Enflasyon Hedeflemesi Rejimi Çerçevesinde Zorunlu

Para politikasının esas itibarıyla parasal büyüklüklerin hedeflenmesi yoluyla gerçekleştirildiği parasal hedefleme rejiminde, merkez bankasının para arzına ilişkin kararları piyasadaki likiditeyi doğrudan etkilemektedir.

5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 O c a .0 7 N is .0 7 T e m .0 7 E k i. 0 7 O c a .0 8 N is .0 8 T e m .0 8 E k i. 0 8 O c a .0 9 N is .0 9 T e m .0 9 E k i. 0 9 O c a .1 0 N is .1 0 T e m .1 0 E k i. 1 0 O c a .1 1 N is .1 1

Zorunlu karşılık uygulamasında yapılacak bir değişiklik, doğrudan piyasadaki para miktarının artırılması veya azaltılması anlamına gelmekte olup parasal hedefleme rejimi altında finansal sistemde yaratılabilecek mevduat miktarının para çarpanı mekanizması yoluyla merkez bankası likiditesine bağlı olması, merkez bankasının krediler üzerinde güçlü bir etkiye sahip olmasını temin etmektedir.

Buna karşın, geleneksel enflasyon hedeflemesinde olduğu gibi kısa vadeli faiz oranları kullanılarak uygulanan para politikası rejimlerinde, piyasa faizleri merkez bankasınca belirlenen faizler etrafında seyretmekte ve merkez bankası piyasadaki likidite miktarı üzerinde doğrudan değil dolaylı etki yaratabilmektedir. Diğer bir deyişle, piyasaya miktar üzerinden değil fiyatlar üzerinden müdahale edilebilmektedir. Bunun nedeni, merkez bankasının, para piyasasındaki faizlerin politika faizine yakın seviyelerde oluşmasını yani kısa vadeli faiz oranlarının sabit tutulmasını sağlamak için, piyasada talep edilen likiditeyi karşılamak durumunda olmasıdır. Zorunlu karşılıkların artırılması yoluyla bankacılık sisteminden likidite çekildiğinde bankaların merkez bankasından daha fazla borçlanarak çekilen likiditeyi telafi etmeleri mümkün olmakla birlikte, bu durum bankaların kısa vadeli merkez bankası kaynaklarına daha bağımlı hale gelmelerine neden olacaktır (Enflasyon Raporu -I, 2011). Bu durum enflasyon hedeflemesi rejiminde zorunlu karşılık oranının etkisinin, parasal hedefleme rejimindeki gibi açık ve doğrudan olmaması anlamına gelmektedir (Vargas ve diğerleri, 2010).

Enflasyon hedeflemesi rejimi çerçevesinde zorunlu karşılıklar makroekonomi üzerindeki maliyet ve likidite kanalları üzerinden etkili olmaktadır. Kısaca tanımlamak gerekirse, “maliyet kanalı”, merkez bankasının zorunlu karşılıkları değiştirmek yoluyla bankaların uyguladıkları kredi ve mevduat faizleri arasındaki farkı etkilemesidir. “Likidite kanalı” ise zorunlu karşılıklardaki değişimin bankaların kısa vadeli merkez bankası kaynaklarına olan talebini değiştirmek suretiyle kredi verme davranışlarının etkilenmesidir (Enflasyon Raporu, 2011).

Maliyet etkisi, zorunlu karşılıkların finansal aracılığa vergi benzeri bir yük getirmesinden kaynaklanmaktadır. Bundan dolayı daha yüksek ZKO

daha yüksek faiz oranlarının oluşmasına yol açar. Ancak, merkez bankası kredisinin bankalar için mevduata ikame bir fon kaynağı olduğu durumlarda, daha yüksek ZKO, mevduat faiz oranlarında bir düşüşe neden olacak ama kredi faiz oranları değişmeyecektir. Çok kabaca, ZKO artışı, mevduatı daha pahalı yapacak, bu durum bankaların mevduata talebini azaltırken, merkez bankası kaynaklarına talebini artıracaktır. Eğer tam ikame edilebilirlik söz konusu ise bankalar için daha fazla kısa vadeli kaynak kullanmak risklilikte bir artış anlamına gelmeyecek, dolayısıyla bankalar kredi faizlerini yükseltmek durumunda kalmayacaktır. Ayrıca merkez bankası kaynaklarının faiz oranı (politika faiz oranı) sabitse, banka için ne marjinal kaynak maliyeti ne de kredi faiz oranı değişecek, buna karşın, bankaların mevduat toplama istekleri azaldığı için mevduat faiz oranları azalacaktır. Eğer mevduat ile merkez bankası kredisi ikame edilebilir kaynaklar değil ise, ZKO artışı, merkez bankası kredisinden daha fazla yararlanılması suretiyle tam olarak karşılanamayacak ve böyle bir durumda, hem kredi hem de mevduat faiz oranları etkilenecektir. Diğer bir önemli husus ise merkez bankasının politika duruşudur. Çünkü merkez bankası politika faizinin görünümüne ilişkin algılanan belirsizliğin yüksek olması durumunda, kısa vadeli kaynaklara artan bağımlılık bankaların maruz kaldığı faiz riskini daha belirgin hale getirebilecektir.

Nitekim Vargas ve diğerleri (2010)’ne göre daha önce yapılan çalışmalarda faiz oranı riskinin ve riskten kaçınan bankaların var olduğu bir durumda, merkez bankası kredisi ile mevduatın mükemmel ikameler olmadığı gösterilmiştir. Bu durumda, faiz oranlarını düzleyen bir parasal rejim altında -ki bu enflasyon hedeflemesi rejimidir- yapılan bir zorunlu karşılık artışı, kredi faiz oranlarını yükseltirken mevduat faiz oranları üzerinde muğlâk bir etkiye sahiptir. Bu etki şöyle oluşabilir: Daha yüksek zorunlu karşılık uygulanması, mevduatı daha pahalı yaparak bankaların mevduata talebini azaltmasına ve merkez bankası kredisine olan taleplerini artırmasına yol açacaktır. Ancak, kısa vadeli olan merkez bankası kredisine bağımlılık arttığında, mevduat fon kaynağı olarak daha güvenilir ve istikrarlı kaynak olarak görülecek ve bankaların mevduat talebi ve faiz riski de artacaktır. Görüldüğü üzere, mevduat faiz oranlarındaki etki, belirsizdir.

Maliyet kanalının etkin olabilmesi için diğer etkenler ise zorunlu karşılıklara faiz ödenmemesi (veya piyasa faizlerinin önemli ölçüde altında faiz ödenmesi) ve bankaların gönüllü olarak merkez bankası nezdinde tuttukları rezervin zorunlu karşılıklar nedeniyle tesis etmek zorunda oldukları miktarın üzerinde olmaması yani fazla rezerv bulunmaması gerekmektedir.

Zorunlu karşılıkların kredi ve mevduat faizleri ile kârlılığa, diğer bir deyişle banka ve/veya müşterilerine ne ölçüde yansıyacağı finansal sektörün yapısına ve kredi arz ve talebinin esnekliklerine bağlıdır. Söz konusu esneklikler ve finansal sistemin yapısı, ülkeden ülkeye ve zamandan zamana değişiklik gösterebilmektedir.

Para politikasının parasal hedefler vasıtasıyla yürütüldüğü parasal hedefleme rejiminde merkez bankasının piyasadaki likiditeye ilişkin kararları para arzı üzerinde ve dolayısıyla para çarpanı mekanizması yoluyla krediler üzerinde güçlü bir etkiye sahip olmasını temin eder. Ancak enflasyon hedeflemesi rejiminde olduğu gibi faiz oranlarına ilişkin belirli bir hedefinin olduğu durumlarda merkez bankaları likidite miktarı üzerinde doğrudan değil dolaylı yoldan etki yapabilmektedir. Bunun nedeni, merkez bankasının, para piyasasındaki faizlerin politika faizine yakın seviyelerde oluşmasını temin etmek amacıyla, talep edilen likiditeyi sağlamasının gerekmesidir. Diğer taraftan, zorunlu karşılığa tabi yükümlülüklerin vadeye göre farklılaştırılması da kısa vadeli merkez bankası fonlarının mevduatla ikame edilebilirliğini azaltacak ve zorunlu karşılıkların likidite kanalı yoluyla etkinliğinin artması beklenebilecektir (Enflasyon Raporu, 2011).

Ayrıca, zorunlu karşılıkların kredi maliyeti üzerindeki bahse konu etkileri Grafik 5.3’te görselleştirilmiştir. Grafik 5.3 (a)’daki A noktası, mevduat ve merkez bankası kaynaklarından oluştuğu varsayılan banka toplam yükümlülüklerinin, zorunlu karşılık olmadığı durumda, ağırlıklı ortalama maliyetidir. Diğer taraftan, Grafik 5.3 (b)’de faiz riskindeki değişimin zorunlu karşılıklar ile kredi maliyeti arasındaki ilişkiye etkisi gösterilmektedir. Buna göre, faiz riskinin artması, zorunlu karşılık oranlarından bağımsız olarak kısa vadeli kaynakların riskini ve dolayısıyla, bankaların yükümlülüklerinin ortalama maliyeti artırmaktadır. Bu durum, A noktasının A′ noktasına

gelmesine yol açar. Faiz riski diğer taraftan, ZKO’nun her değeri için ortalama fon maliyetinin artması anlamına da geldiğinden, likidite kanalının maliyetini temsil eden doğrunun eğimi artacaktır (Alper ve Tiryaki, 2011).

Grafik 5.3 : Zorunlu Karşılıkların Kredi Maliyeti Üzerindeki Etkisi Kaynak: Alper ve Tiryaki, 2011

Enflasyon hedeflemesi çerçevesinde politika faiz oranları ile zorunlu karşılık uygulaması arasında bir karşılaştırma yapıldığında zorunlu karşılıklar lehine bir sonuç söz konusu olabilmektedir (Gray, 2011). Bu durum, esas olarak, politika faizinin tüm faiz oranlarını aynı yönde değiştirirken, zorunlu karşılıkların yalnızca belirli faiz oranlarının etkilenmesine yönelik olarak kullanılabilmesinden kaynaklanmaktadır. Zorunlu karşılıkların kullanılması halinde kısa vadeli sermaye girişleri teşvik edilmeden parasal sıkılaştırma yapılması mümkün bulunmaktadır. Bu çerçevede, güçlü sermaye akımlarının gerek döviz kurları üzerinden gerekse bankacılık sisteminin erişebildiği fonları artırmak yoluyla cari işlemler açığını artırdığı bir konjonktürde, merkez bankalarının ekonomideki ısınmayı ve enflasyonist baskıları da kontrol altında tutmak için zorunlu karşılıkları artırması önerilebilir. Çünkü ekonomiyi

soğutma amacıyla politika faizinin yükseltmesi, sermaye akımlarını

artırabilecektir. Tersi durumda ise, sermaye akımlarını hafifletmek amacıyla yapılacak bir faiz indirimi ekonomideki ısınmayı ve enflasyonist baskıları artırabilecektir. Böyle bir durumda politika faiz oranları yerine zorunlu karşılıkları kullanmak, maliyet ve likidite kanalları yoluyla kredi genişlemesini yavaşlatabilecek ve sermaye akımlarını caydırabilecektir. Özetle, zorunlu karşılıklar vergi benzeri bir yük olmasının da etkisiyle, sermaye akımlarını

artırmadan sıkılaştırıcı para politikası uygulamaya imkân tanımaktadır (Gray, 2011; Alper ve Tiryaki, 2011).

5.2. Gelişmekte Olan Ülkelerin 2007 Krizi Sonrası Zorunlu Karşılıkları