SERMAYE HAREKETLERİNE ETKİ EDEN VE BELİRLEYEN

Yapılan araştırmalar sermaye hareketlerinin ülkelere girişini etkileyen iki faktörü ön plana çıkartmaktadır. Bunlar ülkenin kendi iç dinamiklerine bağlı olarak kontrol edebileceği yerel (çekici) faktörler ve ülke dışında gerçekleşen ve kontrol altına alamayacağı global (itici) faktörlerdir. Bazı çalışmalar sermaye hareketlerinin çeşitlerine göre sermaye hareketlerinin belirleyicilerini yalnız çekici faktörler bağlamında değerlendirirken, her iki faktör grubu bağlamında sermaye hareketlerinin belirleyicilerini değerlendiren çalışmalarda bulunmaktadır.

116

Dasgupta ve Ratha (2000) gelişmekte olan ve düşük gelirli ülkelere gelen sermaye akımlarını belirleyen faktörleri Panel Veri Analizi ile 1978-1997 dönemi için itici ve çekici faktörler bağlamında değerlendirmiştir. Portföy yatırımlarının cari işlemler açığında meydana gelen artış ile birlikte hareket ettiğini, DYY’lerin ise kişi başına düşen gelir ve ekonomik büyüme ile birlikte hareket ettiğini belirtmiştir.

Ayrıca her iki özel yatırım türünün Dünya Bankası kredi taahhütlerinin bir gecikmeli değeri ile pozitif bir ilişkisinin olduğunu saptamıştır. Sonuç olarak sermaye hareketlerinin belirleyicileri çekici faktörler olarak tespit edilmiştir. Benzer şekilde Hernảndez vd., (2001), sermaye hareketlerinin gelişmekte olan ülkelerdeki belirleyicilerini Panel Veri Analizi ile 1977-1997 dönemi için çekici ve itici faktörler bağlamında tahmin etmeye çalışmışlardır. Çalışma sonucunda sermaye hareketlerinin belirleyicilerinin daha çok ülkelerin kendi karakteristik dinamiklerine bağlı olarak hareket ettiğini, itici (dış) faktörlerin ise sermaye hareketlerini açıklamada önemli olmadığı sonucuna ulaşmıştır. Reinhart ve Montiel (2001), gelişmekte olan ülkelere yönelen sermaye hareketlerinin dinamiklerini belirlemeye çalışmışlardır. İtici ve çekici faktörlerin değerlendirildiği çalışmada, özellikle portföy yatırımları için çekici faktör bağlamında finansal piyasaların büyüklüğü ve derinliği büyük önem arz ederken, itici faktörler bağlamında faiz oranlarının portföy yatırımlarını önemli ölçüde etkilediği sonucuna ulaşmıştır. Çulha (2006) ise Türkiye’ye gelen sermaye akımlarının belirleyicilerini itici (ABD 3 aylık hazine bonosu faiz oranı, ABD endüstriel üretim endeksi) ve çekici faktörler (Türkiye hazine bonosu reel faiz oranı, İMKB fiyat endeksi, bütçe dengesi, cari işlemler dengesi) bağlamında 1992:1-2012:

12 dönemi için Yapısal VAR modeli ile tahmin etmeye çalışmıştır. Çekici faktörlerin itici faktörlere göre daha baskın olduğu, yani çekici faktörlerin sermaye akımlarının Türkiye’ye gelmesinde daha etkili olduğu sonucuna ulaşmıştır. Açıkalın ve Ünal (2010)’da küresel ve yerel faktörlerin etkisini DYY’ler ve portföy yatırımları bağlamında değerlendirmiş ve her iki yatırım türünün de yerel faktörler tarafından daha iyi açıklandığı sonucuna ulaşmıştır.

Calvo, Leiderman, ve Reinhart (1993), Latin Amerika ülkelerine gelen yabancı sermayenin ABD’de meydana gelen durgunluk ve uluslararası faiz oranlarında düşüş sonucunda meydana geldiğini ve ayrıca dış faktörlerde meydana gelebilecek farklı değişimlerin ülkelerin makroekonomik kırılganlıklarını arttırarak

117

sermaye çıkışlarına da neden olabileceğini belirtmiştir. Calvo, vd., (1996)’da sermaye akımlarının gelişmekte olan ülkelere girişinde hem itici hem de çekici faktörlerin belirleyici rol üstlendiklerini belirtmiştir. Özellikle de 90’ların ilk yarısında itici faktörlerin çekici faktörlere göre daha dominant bir şekilde sermaye akımlarını etkilediğini belirtmiştir. Fernảndez-Arias (1994) ise orta gelirli ülkelere yönelen özel sermaye akımlarından olan portföy yatırımlarının bu ülkelere neye göre geldiğini Panel Veri Analizi ile araştırmaya çalışmıştır. Bazı istisnalar olmasına rağmen çoğu ülke için özellikle de Meksika için gelişmiş ülkelerdeki düşük getiri oranın portföy yatırımlarının orta gelirli ülkelere yönelmesinde ülke içi faktörlere göre daha etkili olduğu sonucuna ulaşmıştır. Ayrıca küresel faiz oranlarında meydana gelebilecek faiz artışının, bu tür sermaye akımlarının sürdürülebilirliğini negatif yönde etkileyeceği sonucuna ulaşmıştır. Kim (2000) ise gelişmekte olan ülkelere (Meksika, Şile, Malezya ve Kore) giriş yapan sermaye hareketlerinin nedenlerini Yapısal VAR analizi ile araştırmaya çalışmış ve sermaye girişlerinin genel olarak küresel faktörlerden (yabancı faiz oranlarındaki düşüş, ve gelişmiş ekonomilerdeki durgunluk ) kaynaklandığını belirtmiştir. Ying ve Kim (2001)’de aynı şekilde Kore ve Meksika’daki sermaye hareketlerinin nedenlerini Yapısal VAR modeli ile araştırmış ve sermaye girişlerinin her iki ülke içinde küresel faktörler (ABD iş döngüsü ve yabancı faiz oranları) kaynaklı ülkelere giriş yaptığını belirtmiştir.

Benzer şekilde Mody, Taylor ve Kim (2001), sermaye hareketlerinin 32 gelişmekte olan ülke için Vektör Hata Düzeltme Modeli kullanarak itici ve çekici faktörler bağlamında belirleyicilerini tahmin etmeye çalışmıştır. Sermaye hareketlerinin kısa dönem dinamiklerinin çekici faktörlerden anlamlı bir şekilde etkilendiğini, buna rağmen genel olarak sermaye hareketlerinin anlamlı ve güçlü bir şekilde itici faktörlerden etkilendiği sonucuna ulaşmıştır. Ayrıca özellikle finansal değişkenlerin (ABD faiz oranı gibi) sermaye hareketlerini önemli bir şekilde etkilediği sonucuna ulaşmıştır. Korap (2010)’da Türkiye ekonomisi için portföy temelli sermaye hareketlerini belirleyen faktörleri Yapısal VAR yöntemi ile 1992: 01-2009: 06 dönemi için incelemiştir. Sermaye hareketlerini belirleyen faktörlerin genel olarak itici faktörlerden oluştuğunu belirtmiştir. Ayrıca çekici faktörlerden birisi olan yurtiçi reel faiz oranı ile sermaye hareketleri arasında negatif bir ilişkinin olduğu sonucuna ulaşmıştır.

118

Chuhan, Claessens ve Mamingi (1993) gelişmekte olan ülkelere yönelen sermaye hareketlerinin belirleyicilerini küresel faktörler ve ülkenin kendine özgü özellikleri bağlamında tahmin etmeye çalışmıştır. Küresel faktörlerin sermaye hareketlerini açıklamada önemli olduklarını, ancak ülkelerin iç dinamiklerinin de az da olsa sermaye hareketlerini belirlemede önemli olduğu sonucuna ulaşmıştır. Ayrıca Asya ülkelerine gelen sermayenin belirleyicilerinde ülke göstergelerinin, küresel faktörlerden daha etkili olduğu sonucuna ulaşılmıştır. Benzer şekilde Taylor ve Sarno (1997), ABD’den Latin Amerika ve Asya ülkelerine giden portföy yatırımlarının 1988:1-1992:09 dönemi için belirleyicilerini eşbütünleşme tekniği kullanarak itici ve çekici faktörler bağlamında değerlendirmiştir. Portföy yatırımlarının uzun dönemde hem itici hem de çekici faktörler tarafından açıklandığını belirtmiştir. Taylor ve Sarno (1997)’yi destekler şekilde Gordon ve Gupta (2003)’da Hindistan’a gelen portföy yatırımlarının hem itici (Libor ve gelişmekte olan ülkelerin borsa getirileri) hem de çekici faktörler (gecikmiş borsa getirileri ile kredi derecelendirilmesindeki değişimler) tarafından etkilendiği sonucuna ulaşmıştır. Hoti (2004) ise gelişmekte olan ülkelere gelen DYY ve portföy yatırımlarını etkileyen faktörleri, itici ve çekici faktörler bağlamında değerlendirmiştir. Oluşturulan model sonucuna göre; ABD faiz oranları gibi itici faktörlerin ve yurt içi üretim ile sermaye hesabı dengesi gibi çekici faktörlerin sermaye hareketlerini etkilediği yönündedir. Yani hem itici hem de çekici faktörlerin sermaye hareketlerini etkilediği sonucuna ulaşılmıştır. Baek (2006) ise 1989-2002 çeyreklik verileri kullanarak, beş Latin Amerika ve dört Asya ülkesi için portföy yatırım hareketlerinin nedenlerini Regresyon Analizi ile belirlemeye çalışmıştır. Asya ülkeleri için portföy yatırımlarının yatırımcıların risk iştihalarını da içine alan ülke dışı faktörlerle geldiğini ve ülke içi ekonomik koşulların önemsiz olduğu, Latin Amerika ülkelerinde ise güçlü ekonomik büyüme portföy yatırımlarının çekici faktörü olurken, itici faktörlerin küresel finansal faktörler olduğu sonucuna ulaşmıştır. Sonuç olarak seçilen ülkeler için sermaye hareketlerinin belirleyicileri farklı olarak tespit edilmiştir.

Sermaye hareketlerinin belirleyicileri konusunda Calvo, vd., (1993), Fernảndez-Arias (1994), Kim (2000), Ying ve Kim (2001), Mody, vd., (2001), sermaye hareketlerinin belirleyicilerinin itici faktörler olduğunu belirtirken, Dasgupta ve Ratha (2000), Hernảndez vd., (2001), Reinhart ve Montiel (2001),

119

Çulha (2006) ise sermaye hareketlerinin belirleyicilerini çekici faktörler olduğunu belirtmiştir. Bunların dışında Chuhan vd., (1993), Taylor ve Sarno (1997), Hoti (2004), Baek (2006) ise sermaye hareketlerinin ülkelere girişinde hem itici faktörlerin hemde çekici faktörlerin önemli olduğunu belirtmiştir. Buradan hareketle sermaye hareketlerinin belirleyicilerinin itici faktörler mi yoksa çekici faktörler mi olduğu konusunda genel literatürde kesin bir yargının söz konusu olmadığı anlaşılmaktadır.

3.2. DOĞRUDAN YABANCI YATIRIMLAR İLE YABANCI PORTFÖY