FİYAT TESPİT RAPORU DEĞERLENDİRME RAPORU

(1)

Mavi Giyim Sanayi ve Ticaret A.Ş. (Mavi) 7 Haziran 2017

FİYAT TESPİT RAPORU

DEĞERLENDİRME RAPORU

Bu rapor Sermaye Piyasası Kurulu’nun 12/02/2013 tarih ve 5/145 sayılı kararına dayanılarak Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş tarafından, İş Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş.’nin hazırladığı ve İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından halka arz edilen Mavi Giyim Sanayi ve Ticaret A.Ş. (Mavi) Fiyat Tespit Raporuna ilişkin değerlendirme raporu olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir öneri ya da teklif içermemektedir. Yatırımcılar, halka arza ilişkin izahnameyi inceleyerek kararlarını vermelidirler.

Çıkarılmış Sermaye 49.657.000 TL

Halka Arz Sonrası Çıkarılmış Sermaye 49.657.000 TL

Halka Arz Miktarı Toplam Nominal -Ortak Satışı (Ana Ortak-Blue International Holding B.V.)

23.749.000 TL 23.749.000 TL

Halka Arz Sonrası Halka Açıklık Oranı 47,83%

Ek Satış Hakkı Nominal -Ortak Satışı (Ana Ortak-Blue International Holding B.V.)

3.562.350 TL

Ek Satış Hakkı Sonrası Halka Açıklık

Oranı 55,00%

Halka Arz Aracılığı En İyi Gayret Aracılığı

Halka Arz Yöntemi Fiyat Aralığı ile Talep Toplama

Dağıtım Oransal Dağıtım

Tahsisatlar

(%10)Yurt İçi Bireysel Yatırımcılara (%20) Yurt İçi Kurumsal Yatırımcılara (%70) Yurt Dışı Kurumsal Yatırımcılara

Talep Toplama Tarihleri 8-9 Haziran 2017

Halka Arz Satış Fiyatı 43,00 TL-51,60 TL

Taahhütler

Ortaklar, sahip oldukları payları, şirket paylarının BİAŞ'ta işlem görmeye başladığı tarihten itibaren 180 gün boyunca satmama,

Blue International, şirket paylarının BİAŞ'ta işlem görmeye başladığı tarihten itibaren bir yıl boyunca 180 gün boyunca halka arz fiyatının altında satmama,

Şirket, paylarının BİAŞ'ta işlem görmeye başladığı tarihten itibaren 180 gün boyunca bedelli sermaye artırımı yapmama,

taahhüdünde bulunmuşlardır.

Fiyat İstikrarı İşlemleri

Halka arz edilen payların BİAŞ'ta işlem görmeye başlamasını takiben 30 gün süreyle fiyat istikrarını sağlayıcı işlemlerin yapılması

(2)

2 Mavi Hakkında Özet Bilgi

Sait Akarlılar 1991 yılında “Mavi” markasını oluşturmasının ardından, 1994 yılında Şirket’i kurmuştur.

Şirket, kadın ve erkekler için jean odaklı ürünler tasarlamak, geliştirmek ve satmak amacıyla kurulmuştur.

Şirket’in kökleri, kurucusu Sait Akarlılar’ın 1971 yılında kurduğu hazır giyim ve konfeksiyon üretim şirketine dayanmaktadır.

Şirket, 1993 yılında, İstanbul’un önde gelen bir alışveriş merkezinde ilk monobrand mağazasını açarak perakende faaliyetlerine başlamıştır.

Şirket, 90’lı yılların ortasında markayı yurt dışı pazarlara taşımayı hedeflemiş ve uluslararası yolculuğuna jeanin anavatanı olarak bilinen Amerika Birleşik Devletleri’nden başlamıştır. Bu çerçevede, “Mavi” markalı ürünler, Bloomingdale’s ve Nordstorm gibi ülkenin gelir düzeyi yüksek kesimine hitap eden katlı mağazalarda satışa sunulmuştur.

Mavi, 1996’da Almanya’da Mavi Almanya kurmuş; 2000’lerin başında ise Mavi Jeans Australia Pty Ltd.

ile birlikte Avustralya’daki faaliyete başlamıştır.

2000’li yılların başında, Vancouver, New York City, Berlin ve Frankfurt’ta perakende imaj (flagship) mağazaları açılmıştır.

TPEF II 2008 yılında, Şirket’e yatırım yaparak ortak olmuştur. Halka arz öncesi, Şirket’in iki dolaylı pay sahibi vardır. Akarlılar Ailesi Üyeleri, Şirket’in sermayesinin %46’sının dolaylı konumundayken, TPEF II Şirket sermayesinin %54’üne dolaylı olarak sahiptir.

Şirket 2008 yılından itibaren perakende faaliyetlerine daha fazla odaklanmaya karar vermiştir ve 31 Ocak 2017 itibariyle sona eren mali yılda yurt içinde net perakende satış alanı açısından yaklaşık 117.000 metrekareye ulaşmıştır.

2011 yılında, yüksek büyüme potansiyeli sunduğu öngörülerek uluslararası pazarlardaki varlığın arttırılması amacıyla Rusya’da bir bağlı ortaklık kurulmuştur.

2013 yılına gelindiğinde ise, www.mavi.com internet sitesi ile e-ticaret faaliyetlerine başlanmış ve Şirket aynı anda, Mavi Almanya tarafından yönetilen Almanya’da faaliyet gösteren e-ticaret sitesini de hayata geçirmiştir. Şirket’in Amerika Birleşik Devletleri’nde ve Kanada’da faaliyet gösteren e- ticaret siteleri sırasıyla 2014 ve 2016 yıllarında hayata geçmiştir.

Şirket, Mavi Amerika’nın sermayesinin tamamını temsil eden paylar ve Mavi Kanada’nın sermayesinin

%75’ini temsil eden paylara sahip Eflatun’un sermayesinin %51’ini temsil eden paylarını Fatma Elif Akarlılar, Seyhan Akarlılar ve Ragıp Ersin Akarlılar’dan 12 Ağustos 2016 tarihinde satın almıştır. Bu devralma sonucunda Mavi Amerika ve Mavi Kanada, 1 Eylül 2016 itibariyle Şirket’in konsolide edilen bağlı ortaklıkları haline gelmiştir.

31 Ocak 2017 itibariyle Şirket yurt içinde 261 adet monobrand mağaza işletmekte; bunlara ek olarak franchise alanlar ise 70 adet monobrand mağaza işletmektedir. Şirket ürünleri 436 adet çok markalı satış noktasında satılmaktadır. Şirket’in Almanya, Rusya, Amerika Birleşik Devletleri ve Kanada’da yer alan toplam 61 adet monobrand mağazası bulunmaktadır. Mavi ürünleri Türkiye, Amerika Birleşik Devletleri, Kanada, Almanya ve Rusya da dahil olmak üzere toplam 35 ülkede, 5.500’den fazla noktada satışa sunulmaktadır.

(3)

Ortaklık Yapısı

Kaynak: İzahname

Finansal Görünüm

Şirkete ait özel bağımsız denetimden geçmiş son 3 yıla ait finansal sonuçlar aşağıda verilmiştir:

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu

TL % TL % TL %

Blue

International

Holding B.V. 49.657.000 100,00 25.908.000 52,17 22.345.650 45,00

Halka Açık Kısım - - 23.749.000 47,83 27.311.350 55,00

Toplam 49.657.000 100,00 49.657.000 100,00 49.657.000 100,00 Halka Arz'dan Sonra

(ek satış dahil) Ortağın Unvanı Halka Arz'dan Önce Halka Arz'dan Sonra

(ek satış hariç)

VARLIKLAR 31.1.2017 31.1.2016 31.1.2015

Dönen Varlıklar 625.379.773 411.944.121 371.819.291

Nakit ve Nakit Benzerleri 158.056.210 111.374.352 92.175.560

Ticari Alacaklar 109.381.356 74.659.708 78.415.363

Diğer Alacaklar 21.491.129 13.116.025 14.129.127

Türev Araçlar 7.335.934 2.943.292 334.309

Stoklar 287.843.785 177.346.064 154.723.797

Peşin Ödenmiş Giderler 20.388.055 15.655.436 16.021.253 Cari Dönem Vergisiyle İlgili Varlıklar 5.286.472 3.872.871 6.377.698 Diğer Dönen Varlıklar 15.596.832 12.976.373 9.642.184

Duran Varlıklar 268.589.330 139.523.570 123.581.184

Diğer Alacaklar 2.013.418 1.342.220 1.249.052

Maddi Duran Varlıklar 136.579.232 114.807.993 100.217.638 Maddi Olmayan Duran Varlıklar 123.182.444 18.089.622 17.184.615

Peşin Ödenmiş Giderler 68.334 248.096 478.333

Ertelenmiş Vergi Varlığı 6.745.902 5.035.639 4.451.546 TOPLAM VARLIKLAR 893.969.103 551.467.691 495.400.475

(4)

4

KAYNAKLAR 31.1.2017 31.1.2016 31.1.2015

Kısa Vadeli Yükümlülükler 631.594.042 402.263.445 380.170.776 Kısa Vadeli Borçlanmalar 151.687.410 76.766.617 103.860.462 Uzun Vadeli Borçlanmaların Kısa V. Kısımları 79.127.673 70.154.546 42.740.639

Ticari Borçlar 299.515.567 213.722.682 199.977.434

Çalışanlara Sağl. Faydalar Kapsamında Borçlar 14.848.665 15.024.812 12.334.598

Ertelenmiş Gelirler 11.985.224 10.738.389 8.733.883

Kısa Vadeli Karşılıklar 10.630.074 6.881.502 4.252.020 Dönem Karı Vergi Yükümlülüğü 203.253 282.971 2.276.394 Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 9.746.468 5.228.211 1.610.442 Uzun Vadeli Yükümlülükler 121.875.895 53.579.290 53.580.476 Uzun Vadeli Borçlanmalar 105.208.694 42.475.111 44.556.337

Ertelenmiş Gelirler 118.601 - -

Uzun Vadeli Karşılıklar 3.150.839 2.976.994 1.948.617

Diğer Borçlar - 8.073.000 6.849.250

Ertelenmiş Vergi Yükümlülüğü 13.397.761 54.185 226.272

ÖZKAYNAKLAR 140.499.166 95.624.956 61.649.223

Ödenmiş Sermaye 49.657.000 49.657.000 49.657.000

Ortak Kontrole Tabi Teşebüs veya İşletmeleri

İçeren Birleşmelerin Etkisi -35.757.281 -35.757.281 -35.757.281 Kar veya Zararda Yeniden Sınıflandırılmayacak

Birikmiş Diğer Kapsamlı Gelirler ve Giderler -4.461.485 -4.211.474 -3.398.855 Diğer Kazanç/Kayıplar -4.079.773 -4.079.773 -4.079.773 Kar veya Zararda Yeniden Sınıflandırılacak

Birikmiş Diğer Kapsamlı Gelirler ve Giderler 10.152.005 6.855.103 5.519.694 Kardan Ayrılmış Kısıtlanmış Yedekler 17.426.758 14.819.346 14.694.698

Geçmiş Yıl Karları 65.732.708 34.889.092 16.129.192

Net Dönem Karı 50.064.008 33.452.943 18.884.548

Kontrol Gücü Olmayan Paylar -8.234.774 - -

TOPLAM KAYNAKLAR 893.969.103 551.467.691 495.400.475

KÂR veya ZARAR KISMI 31.01.2016-31.01.2017 31.01.2015-31.01.2016 31.01.2014-31.01.2015 Kar veya zarar kısmı

Hasılat 1.307.933.672 1.052.807.320 895.070.863

Satışların Maliyeti -640.915.023 -528.395.125 -460.225.642

Brüt Kar 667.018.649 524.412.195 434.845.221

Genel Yönetim Giderleri -76.669.539 -55.614.721 -47.657.482

Satış ve Pazarlama Giderleri -448.336.188 -357.951.334 -294.614.173

Araştırma ve Geliştirme Giderleri -18.656.506 -15.661.612 -14.554.970

Esas Faaliyetlerden Diğer Gelirler 6.145.035 4.704.717 1.197.639

Esas Faaliyetlerden Diğer Giderler -911.297 -2.869.332 -22.101.138

ESAS FAALİYET KARI / ZARARI 128.590.154 97.019.913 57.115.097

FİNANSMAN GİDERİ ÖNCESİ FAALİYET KARI 127.946.792 92.553.004 54.070.341

Finansman Gelirleri 13.361.835 9.175.091 7.517.937

Finansman Giderleri -72.848.131 -55.668.540 -32.834.339

SÜRDÜRÜLEN FAALİYETLER VERGİ ÖNCESİ KÂRI/ZARARI 68.460.496 46.059.555 28.753.939 Sürdürülen Faaliyetler Vergi Gelir / Gideri -16.647.273 -12.606.612 -9.869.391

SÜRDÜRÜLEN FAALİYETLER DÖNEM KÂRI/ZARARI 51.813.223 33.452.943 18.884.548

(5)

Finansal Bilgiler

Şirket’in son üç mali yılda geliri %20,9, Düzeltilmiş FAVÖK’ü %28,4 ve net karı %65,6 YBBO artış göstermiştir. Şirket’in TFRS finansal tablolar üzerinden hesaplanan FAVÖK tutarı 31 Ocak 2015, 2016 ve 2017 tarihinde sona eren mali yıllarda sırasıyla 86,2 mn TL, 137,2 mn TL ve 175,1 mn TL’dir.

Aşağıdaki tablo, TFRS finansal tablolar üzerinde hesaplanan FAVÖK ile yönetimin dikkate aldığı Düzeltmiş FAVÖK tutarının mutabakatını göstermektedir. Buna göre, Şirket’in Düzeltilmiş FAVÖK tutarı 31 Ocak 2015, 2016 ve 2017 tarihinde sona eren mali yıllarda 103,2 mn TL, 131,0 mn TL ve 170,2 mn TL olarak hesaplanmıştır.

FAVÖK-Düzeltilmiş FAVÖK Mutabakatı (2015, 2016, 2017)

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu Düzeltilmiş FAVÖK ve Düzeltilmiş FAVÖK Marjı Gelişimi (2015, 2016 ve 2017)

2015 2016 2017

Esas Faaliyet Karı 57,1 97,0 128,6

Amortisman ve İtfa Giderleri 29,0 40,2 46,5

FAVÖK 86,2 137,2 175,1

Ticari Alacak ve Borçlara İlişkin Kur Farkı Geliri, Net -0,1 -1,1 -3,6 Ticari Alacak ve Borçlara İlişkin Reeskont Faiz Geliri, Net -0,5 -0,8 -0,7 Ticari Alacak ve Borçlara İlişkin Kur Farkı Gideri, Net 20,7 0,2 0,1

Yatırım Faakiyetlerinden Gelirler ve Giderler -3,0 -4,5 -0,6

Düzeltmiş FAVÖK 103,2 131,00 170,2

31 Ocak'ta Sona Eren Yıllık Dönem Mn TL

(6)

6 Projeksiyon

Şirket’in geçmiş satış ve karlılık büyümelerinin içinde bulunulan faaliyet yılında (01.02.2017- 31.01.2018) devam edeceği varsayımı ile değerleme çalışması Şirket’in 31 Ocak 2018 tarihi itibariyle bitecek 1 yıllık satış ve FAVÖK tutarları tahmin edilerek yapılmıştır.

Satış Tahmini

Fiyat tespit raporunda detayları verilen alt kırılımlar ve projeksiyonlar sonucunda 2017’de 1.308 milyon TL olan hasılatın 2018’de %25,2 artışla 1.637 milyonTL’ye çıkacağı hesaplanmış ve değerleme çalışmasında FAVÖK tahmini yapılırken bu satış rakamı dikkate alınmıştır.

FAVÖK Tahmini

FAVÖK tahmininde Şirket’in 31.01.2015-31.01.2017 arası gerçekleştirdiği ortalama FAVÖK marjı gelişiminin 2017 yılı boyunca devam edeceği varsayımıyla 31 Ocak 2018 yıl sonu itibariyle FAVÖK marjının %13,7 olacağı tahmin edilmiştir.

FAVÖK Tahmini

Kullanılan Değerleme Yöntemleri

Yapılan değerleme çalışmasında emsal karşılaştırmasına dayanan Çarpan Analizi ve varlık esaslı bir değerleme yöntemi olan Defter Değeri yöntemleri kullanılmıştır. Ancak Defter Değeri yöntemi şirketin gerçek değerini yansıtmadığı için nihai değerlemede hesaplamaya katılmamıştır.

Halka arz fiyat tespit raporunda alt kırılışları verilen, yukarıda özet halde bulunan tahmini finansal veriler ışığında Çarpan Analizi yapılmıştır. Çarpan Analizi çalışmasında aşağıdaki çarpanlar kullanılmıştır:

 FD/Satış (Firma Değeri/Net Satış) Çarpanı

 FD/FAVÖK (Firma Değeri/Faiz, Amortisman ve Vergi Öncesi Kar) Çarpanı

Değerleme yapılırken konsolide mali tabloların baz alınması durumunda hesaplanan Firma Değeri’nden tam konsolidasyona tabi tutulan varlıklara ilişkin kontrol gücü olmayan payların piyasa değeri düşülmeli, özkaynak yöntemi ile konsolide edilen varlıkların piyasa değerinden şirkete düşen pay Firma Değeri’ne eklenmelidir.

Mavi’nin bilançosuna bakıldığında Grup şirketleri Mavi ABD, Mavi Kanada ve Eflatun Giyim tam konsolidasyona tabi tutulmuştur. Bu şirketlerde kontrol gücü olmayan pay bulunmaktadır. Şirket’in değerlemesinde Mavi’nin 31 Ocak 2017 tarihi itibariyle bilançosunda bulunan kontrol gücü olmayan paylar değeri dikkate alınmıştır.

2017 FAVÖK (%) 13,0%

Son 2 Yıllık FAVÖK Gelişimi (%) 0,74%

2018 Beklenen FAVÖK (%) 13,74%

2018 Satış Tahmini 1.637,40

2018 Beklenen FAVÖK (mn TL) 225

(7)

İştirak Hisseleri ve Azınlık Payları

*Mavi %51 oy hakkına sahiptir.

2016 yılının Eylül ayından itibaren, Mavi Amerika ve Mavi Kanada dahil olmak üzere Şirket’in tüm bağlı ortaklıkları Şirket altında konsolide edilmiştir. Şirket’in konsolide bağlı ortaklıklardan Şirket dışında pay sahipleri Mavi Almanya’nın sermayesinin %12,5’ine sahip üç azınlık hissedar, Eflatun’un sermayesinin %49,0’una sahip Akarlılar Ailesi Üyeleri’nden bir kısmı ve Mavi Kanada’nın sermayesinin

%25,0’una sahip Kitsch’dir. Şirket, ayrıca Kitsch’in sahip olduğu Mavi Kanada paylarının satın alınmasını planlamaktadır. Şirket’in, Fatma Elif Akarlılar ve Seyhan Akarlılar’ın sahip oldukları Eflatun paylarına ilişkin alım hakkı, Fatma Elif Akarlılar ve Seyhan Akarlılar’ın ise sahip oldukları Eflatun paylarını Şirket’e satma hakkı bulunmaktadır.

Benzer Şirketler

Türkiye’de Mavi ile benzeşen toptan ve perakende moda alanında faaliyet gösteren rahat/günlük giyim odaklı halka açık bir firma bulunmamaktadır. Operasyonel olarak perakende alanındaki benzerlik nedeniyle Türkiye’de indirimli süpermarket zinciri olan BİM ile perakende moda alanında Mavi ile faaliyetleri benzeşen uluslararası firmalar değerlendirme analizinde dikkate alınmıştır.

Şirket Konsolidasyon Yöntemi Oran (%)

Mavi Avrupa Tam Konsolidasyon 87.5

Mavi Hollanda Tam Konsolidasyon 100

Mavi Rusya Tam Konsolidasyon 100

Mavi Kazakistan Tam Konsolidasyon 100

Eflatun Giyim Tam Konsolidasyon 51

Mavi Kanada* Tam Konsolidasyon 38.25

Mavi Amerika Tam Konsolidasyon 51

(8)

8

Benzer Şirketler

Değerlemeye İlişkin Önemli Hususlar

Değerlemede Esas Alınan Finansal Veriler

Çarpana esas FAVÖK ve net kar değerlerinin hesaplanmasında 31.01.2017 tarihi itibariyle bir yıllık döneme ait tahmini finansal veriler kullanılmıştır.

Değerlemede Esas Alınan Tahmini Finansal Veriler

Şirket Ülke FD (mn ABD Doları) PD (mn ABD Doları)

BİM Birleşik Mağazalar A.Ş. Türkiye 5.309 5.121

Hennes&Mauritz AB İsveç 43.068 42.494

Industria de Diseno Textil SA İspanya 125.748 119.569

Burberry Group PLC İngiltere 9.932 8.940

OVS SpA İtalya 1.613 1.988

Fast Retailing Co Ltd Japonya 35.288 33.051

Mr Price Group Ltd Güney Afrika 3.111 3.057

Lojas Renner SA Brezilya 5,944 6.321

LLP SA Polonya 3.103 3.207

Faaliyetlerine 1995 yılında başlayan temel gıda ve tüketim ürünlerinin yüksek indirimli fiyatlarla 5.600'ün üstünde mağaza ile tüketiciye ulaştıran market zinciridir.

Özet Açıklama

Hennes&Mauritz AB (H&M) kadın, erkek, genç ve çocuk kategorilerinde tasarımlarını perakende kanalında satmaktadır. Geniş ürün segmenti (spor, takı, çanta, kozmetik, aksesuar gibi) bulunduran H&M bir çok Avrupa ülkesi ve ABD'de faaliyet göstermektedir.

Polonya'da 1991'de kurulmuş olan 5 adet perakende markası Almanya, Rusya ve ağırlıklı olarak orta ve doğu Avrupa'da 1500'ün üstünde mağaza ile faaliyet gösteren şirkettir.

Zara markasını da şemsiyesi altında bulunduran Industria de Diseno Textil SA (Inditex) tasarım, üretim ve dağıtım markası olup Avrupa, Amerika, Asya ve Afrika'da faaliyet göstermektedir.

1856'da kurulmuş lüks segmentinde kıyafet, parfüm ve moda aksesuarları üreticisidir.

Dünyada çeşitli ülkelerde perakende mağazaları bulunmaktadır.

OVS SpA kadın, erkek ve çocuk kategorilerinde günlük/rahat giyim segmentinde faaliyet gösteren bir İtalyan tasarım şirketidir.

Japonya'da 1949'da kurulmuş olup Uniqlo markalı günlük rahat giyim ürünlerini dünya çapında 800'e yakın mağazasında tüketici ile buluşturan şirkettir.

1885 yılında Güney Afrika'da kurulmuş olan 7 adet tanınmış giyim ve spor giyim ile ev aletleri markası bulunan düşük fiyatlı ürünler satan perakende şirketidir.

1992'de Brezilya'da kurulmuş olan, çeşitli kategorilerde (giyim, parfüm, makyaj

malzemeleri ve aksesuar gibi) faaliyet gösteren perakende şirketidir.

31 Ocak'ta sona eren yıllık dönem 2018 Mn TL

Net Satış 1.637,40

FAVÖK 225,0

(9)

Net Finansal Borç Pozisyonu

Net Finansal Borç, şirketin kısa ve uzun vadeli mali borçları ve ilişki taraflara diğer borçlarından nakit ve nakit benzerleri çıkartılarak hesaplanmaktadır.

İlişkili Taraflara Diğer Borçlar’ın 10,2 mn TL’si ile ilgili olarak; Mavi Giyim ve Mavi Almanya’nın kontrol gücü olmayan pay sahipleri, en son Ocak 2014 tarihinde değişiklik yapılmış olan hissedarlık sözleşmesi imzalamıştır. Mavi Almanya’nın kontrol gücü olmayan pay sahipleri, kontrol gücü olmayan pay sahiplerinin her biri diğerlerinden bağımsız olarak kullanılabilen ve her biri tarafından tutulan azınlık paylarının tamamından az olmamak üzere, hisse alma hakkına sahiptir. Hissedarlık sözleşmesine göre Mavi Almanya’nın tüm kontrol gücü olmayan pay sahipleri, Mavi Giyim’in yazılı izni olmak kaydıyla hisse satış opsiyonu kullanabilmektedir.

İlişkili Taraflara Diğer Borçlar’ın 33,3 mn TL’si Fatma Elif Akarlılar, Seyhan Akarlılar, Ragıp Esin Akarlılar’a borçlar Eflatun Giyim’in satın alınmasından kaynaklanan ödenecek koşullu bedel borcundan oluşmaktadır. Söz konusu tutar Mayıs 2017 içerisinde ödenmiştir.

Şirket bilançosunda kısa vadeli yükümlülükler içinde bulunan İlişkili Taraflara Diğer Borçlar Net Finansal Borç içinde değerlendirilmiştir.

Özsermeye Değeri hesaplanırken Net Finansal Borç, Firma Değeri’nden düşülmektedir.

31 Ocak 2017 İtibariyle Net Finansal Borç

Mn TL Net Finansal Borç

Kısa vadeli borçlanmalar 151,7

Uzun vadeli borçların kısa vadeli kısımları 79,1

Uzun vadeli borçlanmalar 105,2

İlişkili taraflara diğer borçlar 43,5

Nakit ve benzeri değerler -158,1

Net Finansal Borç 221,5

(10)

10 Değerleme

Çarpan Analizi Yöntemi

Firma Değeri (FD)/Net Satış Çarpanı

Mavi ile veya benzer sektörlerde faaliyet gösteren halka açık şirketler için FD/Net Satış çarpanları aşağıda özetlenmiştir.

Benzer Şirketler FD/Net Satış Çarpanı

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu Mavi Net Satış

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu FD/Net Satış Çarpanına Göre Özsermaye Değeri Hesabı

FD/Net Satış 1.tahmin yılı BİM Birleşik Mağazalar A.Ş. 0,8 Hennes&Mauritz AB 1,8 Industria de Diseno Textil SA 4,8

Burberry Group PLC 2,5

OVS SpA 1,4

Fast Retailing Co Ltd 2,0

Mr Price Group Ltd 2,1

Lojas Renner SA 2,9

LLP SA 1,8

Minimum 0,8

Medyan 2,0

Aritmetik Ortalama 2,2

Maksimum 4,8

Şirket

Mn TL

31 Ocak 2018 Tahmini Net Satış 1,637,4

Değer 1.tahmin yılı

Net Satış 1.637,40

Benzer Şirketler Medyan FD/Net Satış Çarpanı (x) 2,0 Benzer Şirketler Çarpanına Göre Hesaplanan Firma

Değeri 3.302,10

Net Borç (Gerçekleşen)(-) -221,5

Benzer Şirketler Çarpanına Göre Özsermaye Değeri

(kontrol edilmeyen paylar öncesi) 3.080,60

Kontrol edilmeyen paylar (-) -8,2

Kontrol gücü olmayan paylar sonrası özsermaye değeri 3.072,40 Mn TL

(11)

Firma Değeri (FD)/FAVÖK Çarpanı

Mavi ile aynı veya benzer sektörlerde faaliyet gösteren halka açık şirketler için FD/FAVÖK çarpanları aşağıda verilmiştir.

Benzer Şirketler FD/FAVÖK Çarpanı

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu Mavi FAVÖK

FD/FAVÖK Çarpanına Göre Özsermaye Değeri Hesabı

Mavi için Özsermaye Değeri, uluslararası benzer şirketlerden elde edilen medyan Firma Değeri/FAVÖK çarpanları kullanılarak aşağıdaki şekilde hesaplanmıştır.

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu FD/FAVÖK 1.tahmin yılı BİM Birleşik Mağazalar A.Ş. 15,5 Hennes&Mauritz AB 10,8 Industria de Diseno Textil SA 21,8

Burberry Group PLC 11,9

OVS SpA 9,8

Fast Retailing Co Ltd 17,3

Mr Price Group Ltd 11,8

Lojas Renner SA 14,1

LLP SA 15,6

Minimum 9,8

Medyan 14,1

Aritmetik Ortalama 14,3

Maksimum 21,8

Şirket

Mn TL

31 Ocak 2018 Tahmini FAVÖK 225

Değer 1.tahmin yılı

FAVÖK 225,00

Benzer Şirketler Medyan FD/FAVÖK Çarpanı (x) 14,1 Benzer Şirketler Çarpanına Göre Hesaplanan Firma

Değeri 3.173,40

Net Borç (Gerçekleşen)(-) -221,5

Benzer Şirketler Çarpanına Göre Özsermaye Değeri

(kontrol edilmeyen paylar öncesi) 2.952,00

Kontrol edilmeyen paylar (-) -8,2

Kontrol gücü olmayan paylar sonrası özsermaye değeri 2.943,70 Mn TL

(12)

12

Defter Değeri Yöntemi

Defter Değeri yöntemi varlık değerini esas alan bir değerleme yöntemi olup değerlemesi yapılan şirketi oluşturan varlıkların değerlerinin toplanmasını esas alır.

Defter Değeri, şirketin mali tablolarındaki özkaynakların 1 TL nominal değerli paya karşılık gelen değeridir. İşbu sebeple bu raporda kullanılan Defter Değeri yönteminde, Şirket’in duran varlıklarının değerlemesi yapılmaksızın 31.01.2017 tarihli bilanço değerleri üzerinden defter değeri hesaplanmıştır.

Mavi’nin 31.01.2017 tarihli bilançosundaki özkaynaklar 140,5 mn TL’dir.

Birim Pay Değeri Hesabı %50

Kaynak: Fiyat Tespit Raporu Hesaplamaya göre iskonto öncesi Mavi birim pay fiyatı 60,6 TL olarak tespit edilmiştir. Halka arz fiyat aralığı ise 43,0 TL-51,6 TL olarak belirlenmiştir. Halka arz fiyat aralığının taban ve tavanına göre halka arz iskontosu sırasıyla %29,0 ve %14,8 olarak hesaplanmaktadır.

Fiyat tespit raporuna ilişkin genel değerlendirme ve sonuç

Fiyat tespit raporunda şirket ve sektör hakkında detaylı bir şekilde açıklama yapılmış, analizde kullanılan varsayımlar ayrıntıları ile açıklanmıştır.

Fiyat tespit raporunda detayları verilen alt kırılımlar ve projeksiyonlar sonucunda 2017’de 1.308 milyon TL olan hasılatın 2018’de %25,2 artışla 1.637 milyonTL’ye çıkacağı hesaplanmış ve değerleme çalışmasında FAVÖK tahmini yapılırken de hesaplanan FAVÖK marjı ile birlikte bu satış rakamı dikkate alınmıştır. Şirketin bundan önceki iki yılda satış büyümesi geriye dönük sırasıyla %24,2 ve %17,5 olarak gerçekleşmiştir. Şirketin satış projeksiyonunu detaylı bir şekilde geleceğe yönelik varsayımları paralelinde hazırladığını görüyoruz. Bu nedenle geçmiş yıl artış rakamlarından çıkarım yapmak yerine hesaplanan satış rakamının baz alınmasını doğru bir yaklaşım olarak değerlendiriyoruz.

Değerlemede esas alınan FAVÖK rakamı, 31.01.2017 ile biten FAVÖK marjının son iki yılda sağlanan FAVÖK marjı gelişimi ile devam edeceği varsayımı ile hesaplanmıştır. Bunun neticesinde 2017 yılında

%13,0 olan FAVÖK marjının 2018 yılında %13,74 olacağı varsayımı kullanılmıştır. FAVÖK marjının lineer bir şekilde artış eğiliminde olacağının varsayılmasını iyimser bir yaklaşım olarak değerlendiriyoruz.

Değer Tespit Yöntemi Ağırlık Özsermaye Değeri

Seçilmiş Benzer Şirketler-FD/Net Satış (mn TL) 50% 3.072,40 Seçilmiş Benzer Şirketler-FD/FAVÖK (mn TL) 50% 2.943,70

Defter Değeri Yöntemi (mn TL) 0% 140,5

Ortalama Özsermaye Değeri (mn TRY) 3.008,10

Hisse Adedi (milyon) 49,66

Ortalama Hisse Fiyatı (TL) 60,6

(13)

Türkiye’de Mavi ile benzeşen bir firma olmaması nedeniyle operasyonel olarak perakende alanındaki benzerlik nedeniyle Türkiye’de indirimli süpermarket zinciri olan BİM emsal şirket olarak kabul edilmiştir. BİM’in gerek sektör gerek hedeflediği müşteri kitlesi gerekse coğrafi dağılımı göz önünde bulundurulduğunda, BIM’in benzer şirket listesi içinde olmamasının daha doğru bir yaklaşım olacağını düşünüyoruz.

Rapor kapsamında hesaplanan Defter Değeri’nin Şirket’in sahip olduğu varlıkların güncel değerlerini dikkate almaması sebebiyle Şirket değeri hesaplanmasında uygun bir yöntem olmadığı için dikkate alınmamasını doğru bir yaklaşım olarak değerlendiriyoruz.

Yukarıdaki değerlendirmelerimiz doğrultusunda, daha muhafazakar bir yaklaşımla şirketin FAVÖK marjının 2017’deki %13,0 olarak korunduğu ve BIM’in benzer şirket listesinden çıkarıldığı varsayımında, şirketin 2018 FAVÖK tahmini 225 milyon TL’den 213 milyon TL’ye düşmekte ve Benzer Şirket Medyan FD/FAVÖK çarpanı 14,1’den 13,0’e gerilemektedir. BIM’in çıkarılması ile Benzer Şirket Medyan FD/Net Satışlar çarpanı 2,0’dan 2,05’e çıkmaktadır. Bu varsayımlar sonucunda hesaplanan şirket değeri 57,05 TL olarak bulunmuştur. Halka arz fiyat aralığı olarak hesaplanan 43,0 TL – 51,6 TL fiyat aralığı, bu yöntemle hesaplanan değere göre de sırasıyla %24,6 ve %9,5 iskontoya işaret etmektedir.

Benzer şirket çarpanları baz alınarak yapılan değerlemeye göre halka arz taban ve tavan fiyat aralığının sırasıyla %29 ve %14,8 iskontoya, bizim yaptığımız daha muhafazakar varsayımlarla da sırasıyla %24,6 ve %9,5 iskontaya işaret etmesi nedeniyle halka arz fiyat aralığını makul olarak değerlendiriyoruz.

Burada yer alan her türlü bilgi, değerlendirme, yorum ve istatistiki şekil ve değerler hazırlandığı tarih itibariyle mevcut piyasa koşulları ve güvenilirliğine inanılan kaynaklardan elde edilerek derlenmiştir. Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından, karşılığında herhangi bir maddi menfaat temin edilmeksizin, genel anlamda bilgi vermek amacıyla hazırlanmış olup, hiçbir şekilde yönlendirici nitelikte olmayan bilgiler yatırımcılar tarafından danışmanlık faaliyeti olarak kabul edilmemeli ve yatırım kararlarına esas olarak alınmamalıdır. Bu bilgiler, belli bir getirinin sağlanmasına yönelik olarak verilmemekte ve bu yönde herhangi bir şekilde taahhüt veya garantimiz bulunmamaktadır. Bu itibarla bu sayfalarda yer alan ve hiç bir şekilde yönlendirici nitelikte olmayan hususlar hakkında herhangi bir sorumluluğumuz bulunmamaktadır. Gerek bu yayındaki, gerekse bu yayında kullanılan kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu yayındaki bilgilerin kullanılması sonucunda yatırımcıların ve/veya ilgili kişilerin uğrayabilecekleri doğrudan ve/veya dolaylı zararlardan, kâr yoksunluğundan manevi zararlardan ve her ne şekil ve surette olursa olsun üçüncü kişilerin uğrayabileceği her türlü zararlardan dolayı Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu tutulamaz.