DavranıĢsal Finansın Tarihsel GeliĢimi

DavranıĢsal finans alanındaki araĢtırmalar özellikle 1980‟li yılların ortalarından itibaren artmıĢtır ve ilgi çekmiĢtir. 1997 Asya Krizi ve ardından 2000 ve 2001 yıllarında Amerikan Borsasında yaĢanan çöküĢler, dikkatleri yatırımcı tercihlerini nelerin etkilediğini inceleyen davranıĢsal finans alanına daha fazla çekmiĢtir. 2002 Nobel Ekonomi Ödülünü kazanan Daniel Kahneman, davranıĢsal finansın geliĢmesini sağlayan önemli bir psikologtur. Kahneman yaptığı çalıĢmalar ile kiĢilerin aĢırı güven gibi psikolojilerin etkisi altında kalarak irrasyonel hareket ettiğini ve bu davranıĢlarının sistemli ve önceden tahmin edilebilir olduğunu göstermiĢtir (Korkmaz ve Çevik, 2007:138).

Yapılan psikolojik araĢtırmalar göstermiĢtir ki; insanlar belirsizlik altında karar verirken, Von Neumann ve Morgenstern‟in (1944) Beklenen Fayda Teorisinin (Expected Utility Theory) kriterlerine uygun davranmamaktadır. Portföy seçimi ile ilgili açıklamalar Beklenen Fayda Teorisini temel almıĢtır. Beklenen Fayda Teorisinin temel varsayımlarından bazıları çok ciddi eleĢtiriler almıĢtır. Deneysel çalıĢmalarda da bu varsayımların yanlıĢlığı ortaya konmaktadır. Kahneman ve Tversky (1979) yaptıkları bir dizi laboratuvar deneyleri ile bu varsayımları irdelemiĢ ve farklı sonuçlara ulaĢarak çok büyük ilgi gören çalıĢmalarını yayınlamıĢlardır. Bu araĢtırmalar davranıĢsal finansın baĢlangıcını oluĢturmuĢtur (Döm, 2003:11).

56

Özellikle son yirmi yıllık dönemde, finans dünyasında, “davranıĢsal finans” (behavioral finance) giderek artan bir ilgi ve kabul görmektedir ve davranıĢsal finans alanında yapılan çalıĢmaların sayısı hızla artmaktadır. DavranıĢsal finansın temel noktası; yatırımcıların rasyonel olmayan davranıĢlarını incelemek ve irrasyonel iĢlemlerin psikoloji ile bağlantısını ortaya çıkarmaktır (Ülkü, 2001:101). Yatırımcıların bilgiye değil de, psikolojik faktörlere dayanan iĢlemlerinin anlaĢılması, borsadaki fiyat hareketlerinin daha iyi anlaĢılmasını sağlayacaktır.

1980‟li yılların sonları ile 1990‟lı yılların baĢlarında, psikolojik kaygıların borsaların temel özelliklerinden biri olduğunu düĢünenler, davranıĢsal finans olarak adlandırılan yeni bir alan geliĢtirdiler. Hisse senedi fiyatları konusunda hem mantığı hem de psikolojiyi temel alan teoriler daima varlık göstermiĢ ve daha önceki kuĢaktan John Maynard Keynes gibi iktisatçılar insanların kararlarındaki yanılma payının önemini vurgulamıĢlardır. EPH, piyasa katılımcılarının fazlasıyla mantıklı oldukları varsayımına dayanarak geliĢtirilmiĢtir. Fakat özellikle, 1990‟larda ve 2000‟li yılların baĢlarında Daniel Kahneman gibi bazı psikologlar ve sayıları giderek artan finansal iktisatçılar, çoğu yatırımcının aldığı kararların aĢırı özgüven, aĢırı tepki, modaya ve eğilimlere uyma, hatta aĢırı böbürlenme gibi davranıĢ özelliklerinden fazlasıyla etkilendiğini iddia etmiĢlerdir. Bu özellikler çoğunlukla hisse senetlerinin fiyat hareketlerinde öngörülebilir kalıplara yol açabilmekte ve becerikli yatırımcılarca baĢarılı yatırım stratejileri oluĢturmak amacıyla kullanılmaktadır. Richard Thaler gibi davranıĢ bilimciler, etkin piyasacı meslektaĢlarını, çevrelerindeki insanların çoğunlukla böyle davranmadıklarını gözlemledikleri halde etkin piyasa teorisini gözü kapalı kabullendikleri için eleĢtirmektedirler. DavranıĢ bilimcilerin çalıĢmaları, hisse fiyatlarının öngörülebilir muhtelif kalıplarını tayin eden çok sayıda istatistiksel araĢtırmayla desteklenmektedir (Malkiel, 2007:258-261).

Finansal piyasaların yeni bilgileri yorumlama ve değerlendirme becerileri akademik ve profesyonel kesimlerde 30 yılı aĢkın süredir tartıĢılmıĢtır. Finans tarihinde ilk önce EPH genel kabul görmüĢ ve finans teorileri için de geçerlilik kazanmıĢtır. Pazar anomalilerinin ve aĢırı dalgalanmaların varlığını tespit eden yeni bulgular, EPH‟nin sorgulanmasını da beraberinde getirmiĢtir. Firma büyüklüğü, Ocak ayı ve DüĢük Fiyatlı

57

Hisse Senedi gibi anomalilerin varlığı EPH‟nin geçerliliği üzerinde tartıĢmalara neden olmuĢtur.

Etkin Piyasalardaki anomalilerin keĢfedilmesi ve Arbitraj Teorileri‟ne kısıtlamalar gelerek “Tek-Fiyat” kanununun çiğnendiğinin keĢfedilmesi üzerine rasyonellik kavramı davranıĢsal finansçılar tarafından sorgulanmaya baĢlamıĢtır. DavranıĢsal finans üzerine yapılan çalıĢmaları baĢlatan nedenlerden biri de yatırımcıların rasyonellikten sapabileceğini ortaya çıkaran uygulamalı psikolojidir. Tversky ve Kahneman‟ın 1974‟te yayınladığı makalede bireylerin sezgisel tabanlı hatalara yöneldiği gösterilmiĢ ve bu da varolan istatistik prensiplerinden farklılık gösterdiği için davranıĢsal finansın geliĢmesine sebep olmuĢtur. Daha sonra Tversky ve Kahneman‟ın (1979), insanların risk altında karar verme süreçlerini anlatan Beklenti Teorisi; insanların olayları tahmin etme ve ihtimalleri değerlendirmede yaĢanan zorlukları basite indirgeyen sınırlı sayıdaki prensiplere bağlı kaldığını ortaya çıkarmıĢtır (Karan, 2004:693).

EPH, yatırımcı davranıĢ sürecini açıklamada rasyonel insanı referans noktası olarak almaktadır. Ancak finansal piyasalardaki yatırımcıların, kararlarının duygulardan da önemli oranda etkilendiği bilinmektedir. Bu nedenle davranıĢsal finans yaklaĢımı her geçen gün kuvvetlenmektedir. Piyasadaki bilgiye bir makine gibi karĢılık vererek iĢlem yapan rasyonel insan kavramına inanmayanların sayısı da hızla artmaktadır. Rasyonel yatırımcı iddiasına karĢı olanlar, borsaların yatırımcıların irrasyonel dürtülerini yansıttığını iddia etmektedir. Alan Greenspan‟ın deyiĢiyle; finansal piyasalar irrasyonel taĢkınlıkları yansıtmaktadır. Piyasalardaki irrasyonalite kazanç fırsatlarının ortaya çıkmasını sağlamaktadır. Pek çok anomalinin ortaya çıkması bu konuda iyi bir örnektir (Temizel ve Meriç, 2008:133).

Günümüzde, davranıĢsal finans hızla taraftar bulan ve çok sayıda araĢtırma yapılan bir alan olmakla kalmamıĢ, uluslararası düzeyde sempozyumlar ve yüksek lisans ve doktora programlarıyla da finans biliminde kendisine iyi bir yer edinmiĢtir.

DavranıĢsal ekonomi alanındaki düĢüncelerin pek çoğunun geçmiĢi oldukça eskilere dayanmaktadır. Adam Smith, “Ahlaki Duygular Kuramı” adlı kitabında ekonomik gözlemler altında yatan, birey davranıĢlarının bazı psikolojik temellere dayandığından bahsetmiĢtir. Adam Smith‟in kitabı Ģuanki davranıĢsal finansın geliĢimine ıĢık tutmuĢtur. 20. yüzyılın baĢlarında psikoloji biliminin geliĢmesiyle birlikte zamanın

58

ekonomistleri arasında görüĢ ayrılıkları boy göstermeye baĢlamıĢtır. Ancak asıl geliĢme 20. yüzyılın sonlarına doğru özellikle 1960‟larda BiliĢsel Psikolojinin geliĢimi ile, finansta yaĢanan ve ekonomistler tarafından açıklanamayan anomalilerle birlikte DavranıĢsal finans‟ın geliĢimine büyük katkıda bulunmuĢlardır (Karan, 2004:691).