Portföy Yaklaşımına Göre Denge Döviz Kuruna Kısa ve Uzun Dönemde Uyum Mekanizmaları

Portföy yaklaşımında, kısa dönemde farklı finansal araçların fiyatlarındaki değişimlerin döviz kuru ve faiz oranları üzerindeki etkisi analiz edilmişti. Cari işlemler dengesi ile beklentilerin dikkate alınması kısa dönem ve uzun dönem uyum mekanizmasını oluşturmaktadır. Bu mekanizmada toplam servet üzerinde etkili olabilecek iktisat politikaları finansal araçların fiyatlarındaki gelir ve ikame etkilerine bağlı olan değişmelere göre belirlenmektedir.

Açık piyasa işlemleri yoluyla, merkez bankası, piyasadan ulusal finansal araçların alımı için para arzını artırdığında, döviz kurları yükselir. Belirli bir ulusal gelir, harcama ve fiyatlar genel düzeyinde döviz kurlarının yükselmesi, cari işlemler hesabında bir açığa neden olacaktır. Ekonominin başlangıçta ticaret dengesinin ve yabancı para cinsinden finansal varlık talebinin olmadığını ve başlangıç fiyat düzeyi (P0) ve döviz kurunda (E0) dengede olduğunu varsayalım. Para arzındaki bir artış, denge döviz kurunu Şekil 8’de görüldüğü gibi E1'e yükseltir.

Döviz kurundaki artış para arzındaki artıştan, daha büyük veya daha küçük olabilir. Yani kur E2 ile verilen uzun dönem kurun altında veya üstünde olabilir. Bu ekonomideki karar birimlerinin portföylerindeki varlıkların başlangıç düzeyleri ile, bu varlıkların birbirlerini ikame etme derecesine bağlıdır. Döviz kuru başlangıçta varlıkların ikamesine bağlı olarak, yüksek oranda düşebilir veya yükselebilir78.

Şekil 8’de, ekonominin başlangıçta (t0) fiyat düzeyinde, döviz kurunun da 1’e eşit olduğunu varsayalım. Para arzındaki artış, döviz kurunu E0'dan E1'e (AC) yükseltecektir. Döviz kuru artışı ülkenin uluslararası alanda rekabet gücünü artırarak, ticaret dengesini sıfırdan pozitife (FG) taşıyacaktır. Ticaret dengesinin fazla vermesi cari işlemler dengesinde fazlalığa ve uluslararası finansal varlıkların birikiminde artışa neden olmaktadır. Bu artış ise söz konusu finansal araçların getirilerine bağlı

olarak ulusal paranın C'den CD boyunca değerlenmesine yol açar. Ulusal paranın değerinin yükselmesi ise, dış ticaret açığının artmasına (GH boyunca) neden olur.

Şekil 8: Portföy Yaklaşımına Göre Denge Döviz Kuruna Kısa Dönemden Uzun Döneme Dinamik Uyum

Kaynak: Kouri, s.296.

Diğer taraftan, para arzındaki artış yurtiçi fiyatları AB eğrisi boyunca yeni uzun dönem denge fiyat düzeyi olan P1'e doğru yükseltecektir. Ancak fiyatlardaki değişme döviz kurundaki değişmeden farklıdır. Çünkü herhangi bir şoka karşılık finansal piyasaların uyum hızının yüksekliğine karşın, mal piyasalarının uyum hızının yavaşlığı, döviz kurlarını ani olarak büyük oranda artıracaktır. Ancak mal piyasasında fiyatlar yavaş bir şekilde değişecektir.

Yurt içi fiyatlar genel düzeyindeki artış bir taraftan döviz kurunun daha da yükselmesine, diğer taraftan da ülkenin rekabet gücünün ve dış ticaret dengesinin kötüleşmesine neden olmaktadır. Uzun dönem döviz kuru ve fiyat düzeyi t1 döneminde Z noktasında eşitlenir. Bu noktada, döviz kuru/yurt içi fiyatlar genel

düzeyi oranı 1'e eşittir. Bu durum başlangıç dönemindeki ile (t0) aynıdır. Dolayısıyla dış ticaret dengesi, döviz kuru ve yurt içi fiyatlar genel düzeyinin birbirine eşitlendiği t1 döneminde başlangıçtaki denge tekrar kurulmuş olur.

Dış ticaret dengesinin sıfır olması, uzun dönem denge için yeterli bir koşul değildir. Çünkü ülkedeki karar birimleri, yabancı para cinsinden finansal varlıklardan pozitif bir faiz geliri elde ettiklerinden, cari işlemler hala fazla vermektedir. Bundan dolayı döviz kuru düşer –ulusal paranın değeri yükselir-, yabancı para cinsinden finansal varlık stokları artar. Cari işlemler dengesinin sıfır olması, dış ticaret dengesinin açık vermesine bağlıdır. Bunun için döviz kurunun yükselmesi yani, ulusal paranın değerinin düşmesi gerekir. Böylece denge E2'de oluşur. Yurt içi fiyatlar genel düzeyi, uzun dönem denge fiyatı olan P1'e yükseldiğinde, cari işlemler henüz dengeye gelmemiştir ve daha fazla oranda uluslararası finansal varlık birikimi olmayacaktır. Burada fiyatlar genel düzeyindeki artışın para arzındaki artış oranından daha az olması yeni dengeye ulaşmayı hızlandırır. Bu aynı zamanda uzun dönem dengesidir.

Portföy yaklaşımında, döviz kurundaki değişimin dinamiği Dornbusch modelinde ortaya konulan biçimi ile benzeşmektedir. Bu yaklaşımda da, döviz kuru herhangi bir dışsal şokla uzun dönem denge düzeyinin üzerinde bir değere çıkmaktadır. Bu dengeden yavaş yavaş uzun dönem dengesine ulaşılabilir. Ekonominin dışa açık olduğu varsayımı altında, döviz kurundaki ani yükselişler Dornbusch yaklaşımında esnek olmayan fiyatlardan kaynaklanmaz79. Ancak bu yaklaşımda ülkenin rekabet gücü önemli bir değişken olarak analize katmaktadır.

Portföy yaklaşımında, kısa dönemde denge döviz kuru finansal varlıkların arz ve talebi tarafından belirlenmekte idi. Bununla birlikte döviz kuru,

ödemeler bilançosunun cari işlemler hesabının da temel belirleyicisidir. Bu açıdan finansal araçların arz ve talebinden döviz kurlarına, döviz kurlarından da finansal

araçların arz ve talebine bir nedensellik ilişkisinden söz edilebilir.

Şekil 9: Portföy Yaklaşımında Değişkenler Arası İlişkiler

Finansal Araç Stoklarındaki Finansal Araç Fiyatlarındaki Reel Servet ve Değişme (faiz oranı ve nominal Döviz Kurundaki döviz kuru) Değişme Değişme

Uluslararası Finansal Araç Cari İşlem Açık/Fazlası

Talebindeki Değişme

Kaynak: Kouri, s.302; Branson, s.80.

Finansal araç stokundaki artış, toplam serveti artırır. Toplam servet artışı nedeniyle, portföylerde yabancı para birimi cinsinden varlıklara ayrılan kısmın artması, döviz kurunun yükselmesine –ulusal paranın değer kaybetmesine– neden olur. Bu durum portföy yaklaşımına göre, denge döviz kurlarının belirlenmesinde finansal piyasaları, cari işlemler bilançosunu, fiyatlar genel düzeyini, faiz oranı gibi değişkenlerin dikkate alınmasını gerekli kıldığından dinamik bir modeli ortaya çıkartmaktadır.

Portföy yaklaşımında, denge döviz kuru para piyasası ile birlikte finansal piyasa koşulları tarafından belirlendiğinden ve parasal olmayan ulusal ve uluslararası finansal varlıklar arasında tam ikame olmadığından, yaklaşım para ve maliye politikaları uygulamalarından etkilenmektedir. Şöyle ki, sıkı para politikası uygulaması, toplam serveti azaltarak, ulusal ve uluslararası finansal varlıkların talebini azaltır. Uluslararası finansal varlık talebinin azalması, döviz kurunu düşürür. Genişleyici bir para politikası uygulaması durumunda da bunun tersi etkiler ortaya çıkar ve döviz kuru yükselir. Diğer taraftan, döviz kuruna maliye politikasının etkisi, ulusal ve uluslararası finansal varlıkların birbirlerini ikame derecesine bağlı olarak değişmektedir. Özellikle vergi politikaları finansal araçların ikame derecesinin etkisine bağlı olarak denge döviz kurunu değiştirecektir.