Güncel konularla her Çarşamba
İçerdeki politik kaosun ekonomiye olan yansımaları çoktan can yakıcı hale gelmiş durumda. Tüm bu karmaşanın, neredeyse aylardır yazıp çizildiği üzere, beklenen Fed faiz artışına denk gelmesi TL üzerindeki baskıları ise artık dayanılmaz bir hale getirmeye başladı.
PPK’dan dün çıkan açıklamalar ise, faiz artışlarına kapının açılmakta olduğu yönünde. Ancak, “sadeleşme”
yolunda adımların piyasanın ve ekonominin ihtiyaçlarına göre çok ağırdan alınacağı mesajlarını da içermekte.
Banka’nın artık orta vadeli enflasyon beklentilerindeki bozulmanın, TL’de geri dönüşü kolay kolay olmayan değer kaybı ile beraber kalıcı hale geldiğinden yola çıkarak, para politikasını gerçek anlamda sıkılaştırması gerekiyor.
Bunun tercümesi de, %8’de seyreden enflasyonu kontrol altına almak için mevcut %7,5 haftalık repo faizinin ilk etapta kademeli olarak sene sonuna kadar 200 baz puan civarında tekleştirilmiş bir faiz üzerinden artırılması gereği.
Bankanın bugün yapacağı açıklamalar, bu ihtiyacı ne şekilde karşılayacağı konusunda ışık tutacak. Gerçeklerle yüzleşmeme hali ise, 2014 başında faiz artışının geciktirilmesi sonrasında 400 puanlık şok artışa benzer bir durumun önümüzdeki aylarda tekrarıyla sonuçlanacak.
Merkez Bankası da faiz
artırımına hazırlanıyor; ama ne zaman ve nasıl?
Türkiye çok zor günlerden geçiyor.
Ölümler ne kadar gerçek olsa da, Güneydoğu’da yaşananlar bir sis perdesi altında ve henüz ne olanlar ne de olanların orta vadeli etkileri net olarak seçilemiyor.
Diğer yandan, neredeyse adının
“iç savaş” konabileceği bir
gündemle beraber, sonuçlarının 7
19 Ağustos 2015
Haziran sonrasında neyi değiştireceği belli olmayan bir erken- ya da “yeniden seçim” geri sayımına girilmiş durumda. Söz konusu seçimde hedefin adı bu kez daha açıkça başkanlık sistemi olarak konsa da; AKP iktidarının nasıl olup da ihtiyacı olan anayasal çoğunluğu elde edebileceği
şimdilik meçhul. Zira son
anketlerde AKP’nin oyları %39-44
Haftanın Ortası
Kaynak: Bloomberg,Egeli & Co . Grafik 1: Dolara Karşı Gelişmekte Olan Ekonomilerin Kurları (sene başından bu yana)
3,0 3,5
6,0 7,6 7,6 7,7 7,9
8,1 8,4
8,7 10,2 10,3 10,5
13,2 14,3
19,2 20,7
23,9
28,4
0 5 10 15 20 25 30
Çin Hindistan Polonya Rusya Romanya Sırbistan Güney Kore Peru Arjantin Estonya Endonezya Meksika Güney Afrika Şile Malesya Türkiye Kolombiya Brezilya Ukrayna
civarında seyrederken, HDP % 11-13 gibi bir destekle halen Meclis’e girerek, başkanlık sistemini getirebilecek bir AKP hükümetinin önünü yine
kesecek gibi. 12 Eylül’deki AKP kongresinden Davutoğlu’nun koltuğunu, Cumhurbaşkanı Erdoğan’ın işaret ettiği başka bir isime bırakabilecek olması bile, AKP’nin başkanlık
arzusuna hayat öpücüğü veremeyebilir.
İçerdeki politik kaosun ekonomiye olan yansımaları çoktan can yakıcı hale gelmiş durumda. Tüm bu karmaşanın, neredeyse aylardır yazıp
çizildiği üzere, beklenen Fed faiz artışına denk gelmesi TL üzerindeki baskıları ise artık dayanılmaz bir hale getirmeye başladı. Çünkü piyasa
beklentilerine göre %44 olasılıkla Eylül’de; %72 olasılıkla da
Aralık’ta Fed’den gelmesi beklenen faiz artışı, zaten tüm gelişmekte olan ülkelere yönelik risk iştahını düşürmekte; tüm gelişmekte olan ülkelerin para birimleri baskı altına sokmakta.
TL ise üçlü kıskaç içinde, tam anlamıyla ateş altında.
Siyasilerin arzularından bağımsız tartışmasız bir gerçek var ki o da yakın bir vadede tüm bu
nedenlerle Türkiye Cumhuriyeti Merkez Bankası’nın (TCMB) faiz artırmak zorunda olması. Keza, son bir senede dolar karşısında % 30’a yakın değer kaybeden TL’nin hem manşet hem çekirdek
enflasyon üzerindeki olumsuz yansımaları, artık düşen petrol fiyatlarının ya da işlenmiş gıda enflasyonunun yarattığı geçici
rahatlığın baskılayabileceğinin ötesine geçmek yolunda.
Dolayısıyla dikkatler, dün yapılan Para Politikası Kurulu (PPK) toplantısı üzerindeydi. Ağustos ayında, karmaşık para
politikasında sadeleşmeye gideceği mesajı veren bankanın, politik karmaşanın TL üzerindeki yansımalarına elbette çözüm üretmesi beklenmiyor. Ancak, göstererek gelen Fed faiz artışı öncesinde, bir de politik
belirsizliğin etkisiyle TL’nin değerindeki hızlanan erimenin sınırlanması artık elle tutulur bir ihtiyaç halinde.
PPK’dan dün çıkan açıklamalar ise, faiz artışlarına kapının açılmakta olduğu yönünde.
Ancak, “sadeleşme” yolunda adımların piyasanın ve
Kaynak: TDM,Egeli & Co . Grafik 2: Gelişmekte Olan Ülke Kurları (Nisan
2013=100) Grafik 3: Çekirdek Enflasyon ve TL Sepeti
ekonominin ihtiyaçlarına göre çok ağırdan alınacağı mesajlarını da içermekte.
Her şeyden önce, atılması planlanan adımların
“normalleşme öncesi” ve
“normalleşme süreci” olarak ayrıştırılması bile başlı başına bir belirsizlik unsuru. Her ne kadar Banka bugün ekonomistler ile yapacağı toplantıda bu tanımlara ışık tutabileceğini ima etmiş olsa da, Fed’in kendi faiz
artırımlarından önce geçtiğimiz bir sene boyunca çoktan
“normalleşme” süreci içinde olduğunun bilinmesi bile, TCMB’nin bu konuda ne kadar geriden geldiğinin bir ispatı neredeyse.
Elbette, düşen petrol fiyatlarının enflasyonist baskıları son bir senedir dizginlemiş olması TCMB’yi yavaşlatan önemli bir değişim olarak öne sürülebilir.
Bu sürede büyümenin
yavaşlaması da talep yönlü enflasyonu yavaşlatmakta.
Ancak, önümüzdeki enflasyon tehdidi zaten talep değil, maliyet kaynaklı. Özellikle 2015 başında yoğunlaşan ve siyasilerden Banka’nın faiz artırmasını engellemeye yönelik gelen
“telkinlerin” Banka’nın güvenilirliğini temelden zedelediği bir gerçeklikte;
TCMB’nin daha rasyonel şekilde en azından Temmuz-Ağustos aylarında önemleler alabilmiş Tablo 1: Merkez Bankası Sadeleşme Adımları-TL Likidite Yönetimi
Kaynak: TCMB,Egeli & Co . Kaynak: TCMB,Egeli & Co .
Tablo 2: Merkez Bankası Sadeleşme Adımları-Döviz Likiditesi Önlemleri
olması TL’de bugün ulaşılan hasarın bir nebze daha az olması ile sonuçlanabilirdi.
Dün itibarıyla TCMB, yeni bir para politikası uygulamasının çerçevesini çizmekte. Ancak Banka, belirsizliği devam ettirmek denebilecek şekilde
“sadeleşme” adını verdiği adımlarla, işi ağırdan almaya devam edeceğinin ilanı ile TL’deki ateşi söndürmek bir yana;
aslında körüklemiş bile olmakta.
Sadeleşme Matriksine göre, Tablo 1-2 ve 3’ten Banka’nın birkaç aylık yol haritasını çıkarmak mümkün.
Buna göre her şeyden önce TCMB’nin Fed faiz artışını Eylül’de beklemediği yorumu yapılabilir.
Grafik 4: TCMB Net Dış Varlıklar (USD)
Kaynak: TDM, Egeli & Co.
Faiz artışının Aralık ayında beklendiği varsayımıyla,
Banka’nın öncelikli adım olarak kademeli olarak likiditeyi
kısmaya ve ortalama fonlama faizini mevcut %8,7
seviyesinden yavaş yavaş çift hanelere doğru çekmeye başlaması gerçekçi bir beklenti olur.
Eş zamanlı bir diğer adım döviz ihaleleri tarafında bugün itibarıyla atılmış olacak. “Aşırı oynaklık” günlerinde döviz satım tutarı bir gün önce ilan edilen seviyenin 30 milyon dolar üzeri yerine 70 milyon dolar üzerine çekilebilecek. Söz konusu oynaklığın belli ki daha da artmasını bekleyen Merkez Bankası’nın döviz satımlarını artırdığı günlerde Banka’nın
TL’deki oynaklıktan memnun olmadığı mesajını alabileceğiz.
Ancak, net döviz varlıkları 30 milyar dolar civarında olan bir merkez bankasının, Fed’in akan suyu terse çevirmeye başladığı dönemde, akıntıya kürek çekemeyeceği tartışmasız bir gerçek. Bu nedenle, bankanın döviz satım ihalelerin sinyal etkisinden öteye geçmeyeceği, hatta doğrudan satış bile yapsa TL’nin seviyesi üzerinde etkili olamayacağı sonucuna varmak mümkün. Diğer yandan, döviz hesaplarındaki zorunlu karşılıklarda indirimler ve rezerv karşılığı olarak tutulan miktar içindeki dövizin
payının düşürülmesi için karşılık oranları yanında ödenen faizlerde ayarlamalar da hemen önümüzdeki haftalarda beklenen gelişmeler arasında olmalı.
Döviz depo limitlerini artırarak da, bankaların TCMB nezdinde erişebilecekleri döviz likiditesini bir yıllık dış borç ödemelerini kapsayacak oranda artırılması planlanıyor.
Elbette, döviz tarafındaki tüm bu adımların ortak amacı,
bankaların elindeki döviz
likiditesini genişletmek. Ancak, sadece bu adımlarla, TL’deki hareketinin değil önünü kesmesi,
hızını kesmesi bile tartışmalı görünüyor.
Dolayısıyla, asıl odak noktası, faizlerin ne yöne doğru evrileceği ve karmaşık faiz demeti içindeki sadeleştirmenin nasıl ve ne hızla gerçekleştirileceği.
Mevcut durumda Banka, piyasayı üç temel kaynaktan fonlamakta.
Ağırlıklı olarak haftalık repo ile ve burada bankaların maliyeti % 7,5; bankalar arası piyasadan % 10,75 ile ve çok az miktarda da piyasa yapıcılarına %10.25’ten.
Bu üç seviyenin ağırlıklı ortalaması da son günlerde % 8,7’ye denk gelmekte.
Basitleştirmenin anlamı da, aslında bu üç faiz yerine tek bir faizden fonlama yapmak;
bu fonlamayı da mevcut ortalama faiz seviyesi olan %
8,7’den daha yüksek bir faiz seviyesinden yapmak. Zaten en az fonlama yapılan faiz seviyesi olan %10,25 kategorik olarak iptal edildi dün açıklanan metinde. Geriye kalan faizler, haftalık repo, gecelik borç verme ve gecelik borç alma faizleri.
Politika faizleri demetini zamana yayarak basitleştirirken, Banka’nın yapması gereken esasta, Grafik 3’ten izlenebileceği şekilde, gecelik borçlanma (bandın alt sınırı), gecelik borç verme (bandın üst sınırı), ortalama fonlama maliyeti ile haftalık repo faizini aynı
noktaya çekmek. Bu işleme, beş Tablo 3: Merkez Bankası Sadeleşme Adımları-Finansal İstikrarı Destekleyici Önlemler
Kaynak: TCMB,Egeli & Co .
Grafik 5: TCMB Politika Faizi ve Kısa Vadeli Faizler
Kaynak: TDM, Egeli & Co.
yıl boyunca devam eden deneysel para politikasının ardından
ortodoks para politikasına geri dönmek adını da koyabiliriz.
Gerçi Banka, faiz koridorunu daralmaya razı olmakla birlikte, faiz koridoru “aracından” tam da vazgeçmeyeceğini ilan ediyor bir yandan.
Keza, Banka açıkladığı “likidite yönetimi” çerçevesinde, “faiz
koridorunun haftalık repo faizi etrafında daha simetrik bir hale getirilerek daraltılacağı”
maddesiyle, ortalama fonlama faizini şartların gereğine göre haftalık repo faizine
yaklaştıracağını söylüyor.
Buradan çıkarılacak anlam da, Fed’in faiz artışları derinleştikçe, mevcut faiz bandının haftalık repo faizine yakınlaştırılırken, haftalık repo faizinin de şimdiki
seviyesi %7,5’tan yukarı çekilmeye başlanması. Bu sayede haftalık repo faizi, PPK toplantılarında artık- ya da uzunca bir süreliğine - en önemli faiz haline gelecek.
Tabi şu plan çerçevesinde, Fed’in faiz artış sürecini izleyen yılarda bandın yeniden genişletilmesi ve haftalık repo faizinde de paralel indirimler yoluyla çoklu faiz Grafik 6: Gösterge Tahvil Faizi ve Haftalık Repo Faizi Grafik 7: TCMB Ortalama Fonlama Faizi
Kaynak: TDM, Egeli & Co.
Grafik 8: Döviz Mevduatları Grafik 9: Döviz Mevduatları ve Dolar/TL
Kaynak: TDM, Egeli & Co.
politikasına geri dönülmesi mümkün hale geliyor.
Bu faiz politikasının daha “basit”
ve “daha anlaşılır” olacağını iddia etmek hiç kolay değil.
Bankanın finansal istikrar adına yaptığı açıklamalar ise, TL’nin değeri üzerinde kısa vadede herhangi bir olumlu etki yaratmaktan çok uzak.
İkincil piyasa gösterge faizi
neredeyse sene başından bu yana belirgin ve artan oranda haftalık repo faizinin üzerinde seyrediyor;
hatta dün itibarıyla %10,6’ya gelmiş durumda. Mevduat faizleri de zaten %11-13
aralığında. Sene sonu enflasyon beklentisi ikinci çeyrek başından beri %8 civarında dolaşıyor ve üstelik hane halkı da çoktan döviz mevduatlarını artırma çabasına girmiş durumda.
Grafik 10’dan izlenebileceği üzere, yabancıların elindeki tahvil-bono stoku özellikle 2015 başından bu yana ciddi oranda gerilemiş durumda. Bunun temel nedeni de, katkısı olmasına rağmen politik belirsizlik değil. Dolayısıyla
“yeniden” seçimleri geride bırakınca da bu resim tersine dönmeyecek. Çünkü yabancıların bono satışı esasta doların
cazibesinin Fed’in artıracağı faizlerle beraber yükselmesi ve sermayenin “evine” dönüş dalgasının başlamış oluşu.
Yabancı fonların azalmaya başlaması da elbette paranın fiyatının, yani faizler genel seviyesinin artması ile sonuçlanmakta.
Ve Grafik 11’den de net bir şekilde izlenmekte olduğu üzere temel değişim, faiz artışlarının
başlamasıyla ivme kazanacak şekilde Türkiye ekonomisinde seküler bir yavaşlama dönemine girildiği.
Bu genel resme bir kaç detay not düşmekte fayda var.
Eylül-Aralık döneminde TCMB’nin artık faiz artırması beklenmeli.
Bu faiz artışları Eylül’den öteye sarktıkça, gerekli faiz artış miktarı da o ölçüde fazlalaşmış olacak. Bu acı ilacın bünyede, yani ekonomide bir şok
yaratmasının önüne geçmek için de, Ağustos’un kalan günlerinde likidite sıkılaştırması yanında Eylül toplantısından itibaren faiz TCMB’nin faiz artışlarına artık başlaması gerek.
“Yeniden seçim” büyük olasılıkla Kasım sonuna sarkabilecekken, TCMB’den Eylül’de bu yünde bir karar çıkabilir mi?
Kaynak: TDM, Egeli & Co.
Grafik 10: Yabancıların Elindeki Tahvil-Bono Stoku Grafik 11: Bileşik Öncü Göstergeler
Bekleyip görmek gerek. Ancak, hareketin yönü alt banttan başlayarak, haftalık repo faizini de kapsayacak şekilde faizlerin yukarı çekilmesi olacak. Öyle 25-50 baz puanlık faiz artışının da, büyük resimdeki değişikliği kavrayanlar açısından yeterli gelmeyeceği aşikar.
Banka’nın artık orta vadeli enflasyon beklentilerindeki bozulmanın, TL’de geri dönüşü kolay kolay olmayan değer kaybı
ile beraber kalıcı hale
geldiğinden yola çıkarak, para politikasını gerçek anlamda sıkılaştırması gerekiyor.
Bunun tercümesi de, %8’de seyreden enflasyonu kontrol altına almak için mevcut % 7,5 haftalık repo faizinin ilk etapta kademeli olarak sene sonuna kadar 200 baz puan civarında tekleştirilmiş bir faiz üzerinden artırılması gereği.
Bankanın bugün yapacağı
açıklamalar, bu ihtiyacı ne şekilde karşılayacağı konusunda ışık tutacak.
Gerçeklerle yüzleşmeme hali ise, 2014 başında faiz artışının
geciktirilmesi sonrasında 400 puanlık şok artışa benzer bir durumun önümüzdeki aylarda tekrarıyla sonuçlanacak.
Bu doküman Egeli & Co. Portföy Yönetim A.S. (“Egeli & Co.“ Mersis No: 0-3254-1422-0400018) tarafından hazırlanmıştır. Egeli & Co. SPK düzenlemelerine tabi ve SPK tarafından düzenlenen yetki belgesine sahip, kendine değer yaratmaya adamış bağımsız bir portföy yönetim şirketidir. (Yetki belgeleri: 10.07.2015 PYŞ /PY.34 –YD.14/638). Portföy yönetimi ve yatırım danışmanlığı hizmeti veren Egeli & Co. 2002 yılından bu yana, dürüst ve seçkin yaklaşımı ile yerli ve yabancı kurumsal yatırımcılara, aile şirketlerine ve özel bireysel portföylere hizmet etmektedir. Başarısı, yatırımcıları için yurtiçi ve yurtdışında geliştirdiği finansal ürünler ile değer yaratma becerisinden gelmektedir. Egeli &
Co.’yu diğerlerinden ayıran fark alternatif varlık sınıflarına ve yatırım temalarına odaklanmasıdır. Egeli & Co. Türk sermaye piyasalarındaki alternatif yatırım temaları alanında bulunan geniş bilgi, tecrübe ve geçmiş performansı ile yatırımcıları için uzun vadeli yatırımlarla önemli getiriler yaratmaktadır.
YASAL UYARI: İşbu araştırma raporu, ticari iletişim ve ticari elektronik ileti olmayıp sadece ekonomik konjonktür ile ilgili bilgilendirme amacıyla hazırlanmıştır. Bu rapor ve yorumlardaki yazılar, bilgiler ve grafikler, ulaşılabilen kaynaklardan iyi niyetle ve doğruluğu, geçerliliği, etkinliği velhasıl her ne şekil, suret ve nam altında olursa olsun herhangi bir karara dayanak oluşturması hususunda herhangi bir teminat, garanti oluşturmadan, yalnızca bilgi edinilmesi amacıyla derlenmiştir. Bu belgedeki bilgilerin doğruluğu, güvenirliliği ve güncelliği hakkında gerekli özeni göstermekle birlikte bu bilgilerin güvenirliliği, doğruluğu, güncelliği ve eksiksizliği hakkında hiçbir garanti vermemektedir. (Varsa) Yürürlükteki herhangi bir yasa veya düzenleme ile sorumluluğun sınırlandırması ölçüde tasarruf olarak, Egeli & Co., yöneticileri, çalışanları, temsilcileri ve ajansları bu belgenin içeriği, hatası veya eksiklerinden ya da bu bilgilere dayanılarak yapılan işlemlerden doğacak her türlü maddi/manevi zararlardan (ihmal olup olmadığı ya da başka bir şekilde olursa da) ve her ne şekilde olursa olsun üçüncü kişilerin
uğrayabileceği her türlü zararlardan dolayı sorumlu tutulamaz. Herhangi bir şirket, sektör, hisse veya yatırım için detaylı ve tam bir analiz değildir. Egeli & Co. her an, hiçbir şekil ve surette ön ihbara ve/veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değiştirebilir ve/
veya ortadan kaldırabilir. Bu rapor hangi amaçla olursa olsun çoğaltılamaz, dağıtılamaz ve yayınlanamaz.
İletişim: Güldem Atabay Şanlı
Direktör, Araştırma ve Strateji +90 533 347 82 06
guldem.atabaysanli@egelico.com
