Bu kısımda para politikası, fiyat istikrarı ve finansal istikrar kavramlarının tanımlanması, fiyat istikrarı ile finansal istikrar arasındaki ilişki, merkez bankalarının her iki amaca ulaşılmasındaki rolü ve karşılaşabileceği zorluklar tartışılacaktır.
Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB)’nın tanımına göre para politikası, temel olarak fiyat istikrarı, ekonomik büyüme ve istihdam artışı gibi hedeflere ulaşabilmek için paranın elde edilebilirliğini ve maliyetini etkilemeye yönelik alınan kararları ifade eder2. Uygulanmasından sorumlu kuruluşlar merkez bankalarıdır.
1
Altın, gümüş ve benzeri değerli maden karşılığı olmayan, değerini sadece hükümetin, geçerli olduğunu ve her yerde kabul edilmesi gerektiğini kanunla belirlemesinden alan paradır.
2
Para otoritelerinin günümüzde temel hedefi olarak gösterilen fiyat istikrarı ise yine TCMB’nin tanımına göre3, para politikasının büyüme ve istihdam gibi uzun dönemli temel amaçlarına yönelik olarak ekonomik birimlerin karar alma süreçlerinde etkili olmayacak ölçüde düşük ve istikrarlı bir enflasyon oranının sürdürülmesi durumudur. Diğer bir ifadeyle, fiyat istikrarı, genel bir tanım çerçevesinde, insanların yatırım, tüketim ve tasarrufa yönelik kararlarında dikkate almaya gerek duymadıkları ölçüde düşük bir enflasyon oranını ifade etmekte olup, ekonomik ve sosyal istikrar sağlanabilmesinin olmazsa olmaz bir koşuludur. Burada önemli olan, sadece düşük enflasyon oranına ulaşmak değil, o oranın sürdürülebilmesidir.
TCMB tanımına benzer şekilde, FED’in eski başkanlarından Alan Greenspan de fiyat istikrarını, ortalama fiyat seviyesinde beklenen değişimlerin firmaların ve hane halkının kararlarında önemli bir etki doğurmayacak şekilde az ve kademeli olması olarak tanımlamıştır. İngiltere Merkez Bankası (BoE) fiyat istikrarını, para politikasının temel amacı olarak ele almakta, ekonomide fiyatların genel seviyesindeki değişimlerin göreli düşük olması, diğer bir deyişle fiyatların aydan aya ya da yıldan yıla çok fazla değişmemesi olarak tanımlamaktadır.
Fiyat istikrarı, paranın değerinin istikrarıdır. Ancak bu tanım, genel fiyatlar düzeyinin hiç değişmemesi olarak algılanmamalıdır. Çünkü mal ve hizmetlerin zamanla kalitesinin geliştirilmesi ile değerinin arttığı dikkate alındığında fiyat düzeyinin sabit kalması, esasen deflasyon anlamına gelmektedir. Burada, fiyat istikrarının ekonomideki tüm fiyatların aynı
miktarda ve aynı yönde hareket etmesi anlamına gelmediği, mal ve
hizmetlerin göreli fiyatlarının ortalamadan farklı olarak talep ve arz koşullarına bağlı olarak dalgalanabileceği vurgulanmaktadır.
Fiyat istikrarının olmadığı bir ortam bireylerin karar alma süreçlerinde
geleceği öngöremedikleri için geçmişe bakmalarına ve endeksleme
alışkanlıklarının ortaya çıkmasına dolayısıyla enflasyonun atalet
kazanmasına yol açmakta ve kendi içinde bir kısır döngü yaratmaktadır. Ayrıca, enflasyon oranının normal kabul edilen oranların üzerinde
gerçekleşmesi paranın servet biriktirme işlevini yerine getirememesine yol açabilmektedir (örneğin, Parasız, 2007)
Diğer yandan, fiyat belirsizliği güven eksikliğini beraberinde getirerek kredi verenlerin yüksek risk primi talep etmelerine ve bunun bir sonucu olarak, reel faiz oranlarının yüksek seyretmesine sebep olmakta, ülke çapında bakıldığında, artan borç yükü uygulanan politikaların etkinliğinin azalmasına ve kamu maliyesinde istikrarsızlığa yol açmaktadır. Ayrıca, yüksek enflasyon ekonominin dış rekabet gücünü azaltmakta ve sermaye piyasalarına erişimini kısıtlamaktadır. Son olarak, enflasyonist ortam nedeniyle oluşan belirsizlik, borçlanmaların yerel para yerine daha istikrarlı olduğu düşünülen para birimleri üzerinden yapılmasına, diğer bir deyişle, sistemde dolarizasyonun oluşmasına sebep olabilmektedir.
Para politikasının diğer bir işlevi de paranın değerini belirlemesi yoluyla gelir dağılımını etkilemesidir (Neyaptı, 2010). Fiyat istikrarsızlığının ve yüksek enflasyonun bulunduğu bir ekonomide, söz konusu ülke para birimi cinsinden borçlananların borcunun değeri azalmakta, borçlananlar lehine bir dengesizlik ve gelir transferi oluşmaktadır.
Diğer taraftan, enflasyonist bir ortamda reel sektörün yatırım kararları da olumsuz etkilenecektir. Yüksek enflasyon veya yüksek enflasyon beklentisi, yatırım malları maliyetlerini artırarak yatırımların karlılığa geçme eşiğini yükseltmekte ve belirsizlik ortamı yaratmaktadır. Bu durum ise yatırımcıları daha riskli projeler yerine riski az ya da hiç olmayan (mevduat gibi) yatırımlara yönelterek reel yatırımların, diğer bir deyişle, üretime yönelik
girişimlerin durmasına, istihdamın azalmasına ve ülke ekonomisinin
küçülmesine yol açmaktadır. Reel sektörde yaşanacak bu olumsuz durum, verilen kredilerin ödenememesi veya geç ödenmesi sonucu sorunlu kredilerin artması nedeniyle finansal sektöre sirayet edebilir ve finansal sistemde bir istikrarsızlıkla sonuçlanabilir.
Yukarıda sıralanan örnekler göz önüne alındığında, fiyat istikrarının önemi ortaya çıkmaktadır. Günümüz fiyat para ekonomilerinde politika yapıcı hükümetlerin parayı daha popülist amaçlarla kullanabileceği düşünülerek
paranın değerini koruma görevi bağımsız merkez bankalarına verilmiştir. Bununla birlikte merkez bankaları, fiyat istikrarının yanı sıra finansal istikrarın sağlanması konusunda da görev almaktadır. Bunun nedenlerinden biri, finansal istikrar kavramının karmaşıklığı ve ilişkili politikanın açıkça belirtilmesinde karşılaşılan güçlüklerdir. Schinasi (2004), diğer nedenleri, finansal istikrar analizinin çok yeni bir kavram olması, makroekonomik modeller gibi bir veya iki denklemden oluşan bir modelle analiz edilememesi ve hedef bir değişkenin belirlenmesinin -ki bu tek hedefin de pratikte politika kararlarının verilmesi aşamasında ne kadar doğru olacağının tartışmalı olduğu ifade edilmiştir- zor olması olarak sıralamıştır.
Bu çerçevede, finansal istikrar kavramının tanımı ve kapsamı önem kazanmaktadır. Ancak, finansal istikrar konusunda genel geçer olarak kabul edilen ve kullanılan net bir tanım yoktur. Bu konuda çalışmalar olmakla birlikte her akademik çalışma veya konuşma konunun sadece bir parçası ile kısıtlı kalmıştır.
Genelde finansal istikrar tanımında istikrarsızlık kavramından hareket edilerek, “sistemik risk ve bunun meydana getireceği zararın boyutu”
kapsanmaktadır. Schinasi (2004), finansal istikrarın tersinden
tanımlanmasının, diğer bir deyişle, finansal istikrarsızlıktan veya krizden kaçınmanın bir hedef olarak kararlaştırılmasının sapmalara yol açabileceğini belirtmektedir. Bu nedenle, özellikle gelişmekte olan finansal sistemler için finansal istikrarın ne olduğunun açıklanarak daha yapıcı bir yaklaşımın
benimsenmesi gerektiğini göz önünde bulundurarak, temel ilkeler
belirlemiştir. Aşağıda bu ilkelerden kısaca bahsedilecek ve konuyla ilgili çeşitli merkez bankalarının ve akademisyenlerin tanımlarına yer verilecektir.
Birinci temel ilke, finansal istikrar dendiğinde finansın alt yapısı, kurumları ve finansal piyasaları içeren geniş bir kavram olduğunun dikkate alınmasıdır. Finansal sistem, hem parasal sistemi ve ilgili kurumları, süreçleri ve ilişkileri hem de özel kuruluşların aktivitelerini ve yapılarını içermektedir. Bu sistemin herhangi bir bileşeninde oluşacak bir olumsuzluğun genel istikrarı bozabilecek etkiye sahip olduğu düşünülmelidir.
İkinci olarak, finansal istikrarın ödemelerin kolaylıkla yapılabilmesini sağlama fonksiyonu olduğu göz önüne alınarak, kâğıt paranın, para benzeri araçların ve türev araçların, paranın hesap birimi olma ve servet biriktirme fonksiyonlarını yerine getiriyor olması gerektiği belirtilmektedir (Schinasi, 2004). Üçüncü ilke, finansal istikrarın sadece finansal krizlerin olmaması olarak tanımlanmaması, bu özelliğin yanı sıra, finansal sistemin, kendisinin veya ekonomik süreçlerin kendisine bir tehdit oluşturmasından önce ortaya çıkan dengesizlikler ile başa çıkma veya bu dengesizliklerin oluşmasını engelleme kabiliyetine sahip bir sistem olarak tanımlanmasının gerekliliğidir. Bu durum düzgün çalışan bir sistemde kendini düzeltici bir yapının varlığı sayesinde sistemik riskin oluşmasını engelleyecek piyasa disiplininin var olması ile ilişkilidir.
Dördüncü ilke, finansal istikrarın reel ekonomi için potansiyel sonuçları açısından da değerlendirilmesinin gerekliliğidir. Finansal piyasalardaki ya da tek başına finansal kuruluşlardaki bir sorun eğer ekonomik aktiviteye zarar verecek boyutta değil ise, finansal istikrar için tehdit olarak görülmemelidir. Beşinci ve son temel ilke ise, finansal istikrarın devamlılığıdır. Finansal istikrar, finansal sistemin her parçasının her zaman
ve her koşulda mutlaka en mükemmel düzeyde işlemesi anlamına
gelmemektedir. Devamlılık kavramı ile kastedilen finansal sistem istikrarın küçük sıkıntılar olsa da özünde dayanıklılığını koruyabilmesidir. Devamlılık kavramı finansal istikrarın tanımlanmasında ayrı bir öneme sahiptir, çünkü finansın doğasında belirsizlik ve dinamiklik vardır. Buna benzer olarak, finansal istikrar da bekleyiş odaklı, dinamik ve parçalarının her birinin iyi işlemesine bağlı bir kavramdır.
Bu çerçevede, finansal istikrar kavramına ilişkin ele alınabilecek ilk
örnek tanım, Avrupa Merkez Bankası (ECB) Başkan Yardımcısı Papademos
(2009) ve Padoa-Schioppa (2003)’nın yaptığı tanımdır. Buna göre finansal istikrar “finansal sistemin, finansal aracılık sürecinde tasarrufların ve kârlı yatırım fırsatlarının paylaşımını önemli ölçüde bozacak kadar ciddi şoklara ve finansal dengesizliklerin doğurduğu çözülmelere karşı direnebileceği bir durum”dur. Bu tanımdan finansal istikrarın geliştirilmesi ve korunması
hedefinin, fiyat istikrarı hedefinde yapılabildiği gibi basitçe tek bir gösterge ile tanımlanamayacağı açıktır.
Diğer bir tanımda finansal istikrar kavramı, “finansal piyasalardaki, bu piyasalarda faaliyet gösteren kurumlardaki ve ödeme sistemlerindeki istikrarı ve söz konusu piyasaların, piyasaların içindeki kuruluşların ve sistemlerin şoklara karşı dayanıklılığı” olarak ifade edilmektedir. Çünkü bu alanların istikrar kazanması ve bu istikrarı koruması, finansal sistemin sağlıklı işlemesini, dolayısıyla ekonomideki kaynakların üretken bir şekilde tahsisini ve risklerin uygun bir şekilde yönetimini ve dağılımını beraberinde getirmektedir.
Alman Merkez Bankası (2003)’nın tanımına göre finansal istikrar, finansal sistemin kaynakları bölüştürmesi, riski dağıtması ve ödemeleri yerine getirmesi gibi önemli ekonomik fonksiyonlarını derin yapısal değişiklik dönemlerinde, şok anlarında ya da stres zamanlarında bile yerine getirdiği sabit bir durumdur.
İngiliz Finansal Hizmetler Otoritesi (FSA), finansal istikrarın ön şartlarını sıralamıştır (Foot, 2003). Buna göre, eğer (1) fiyat istikrarı söz konusu ise; (2) işsizlik oranı doğal işsizlik düzeyine yakın ise; (3) ekonomide genel olarak piyasaların ve önemli finansal kuruluşların faaliyetlerine güveniliyor ise; (4) finansal ya da reel herhangi bir varlığın fiyatında ekonomiye zarar verecek, fiyat istikrarını ve doğal işsizlik düzeyini olumsuz etkileyecek bir fiyat hareketi yok ise finansal istikrarın varlığından söz edilebilmektedir.
İngiliz Merkez Bankası’na göre, finansal istikrar, “finansal sisteme
güvenin sürdürülebilmesi” olarak tanımlanmaktadır (Large, 2003).
İstikrarsızlık ise, sisteme gelecek bir şokun bulaşarak yaygınlaşması
nedeniyle sözleşmelerin likide edilmesi veya ödenmesi konularında
kuşkuların oluşması ve fiyatların çok değişken olması veya öngörülememesi olarak ifade edilmektedir.
Hollanda Merkez Bankası finansal istikrarı, “diğer finansal sistemler veya reel ekonomi üzerinde rahatsız edici etkilerin oluşmamasını teminen,
finansal sistemin şokları emmeye ve kaynakları etkin şekilde dağıtmaya muktedir olması” olarak tanımlamaktadır (Wellink, 2002). Bununla birlikte, sistemin kendisinin şokların kaynağı olmaması gerekmektedir. Böylece para, ödeme aracı ve hesap birimi olma fonksiyonlarını yerine getirirken, finansal sistem de tasarrufların yatırıma yönelmesini sağlayarak riskleri ve kaynakları dağıtma fonksiyonlarını yerine getirecektir.
Buraya kadar verilen tanımların hepsi finansal istikrarı, olması gereken özelliklerini sıralayarak tanımlamışlardır. Aslında finansal istikrarın “istikrarsızlığın mevcut olmaması” şeklinde tanımlanmasının daha iyi veya daha yararlı olabileceği de tartışılmıştır. Aşağıdaki tanımlarda finansal istikrarsızlık kavramı betimlenerek, söz konusu kriterlerin veya varsayımların olmadığı bir sistem istikrarlı bir sistem olarak kabul edilmektedir.
Finansal istikrarı tersinden ifade eden Crockett’in,1997’deki tanımına göre, istikrarsızlık, finansal varlıkların fiyatlarındaki dalgalanmalar veya
finansal kuruluşların sözleşmeden doğan yükümlülüklerini yerine
getirememeleri nedeniyle ekonomik performansın, potansiyel olarak zarar
görmesi durumunu ifade etmektedir. Benzer şekilde Mishkin, finansal
istikrarsızlığı, bir şok oluştuğunda bilgi akışının kesilmesi sonucunda, finansal sistemin fonları verimli yatırım fırsatlarına yönlendirme görevini yerine getiremediği durum olarak tasvir etmiştir (Schinasi 2004).
Ferguson (2002)’a göre, finansal istikrarsızlık kavramı reel ekonomik faaliyetleri etkileyebilecek dışsallık veya piyasa başarısızlığı kavramlarını içermektedir. Finansal istikrarsızlık, Kanada Merkez Bankası Teknik Raporlarında ise, (Chant, 2003), finansal sistemin çalışmasını etkileyerek ekonominin performansına zarar veren ya da zarar verecek derecede tehdit eden finansal piyasalardaki olumsuzluklar olarak tanımlanmıştır. Finansal piyasalardaki bu durum hane halkı, girişimciler ve hükümetler gibi finansal olmayan birimlerin finansman kaynaklarına ulaşmasını kısıtlayarak finansal durumlarını etkilediği gibi, finansal kurumların da ekonomiyi finanse etmelerini engeller. Bu olumsuz durumların kaynağı bazen uzak bir ülkenin borçlanma araçlarını geri ödeyememesi, bazen küçük kurumsallaşmış bir
yabancı bankanın ödeme gücünü yitirmesi bazen de çok büyük bir bankanın bilgi işlem altyapısının çökmesi olabilmektedir.