Emeklilik Yatırım Fonlarının Portföy Yönetimi

Emeklilik fonları portföy sınırlandırmaları ile ilgili düzenlemeler dünyada iki şekilde olabilmektedir: Birinci yönteme, “Basiretli Yönetim” ya da “Basiretli İnsan Kuralı” (Prudent Man Rule), ikinci yönteme “Sınırlandırılmış Yönetim” ya da “Nicel Düzenlemeler” (Quantitative Regulations). denilmektedir.

Basiretli Yönetimin ABD uygulamasında, başkalarının para yatırımlarından sorumlu olanlar, gelirde olduğu gibi, sermayenin de güvenliği için ihtiyatlı, basiretli, zekice ve takdir edilecek şekilde davranması gerekliliği esas alınmıştır. İngiltere uygulamasında ise, yöneticilerin şahsi işleriyle ilgili nasıl önlem alması gerekiyorsa, portföy yönetimiyle ilgili görevlerini de aynı derecede hassasiyetle yerine getirmesi gerekliliği esas alınmıştır.

Sınırlandırılmış Yönetimde, fon yönetiminin hangi yatırım araçlarına, azami ne kadar yatırım yapabileceği önceden düzenlenmektedir. Basiretli yönetime göre tutucu bir yaklaşım olan üst-sınır uygulamasında amaç, bireylerin emeklilik tasarruflarının, fon yönetimince, fonun varlığını tehlikeye atacak şekilde risk taşıyan spekülatif yatırım araçlarına yöneltilmesini engellemek; belirlenen portföy çeşitliliği sayesinde riski azaltmaktır. Derinliği olmayan, spekülasyona açık, istikrarsız para ve sermaye piyasalarına sahip ülkelerde, yatırım yapılacak yatırım araçlarına kamu otoritesince üst limitler konması yaygın bir durumdur. Gelişmekte olan ülkelerde bu uygulamanın amacı, volatilitesi yüksek olan hisse senetleri piyasasına yapılacak yatırımların fon

içindeki ağırlığını düşük tutmaktır95.

Emeklilik fonlarına getirilen temel sınırlandırmalardan en önemlisi, işverenin kendi menkul kıymetlerine yatırım yapılmasına ilişkin olan sınırlandırmadır. Basiretli Yönetimin geçerli olduğu ABD, İngiltere gibi ülkelerde bile bu konuda sınırlandırmalar getirilmiştir. Ülkeden sermaye çıkışını engellemek için yabancı menkul kıymetlere yapılan yatırımlara da sınırlandırma getirilmiştir.

Emeklilik fonlarının yatırım sınırlamaları ile ilgili yurtdışı uygulamalar incelendiğinde genellikle96;

1) Emeklilik fonu portföylerine dahil edilebilecek varlık grupları,

2) Bir varlık grubunda yer alan menkul kıymetlere yapılabilecek maksimum yatırım sınırı,

3) Tek bir enstrümana yapılabilecek yatırımın oranı,

4) Belirli fayda esasına dayalı fonlarda, varlık ve yükümlülüklerin vade ve/veya süreleri ile para birimi açısından uyumlaştırılması,

5) Finansal türev araçların kullanımı ile ilgili sınırlamalarla karşılaşılmaktadır. Emeklilik fonunun yatırım yapabileceği varlıklarla ilgili olarak getirilen yatırım sınırlamaları, etkin portföy sınırının altında portföyler oluşturulmasına neden olarak beklenen getirilerde dengesiz düşüşler yaratmakta ve bunun karşılığında elde edilen portföylerin daha düşük risk taşıdığına dair kesin bir bulgu elde edilememektedir. 1984–1998 döneminde, emeklilik fonlarının yönetiminde basiretlilik ilkesini tercih eden İrlanda, ABD, İngiltere, Belçika ve Hollanda’da bu fonların ortalama yıllık reel getirisi %10,8 iken; yatırım sınırlamalarına dayalı düzenlemelerin bulunduğu Almanya, Danimarka ve İsviçre’de bu oran %6 olarak gerçekleşmiştir. Emeklilik fonlarının dönemsel getiri oranlarının emeklilik döneminde elde edilecek birikim üzerindeki kümülatif etkisinin büyüklüğü göz önünde bulundurulduğunda, aradaki yaklaşık %4’lük farkın önemi ortaya çıkmaktadır97.

95 _{Şenol Serkan Şentürk, "Özel Emeklilik Fonlarında Vergilendirme ve Fon Yönetimi", Birlik'ten}

Dergisi, Türkiye Sigorta ve Reasürans Şirketleri Birliği, Sayı: 10, Ekim 2000’den Uşun, a.g.e., ss.42-

43.

96 _{Selin Soylu, “Emeklilik Yatırım Fonlarının Yönetimi”, (Yeterlilik Etüdü, Sermaye Piyasası Kurulu} Kurumsal Yatırımcı Dairesi, 2004), s.12.

Dünyadaki uygulamalara örnek vermek gerekirse98; Avusturya’da ihraççının kendi yatırım araçlarına yatırım oranı % 10’dur. En az varlıkların % 35’i Euro cinsinden menkul kıymetlere yatırılmalıdır.

Almanya’da basiretli yönetim ilkeleri geçerli değildir. Fonun % 20-25’i hisse senetlerine, % 15-25’i sabit varlıklara yatırılmaktadır. İhraççı kendi yatırım araçlarına en fazla % 10 oranında yatırım yapabilmektedir. Avrupa Birliği’ne üye olmayan ülkelere yatırım % 6 ile sınırlandırılmıştır.

İtalya’da basiretli yönetim ilkeleri geçerlidir. Emeklilik fonları yatırımlarının en önemli özelliği, sadece yatırım araçlarına ve mala yatırım yapmaları değil, poliçelere de yatırım yapılabilmesidir. Böylece emeklilik fonu finansal kurum olarak değil, sigorta şirketi olarak çalışmaktadır. Ayrıca tek bir ihraççının veya grubun hisse senedi veya borçlanma senetleri, fon varlıklarının %15’ini geçmemek üzere portföye alınabilmektedir. Fon varlıklarının en az üçte biri emeklilik ödemelerinin yapılacağı para birimi cinsinden varlıklara yatırılmaktadır.

Hollanda’da basiretli yönetim ilkeleri geçerlidir. Nicel sınırlandırmalar ve yurtdışına yatırım sınırlandırmaları yoktur. İhraççının kendi yatırım araçlarına yatırım % 5 ile sınırlıdır. Hollanda Anglo-Sakson uygulamasına önemli bir örnektir. Çünkü Hollanda’da özel emeklilik fonları Gayri Safi Yurtiçi Hasıla’nın % 125’i gibi önemli bir seviyededir.

İngiltere’de basiretli yönetim ilkeleri geçerlidir. İhraççı kendi varlıklarına % 5’ten fazla yatırım yapamaz. Yabancı yatırımları engelleyici bir düzenleme yoktur. İngiltere’de portföy kısıtlamalarının olmaması özel emeklilik fonların gelişmesini sağlamaktadır.

ABD’de de basiretli yönetim ilkeleri geçerlidir. Portföy çeşitliliğinin sağlanması esastır. İhraççının kendi şirketleriyle ilgili yatırımlar fon varlıklarının %10’u ile sınırlıdır.

98 _{Juan Yermo, “Survey of Investment Regulation of Pension Funds”, November 2003,} http://www.oecd.org/dataoecd/51/51/25589627.pdf, (02.03.2007), ss. 3-17.

Diğer yandan emeklilik portföyünün iyi yönetilmesi bireysel yatırımcının gelirini doğrudan etkilemektedir. 21 yüzyılda milyonlarca insan, emeklilik geliri sağlamak amacıyla emeklilik fonlarına güvenmektedir. Yatırım uzmanlarının üzerine resmi sınırlamalara uymanın yanısıra önemli görevler düşmektedir.

Buna rağmen yatırım firmaları, finansal planlamacılar ve devlet kuruluşları; bireysel yatırımcılara sadece, içinde önemli oranda hisse senedi bulunan iyi çeşitlendirilmiş emeklilik fonlarına yatırım yapmalarını tavsiye etmektedir. Ancak unutulmamalı ki risk ve getiri fırsatlarını dikkate alarak yönlendirme yapmaları gerekmektedir. Bu konuda yatırım uzmanlarına verilebilecek somut önerilerden bazıları ise şunlardır99:

1) Minimum gelir elde etmek amacıyla; sponsor (işveren) destekli belirli katkı planlarında enflasyona endeksli anüitelere mutlaka yer verilmelidir.

2) Katılımcılardan emeklilik şartlarına erişip de emekliliklerini erteleyenler, en uygun portföylere yönlendirilmelidir. Katılımcılar ne kadar geç emekli olacaklarsa o denli yüksek oranda hisse senetlerine yatırım yapılmalıdır. 3) Bireysel emeklilik planlarında, opsiyon gibi türev araçlara yatırımın teşvik

edilmesi suretiyle bireysel yatırımcıların risk-getiri fırsatları çeşitlendirmelidir. Üstelik yatırım yapılan türev araçlar, bir yandan minimum emeklilik gelirini garanti ederken bir yandan da borsa (endeks) kazancına katılım sağlayabilmektedir.

99 _{Zvi Bodie, “Retirement Investing: A New Approach”, Boston University School of Management}