Portfölyö Dengesi Yaklaşımında Kısa Dönem Denge Döviz Kuru

Bu yaklaşımın modellenmesinde özel sektörün net finansal servetinin üç parçadan oluştuğunu varsayalım; para (M), ulusal para cinsinden finansal araçlar (B) ve

yerleşikler tarafından elde tutulan yabancı para cinsinden yabancı finansal araçlar (B*

). Cari hesap fazlası sermaye hesabı açığıyla dengelenmek zorunda olduğu için cari hesap

B* birikim oranını belirlemelidir. Yurt içi ve yurt dışı faiz oranının sırasıyla i ve i* ile

gösterildiği modelde servet ve yurt içi talep fonksiyonlarının veya onun bileşenlerinin tanımı aşağıdaki eşitliklerde yapılmıştır:

W=M+B+SB* (27)

M= M(i,i*+Ŝe)W M1<0, M2<0 (28)

B= B(i,i*+ Ŝe)W B1>0, B2>0 (29)

SB*= B(i,i*+Ŝe)W B1*<0, B2*>0 (30)

B*= T(S/P)+i*B* T1>0 (31)

Yukarıdaki eşitliklerde yer alan Ŝe

ulusal para biriminin beklenen değer kaybını göstermektedir. 27 numaralı eşitlik serveti tanımlarken, 28, 29 ve 30 numaralı eşitlikler standart varlık talebi eşitlikleridir. Bu yaklaşımın bir çok yorumuyla uyumlu olarak, servetin seviyesi ölçek değişkendir ve talep fonksiyonları servet içinde homojen olduğu için nominal terimlerle yazılabilmektedirler. Ayrıca bu modelde mal fiyatları belirsizdir.

31 numaralı eşitlik B*_{’ın değişim hızını verir. Burada cari hesaba eşit olan sermaye}

hesabı ticaret dengesi (T(.)) ve net borç servisinin (i*

B*) toplamıdır ve ticaret dengesi

reel döviz kuruna pozitif olarak bağımlıdır (develüasyon ticaret dengesinin iyileştirici etki yapar) (Sarno ve Taylor, 2003: 116).

Modelin anlaşılmasını sağlamak amacıyla yapılan basitleştirme sonucunda, beklenen döviz kuru değer kaybı oranının sıfır olduğu varsayılmıştır (statik beklentiler olduğu varsayılmıştır). Şekil 1 bu yaklaşımda kısa dönem döviz kurunun belirlenişini (S,i) uzayında göstermektedir. BE doğrusu ulusal varlık piyasasındaki denge noktalarının yerini gösterirken, FE doğrusu kısa dönemde sabit olan yabancı varlıkların

54

arzı ile taleplerinin birbirine eşit olduğu noktaların yerini gösterir. ME doğrusu ise para piyasası dengesini göstermektedir. Bu doğruların eğimlerini göstermek için döviz kurunun değer kaybetmesinin (S’nin artması) ulusal para birimi ile ölçülen yabancı varlıkların değerindeki artış ve servetteki artış ile ilintili olduğu göz önünde bulundurulsun. Servetteki bir artış M ve B’de artışa neden olur. Para piyasasındaki dengenin devam etmesi için faiz oranlarının artmasının gerekli olması ME doğrusunun (S,i) uzayında yukarı doğru eğimli olduğu anlamına gelmektedir. Diğer taraftan, ulusal varlık piyasasında dengenin devam etmesi için yurt içi faiz oranlarının düşmesinin gerekli olması BE eğrisinin aşağıya doğru eğimli olması anlamına gelmektedir. Buna ilave olarak, yurt içi faiz oranları arttığında iktisadi birimler ulusal varlıkları yabancı varlıklarla ikame ederek kendi portfölyolarını yeniden düzenleyeceklerdir. Bu durum yabancı varlıklar için ulusal talebi düşürecek ve bunun sonucunda yabancı varlıkların satışından kazanılan yabancı para birimi cinsinden kazançlar ulusal para birimine çevrileceği için döviz kuru (S) düşecektir. Bu yüzden, FE doğrusu (S,i) uzayında aşağıya doğru eğimlidir fakat yurt içi faiz oranındaki bir değişimin ulusal varlık talebi üzerinde yabancı varlık talebinden daha fazla etkisi olacağı varsayımı altında FE doğrusu BE doğrusundan daha yatıktır (Sarno ve Taylor, 2003: 117).

Faiz oranı ve döviz kurunun kısa dönem denge seviyesi ME, BE ve FE eğrilerinin kesişim noktası tarafından belirlenmektedir. 27 numaralı eşitlikteki kısıtları dikkate alarak, göz önünde bulundurulan üç piyasadan ikisindeki denge, Walras kuralı gereği, kalan piyasanın da dengede olmasını sağlar ve bu yüzden, bu yaklaşımın analizi şekil 1’deki üç eğrinin ikisinin sınanmasıyla yapılabilir.

55

Şekil 2: Kısa Dönem Denge Döviz Kurunun Belirlenmesi

Kısa dönem dengesinin tesis edilmesi sürecinin anlaşılması için BE eğrisinin dışında bir nokta olduğunu varsayılsın. Bu durumda verili nominal döviz kurunda faiz oranlarında bir değişim olacaktır. Ulusal varlık piyasası dengesi BE doğrusu üzerinde dengeye ulaşır ve aynı şekilde verili bir faiz oranında, FE eğrisinin dışında bir nokta olduğunda döviz kuru değişecek ve yabancı varlık piyasası dengesi FE doğrusu üzerinde gerçekleşecektir. Bu nedensellik ilişkisi çerçevesinde, analize BE ve FE doğrularının kesişim noktasının dışında bir noktadan başlandığında ekonominin dengeye doğru eğilimli olduğunun görülmesi sistemin global olarak stabil olduğunu gösterir. M, B ve

B* arttırıldığında ortaya çıkan karşılaştırmalı statik etkiler açıktır. M’deki bir artış,

ceteris paribus varsayımı altında, iktisadi birimlerin ulusal ve yabancı varlıklar satın alarak kendi portföylerini düzenlemelerine neden olurken, FE eğrisi yukarıya ve BE eğrisi ise aşağıya doğru kayarak daha düşük bir faiz oranı ve daha yüksek bir nominal döviz kurunun olduğu yeni denge noktasını tesis ederler. İktisadi birimler portföylerini

yeniden düzenlemeye çalıştıkları için B*_{’daki bir artış yabancı para biriminin arzında bir}

S

i ME

FE

56

fazlalık yaratır. BE ve FE doğruları sola kayar ve denge ilk faiz oranında fakat daha düşük bir nominal döviz kuru seviyesinde, ilk dengenin dikey olarak altında, meydana gelir. Nihai olarak, B’deki bir artış ulusal varlıkların aşırı arzı anlamına geldiği ve piyasa değerlerini azalttığı için faiz oranlarının artmasına neden olur ve BE doğrusu yukarı kayar. Sonuç olarak, servetteki artış verili olmak üzere, FE doğrusu yabancı varlıklar

için talep artışı olduğundan dolayı yukarı kayar. Eğer B ve B*

yakın ikamelerse, servet etkisinin daha fazla elde tutulacak olan ulusal varlıkların ikame etkisi tarafından azaltılabileceği beklenebilir ve nominal döviz kurunun nihai olarak düşmesine neden

olacak olan yabancı varlıkların satış süreci başlar. Bu durumun tersi olarak, eğer B ve B*

portfölyolarda yakın ikame değillerse, servet etkisi ikame etkisine baskın olur ve iktisadi birimler yabancı varlıkları daha fazla elde tutacağı için nominal döviz kurunda bir artış söz konusu olacaktır (Sarno ve Taylor, 2003: 118).

∆M kadar para basılarak otoritelerin bu para ile ulusal varlıkları açık piyasa işlemleri ile satın aldıklarını ve başlangıç durumunda elde tutulan ulusal varlıkların ∆B azaldığını (∆B+∆M=0) varsayalım. Bu operasyon para ve ulusal varlık piyasasını doğrudan etkileyeceği için ME ve BE doğrularının kullanıldığı bir analizi kullanmak doğru olacaktır. Özel sektörün elinde tuttuğu para miktarını arttırmak ve servet sahiplerinin ulusal varlıklarını gönüllü olarak elden çıkarmasını sağlamak için, döviz kuru ve ulusal varlık fiyatları verili iken, faiz oranlarında bir azalmanın olması gerekmektedir. Böyle bir durumda hem ME hem de BE eğrisi sola kayacaktır. Yeni denge noktası ME, BE ve FE doğrularının kesişim noktasında olması gerektiği için ve FE eğrisi aşağıya doğru eğimli ve BE eğrisinden daha yatık olduğu için ulusal fonları satın almak için kullanılan tüm para miktarındaki ilk andaki artışın etkisi sonucu faiz oranları düşer ve döviz kuru değer kaybeder.

Açık piyasa işlemlerinin yabancı varlıklar üzerindeki etkilerine bakmak için

∆M+S∆B*_{=0 olduğunu varsayalım. Aşırı para arzının sonucunda faiz oranları düşer (ME}

eğrisi sola kayar) ve hükümetin yabancı para biriminden olan yabancı varlıkları satın alması döviz kurunda değer kaybına yol açar (FE eğrisi sağa kayar). Dengenin BE doğrusu üzerinde olması gerektiği verili iken, yeni denge daha düşük faiz oranı ve daha

57

yüksek döviz kurunda gerçekleşecektir. Bu yüzden, hükümetin ulusal veya yabancı varlıkların satın alınması için bastığı paraları kullanıp kullanmadığını önemsemeden açık piyasa işlemlerinin nitel etkilerinin aynı olduğu söylenebilir. Yine de, nicel olarak etkiler farklıdır. FE eğrisi BE eğrisinden daha yatık olduğundan, yurt içi faiz oranları üzerindeki etki daha büyüktür. Ulusal varlıkları kapsayan açık piyasa işlemlerinin neden olduğu döviz kurundaki değişim yabancı varlıkları kapsayan açık piyasa işlemlerinin yarattığından daha küçük olacaktır. Bu durumda ulusal varlıkların satın alınmasının yurt içi faiz oranları üzerinde doğrudan bir etki yaratacağı beklenmektedir. Diğer taraftan, yabancı varlıkların satın alımı döviz kurunu daha fazla doğrudan etkilemektedir. Sonuç olarak, açık piyasa işlemlerinin döviz kuru ve faiz oranı üzerine etkisi hükümetin yaptığı açık piyasa işlemleriyle satın alınan ulusal ve yabancı varlıkların kombinasyonuna güçlü bir şekilde bağlıdır.

Yukarıda yapılan analiz bu yaklaşımda kısa dönem dengesini anlatmaktadır ve tutulan varlık stokları bir noktadan sonra değişeceği için uzun dönem dengesini temsil edemez. En basit ifadeyle akımlar stoklar içindeki değişimler olduğundan buna kısa dönem denmektedir (Akım dengesi). Uzun dönem dengesini (Stok dengesi) tanımlamak için yerleşikler tarafından elde tutulan farklı varlıkların stok seviyelerinde değişime yönelik bir eğilim olmaması gerekmektedir.

2.5.2. Dinamik Uyumlanma ve Portfölyö Dengesi Modelinde Uzun Dönem