Ekim Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi

(1)

Ekim 2015 Ekonomik Görünüm ve Mali Piyasalar Stratejisi

“Her bireyin kendi koşullarını iyileştirmeye yönelik doğal çabaları, dışarıdan yapılacak herhangi bir yardımdan çok daha yararlıdır ve toplumda refah ve servetin artması için yeterlidir.”

Adam SMITH

(2)

Ekonomi



Eylül ayında yıllık enflasyon önceki %7.14’ten %7.95’e yükseldi. Kurda yaşanan yükselişin enflasyona yansımaya devam ettiğini görüyoruz. 2015 sonunda enflasyonun

%7.7, 2016 sonunda ise %7.0 olmasını bekliyoruz.



Ağustos ayında dış ticaret açığı 4.9 milyar dolar oldu. Böylece yıllık cari açığımız da 45 milyar dolardan 42 milyar dolar civarına düşüyor olacak. 2015 sonu beklentimiz 38 milyar dolar seviyesinde (GSYH %5.4).



2Ç15 büyümesi %3.8 olmuştu. Özellikle iç talebin (tüketim ve yatırımların) güçlü seyrettiğini görüyoruz. Hem TL’deki değer kaybı hem de içeride artan politik belirsizlik kapsamında ekonomide bundan sonraki süreçte yavaşlamanın hızlanmasını bekliyoruz. 2015 beklentimiz %3 büyüme, 2016 ise %2.7 seviyesinde.

Finansal Piyasalar



TCMB, Eylül ayındaki PPK toplantısında faizlerde herhangi bir değişikliğe gitmezken, normalleşme adımları için FED’in adımlarını takip edeceğini açıkladı. TCMB PPK toplantısını 22 Ekim’de gerçekleştirecek. Önümüzdeki dönemde de TCMB’nin fonlama maliyetini yüksek tutmasını ve sıkı para politikasına devam etmesini bekliyoruz.

Ayrıca bu ay gerçekleştirilecek FED FOMC toplantısında faiz artışı beklenmese de toplantının küresel piyasalar için önemini koruduğunu düşünüyoruz.



İstihdam piyasasında son iki ayda yaşanan bozulmanın, FED faiz artırımı beklentilerini de ötelediğini görüyoruz. Diğer taraftan, büyüme rakamlarındaki küresel yavaşlamanın ABD ekonomisini de etkilediği yönünde kaygılara yol açması, FED'in Aralık ayında da bir faiz artırımında bulunamayabileceğine dair olan beklentiyi pekiştiriyor. Eylül ayında bir aksiyon almayan FED’den para politikasına dair gelecek açıklamaların gelişmekte olan ülke kurlarındaki stresi artırabileceğini düşünsek de, ötelenen faiz artırım beklentilerinin riskli varlıkları desteklemeye devam etmesini bekliyoruz. Bu gelişmenin TL varlıklar üzerinde de olumlu etki yaratmaya devam etmesini beklerken, Ekim ayı içerisinde, erken seçim riskinin TL’deki değerlenme momentumunu frenleyebileceğini değerlendiriyoruz. Avrupa’da ise büyüme rakamlarında pozitif revizyonlar gelmesine rağmen, enflasyon görünümünün ECB yönetimini rahatsız etmeye devam ettiğini görüyoruz. Bu neden dolayı ECB’nin mevcut parasal genişleme programını uzatmasına yönelik beklentilerin artması sebebiyle, Euro’nun bir çok para birimi karşısında zayıf bir performans gösterdiğini izliyoruz. Bu görünümün Ekim ayı içerisinde de korunmasını bekliyoruz.



Hisse senedi piyasalarında tarım dışı istihdam verisinin beklentilerin altında kalmasından dolayı ABD faiz artışının ötelenmesine yönelik fiyatlamalar olumlu etki yaratırken, önümüzdeki dönemde küresel gelişmelerin ve Çin ekonomisinin seyrinin, FED açısından artık çok daha önemli hale geldiğini söyleyebiliriz. Ayrıca BoJ ve ECB’den beklenen parasal genişleme adımlarının da hisse piyasaları için pozitif olması beklenebilir Teknik anlamda kısa vadede 74,000-75,000 direnç bölgesini

GÖRÜNÜM

(3)

Ocak 2013

Enflasyon

 Enflasyon Eylül ayında %0.89 geldi (beklenti : %0.75) – Özellikle ulaştırma fiyatlarındaki artış enflasyonun beklediğimizden ve beklentilerden yüksek gelmesine sebep oldu. Yıllık rakam da %7.95’e çıkıyor, önceki veri %7.14 idi.

 Çekirdek de yıllık %8.2’ye yükseliyor, çekirdeğin %9’a doğru yükselişinin devamı olası olarak görüyoruz.

 TL’deki değer kaybının enflasyona artık daha belirgin şekilde geçtiğini görmekteyiz.

Bu durumunda enflasyona olumsuz yansımasını görmeye devam ediyoruz.

 Özellikle servis enflasyonunda da belirgin artış sürüyor. Bu da enflasyon beklentilerinin kontrolünü daha da zorlaştırıyor.

 Detaylara baktığımızda özellikle ulaştırma kaleminde (otomotive yapılan zamlar) aylık

%2 artış var. Bunun dışında servis kalemlerinde, eğlence kültür-lokanta otel gibi, belirgin artışlar görüyoruz.

 Para politikasındaki duruş ile gerçekleşen enflasyon ve enflasyon beklentilerindeki bozulma arasındaki bağın koptuğunu düşünüyoruz. Enflasyondaki yapışkanlık %7 seviyelerinden %8’lere doğru zamanla yükselmiş gözükmekte.

 Ortalama fonlama %8.9 seviyesinde. Kademeli şekilde %9.5’e yükselmesini olası görüyoruz.

 Yıl sonu için enflasyon beklentimiz %7.7, 2016 içinse %7 seviyesinde.

MAKROEKONOMİ

-4 0 4 8 12 16

02.09 08.09 02.10 08.10 02.11 08.11 02.12 08.12 02.13 08.13 02.14 08.14 02.15 08.15

Enflasyon (yıllık, %)

TÜFE ÜFE

2.6 1.3

1.0 0.7 0.5 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 0.1 0.1

-1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 Gıda ve alkolsüz içecekler…

Konut…

Lokanta ve oteller…

Ev eşyası…

Çeşitli mal ve hizmetler…

Ulaştırma…

Eğlence ve kültür…

Giyim ve ayakkabı…

Alkollü içecekler ve tütün…

Sağlık…

Eğitim…

Haberleşme…

Enflasyon alt Kalemlerin katkısı (yıllık, puan)

(4)

Ocak 2013

MAKROEKONOMİ

Büyüme

 2Ç15’te Türkiye yıllık %3.8, 2015’in ilk yarısında da ortalama %3 büyüdü.

 2015 ikinci yarıyıl itibariyle GSYH’miz yıllık 1.8 trl TL, yani 770 milyar dolar. Bir önceki çeyrek bu rakam 790 milyar dolardı.

 Son 1 yıllık büyümemiz ise %2.7 seviyesinde.

 Büyümenin bu rakama erişmesinde özellikle özel sektör yatırımlarının yıllık %11.4 yükselmesi rol oynadı-beklentilerin üzerinde. İç talebin yine oldukça güçlü kaldığını görüyoruz.

 İç talep artışı yıllık %6.8; tüketim yıllık %5.8 yükseliyor, yatırımlar yıllık %9.7 artıyor. Son 4 yıldır gördüğümüz en yüksek yatırım artışı. Devamının geleceğini düşünmüyoruz. Çünkü hem kurda hem tüketici güveninde hem de takip ettiğimiz diğer göstergelerde zayıflama sürüyor.

 Daha önce paylaştığımız notlarımızda 2Ç rakamının iyi gelmesinden bahsetmiş ve bunun yanıltıcı olmaması gerektiğinin altını çizmiştik. 3Ç’de baz etkisi destekleyici olmasını ve büyüme iyi bir rakam gelmesini bekliyoruz.

 Fakat hem kur tarafında son dönemde yaşanan hızlı hareket, hem de tüketici güveninin hızla geri çekiliyor olması 4Ç15 ve 1Ç16’da gecikmeli etkisini gösterecektir.

 Bu kapsamda 2015 için %3.5 olan beklentimizi %3’e, 2016 için de %4 olan beklentimizi %2.7’ye düşürüyoruz.

 Bu yıla dair %3 olan tahminimizin 3.5 puanı iç talepten kaynaklanırken, dış talebin katkısını 0.5 düşürücü yönde revize ediyoruz.

 %3.8’lik büyümemizin 6.7 puanı iç talepten kaynaklanırken, dış talebin 1.1 puan ve stokların 2 puana yakın düşürücü etkisi var.

-15 -10 -5 0 5 10 15 20

2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 2013Ç3 2013Ç4 2014Ç1 2014Ç2 2014Ç3 2014Ç4 2015Ç1 2015Ç2

İç Talep Bileşenleri (katkı cinsinden, yatırım +harcamalar)

kamu özel sektör (20)

(16) (12) (8) (4) 0 4 8 12 16 20

2008Ç1 2008Ç2 2008Ç3 2008Ç4 2009Ç1 2009Ç2 2009Ç3 2009Ç4 2010Ç1 2010Ç2 2010Ç3 2010Ç4 2011Ç1 2011Ç2 2011Ç3 2011Ç4 2012Ç1 2012Ç2 2012Ç3 2012Ç4 2013Ç1 2013Ç2 2013Ç3 2013Ç4 2014Ç1 2014Ç2 2014Ç3 2014Ç4 2015Ç1 2015Ç2

Büyümenin Kompozisyonu (katkı cinsinden, puan)

iç talep dış talep stok değişim GSYH büyüme

(5)

Ocak 2013

MAKROEKONOMİ

Dış Denge



Cari açık, Temmuz ayında 3.2 milyar dolar oldu. Böylece yıllık cari açık önceki 44.3 milyar dolar seviyesinden, 45 milyar dolara seviyesine yükseliyor.(%5.8 GSYH)



Mayıs ayında 12 aylık kümüle rakamlara baktığımızda, cari açığın 41 milyar doları net enerji ithalatından kaynaklandığını görüyoruz. Enerji dışı cari açığımız yaklaşık 4 milyar dolara yükselmiş durumda.



Enerji fiyatları düşmesine rağmen toplam rakamda arzu ettiğimiz düşüş gerçekleşmiyor. Bunun temel sebebini de enerji dışı cari açığımızın tekrar yükseliyor olması olarak görüyoruz. (güçlü tüketim, yatırımların artıya geçmesi, ve ihracat talebindeki ve turizmdeki zayıflık)



Cari açık tarafında yapısal yeni bir bozulmanın ortaya çıktığı görüşündeyiz. Daha düşük büyümeyle geçmiş yıllara kıyasla daha yüksek cari açık veriyoruz.



35 milyar dolar cari açık beklentimizi 38 milyar dolara çekiyoruz. (GSYH %5.3)



Ağustos ayında dış ticaret açığı 4.9 milyar dolar oldu. Geçen yıl bu rakam 8 milyar dolar civarındaydı.



Dolayısıyla Ağustos ayında çok düşük bir cari açık ya da sınırlı bir cari fazla görme ihtimalimiz var.



Böylece yıllık cari açığımız da 45 milyar dolardan 42 milyar dolar civarına düşüyor olacak. 2015 sonu beklentimiz 38 milyar dolar seviyesinde.

-20 -10 0 10 20 30 40 50

01.10 07.10 01.11 07.11 01.12 07.12 01.13 07.13 01.14 07.14 01.15 07.15

Dış Ticaret Performansı (artış, yıllık)

İhracat İthalat D

-90 -80 -70 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0

01.07 07.07 01.08 07.08 01.09 07.09 01.10 07.10 01.11 07.11 01.12 07.12 01.13 07.13 01.14 07.14 01.15 07.15

Cari Denge (12 aylık, milyar dolar)

(6)

Ocak 2013

Bütçe

 Ağustos'ta bütçe 5.2 milyar TL fazla verirken, faiz dışı denge 8.9 milyar TL fazla verdi.

 Ağustos ayı detaylara baktığımızda ise; bütçe gelirleri yıllık %13 artıyor. Vergi gelirlerinin ise gene aynı şekilde yıllık %13 arttığını görüyoruz.

 Bütçe giderleri yıllık %17oranında artarken, faiz hariç giderlerde %14 artış söz konusu.

 İlk 8 aylık döneme baktığımızda, bütçe 0.6 milyar TL fazla verirken, faiz dışı fazla 39.0 milyar TL oldu. Bu dönemde harcamalardaki yıllık %12 artışa karşılık, gelirlerdeki yıllık artış %13 civarında.

 2015 yılında bütçe açığının GSYH’nin %1.1’ü (21 milyar TL) ve faiz dışı fazlanın da GSYH’nin %1,7’i (33 milyar TL) olması bekleniyor. (OVP). Bütçe hedeflerine ulaşılmada bir risk görmüyoruz.

MAKROEKONOMİ

Bütçe (milyar TL)

2014 2015 Değ. 2014 2015 Değ.

Giderler 32.0 37.5 17% 285.9 319.7 12%

Faiz Hariç Harcama 29.7 33.9 14% 252.2 281.3 12%

Personel Giderleri 8.5 9.9 16% 74.9 83.7 12%

Mal ve Hizmet 2.9 3.1 5% 21.6 25.3 17%

Cari Transferler 12.1 15.1 25% 109.7 119.9 9%

Faiz Harcamaları 2.8 3.6 31% 33.6 38.4 14%

Gelirler 38.0 42.8 13% 283.2 320.4 13%

Genel Bütçe Gelirleri 36.5 40.9 12% 272.1 307.9 13%

Vergi Gelirleri 33.6 38.1 13% 232.4 268.7 16%

Vergi dışı Gelirler 2.1 2.9 37% 39.7 39.1 -1%

Bütçe Dengesi 5.9 5.2 151% -2.7 0.6 124%

Faiz Dışı Denge 8.3 8.9 7% 30.9 39.0 26%

Ağustos Ocak-Ağustos

(7)

Ocak 2013

PİYASALAR

Tahvil-Bono Piyasası: Eylül ayında TL’nin USD karşısında değer kaybetmesi ile tahvil piyasasında faizlerle yaklaşık 6 senenin en yüksek seviyelerine ulaştı. Gösterge tahvil %11.89, 10 yıllık tahvil ise %10.99 bileşik faize yükselirken, TCMB fonlama maliyeti ise %9 seviyesinin üzerine yükseldi. Tahvil piyasası için olumsuz devam eden piyasa hareketi, ABD tarım dışı istihdam verisinin beklentilerin altında kalması ile olumluya dönerken, TL’nin veri sonrasında değer kazanması ile faiz seviyeleri geriledi.

Ayrıca Hazine’nin bu ay gerçekleştirdiği ihalelere olan güçlü talep de tahvil piyasasını desteklerken, gösterge tahvil %10.99, 10 yıllık tahvil ise %10.49 bileşik faize geriledi. TCMB’nin sıkı para politikası duruşunu Ekim’de de sürdürmesini beklerken, yüksek fonlama maliyetinin kısa vadeli tahvillerde baskı oluşturmaya devam etmesini bekliyoruz. Uzun vadeliler için ise yüksek enflasyon oranı olumsuz etki olurken, Ekim ayı enflasyon rakamı bu tahviller için yakından takip edeceğiz. Faizlerdeki yükselişleri alım fırsatı olarak değerlendirmekle beraber, yüksek oynaklıktan dolayı kısa vadedeki al-sat işlemlerini bu aşamada daha uygun görüyoruz.

Eurobond Piyasası: Geçtiğimiz ay TL’deki değer kaybı nedeniyle CDS, 334 baz puan ile tarihi yüksek seviyesine yükselirken 2030 vadeli USD cinsi Eurobond $158

seviyesine kadar geriledi. ABD tarım dışı istihdam verisinin beklentilerin altına kalması ile gerileyen ABD 10 yıllık tahvil faizi Eurobond fiyatlarının yeniden yükselmesini sağladı. Ekim ayı için ise Eurobond piyasasında ABD veri akışının etkisinin görülmeye devam etmesini bekliyoruz. Bu gelişmelerle beraber yükselen faiz oranlarını alım için cazip görsek de, veri akışının yarattığı yüksek oynaklık nedeniyle ve yaklaşan yurtiçi seçimleri öncesinde USD cinsi Eurobond’larda bir süre izlemede kalmayı tercih ediyoruz. EUR cinsi Türk Eurobond’larında olumlu görüşümüzü koruyoruz.

Döviz Piyasaları: Yurt içerisinde, Eylül ayı para politikası toplantısında bir değişikliğe gitmeyen TCMB %7.50 seviyesindeki politika faizini korumuş idi. Küresel sıkılaşma sürecinde daha para politikası izleyeceğinin sinyalini veren Merkez Bankası, diğer bir ifade ile zımnen FED’in ardından daha sıkı bir para politikası izleyeceğini ifade etmiş oluyor. Ancak, FED’in bu konuda aceleci davranmıyor görünmesi, TCMB’nin de kurdaki daha fazla görülebilecek değer kayıpları konusunda daha az enstrüman ile müdahale edebileceği anlamına geliyor. Bu noktada, Banka’nın ağırlıklı ortalama fonlama maliyetini %8.90’larda oluşturarak, piyasa likiditesinde anlamlı bir sıkılaştırma yapmadığını izliyoruz. Ekim ayı içerisinde, erken seçim riskinin TL’deki değerlenme momentumunu frenleyebileceğini değerlendiriyoruz.

(8)

Ocak 2013

DÖVİZ MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY

(9)

Ocak 2013

DÖVİZ ILIMLI TAKTİK PORTFÖY

(10)

Ocak 2013

DÖVİZ BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY

(11)

Ocak 2013

TL MUHAFAZAKAR TAKTİK PORTFÖY

(12)

Ocak 2013

TL ILIMLI TAKTİK PORTFÖY

(13)

Ocak 2013

TL BÜYÜME TAKTİK PORTFÖY

(14)

Ocak 2013

Eylül ayında finansal piyasalar Çin’deki ekonomik endişelerin ardından FED’in faiz artırım sürecine ilişkin adımlarına odaklandı. Ay ortasında toplanan FOMC FOMC, faizleri değiştirmeyerek %0.00-0.25 aralığında bıraktı. Toplantı öncesinde piyasadaki fiyatlamalara dayalı yapılan hesaplamalara göre, FED’in faiz artırmasına tanınan olasılık da %30’un hemen altında idi. Bu anlamda piyasadaki beklentiler gerçekleşmiş oldu. FED’in açıklamalarında dikkat çeken en önemli nokta, “son dönemdeki global ekonomik ve finansal gelişmelerin ABD ekonomisi ve enflasyonda bir miktar aşağı yönlü baskı yaratabileceği” ifadesinin eklenmiş olması. Basın toplantısında FED Başkanı Yellen’a “bu ifade ile Çin’in mi kastedildiği” sorulduğunda, sadece Çin’in değil, ABD ekonomisi ile ilgili olan tüm ekonomilerin tartışıldığını, gelişen piyasalar üzerinde de durulduğunu söyledi. Buradan hareketle, önümüzdeki dönemde küresel gelişmelerin ve Çin ekonomisinin seyrinin, FED açısından artık çok daha önemli hale geldiğini söyleyebiliriz.

Ayın en önemli gündemi olan FED toplantısının ardından hisse piyasalarında bir miktar rahatlama gözlendi. Son durumda faiz artırım beklentilerinin Aralık ayına hatta 2016 yılına sarkacağı beklentileri bu rahatlamanın devamına sebep olabilir. Ancak FED’in yaptığı açıklamalara bakıldığında Çin’in ardından ABD’de ekonominin istenildiği gibi gitmemesi önümüzdeki dönemde risk faktörü olarak karşımıza çıkıyor.

Öte yandan global tarafta BoJ ve ECB’den beklenen parasal genişleme adımlarının da hisse piyasaları için pozitif olması beklenebilir . Ekim ayında bu merkez bankalarının kararlarının yanı sıra son dönemde oldukça yakından takip edilen Çin’de büyüme, sanayi üretimi gibi veriler takip edilecek. İçeride ise en önemli gündem maddesi 21 Ekim’deki PPK toplantısı olacaktır. 1 Kasım’daki genel seçimler öncesinde, FED’in faizleri sabit bırakmasının ardından toplanacak olan PPK’dan bir değişiklik çıkması beklenmiyor. Eylül ayının sonuna doğru diğer gelişmekte olan ülke para birimleri gibi değer kazanan TL’nin de bir süre daha bu gücünü koruması halinde TCMB’nin elinin rahatlayacağı düşünülebilir.

Özetle, 2015 yılında genel olarak zayıf seyreden hisse piyasalarında daha önce de bahsettiğimiz gibi dip oluşumlarının ardından tepki alımları izleniyor ve devamı bir süre daha beklenebilir. Özellikle bankalarda gelinmiş seviyeler değerleme açısından cazip olarak değerlendirilebilir. Çarpan bazında son 5 yıllık dip seviyelere gelen (6.8x FK, 0.7X F/DD) bankalarda görülen tepki yükselişi %10’ları buldu. Bu aşamada yükselişin sürmesi için bu ay TCMB adımları, genel seçime ilişkin açıklanacak olan anketler ve siyasi gelişmeler yakından takip edilecektir.

Teknik anlamda kısa vadede 74,000-75,000 direnç bölgesini aşarak güçlenen endekste daha önce de çok kez belirttiğimiz üzere 78,000-80,000 bölgesi direnç olarak çalışacaktır. Orta vadeli perspektifte bakıldığında 80,000 direnci kritik olacak ve aşılması halinde 84,500 hedeflenebilecektir. BIST-100 endeksinde 75,000 destek haline gelirken 73,500 stop-loss olarak takip edilmelidir. Dolar bazlı olarak takip ettiğimiz $25,000-27,000 direnç bölgesi olarak izlenecektir.

HİSSE SENEDİ PİYASASI

(15)

Ocak 2013

Akbank: Akbank 2015T F/K ve F/DD olarak 8.2x ve 1.0x ile işlem görmektedir. Akbank’ın 2015 yılında %12.3 ile sektör beklentimiz olan %12’nin üzerinde özkaynak karlılığı üretmesini bekliyoruz. Akbank’ın 2015 tahminleri bizim tahminlerimize yakındır ve Akbank’ın özkaynak karlılığını orta ve uzun vadede en hızlı şekilde artırabilecek banka olduğunu düşünüyoruz. Ayrıca, bankanın güçlü sermaye yeterlilik oranı ve dengeli bilançosu verimlilik artışlarına müsaittir. 2Ç15 sonuçlarının ardından, Akbank yönetimi 2015 beklentilerinde değişikliğe gitmezken, olası bir revizyonda aşağı yönlü risklerin ağır bastığını belirtmiştir. TL’deki zayıflık ve faizlerdeki volatilite sonucunda net faiz marjı üstünde oluşan baskı oluşurken, ücret iadelerindeki artış nedeniyle faaliyet giderlerindeki artış olabileceği belirtilmiştir. 2015 yılının geri kalanında Akbank’ın kredi büyümesinde seçici davranmaya devam edeceğini ve marj yönetimini benzerlerine göre daha başarılı yapacağını düşünüyoruz.

Aksa Enerji: Aksa Enerji Gana Cumhuriyeti’nde yapacağı yatırıma ait bazı detayları açıkladı; Gana’da kurulacak santralin yıllık 100mn ABD$ üzerinde FVAÖK yaratmasını beklemektedir. Santralin 1Y16 sonunda faaliyete geçmesi beklenmektedir. Şirket’in öngörülerini dikkate aldığımızda, santralin tam yıl faaliyet göstereceği 2017 yılında bizim konsolide FVAÖK tahminimiz, %50 seviyesinde artmaktadır. Gana’da yapılacak yatırım için sınırlı veri setiyle yaptığımız muhafazakar değerleme 12 aylık hedef hisse fiyatımızı 1.00TL artırmaktadır. Gana yatırımı için hesapladığımız değer mevcut 3.65TL 12-aylık hedef hisse fiyatımızın içinde bulunmamaktadır. Bolu Göynük santralinin ilk fazı (135MW) Temmuz'da faaliyete geçmiş olup, 14 Ağustos'tan bu yana tam kapasiteyle çalışmaktadır. İkinci fazın (135MW) Kasım ayında faaliyete girmesi planlanmaktadır. Aksa Enerji 2015’te 12.7TWh elektrik satış hacmi, 2.5mlr TL net satış ve 420-430mnTL FVAÖK öngörmektedir. Göynük santrali Şirket’in FVAÖK büyümesine katkıda bulunurken doğalgaz bağımlılığını azaltacaktır.

Bagfas: Bagfaş’ın yeni AN/CAN tesisi, yıllık 650,000 ton üretim kapasitesiyle faaliyete geçmiş ve deneme üretimi Ağustos ayında başlamıştır. Yeni tesisin resmi açılışının önümüzdeki haftalarda yapılması beklenmektedir. Katma değer getiren AN/CAN yatırımının Şirket’in yurt iç ve dış pazarlardaki konumlanmasını güçlendireceğine ve yeni yatırımının henüz hissede tamamen fiyatlanmadığına inanıyoruz. Bagfaş’ın yıllık üretim kapasitesi, AN/CAN fabrikasının da üretime geçmesiyle birlikte 610,000 tondan 1.26mn tona çıkacak olup, gelir ve karlılık rakamlarının kapasite artışından olumlu etkilenmesi beklenmektedir. Halihazırda Bagfaş, AN/CAN fabrikasının üreteceği 400,000 tonluk ürün için yurtdışı satış kontratı yapılmış kalan kapasite iç pazara yönlendirilecektir. 2015 yılında gelirlerde %78 artış ve FVAÖK’te %119 büyüme bekliyoruz. 2016 yılında kapasite artışının olumlu etkisiyle gelirlerin %42 ve FVAÖK’te ise %43 büyüme sağlanmasını öngörmekteyiz. Buna ek olarak, Bagfaş’ın kendi enerji ihtiyacının tamamını karşılıyor olması ve ihracat yapabilme yeteneği, Şirket’e maliyet avantajı sağlarken yurtiçi pazara bağımlılığını azaltmaktadır.

İş Bankası C: İş Bankası 2015T 6.2x F/K ve 0.7 F/DD ile benzerlerine göre %9 ve %18 iskontolu işlem görmektedir. Banka’nın karlılığındaki yukarı yönlü trendin ve özkaynak karlılığındaki olumlu performansın hisse fiyatına tam olarak yansımadığı görüşündeyiz. İş Bankası önümüzdeki dönemlerde güçlü bilanço yapısı ile ön plana çıkacaktır. Araştırma kapsamımızdaki bankalar içinde en yüksek sermaye yeterliliğine sahip bankalardan birisi olan İş Bankası, aynı zamanda mevduat maliyetlerindeki olumlu seyrin net faiz marjına yansıması açısından ön plana çıkmaktadır. İş Bankası aktif kalitesi yönetiminde benzerlerine göre olumlu performansını 2015 yılında da devam ettirmektedir. Bankanın net takibe dönüşüm oranı 70 baz puan ile sektör ortalaması olan 100 baz puandan daha iyi seviyede gerçekleşmiştir. İş Bankası’nın müşterilerle köklü ilişkileri ve varlık kalitesindeki güçlü pozisyonunun önümüzdeki dönemde de devam edeceğini düşünüyoruz. Ayrıca, düşük baz etkisine sahip olması nedeniyle Banka’nın komisyon ve ücret gelirlerindeki artış potansiyeli de diğer büyük bankalara kıyasla daha yüksektir.

MODEL PORTFÖY HİSSELERİ

(16)

Ocak 2013

Koç Holding: KCHOL hissesi Net Aktif Değeri’ne (NAD) göre %7 iskonto ile işlem görmektedir. Hissenin son iki yıldaki ortalama iskontosu ise %4 seviyesindedir.

İskontonun daralarak 2 yıllık ortalama seviyelerine gerilemesini bekliyoruz. Holding’in portföyünde bulunan şirketlerin büyük kısmının halka açık olması, büyümeyi destekleyen devam eden yatırım programı, ve döviz ve büyüme kaynaklı risklerden koruyan büyük ve ihracatçı sanayi şirketleri ile hisse NAD’sine yakın işlem görmeyi hak etmektedir. Koç Holding'in varlıkları defansiflik ve büyüme açısından dengelidir. Segment bazında Finansal sektörde büyümeyi amaçlayan Holding, Enerji ve Otomotiv segmentleri aracılığıyla portfoyünü defansif hale getirmektedir. Holding, 2015 yılında ağırlıklı olarak, finans sektöründe büyümeye odaklanmıştır. Koç Holding dayanıklı tüketim ve otomotiv segmentlerinde ihracat odaklı şirketler ile makro risklerini azaltarak, coğrafi kapsama açısından portföyünü çeşitlendirmektedir. 2Ç15’te Koç Holding'in, konsolide FVAÖK geliri yıllık bazda %211 oranında artarak 1.6mlr TL seviyesine çıkmıştır. FVAÖK marjı ise yıllık bazda 5.7 puan artarak %8.8 olarak gerçekleşmiştir.

Tav Havalimanları: Piyasa dalgalanmalarıyla karşılaşmamız muhtemel olan 1 Kasım seçimleri öncesinde, TAV’ı güçlü temellere sahip defansif bir hisse olarak görüyoruz ve hissede yüksek performans görülmesinin muhtemel olduğunu düşünüyoruz. Bunun ana sebepleri i) şirket’in düşük petrol fiyatlarının oluşturduğu çekici fiyatlarla talep artışı beklenen sektörde bu artıştan fayda sağlayacak konumda olması ii) TL zayıflığına karşı daha az duyarlı olması (Döviz bazlı gelir ve giderlerin toplam içerisindeki payı sırasıyla 78% ve 40%’dır) ve iii) İstanbul yeni havaalanı yapım sürecinin beklenenden uzun sürmesi. TAV Havalimanları 2015 yılının tamamı için yolcu sayısında %6-8 artış beklerken (1Y15’te %8 yukarıda), İstanbul Atatürk Havalimanı uluslararası yolcu sayısı rakamlarında ise bu oran %8-10’ seviyesinde (1Y15’te %8 yukarıda). Şirket, %10-12 gelir artışı (1Y15’te %17); %12-14 FVAÖK büyümesi (1Y15’te %21) hedeflerken, net karda % 5-10 oranında iyileşme bekliyor (1Y15’te %4). Yılbaşından bu yana süren trende bakacak olursak, Şirket’in yıl sonu hedeflerini yerine getirme konusunda yol aldığını söyleyebiliriz. Tahminlerimiz, Şirket’in beklentileri ile paraleldir.

Turkcell: Yurtiçinde güçlü konumu ve sağlam finansallarıyla, Turkcell’in özellikle volatilenin arttığı zayıf piyasa koşullarında bir defansif isim olarak öne çıkabileceğini düşünüyoruz. Şirket’in böyle bir dönemde hisse geri alımı konusunda gerekli adımları atacağını açıklamasını da olumlu değerlendiriyoruz. Turkcell 2015 yılında 12.8- 13.1mlr TL aralığındaki konsolide gelir (%6 – %9 gelir büyümesi), 3.85–4.05mlr TL aralığında konsolide FVAÖK (%31-32 FVAÖK marjı) beklemektedir. Turkcell, Astelit’in finansal kurumlara olan borçlarının tamamıyla yerel para birimi bazında yeniden yapılandırmış ve böylece kur hareketlerinin net kara potansiyel olumsuz etkilerini ortadan kaldırmıştır. Turkcell’in faturalı abone sayısı 2Ç15’te büyümeye devam ederek 334bin artış ile 15.9mn’a milyona ve toplam mobil abonelerinin % 46.7’sine ulaşmıştır. Şirket’in bileşik ARPU’su, faturalı abone sayısındaki artış ve yüksek data tüketimi ile %8.6 artarak 24.0 TL olmuştur. Mobil geniş bant gelirleri ve faturalı abone sayısındaki artışlın devam ederek, ARPU’yu desteklemeye devam edeceğini düşünüyoruz. Turkcell çevre ülkelerde oluşan yatırım potansiyellerini takip etmektedir, olası satın almalar ise katalizör olabilir.

TSKB: TSKB sektöre göre farklı fonlama yapısı ve düşük riskli iş modeli ile ön plana çıkarken, mevduat fonlaması olmaması nedeniyle son dönemde oldukça hızlı yükselen mevduat faizlerinden olumsuz etkilenmedi. TSKB’nin iş modelinin günümüz faiz koşullarında oldukça avantajlı olduğunu düşünüyoruz. Güçlü marj performansı ve makul büyüme oranları bekliyoruz. TSKB uzun vadeli, görece düşük maliyetli fonlama imkanı ve daha çok kurumsal ağırlıklı kredileri ile defansif yapıya sahiptir. Bilançosunda mevduat olmaması nedeniyle, artan faizlerin mevduat maliyetleri üzerindeki olumsuz etkisini yaşamayacaktır. Artan faiz ortamında TSKB görece daha stabil maliyetler görürken, talep tarafında herhangi bir baskı yaşamıyor.

MODEL PORTFÖY HİSSELERİ

(17)

Ocak 2013

MODEL PORTFÖY PERFORMANS

Garanti Model Portföy ve BIST 100 endeksi getirileri Model Portföy Performans - 2 Ekim 2015

Hisse Portföye alınma tarihi Portföydeki gün sayısı Nominal Getiri BIST 100'e

görece getirisi 12 Aylık Hedef Fiyat Potansiyel

AKBNK 12.03.2015 204 -8.8% -3.6% 8.00 19%

AKSEN 19.08.2015 44 -6.7% -4.3% 3.65 30%

BAGFS 05.10.2015 0 0.0% 0.0% 16.45 21%

ISCTR 14.07.2015 80 -19.6% -9.1% 5.80 24%

KCHOL 03.09.2015 29 3.2% 2.5% 14.00 19%

TAVHL 28.09.2015 4 0.0% -0.5% 26.80 15%

TCELL 25.08.2015 38 -3.6% -5.6% 12.45 17%

TSKB 08.06.2015 116 -15.9% -13.1% 1.95 36%

0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000

12.08 06.09 12.09 06.10 12.10 06.11 12.11 06.12 12.12 06.13 12.13 06.14 12.14 06.15

Araştırma Model Portföy BIST 100

Model Portföy Performans*

Model Portföy getirisi (son değişiklikten itibaren)** -0.7%

BIST 100 getirisi (son değişiklikten itibaren) -0.3%

Model portföy görece getirisi (son değişiklikten itibaren) -0.4%

Model Portföy getirisi (YBB) -15.4%

BIST 100 getirisi (YBB) -13.2%

Model portföy görece getirisi (YBB) -2.5%

* Model portföy performansı, seçilen hisselere eşit ağırlık verilerek hesaplanmaktadır.

** 23 Eylül 2015'den itibaren

(18)

Ocak 2013

UYARI NOTU

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

Veri ve grafikler güvenirliliğine inandığımız sağlam kaynaklardan derlenmiş olup, yapılan yorumlar sadece GARANTİ YATIRIM MENKUL KIYMETLER A.Ş.’nin görüşünü yansıtmaktadır. Bu bilgiler ışığında yapılan ve yapılacak olan ileriye dönük yatırımların sonuçlarından Şirketimiz hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz. Ayrıca, Garanti Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.'nin yazılı izni olmadıkça içeriği kısmen ya da tamamen üçüncü kişilerce hiç bir şekil ve ortamda yayınlanamaz, iktisap edilemez, alıntı yapılamaz, kullanılamaz. İleti, gönderilen kişiye özel ve münhasırdır. İlave olarak, bu raporun gönderildiği ve yukarıdaki açıklamalarımız doğrultusunda kullanıldığı ülkelerdeki yasal düzenlemelerden kaynaklı tüm talep ve dava haklarımız saklıdır.

Garanti Yatırım

Etiler Mahallesi Tepecik Yolu Demirkent Sokak No.1 34337 Beşiktaş, İstanbul

Telefon: 212 384 11 21 Faks: 212 352 42 40

E-mail: arastirma@garanti.com.tr