Portföy Sigortası Yöntemini Etkileyen Unsurlar

Portföy sigortası stratejilerini etkileyen unsurları iki kısımda incelemek mümkündür (Clarke ve Arnott, 1998).

17

 Kontrol Edilebilir Unsurlar

 Kontrol Edilemeyen Unsurlar

1.3.3.1. Kontrol Edilebilir Unsurlar

Portföyün Beklenen Getirisi: Portföyün beklenen getirisi yatırımcıların risk kapasiteleri ve gelecekteki getiri beklentilerine göre belirlenir. Getiriyi belirlemekteki amaç yatırımcı için oluşturulan portföyün taban değerini belirlemektir.

Sigortalama Süresi ve Sıklığı: Sigortalanan portföyün vadesi ve portföy kompozisyonu değiştirme sıklığı uygulanan stratejilere göre farklılık göstermektedir. Portföy sigortası stratejileri statik veya dinamik yatırım yöntemlerine sahip olabilirler. Dinamik olarak oluşturulan portföy sigortaları B&S opsiyon fiyatlamasını ya da sabit oranlı yatırım stratejilerini takip ederler. Sentetik opsiyon yöntemlerinde riskli varlık ve risksiz varlık arasında yapılacak değişim işlemi opsiyonun taklit edilmesini sağlayacaktır. Dinamik portföy sigorta yöntemlerinde işlem maliyetleri de göz önünde bulundurularak uygun değişim sıklığı yatırımcının risk tipine göre belirlenir.

Pasif portföy yöntemi ile de portföy sigortalaması yapmak mümkündür. Vadesi uygun olan koruma sağlayan satım opsiyonu ile portföy oluşturulabilir. Fakat gerçek hayatta istenen vadede opsiyon bulabilmek oldukça güçtür. Bu sebeple kısa vadeli opsiyonlar ile vade uzatarak istenilen vade elde edilir. Örneğin, satım opsiyonları ile yapılan portföy sigortasında portföy ağırlıklarının değiştirilmesi vadesinde olabileceği gibi, taban değerinin altına düşülmesi durumunda da portföyün varlıkları arasında değişim yapılabilir. Seçilen strateji portföyün vade sonu değeri üzerinde etkili olacaktır.

1.3.3.2. Kontrol Edilemeyen Unsurlar:

Faiz Oranları: Sigorta yapılan portföyün vadesi ile opsiyonun vadesinin eşit olduğu durumlar hariç diğer bütün sigortalama tekniklerinde faiz oranlarının belirsizliği beklenen getirinin tahminini zorlaştırmaktadır. Örneğin zararı-durdur stratejisinde faiz oranlarının düşmesi portföy sigortası vadesinin öne çekilmesine neden olacaktır. B&S varsayımlarına göre portföy gerek sentetik gerekse gerçek opsiyonlar ile sigortalama yapılsın faizin belirsizliği portföy sigortasını etkilemektedir. Faiz oranının etkisi portföyün

18

sigortalanmasını sağlayan türev ürününün futures veya opsiyon olması durumunda farklılık göstermez. Faiz oranlarının belirsizliği vadesi sigortalama süresine eşit olabilen futureslar için sorun olmamakla birlikte, kısa vadeli futureslar ile vade uzatarak sigortalama yapılması durumunda fiyatlamalarda hataların oluşmasına neden olacaktır.

Portföyün dengelenmesinde faiz oranları göz önünde bulundurulmalıdır. Portföy sigortalama teorisinde portföyde yer alan nakdin risksiz faiz oranı ile değerlendirildiği varsayılmıştır. Faiz oranlarının değişimi teoriye uygun olarak portföyün taban değerinin değişmesini gerektirecektir. Örneğin faiz oranlarındaki yükselme ile portföyde riskli varlık oranı artırılabilir.

Oynaklık: Oynaklık Leland ve Rubinstein‟ın portföy sigortası teorisinde çözüm aradıkları en büyük sorunlardan birisidir. Portföy sigortalamasında kullanılan opsiyonlar ile sentetik stratejiler arasındaki oluşabilecek fiyatlama farklılığın en büyük nedeni piyasada görülen oynaklıktır. Oynaklık ölçülmesi zor bir parametredir. Yanlış hesaplanan oynaklık beklenen getirinin ölçülmesinde hataların ortaya çıkmasına neden olmaktadır.

Ani Fiyat Değişiklikleri: Portföy sigortasında “fiyatlar düştüğünde sat, fiyatlar yükseldiğinde al” genel stratejisi uygulanır. Piyasada yaşanan ani fiyat değişiklikleri stratejinin uygulanması esnasında portföyde büyük zararların oluşmasına neden olabilmektedir.

Özellikle zararı durdur stratejisine göre sigortalama yapıldığında, yaşanan büyük fiyat değişimi ile beklentilerin üzerinde zarar oluşabilecektir. Dinamik stratejiler ile yapılan zararı durdur stratejisi ile ani fiyat değişiminin neden olabileceği büyük zararın önüne geçmek mümkündür. Dinamik yöntem ile nakde geçiş işlemi zaman içerisinde tedricen yapılır. Böylelikle ani değişim öncesinde portföy içerisinde yer alan nakit oranı artırılmış olur.

Hatalı Fiyatlanmış Varlıklar: Faiz, oynaklık veya diğer faktörlerden kaynaklanan nedenlerden dolayı portföyün sigortalamasında kullanılan ürünlerin fiyatlarında farklılıklar

19

oluşabilir. Bazen de piyasada işlem gören türev ürünün pazar değeri teorik fiyatına göre ucuz veya pahalı olabilir.

Hatalı fiyatlanmış varlık fiyatlarını göz önünde bulundurarak kontrol edilebilir bir unsur haline getirmek mümkündür. Endeks alım opsiyonu satım opsiyonuna göre daha düşük fiyatlandırılmışsa portföy sigortasında kullanılacak stratejide nakit+alım opsiyonu seçmek daha uygundur. Varlıklar üzerine yazılmış opsiyonlar daha düşük fiyatlandırılmışsa kullanımları dezavantajlı olmasına rağmen endeks opsiyonu yerine kullanmak daha uygundur.

Sigorta Maliyetleri: Ho vd. (2010) portföy sigortalama stratejilerinde iki tür maliyet ortaya çıktığını ortaya koymuşlardır. Bunlarda birincisi iç maliyet, ikincisi dış maliyettir. Dış maliyet dinamik yönetimden dolayı portföyde yapılan alım-satım işlem maliyetleridir. İç maliyet, portföyün aşağı yönlü düşüşlerde koruma sağlanabilmesi için ortalama getiriden vazgeçilerek portföyün sigortalanması için katlanılan maliyettir.

Rubinstein (1985) yaptığı çalışmada, opsiyonların işlem maliyetini spot endeks fiyatının %0.48‟si, futuresların işlem maliyetini spot endeks fiyatının %0.18‟si, S&P hisse senetleri ve hazine kâğıtları için işlem maliyetini spot endeks fiyatının %0.56‟sı olarak bulmuştur. Futures ürünleri en düşük işlem maliyetine sahip türev ürünü olarak görünmektedir. Türev ürünü kullanılmayan dinamik sigortalama yöntemleri en yüksek işlem maliyetine sahip stratejilerdir.

Likidite: Portföyü sigortalamak için kullanılan enstrümanların piyasada işlem gördükleri alım satım fiyat farkları ve likiditesi sigortalama yaparken dikkat edilmesi gereken unsurlardandır. Likit olmayan varlıklar ile yapılacak sigortalama istenilen korumayı ve getirinin elde edilmesini önleyebilir. Portföy sigortası için kullanılan enstrümanlar genellikle endeks türev araçları olmaktadır. Endeks türev araçları likit olmasının yanı sıra işlem maliyetleri de düşüktür. Likit bir piyasanın olmadığı durumlarda portföyün opsiyon fiyatlamasına göre ayarlanan hisse senedi + nakit kompozisyonu ile sigortalanması daha uygun olacaktır.

20