinin daha keskin ve sürekli bir biçimde arttığına işaret etmektedir. Çalışmaların bir kısmı, vadeli piyasa işlemlerinin başlamasının dayanak       

456 So - Tse, a.g.m., pp.902-903.

457 Martin T. Bohl - Cristian A. Salm - Michael Schuppli, ‘‘Price Discovery and Investor Structure in Stock Index Futures’’, The Journal of Futures Markets, Vol.31, No.3, (pp.282-306), p.285.

153 spot piyasa volatilitesi üzerinde yükseliş yönünde bir etkide bulunduğuna dair kanıtlar ortaya koyarken, bir kısmı ise, her iki piyasa volatilitesinin de vadeli işlem piyasası işlem hacminin artışıyla birlikte yükseldiğini ifade etmektedir.

154

3. BÖLÜM

VADELİ İŞLEM PİYASALARI İLE SPOT PİYASALAR