1913 yılında John D. Watson tarafından psikolojiye kazandırılan davranışçılık yaklaşımı, davranışları belirleyen etkenlerin içsel eğilimler yerine dış çevre olduğunu
ileri sürmektedir. Fakat davranışsal finansın temelleri çok daha öncesine dayanmaktadır. 1759’da “Ahlaki Düşünce Sistemi” adlı kitabında Adam Smith, bireyler iyi hâlden kötü bir hâle geçiş yaptıklarında pişmanlık ve acı duyduklarını, sonrasında tekrardan iyi bir hâle geçiş yaptıklarında ise mutluluk duyduklarını belirtmiştir. Smith bu tespitiyle davranışsal finansta yer alan zarardan ve risk almaktan uzak durma kavramlarının ilk açıklamasını yapmıştır. Mackay’in 1841’de yayımlanmış olan “Extraordinary Popular
Delusions and The Madness of Crowds: Sıradışı Popüler Oyunlar ve Kalabalık Çılgınlığı” adlı eserinde ise, çeşitli paniklerin ve entrikaların kronolojik
zamanlamasından söz edilirken, bunun yanı sıra ticari hileler ve kitle davranışlarının finansal piyasalar üzerindeki etkileri anlatılmaktadır. Gustave Le Bon’un 1896 yılında yayımlanan “The Crowd: A Study of the Popular Mind - Kalabalık: Bir Popüler
Düşünce Çalışması” adlı eserinde; sosyoloji, psikoloji, tarih gibi bilim dallarının
kalabalıklar üzerinde nasıl bir etkisi olduğunu incelemiş, sonuç olarak bugün davranışsal finansın bileşenlerinden biri olan sürü psikolojisinin bulgularına ulaşmıştır. George C. Selden’ in 1912 yılındaki “Psychology of the Stock Market - Hisse Senedi
Piyasalarının Psikolojisi” adlı eseri psikolojiyi doğrudan hisse senedi piyasalarına
uyarlayan ilk çalışmadır. Selden’in bu eseri aracılığıyla günümüzde sıklıkla kullanılan yatırım psikolojisi ve finans psikolojisi gibi finansal terimler literatüre dâhil olmuştur. Le Bon ve Selden’in bu eserleri sosyal psikolojinin yanı sıra kurlardaki volatilitenin de yüksek oranda yatırımcıların ruhsal durumlarındaki değişikliklerden meydan geldiği fikrini ilk olarak ortaya koyan eserlerdir. 1900’lü yılların başlarında John Maynard Keynes, Irving Fisher, Vilfredo Pareto gibi ünlü iktisatçılar çalışmalarında davranışsal finanstan bahsetmelerine rağmen, bu kavram 1900’lü yılların ortalarına kadar beklenen ilgiyi görmemiştir (Kıyılar ve Akkaya, 2016: 111; Böyükaslan, 2012: 28; Sefil ve Çilingiroğlu, 2011: 253). Finansal analizin ve değer yatırımının babası olarak bilinen ünlü yatırımcı Benjamin Graham’ın da söylediği üzere: “Yatırımcının en büyük sorunu hatta en kötü düşmanı muhtemelen kendisidir.” (Ateş, 2007: 45; www.investinganswers.com, 19.04.2017).
Geleneksel finansın varsayımlarından biri olan beklenen fayda teorisinde kişiler, çok iyi tanımlanmış maksimum faydayı amaçlayan, istikrarlı, rasyonel davranan bireyler olarak açıklanmaktadır. Psikolojide ise durum farklıdır. Psikolojiye göre karar verme aşamasında, bireylerin davranışlarında ekonomik insan kavramı ile bağdaşmayan
anomaliler söz konusudur ve psikolojide bu anomalilerden sıkça bahsedilmektedir. Finansal piyasalarda ortaya çıkan çoğu anormalinin sebebinin birey psikolojisinden kaynaklanabileceği göz önünde bulundurularak veya karar verme aşamalarında psikolojik etkenlerin de dâhil edilmesiyle davranışsal finans ortaya çıkmıştır (Ede, 2007: 12). Yani bir başka deyişle davranışsal finansın ortaya çıkma sebebi; yatırımcıların akılcı hareket etmeyip, klasik finans teorileri ile açıklan(a)mayan davranış şekilleri göstermeleridir. Davranışsal finans gerek psikolojinin gerekse finansın fikirlerinden faydalanmaktadır. Geçmişe bakıldığında literatürde davranışsal finansı oluşturan bileşenlerden kısım kısım bahsedilse de, davranışsal finans aslında bir kavram, bir olgu olarak oldukça yeni bir çalışma alanıdır (Küden, 2014: 19).
Davranışsal finansın literatürde rastlanılan tanımlarından bazıları şu şekildedir: • Davranışsal finans, piyasada meydana gelen insan kısıtlarını ve karmaşıklığını
gösteren katılımcıları inceleyen ekonomi ve psikolojinin kombinasyonudur (Mullainathan ve Thaler, 2000: 1),
• Davranışsal finans, klasik ekonomi ve finansın psikoloji ve karar alma bilimi ile entegrasyonudur,
• Davranışsal finans, finans literatüründe gözlemlenen ve raporlanan birtakım anomalilere sebep olan şeyleri açıklama girişimidir,
• Davranışsal finans, yatırımcıların kararlarında sistematik yönden nasıl zihinsel ve mantıksal hata yaptıklarının araştırılmasıdır (Fuller, 2000:1; Tufan ve Sarıçiçek, 2013: 168),
• Davranışsal finans, finansın ve ekonominin yeni bir alanı olarak, özellikle psikoloji ve sosyoloji gibi davranış bilimi dallarının yardımıyla beklenen fayda kuramı ve dar anlamlı rasyonel davranış modelinin tahminleri ile ters düşen gözlemlerin keşfedilmesiyle ve açıklanmasıyla ilgilenir (Ede, 2007: 13; Sefil ve Çilingiroğlu, 2011: 252-253).
Literatürde davranışsal finansın başlangıcı olarak, Kahneman ve Tversky’nin 1979 yılında “Econometrica”da yayımlanan makaleleri kabul edilmektedir (Kıyılar ve Akkaya, 2016: 111). Davranışsal finansın temelini oluşturan Kahneman ve Tversky’nin Beklenti Kuramı’nda bahsedilen konu, beklenen fayda kuramının, risk altındaki bir tanımlayıcı karar verme modeli olarak bir eleştirisi ve olasılık teorisi olarak adlandırılan
alternatif bir modelin geliştirilmesidir (Kahneman ve Tversky, 1979: 263). Beklenti Teorisi’nde yatırımcılar kazanç ve kayıplara farklı olasılık seviyelerine göre farklı ağırlıklar vermektedir ve yine bu teoriye göre kayıplar kazançlardan daha önemlidir (Kıyılar ve Akkaya, 2016: 111).
Geleneksel finans teorisinde, insanların rasyonel olduğu varsayımı, hem piyasaların işleyişinin açıklanması hem de finansal araçların geliştirilmesinde başlangıç şartı olarak kabul edilir. Rasyonellik, bireylerin tekrardan aynı hataya düşmediği, ortaya çıkan yeni bilgilerin göz önünde bulundurularak beklentilerin doğru bir biçimde güncellendiği ve finans teorisinin temelini oluşturan beklenen fayda teorisine uygun kararlar alındığı anlamını taşımaktadır (Yaşar, 2008: 9). Fakat gerçekleştirilen araştırmalar sonucu yatırımcıların kararlarında maksimum faydayı sağlamayı ve riskten kaçınmayı arzulamalarına rağmen bunları gerçekleştiremedikleri tespit edilmiştir. Bu sorunun temelinde bilişsel kusurlar yer almaktadır. Yatırımcılar kazanç sağlayan hisseleri olması gerektiğinden daha kısa vadede elden çıkarırken, kayba sebep olan hisseleri ise çok uzun vadede elinde tutmaktadır. Bu davranış yatırımcının psikolojik önyargılarla hareket etmesinin bir sonucudur. Yine yatırımcılar kendilerine aşırı güvenmelerinin bir sonucu olarak çok sıklıkla ve zarar eden işlemler gerçekleştirmekte, sürü davranışı göstermekte, paylara hissel açıdan bağlılık göstermekte, yüksek ve düşük tepki vermekte, kendine göre doğru olanları destekleyecek bilgiyi araştırma ve bunlar dışındaki bilgileri kabul etmeme eğilimi içerisindedir. Bu nedenle alınan yatırım kararları rasyonel değil, bireyin sezilerine ve hislerine bağlı kararlar olmaktadır (Kıyılar ve Akkaya, 2016: 111-112; Tufan ve Sarıçiçek, 2013: 168-170).
Davranışsal finansın bir kısmını yatırımcıların önyargıları gibi psikolojik etkenler oluştururken, diğer bir kısmını ise rasyonel olmayan arbitraj sınırı oluşturmaktadır. Rasyonel yatırımcıların arbitraj olanaklarının, irrasyonel yatırımcıların hareketleri sonucunda oluşan hatalı fiyatlandırmanın fiyatlar üzerindeki uzun vadeli etkisini önlediği varsayılmaktadır. Fakat araştırmalar irrasyonelliğin fiyat üzerinde önemli ve uzun vadeli bir etki bıraktığını göstermiştir. Açıklanan bu durum arbitrajın sınırı olarak ifade edilmektedir (Şenkesen, 2009: 108).
Davranışsal finansın Etkin Piyasa Varsayımı’ndan ayrılan noktaları aşağıdaki şekilde özetlenmektedir (Kapucu ve Emektar, 2009: 198):
• Etkin piyasa varsayımına temel oluşturan rasyonellik, rasyonel inanışlar ve rasyonel tercihler şeklinde iki kısım olarak ele alınmaktadır. Rasyonel olan yatırımcılar bu varsayıma göre yalnızca riskin ve getirinin etkisi altında kalmaktadır. Davranışsal finans kuramında ise, yatırımcıların irrasyonel oldukları farz edilmekte ve yatkınlıkları ile hislerinin içsel ve dışsal faktörlerin etkisi altında kaldığı ifade edilmektedir. Buna bağlı olarak irrasyonel yatırımcılar beraber hareket ettiği zaman, gerek rasyonel yatırımcıların davranışlarına, gerekse piyasaya etki edebilmektedir.
• Etkin piyasa varsayımında menkul kıymet fiyatları, piyasada bulunan bilginin tamamını açıklamaktadır. Davranışsal finansta ise, bilgi yönünden tümüyle aktif piyasanın var olması mümkün değildir. Piyasanın aktifsizlik derecesi, yatırımcının bilgi edinme ve bilgi gerektiren işlemler gerçekleştirme isteği konusunda belirleyicidir.
• Etkin piyasa varsayımının dayanağı olan Beklenen Fayda Teorisi açısından fayda, kişilerin mal varlıklarının nihai değeri ile yatırım opsiyonundan edinilen kazanımlardan meydan gelmektedir. Kahneman ve Tversky’nin davranışsal finansın temelini atan Beklenti Teorisi ise yatırım opsiyonunun mal varlığında meydana getireceği değişme üzerinde durmaktadır.
• Kahneman ve Tversky’e göre, psikolojik sezgiler, yatırım yapanların akılcı fikirlerinin yerine geçerken, kestirme akıl yürütmeleri ise karar vermede kullanmış oldukları ihtimal hesaplamalarının yerine geçmektedir. Beklenen Fayda Teorisi’nin tersine Kahneman ve Tversky, hesaba katılması gerekenin ‘beklenen risk’ değil de ‘algılanan risk’ olduğunu ifade ederek, kişilerin kazanımlara ve kayıplara, ortaya çıkacak olasılık durumlarına göre farklı ağırlıklar yükleyebildiklerini göstermişlerdir.
• Etkin piyasa varsayımına göre bireyler kendi çıkarlarını maksimize etmek isteyen ve tekrar tekrar aynı hatalara düşmeyen akılcı bireylerdir. Psikolojinin destek noktası olarak alındığı davranışsal finansta ise bireylerin irrasyonel davranış ve tekrarladıkları hata yargılarına yönelik çok sayıda durum ampirik bir biçimde ifade edilmektedir.
• Beklenen Fayda Teorisi açısından yatırımcılar, risk almaktan uzak duran, riske tepkisiz ve risk alan şeklinde üç formda kategorize edilmiştir ve bu teoriye göre
yatırım yapan bireyin belirtilen bu formların aynı anda tüm niteliklerini taşıyamayacağı ifade edilmektedir. Kahneman ve Tversky’nin Beklenti Teorisi ise, konu getiri iken, yatırım yapan bireylerin servet düzeyleri ne olursa olsun riskten uzak durabileceğini, konu kayıp iken de risk alabileceklerini savunmaktadır.
• Etkin piyasa varsayımı arbitraj sürecinin etkin ve hızlı olduğunu ifade eder. Davranışsal finansta ise, arbitraj süreci yüksek uzmanlık gücüne sahip ve başka kimselerin fonlarını yöneten kısıtlı sayıda yatırımcının gerçekleştirebildiği bir işlem olduğundan gerçekte arbitraj sınırlı ve risklidir.