1 1. Amaç
Bu rapor Sermaye Piyasası Kurulu Tebliği VII-128.1 Pay Tebliği’nin 29.maddesine istinaden, TSKB A.Ş. tarafından, İnfo Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin (“İnfo Yatırım”) Fade Gıda Yatırım Sanayi Ticaret A.Ş. (“Fade Gıda” ve/veya “Şirket”) için hazırladığı Halka Arz Fiyat Tespit Raporu’nu değerlendirmek amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir öneri ya da teklif içermemektedir. Yatırım kararlarının ilgili izahnamenin incelenmesi sonucu verilmesi gerekmektedir. Rapor içerisinde bulunabilecek hata ve noksanlıklardan dolayı TSKB A.Ş. hiçbir şekilde sorumlu tutulamaz.
2. Şirket Hakkında Özet Bilgi
1995 yılında kurulan Fade Gıda’nın ana faaliyet konusu kurutulmuş domates imalatı ve ihracatının yapılmasıdır. Fide faaliyetlerinde de bulunan Şirket, aynı zamanda bünyesinde bulundurduğu Novoda Menemen AVM ile birlikte AVM işletmeciliği de yürütmektedir.
Fade Gıda kurutulmuş domates faaliyetlerini İzmir, Menemen’deki 1.806 m2’si kapalı olmak üzere 2.206 m2’lik alanda yürütmektedir. Şirket 2019 itibarıyla 2.964 ton kapasiteli alanda 1.457 ton üretim gerçekleştirmiştir. Menemen’de 22.642 m2’lik alanda yürütülen fidecilik faaliyetleri 80 milyon adet kapasite ile yürütülmektedir. Şirket 2019’da 56 milyon adet üretim gerçekleştirmiştir. Fade Gıda, Ocak ayı ile birlikte sözleşmeli çiftçilerle yeni yıl üretim planlamasını yaparak fide üretim adetlerini belirlemektedir. Şubat-Mart döneminde başlayan ve Haziran ayı başına kadar devam eden tohum, gübre, torf işlemlerinin ardından 45 gün içerisinde oluşan fideler Nisan-Haziran döneminde sözleşmeli çiftçilere dağıtılmaktadır. Akabinde Şirket kontrolü altında sözleşmeli çiftçiler aracılığıyla ekilen fideler Nisan-Temmuz aralığında olgunlaşarak ana hammadde olan domates haline gelmekte ve Temmuz-Ağustos döneminde ise hasat işlemleri gerçekleştirilerek, nihai ürün için gerekli olan kurutma işlemi yapılmaktadır. Ege Bölgesi’nin çeşitli yerlerindeki kurutma istasyonlarında gerçekleşen kurutma işleminin ardından, kurutulmuş domatesler soğuk hava depolarında muhafaza edilerek, müşterilerin talep ve istekleri doğrultusunda şirketin Menemen’deki ayda yaklaşık 250 ton işleme kapasitesine sahip tesislerinde üretim prosesini takiben gelen siparişler çerçevesinde takip eden yılın Ağustos ayına kadar paketlemesi ve ihracatı gerçekleştirilmektedir. Şirketin ihracat yaptığı ülkeler; AB ülkeleri, ABD, Kanada, İsrail, Brezilya ve Arjantin’dir.
Kurutulmuş domates ürünleri başlıca aşağıdaki sektörlerde kullanılmaktadır:
- Endüstriyel üreticilere yarı mamul olarak giden ürünler,
- Restoran, otel, catering endüstrisine dağıtım yapan distribütör ve ithalatçılara giden nihai ürünler, - Uluslararası zincirlere verilen perakende ürünler.
Fade Gıda, esas faaliyet konusu dışında müteahhitliğini kendi üstlendiği Novada Menemen AVM’nin 2016 yılı başında başladığı inşaatını 2017 Haziran ayında tamamlayarak AVM faaliyetleri için kiralama işlemlerine başlamıştır. Söz konusu AVM’nin işletmeciliği Fade Gıda tarafından yerine getirilmektedir. 31 Mart 2020 itibarıyla 18.521 m2 kiralanabilir alana sahip AVM’de 17.599 m2 alan kiralanmıştır.
Fade Gıda, 2018 yılı son çeyreğinde inşaat, projelendirme, taahhüt faaliyetlerini yürüten Moro İnşaat’a iştirak etmiştir.
26 Ekim 2018 tarihinde %51 hissesi 51.000 TL karşılığında satın alınan Moro İnşaat, işyeri, AVM, ofis alanlarında alt yapı, projelendirme, dekorasyon, tasarım, iç mimarlık hizmetlerini yapmakta olup, tüm inşaat süreçlerini yürütmekte iken, söz konusu iştirakteki payların satışı 155.000 TL bedelle Ocak-Mart 2020 döneminde gerçekleşmiştir.
2
Fade Gıda’nın finansal tablo dönemleri itibarıyla hasılatının faaliyet alanlarına göre dağılımı aşağıda yer almaktadır.
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
3. Halka Arz Bilgileri
İhraççı Fade Gıda Yatırım Sanayi Ticaret A.Ş.
Borsa Kodu FADE
Halka Arza Aracılık Eden Kuruluş Info Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
Halka Arz Yöntemi Borsa’da Satış - Sabit Fiyatla Talep Toplama ve Satış Yöntemi
Aracılık Türü Bakiyeyi Yüklenim
Talep Toplama Tarihleri 29 - 30 Temmuz 2020
Halka Arz Fiyatı 2,40 TL
Arz Edilecek Paylar (Nominal Değer) Toplam 18.000.000 TL
(11.000.000 TL Sermaye Artırımı + 7.000.000 TL Ortak Satışı)
Halka Arz Büyüklüğü 43,200,000 TL
Halka Arz Sonrası Halka Açıklık Oranı 27,27%
Kaynak: İnfo Yatırım
Arz öncesi ve sonrası ortaklık yapısı aşağıdaki tabloda verilmektedir:
Halka Arz Öncesi Halka Arz Sonrası Orta ğın adı Pay
Grubu
Sermaye (TL)
Sermaye Payı (%)
Sermaye (TL)
Sermaye Payı (%)
Faruk Demir A 2.750.000
55,00 2.750.000
35,23
B 27.500.000 20.500.000
Emine Demir B 16.500.000 30,00 16.500.000 25,00
Hacı Ali Demir A 2.750.000
10,00 2.750.000
8,33
B 2.750.000 2.750.000
Hedef Girişim Sermayesi Y.O.
A.Ş.
B 2.750.000 5,00 2.750.000 4,17
Halka Açık Kısım B - - 18.000.000 27,27
Toplam A+B 55.000.000 100,00 66.000.000 100,00
Kaynak: İnfo Yatırım
Sermaye artırımı kapsamında elde edilmesi beklenen nakit girişi, şirketin sübvansyonlu tarım destekleme kredileri dışında kalan, TL ve döviz cinsinden kredilerin kapatılmasında kullanılacaktır. Şirketin halka arz tarihindeki borç ve nakit durumuna göre halka arz kaynağı kalması halinde ise şirketin işletme sermayesi ihtiyacı ödemelerinde kullanılacaktır.
Hasılat (TL) 2017 Pay 2018 Pay 2019 Pay 1Ç2019 Pay 1Ç2020 Pay
Tarım 14,333,068 76.95% 26,660,412 60.68% 38,640,797 66.98% 8,112,829 64.96% 14,182,850 69.29%
AVM 4,294,251 23.05% 8,841,218 20.12% 11,621,681 20.14% 2,689,915 21.54% 2,375,499 11.61%
İnşaat 0 0.00% 8,431,989 19.19% 7,428,070 12.88% 1,687,065 13.51% 3,911,221 19.11%
Toplam 18,627,319 100.00% 43,933,619 100.00% 57,690,548 100.00% 12,489,809 100.00% 20,469,570 100.00%
3 4. Değerleme Çalışması Hakkında
Fade Gıda’nın sermaye artırımı ve ortak satışı yolu ile halka arz edilecek paylarının birim fiyat tespitinde, Defter Değeri yöntemi, İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) yöntemi ve Piyasa Çarpanları yöntemi kullanılmıştır. Şirket değerlemesinde bu yöntemler eşit ağırlıklandırılmıştır.
A) Defter Değeri Yöntemi
Payların defter değeri, özsermaye toplamının pay sayısına bölünmesiyle elde edilmektedir. 31 Mart 2020 itibarıyla ana ortaklığa ait özkaynakları 153.533.922 TL olup, 55.000.000 TL’lik sermayesi dikkate alındığında pay başına defter değeri 2,79 TL’ye karşılık gelmektedir.
B) Piyasa Çarpanları Yöntemi
Çarpan Analizinde, F/K (Fiyat/Kazanç), PD/Dd (Piyasa Değeri/Defter Değeri), FD/FAVÖK (Firma Değeri/Faiz Amortisman Vergi Öncesi Kâr) ve FD/S (Firma Değeri / Net Satışlar) çarpanları kullanılmıştır. Hesaplamalarda halka açık ortaklıkların 17 Temmuz 2020 tarihi itibarıyla geçerli oranları kullanılmıştır. Analizde Fade Gıda’ya ait 31 Mart 2020 tarihli özkaynak ve net borç verileri ile yıllıklandırılmış net kâr, FAVÖK ve net satışlar rakamları kullanılmıştır.
Fade Gıda’nın tarım alanında gerek kurutulmuş domates, gerekse de fide üretim faaliyetlerinde bulunması, bununla birlikte bünyesinde bulundurduğu Novada Menemen AVM ile AVM işletmeciliği faaliyetinde bulunması sebebiyle Piyasa Çarpanları Analizi yöntemine göre Fada Gıda’nın Borsa’da işlem gören birebir benzer nitelikte şirket olmadığı göz önünde bulundurulmuştur. Bu sebeple faaliyet gösterilen alanlar da göz önünde bulundurularak piyasa çarpanları olarak tarım segmenti için BİST-Gıda İçecek Endeksi’nin, AVM segmenti için ise Borsa’da benzer nitelikte olan Edip Gayrimenkul Yatırım Sanayi ve Ticaret A.Ş. (“EDIP”)’in ve bünyesinde AVM bulunan gayrimenkul yatırım ortaklıklarının çarpanları ortalamaları alınarak kullanılmıştır.
Piyasa Çarpanları yöntemiyle Fade Gıda için tüm rasyoların verdiği değerlemelerin eşit ağırlıklı ortalamasına göre şirketin değeri 151.720.383 TL olup, pay başına değer 2,76 TL’ye karşılık gelmektedir.
Segment Verileri (31 Mart 2020, TL) Tarım AVM Değerleme Oranları
Net Kâr 7,332,674 2,135,711 Pazar ve Sektör Verileri F/K PD/DD Fd/S Fd/FAVÖK
Özkaynakl ar 72,148,110 81,385,812 BIST - Gıda İçecek Endeks i 14.67 1.81 1.03 6.54
Satışl ar 44,710,818 11,307,265
FAVÖK 8,472,911 8,924,062 EDIP 16.90 0.76 9.55 19.28
Net Borç 5,463,551 33,346,708 BIST- GYO Endeks i 9.02 0.76 5.98 18.34
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
Piyasa Değerleri
F/K PD/DD Fd/S Fd/FAVÖK Ortalama
Tarım Segmenti 107,536,123 130,304,031 40,548,160 49,917,285 82,076,400 AVM Segmenti 27,684,166 61,937,342 54,416,301 134,538,121 69,643,983 Toplam Değer 135,220,289 192,241,373 94,964,462 184,455,406 151,720,383 Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
4 C) İndirgenmiş Nakit Akımları (İNA) Yöntemi
İndirgenmiş nakit akımları analizine göre firma değeri veya şirket paylarının değeri, Şirket’in faaliyet gösterdiği süre içerisinde yaratması muhtemel nakit akımlarının bugüne indirgenmiş değeri olarak kabul edilir.
Fade Gıda’nın İNA yöntemine göre değeri tespit edilirken, tarım ve AVM faaliyet alanları için iki ayrı İNA çalışması yapılarak toplam değere ulaşılmıştır. Tarım segmenti için 5 yıllık projeksiyon dönemi, AVM segmenti için 10 yıllık projeksiyon dönemi dikkate alınmıştır.
Sermaye maliyetleri belirlenirken, risksiz faiz oranı olarak 10 yıllık devlet tahvilinin 17 Temmuz 2020 tarihli %12,56’lık faiz oranı kullanılmıştır. Sermaye piyasası risk primi tarım segmenti için %4,00, AVM segmenti için %3,77 olarak alınmıştır. Her iki segmentte de beta değeri 1 olarak kabul edilmiş, nihai değer hesaplamasında büyüme oranı %6,25 olarak öngörülmüştür.
Ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti ve gelir tablosu projeksiyonunun oluşturulmasında aşağıda yer alan varsayımlar ve Şirket beklentileri kullanılmıştır:
Tarım segmentinde;
- Net satış büyümesi 2020-24 döneminde ortalama %17,9 olacağı, - Brüt kârlılığın son iki yıl ortalaması olan %27,7’te kalacağı,
- Faaliyet giderlerinin net satışlara oranı 2020’de %9,8 iken kademeli azalışlarla 2024’te %9 olacağı (son iki yıl ortalaması %8,8),
- Net işletme sermayesi döngüsünün kademeli olarak azalarak 11 aydan 9 aya ineceği varsayılmıştır.
AVM segmentinde;
- AVM doluluk oranının 2020’de %95 ile başlayıp, 2023 yılı ve sonrasında %97 olacağı,
- AVM ortalama aylık birim kira değerlerinin, 2020-21 yılında 57 TL/ay/m2 mertebesinden başlayıp, 2030 yılında 106 TL/ay/m2 mertebesine yükseleceği,
- 2020 yılında ortalama %18 kira indirimi uygulanacağı,
- Kira sözleşmelerine göre kiracılardan ortak alan katılım payı giderinin %67’sinin toplanabileceği, - Cironun yaklaşık %1’i oranında yenileme maliyeti olacağı varsayılmıştır.
2020 2021 2022 2023 2024 2020 2021-29
Ağırlıklı Ort. Sermaye Maliyeti 15.49% 15.49% 15.49% 15.49% 15.49% 14.23% 14.28%
Beta 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00
Ri s ks i z Fa i z Ora nı 12.56% 12.56% 12.56% 12.56% 12.56% 12.56% 12.56%
Pi ya s a Ri s k Pri mi 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 4.00% 3.77% 3.77%
Borç Ora nı 6.96% 6.96% 6.96% 6.96% 6.96% 24.67% 24.67%
Ös erma ye Ora nı 93.04% 93.04% 93.04% 93.04% 93.04% 75.33% 75.33%
Borç Ma l i yeti 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 1.50% 10.00% 10.00%
Vergi Sonra s ı Borç Ma l i yeti 1.17% 1.17% 1.20% 1.20% 1.20% 7.80% 8.00%
Serma ye Ma l i yeti 16.56% 16.56% 16.56% 16.56% 16.56% 16.33% 16.33%
Vergi Ora nı 22.00% 22.00% 20.00% 20.00% 20.00% 22.00% 20.00%
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
TARIM AVM
5
Bu varsayımlarla birlikte İNA analizi sonucunda tarım segmenti için özsermaye değeri 56.139.988 TL, AVM segmenti için özsermaye değeri 139.406.205 TL olarak hesaplanmıştır. Böylece Fade Gıda’nın İNA yöntemine göre hesaplanan değeri 195.546.193 TL olup, pay başına değer 3,56 TL olarak ortaya çıkmıştır.
5. Değerlendirme ve Sonuç
Fade Gıda için halka arz öncesi 166.933.484 TL değer tespit edilirken, pay başına değer 3,04 TL’ye karşılık gelmektedir.
%20,9 oranında halka arz iskontosu uygulanarak Fade Gıda’nın halka arz fiyatı 2,40 TL olarak tespit edilmiştir.
- Fiyat tespit raporunda Şirket değerlemesi için kullanılan hesaplamalar kurumların genel değerlendirme ve değerleme yapmalarına olanak verecek ölçüde net ve anlaşılır şekilde verilmiştir.
- Özsermaye değerinin hesaplanmasında Defter Değeri, Piyasa Çarpanları ve İndirgenmiş Nakit Akımı yöntemlerinin eşit ağırlıklandırılmasını makul buluyoruz.
- Piyasa Çarpanları yönteminde uç değerlerin çıkartılmasını doğru bulmakla birlikte, hesaplanan çarpanların medyan değerinin alınmasının daha doğru olacağı görüşündeyiz.
- Tarım segmentinde %4,00, AVM segmentinde %3,77 olarak alınan sermaye piyasası risk primini düşük buluyoruz.
- Uygulanan %20,90 oranındaki halka arz iskontosunu makul buluyoruz.
Değerlendirmemiz sonucunda %20,90 oranında halka arz iskontosu uygulanarak hesaplanan 2,40 TL hisse başı fiyatı makul buluyoruz.
Değerleme Yöntemi Özsermaye
Değeri (TL) Ağırlık Ağırlıklandırılmış Özsermaye Değeri
Defter Değeri 153,533,922 33,3% 51,177,923
Pi ya s a Ça rpa nl a rı 151,720,383 33,3% 50,573,562
İNA Değeri 195,546,193 33,3% 65,181,999
Halka Arz Öncesi Özsermaye Değeri 166,933,484
Pay Başına Değer 3.04
Halka Arz İskontosu 20.90%
Halka Arz Fiyatı 2.40
Kaynak: Fiyat Tespit Raporu
