borçlanması ile ekonomide ve istihdamda meydana gelen durgunlaşmayla açıklamaktadırlar.
Djivre ve Ribon (2000) İsrail ekonomisi ile ilgili çalışmalarında enflasyon, nominal faiz oranı, işsizlik ve nominal döviz kuru değerlerini analiz etmektedirler.
Daraltıcı para politikasının işsizlik ve reel faiz oranının düşmesine neden olmasının yanı sıra döviz kurundaki değişime kıyasla enflasyondaki değişimin daha hızlı gerçekleştiğini tespit etmişlerdir.
Smith ve Murphy (1994), Avustralya ekonomisinde meydana gelen makroekonomik dalgalanmaları araştırmışlardır. Yapılan çalışmaya göre dünya faiz oranı şoku, reel ücretleri kısa bir süreliğine arttırıp daha sonra düşmesine neden olmasının yanında yerli çıktı düzeyini düşürmekte ve işsizliği arttırmaktadır. Çalışmada sadece ticaret hadleri şokunun işsizlik düzeyindeki dalgalanmaların sebebi olabileceğini ve etkisinin düşük olacağı ileri sürülmektedir.
1.4. Para Politikasının Uluslararası Aktarım Mekanizması ve Kanalları
Küreselleşen ülke ekonomileri ile birlikte ülkelerin merkez bankalarının uyguladıkları para politikaları artık sadece yurtiçini değil yabancı ülkelerin bankaları, üretimi, istihdamı ve ticareti gibi değerleri de etkilemektedir ancak bu etkinin yönü ve gücü belirsizliğini korumaktadır. Ülkelerin ekonomilerinde para politikalarının etkisi, belirsizliği nedeniyle yıllardır tartışılagelen bir konudur. Gelişmiş ülkelerin hedefledikleri unsurları göz önünde bulundurarak uyguladıkları politikaların gelişmemiş ve gelişmekte olan ülkeleri etkilemesi nedeniyle bu ülkeler kendi politikalarını uygularken diğer ülkeleri de göz önünde bulundurmak zorunda kalmaktadırlar.
Gelişmiş ülkelerin uyguladıkları politikalar nedeniyle diğer ülkelerde meydana gelen dışsal etkilerin hangi yollarla gerçekleştiğini anlamak için bugüne kadar birçok çalışma yapılmıştır. Çalışmalarda gelişmiş ülkelerde meydana gelen para politikası şoklarının hangi araçlar kullanılarak yapıldığı ve diğer ülkelerin hangi reel değerlerini ne kadar etkilediği üzerinde durulmuştur. Birçok yazar uluslararası aktarımın gerçekleştiği temel kanallar üzerinde söz birliğine varsa da temel kanallar dışında başka yollarla gerçekleşebileceğini öne süren yazarlar da bulunmaktadır.
Fukuda (2013) çalışmasında Amerika para politikası uygulamalarının dünyadaki diğer ekonomilere olan etkisinden hareketle uluslararası aktarım mekanizması kanallarını
15 açıklamıştır. Bunun nedeni Bowman, Londono ve Sapriza (2014) yaptıkları araştırmada da bahsi geçtiği üzere Amerika’nın makroekonomik görünümündeki değişimler küresel ekonomik bakış açısını etkileyerek diğer ülkelerin para politikası kararlarını da etkileyebilmesidir. Amerika faiz oranlarındaki bir değişim yabancı para biriminin değer kaybetmesine veya değer kazanmasına karşılık olarak yabancı merkez bankalarının para politikasında değişikliğe gitmesine sebep olabilmektedir. Fukuda’nın çalışmasında Amerika para politikası şoklarının dünyaya aktarımını gerçekleştiren 2 temel kanalın varlığından bahsedilmektedir. İlk kanal nominal döviz kurundaki değişim yoluyla işlemektedir. Daraltıcı Amerika para politikası, Amerika dolarının değerini diğer para birimlerine göre artırmakta ve Amerika mallarının göreli fiyatını yükseltmektedir. Talep diğer ülkelerin mallarına yönelik hareket ederken, diğer ülkelerin yerli çıktıları artmaktadır. İkinci kanal reel faiz oranlarındaki değişim yoluyla işlemektedir.
Uluslararası finansal piyasadaki baskın rolü nedeniyle, Amerika para politikası şoku dünyadaki faiz oranlarını etkilemektedir. Yerli finansal piyasa dünyaya açık olduğu takdirde, küresel faiz oranındaki değişim diğer ülkelerdeki zamanlararası harcama kararlarını etkilemektedir. Daraltıcı Amerika para politikası şokundan doğan daha yüksek dünya faiz oranı, Amerika’daki kadar diğer ülkelerdeki yerli harcamaların da azalmasına neden olabilmektedir.
Guindos (2019) en az 3 adet uluslararası aktarım kanalı tespit edilebileceğini belirtmiştir. Toplam Talep kanalı ile para politikasının yerli talebi etkilemekle beraber yabancı mallar için olan talebi de etkileyebileceği; Döviz Kuru Rekabeti kanalı ile para politikası döviz kurunu yani yerli malın yabancı mala göreli fiyatını etkileyebileceği; ve Finansal kanal ile para politikasının ülkeler arası güçlü finansal ilişkiler altında hem yerli hem de yabancı finansal koşulları etkileyebileceği açıklanmıştır.
Para politikası yayılımlarının Toplam Talep kanalı ile dünyaya etkisi ticaret aracılığıyla gerçekleşebilmektedir. Toplam talebin bir parçasını yurtdışından ithal edilen ürünler, ara mallar ve hizmetler oluşturmaktadır. Malları ithal etmenin derecesi, ulaşım ve bilgi maliyetlerinin yan sıra gümrük vergisi gibi teknolojik ve beşeri ticaret uyuşmazlığına bağlıdır. Sıkı para politikası, yurtiçi tüketim ve yatırımı kontrol altında tutarken ithal mallara olan talebi azaltarak ticari ortakların ihracatını da düşürmektedir.
Sonuç olarak toplam talep kanalı ile ticari ortak ülkelerin üretimi düşmektedir. Toplam talep kanalı aracılığıyla para politikası yayılımının büyüklüğü, yurtiçi ekonominin ortak ülkelerin ticaretindeki ağırlığı arttıkça büyümektedir. Bu nedenle küresel ekonomide
16 geniş bir yer tutan ekonomilerin para politikaları dünyanın toplam talebini etkileyebilmektedir.
Döviz kuru rekabeti kanalı diğer adıyla harcama kaydıran kanal, para politikasının yayılımını yurtiçi ve yurtdışı malların göreli fiyatları üzerindeki döviz kuru etkisi yoluyla gerçekleştirmektedir. İthalata talepte anahtar faktör yurtiçi ve yurtdışında üretilen malların göreli fiyatlarıdır. Para birimleri arasındaki döviz kuru, para politikası kararlarına göre değişiklik gösteriyorsa yerli ve ithal mallar arasındaki fiyat da farklılık göstermektedir. Bu yolla döviz kuru, yurtiçi ve yurtdışı üreticiler arasındaki rekabeti etkilemektedir. Para politikası kararları ile değişen göreli fiyatlar harcamada değişikliğe ardından da ticari dengede değişikliğe yol açmaktadır.
Uluslararası sermaye hareketliliği altında büyük ekonomilerde yurtiçi para politikası yurtdışı finansal koşulları etkileyerek para politikası yayılımının finansal kanalını meydana getirmektedir. Finansal kanal, yurtiçi firmaların, finansal aracı kuruluşların ve hanehalklarının yerli ve yabancı finansal varlıkları dünyanın geri kalanıyla alım-satım yapabilmesine bağlıdır. Finansal kanalın unsurlarından biri para politikasının getiri eğrisi üzerindeki etkisidir. Bir ülke, küresel finansal piyasadaki baskın pozisyonuyla güvenli kabul edilen bir finansal varlığın arzını artırdığı takdirde ülkenin para politikasının yurtdışı toplam talebi üzerinde doğrudan etkisi vardır: yurtiçi sıkı para politikası, yerli finansal varlıklar için küresel talebi artırır ve küresel toplam talebi doğrudan düşürür. Finansal kanalın bir diğer unsuru da farklı para birimleri cinsindeki finansal varlıkların göreli değerlerini belirleyen döviz kurudur. Yabancı varlık ve yükümlülükler küresel olarak baskın para birimi cinsinden ise baskın ekonomi tarafından döviz kuru aracılığıyla yayılım gerçekleşir. Finansal kanalın üçüncü unsuru ise borçlanan yatırımcıların bilançolarının ülkeler arasında finansal baskıyı yaymasıdır. Sıkı para politikası yurtiçi finansal varlıklarının değerini baskılar. Bu varlıkları elinde bulunduran yatırımcıların bazıları borçlanmış durumda olduğu için bilançolarındaki varlıkları değeri düşer ve yatırımlar azalır (Dedola vd., 2020).
Finansal dışsal etkilerin ülkeler arası yayılmasını sağlayan kanallar Silve ve Agenor’un (2018) yayınladığı makalede şu şekilde özetlenmiştir:
Varlık fiyatları ve portföy etkileri yoluyla yayılma: Ülkelerin finansal piyasalarının küresel piyasayla bütünleştiği durumlarda varlık piyasası fiyatlarında meydana gelen herhangi bir değişim faiz paritesi ve risk primi etkileriyle diğer ekonomilerin makro büyüklüklerinde ve varlık fiyatlarında değişime neden olur.
Genişletici parapolitikasının uygulandığı ana ülke, uzun dönem getirilerini düşürme
17 eğilimine girer ve ülkedeki varlık fiyatları yükselir. Bu parasal genişleme politikası, finansal olarak birbirine bağlı ekonomiler arasındaki portföy etkisi aracılığıyla gelişmekte olan ülkelerin sermaye akışlarında artışa neden olarak getirilerin azalmasına ve fiyatların yükselmesine sebebiyet verir.
Sınır ötesi bilanço etkisi yoluyla yayılma: Bilançoda yer alan varlıkların fiyatlarında meydana gelen değişimlerin etkisidir. Eğer teminat değerleri varlık fiyatlarının davranışlarına bağlı değişiyorsa ve teminat değerlerindeki değişimler krediye erişimi belirliyorsa varlık fiyatlarında meydana gelen değişimler tüketim ve yatırımı etkilemesinin yanı sıra bankaların borç verme kapasitesini de etkiler.
Ticaret bağları yoluyla yayılma: Gelir ve rekabet etkisiyle göreli fiyatlardaki değişim bütünleşmiş ekonomilerin ticaret akımlarında değişime neden olmaktadır. Para politikasında değişiklikler yapılması sonucu döviz kurunda meydana gelen değişim, yurtiçi fiyatları etkileyerek enflasyon üzerinde doğrudan bir etki yaratır. Bu etkinin miktarsal önemi ekonominin ticari açıklığı ile birlikte artmaktadır. Sıkı para politikası kararları sonucu daha açık ekonomilerde çıktı etkisi daha güçlüdür ve reel net ihracat daha fazla azalmaktadır. Aynı zamanda daha açık ekonomilerde tüketici fiyat endeksi ve yurtiçi enflasyon daha fazla azalmaktadır (Cwik ve Müller, 2010).
Bilgi veya güven etkileri yoluyla yayılma: Piyasa katılımcılarının ekonomik temellerdeki değişimler hakkındaki görüşü veya beklentisi, bu değişimlerin farkındalığı yerine politika duyuruları ile sürdürülüyorsa yayılma meydana gelir. Özellikle bir ülkeyi ilgilendiren yeni bilgi, piyasaların diğer ülkelerin kırılganlığını yeniden değerlendirmesi için tetiklendiği takdirde yayılma etkisini açıklamak için bilgi ve güven etkisi önemli hale gelir.
Politika yoluyla yayılma: Bir ülkenin para ve maliye politikası, yabancı finansal değerleri sadece dolaylı değil doğrudan da etkileme potansiyeline sahip olduğu zaman etkilenen ülkedeki politika yapıcılar aynı yönde yanıt verdiği takdirde yayılma gerçekleşir.
Ilzetzki ve Jin (2013) yaptıkları çalışma ile Guindos (2019)’un konuşmasında bahsettiği uluslararası aktarım mekanizması temel kanallarından yola çıkarak ABD parasal şoklarının diğer ülkeler için nasıl bir etki yarattığını araştırmışlardır. Çalışmada uluslararası aktarım mekanizması kanalları ile etkileri detaylı bir şekilde açıklamış ve para birimi fiyatlandırmalarını da göz önünde bulundurmuşlardır. Uluslararası aktarım mekanizması kanalları ile ilgili yaptıkları çalışmalar sonunda yabancı çıktıları etkileyen
18 3 faktörün bulunduğunu öne sürmüşlerdir. Makaleye göre daraltıcı parasal şokların uluslararası aktarımı 3 kanal ile gerçekleşir: “talep etkisi” ile ana ülkedeki tüketimin azalmasıyla dünya genelinde talep azalarak her iki ülkenin üretimlerinde de düşürücü baskı oluşturmaktadır. “Harcama kaydıran etki” ile yerli ekonomideki daraltıcı para şoku ve beraberinde nominal döviz kurundaki değerlenme, talebi yabancı ülkelerin ihracatına kaydırarak dış ticaret hadlerinde iyileşmeye yol açmaktadır. Döviz kurundaki değerlenme sebebiyle yabancı malların göreli fiyatlarında düşüş yaşanarak yabancı malların yerli mallar için ikame haline gelmesine ve yabancı ülkenin üretiminde yükseltici baskıya neden olmaktadır. Üretici para birimi fiyatlandırması (PCP) farklı ülkelerdeki veri malın fiyatının aynı para biriminde ifade edildiğinde eşit olması durumu yani reel döviz kurunun 1’e eşitlendiği durumdur. Üretici para birimi fiyatlandırmasının yapıldığı durumlarda harcama kaydıran etkisi güçlüdür ve döviz kurundan yerli ithalat fiyatlarına hızlı bir geçiş sağlayarak pozitif talep yayılımlarına sebebiyet vererek yabancı ülkelerdeki üretim artışını yükseltmektedir. Yerel para birimi fiyatlandırması (LCP) her malın her ülke için ayrı olarak o ülkenin para biriminde fiyatlandırıldığı ve her ülkede fiyatların yapışkan olduğu durumdur. Yerel para biriminde fiyatlandırmanın geçerli olduğu durumlarda ise harcama kaydıran etkisinin zayıf ve talep etkisinin baskın olmasına neden olmaktadır.
Üçüncü etki kanalı, servetin uluslararası dağıtımı ile gerçekleşmektedir ve uygulanan daraltıcı para politikasına karşı yabancı faiz oranı Taylor kuralına göre tepki vermektedir.
Çıktının düşmesi sonucu yabancı faiz oranı azalmakta ve yabancı çıktı üzerinde yukarı yönlü baskı oluşturmaktadır. Cari hesap açıkları yoluyla ABD’den yurtdışına kayan servet nedeniyle geliri azalan işgücü ABD’de daha fazla işgücü arzına neden olmasının yanı sıra yurtdışında servetin artışı ile beraber işgücü arzında azalmaya sebep olmaktadır.
Harcama kaydıran etkinin gücüne bağlı olarak yabancı çıktı yükselecek ya da düşecektir.
Benigno, Aoki ve Kiyotaki (2018), tarafından oluşturulan modelde uluslararası aktarımı sağlayan kritik noktanın döviz kuru olması sebebiyle harcama kaydıran etki kanalına daha çok önem verilmiştir. Yabancı faiz oranındaki artış, yerel para biriminin değer kaybetmesine neden olmakla birlikte harcama kaydıran kanal aracılığıyla genişletici bir etkiye yol açmaktadır. Ancak daha sonra döviz kurunda meydana gelen değer kaybı, net serveti ve yabancı para birimi yükümlülüklerine maruz kalan bankaların aracılık kapasitesini düşürerek ekonomide durgunluğa yol açmaktadır. Ardından gelen yüksek enflasyon döviz kuru değer kaybıyla birlikte parasal otoritenin nominal faiz oranını daha fazla yükseltmesine gereksinim duyarak bankaların bilançosunun gerilemesine ve ekonominin durgunluğa girmesine neden olmaktadır. Bankalar
19 bilançoları kötüleşmesine rağmen hala geçmişte ülkenin aldığı dış borçları uzatmak zorunda kalarak yerel para biriminin daha fazla değer kaybetmesine sebebiyet vermektedir.
Chua, Endut, Khadri ve Sim (2013) çalışmalarında tıpkı Fukuda (2013)’ün makalesinde yer verdiği gibi ABD para politikalarını kullanarak uluslararası aktarım mekanizması kanallarını açıklamışlardır. Çalışmaya göre parasal genişleme politikasının gelişmekte olan ülkeleri etkileyebileceği birçok kanal bulunmaktadır. Portföy dengesi etkisi ile FED ve Hazine tarafından yapılan satın alımların sonucunda tahvillerin getirisi azalır ve yatırımcıları başka varlık alımına, özellikle de gelişmekte olan ülkelerdeki daha yüksek riske uyarlanmış getiriye sahip varlıklara iter. Getiri arayışı, likidite ve merkez bankası duyurularının bileşiminden oluşan ikinci kanal aracılığıyla FED’in faiz oranlarını düşük tutma ve finansal piyasayı stabilize etme kararlılığının desteklediği duyuru piyasaya güveni tekrar sağlar ve risk primini azaltır. Aynı zamanda FED’in satın aldığı varlıklar Amerika finansal piyasa sistemine büyük miktarda likidite sağlamaktadır.
Yatırımcıların risk iştahının artması ile Amerika ve gelişmiş ülke ekonomilerindeki düşük faiz oranı beklentisi bir araya geldiğinde getiri arayan yatırımcıların gelişmekte olan ülkelere yönelmesine yol açılmaktadır.
Bowman, Londono ve Sapriza (2014) ise diğer yazarlardan farklı olarak finansal piyasa ve portföy dengesi kanalının yanı sıra uluslararası aktarım mekanizmasının bir aracı olarak sinyal kanalına değinmişlerdir. Sinyal kanalına göre piyasa FED’in duyurularını gelecekteki politika faiz oranlarındaki değişimlerin bir sinyali ve FED’in Amerika ekonomisinin tahminleri olarak yorumlayabilir. Portföy denge kanalında FED faiz oranlarındaki veya FED tarafından satın alınan varlıklardaki değişim, yatırımcıların ellerinde tuttukları ulusal ya da uluslararası varlıklarda değişime gitmelerini teşvik etmektedir. Finansal piyasa kanalı ise, parasal genişleme (QE) işlemlerinin finansal piyasa ve likidite primlerinin işleyişini direkt olarak etkileyebilmesidir.
Uluslararası para politikaları aktarımının nasıl işlediğini gösterebilecek iki potansiyel kanal daha belirlenmiştir. Emtia fiyatları kanalına göre gelişmiş ülkelerin para politikalarının emtia fiyatları üzerinde doğrudan bir etkisi vardır ve bu nedenle gelişmekte olan ülkelerin makroekonomik koşullarını da etkileyebilmektedir. Piyasa psikolojisi kanalında ise gelişmiş ülkelerin para politikalarının duruşuna karşı piyasa duyarlılığında meydana gelen çok iyimserden çok kötümsere şeklinde nitelendirilebilecek sık değişimler şokun gelişmekte olan ülkelere aktarımına yol açmaktadır (Takáts ve Vela, 2014).
20 Yapılan çalışmalarda uluslararası aktarım mekanizması kanallarının detaylandırılmasının yanı sıra uygulanan para politikalarının etkisinin ülkeler arasında farklılık göstermesi üzerinde de durulmuştur. Aktarım kanalları aracılığıyla gerçekleşen bu etki farklılıklarının, ülkelerde hangi politikaların uygulanmasıyla ya da ülkelerin hangi karakteristik özellikleri nedeniyle ortaya çıkabileceğine dair birçok görüş bulunmaktadır.
Georgiadis (2015)’e göre küresel sermaye piyasasına daha fazla ve ticarete daha az uyum sağlayan ekonomiler, daha katı işgücü katılığına ve daha az gelişmiş finansal piyasalara sahip ekonomiler ve imalat sanayisi nedeniyle yüksek üretim payına sahip ekonomiler parasal aktarım mekanizmasıyla yayılım etkisini daha fazla deneyimlerler.
Döviz kuru esnekliğini sınırlayan gelişmiş ekonomiler ve finansal olarak daha gelişmemiş ülkeler yayılım etkisini daha çok deneyimlemektedir. Gelişmemiş ülkeler endüstriyel yapısı ile imalat sanayi mallarının üretimine daha yatkın olmakla birlikte küresel değerler zincirinde yer alıyor ve sınırlı döviz kuru esnekliğine sahip ise yayılım etkisi artar. Eğer gelişmemiş ülkenin fazla ticareti yok ise döviz kuru serbestliği de yayılım etkisini artırır.
Gelişmiş ekonomilere göre gelişmemiş ülkelere olan yayılım etkisi daha küçüktür.
Ayrıca daha esnek döviz kuruna, yüksek kamu borç oranına ve finansal olarak daha az serbestliğe sahip gelişmiş ülkeler yüksek yayılım etkisine maruz kalmaktadır.
Yapısal olarak sürekli yüksek işsizlik, bozulan hanehalkı bilançoları ve gelişmiş ülkelerin mali durumundaki belirsizlik yatırımcıların portföy dağılımının gelişmekte olan ülkelere doğru kaymasında rol oynamaktadır. Dışsal bir şok yurtiçi finansal sistemde reaksiyonların başlamasına sebep olarak ekonominin ani yükseliş ve düşüşlere açık hale gelmesine yol açabilir. Eğer gelişmekte olan ülkelerin finansal kuruluşları ve özel sektörü, dış finansman kaynağı ile yurtiçi uzun dönem yatırımları fonlamak için ucuz kısa dönemli yabancı para birimindeki borçlanmayı kullanıyorsa vade uyumsuzluğu ve döviz kuru riskine daha açık hale geldikleri için dışsal şok büyük bir problem haline gelmektedir (Chua, Endut, Khadri ve Sim, 2013).
Takáts ve Vela (2014) tarafından gerçekleştirilen çalışmaya göre gelişmekte olan birçok ülke enflasyon hedeflemesi rejimini uygulamaktadır. Katı bir enflasyon hedeflemesi altında döviz kuru dalgalanması serbest bırakılması, İmkansız Üçlü Teorisinde bahsi geçtiği gibi para politikasının dışsal etkilerden korunmasına yardım edebilmektedir. Araştırmaya göre Amerika ve gelişmekte olan ülkelerin politika faiz oranları arasındaki korelasyon enflasyon hedeflemesi rejimi uygulayan ülkelerde diğerlerine göre daha güçlüdür. Politika faiz oranı ekonomik ve finansal koşullardaki değişikliklere daha duyarlı hale geldiği için gelişmekte olan ülkelerden doğan ekonomik
21 krizler daha yüksek katsayı değerlerine sebep olmaktadır. Araştırma örnekleminde Brezilya ve Türkiye’nin katsayı büyüklüklerinin her iki ülkede yaşanmış olan krizleri yansıttığı tespit edilmiştir. Gelişmiş ekonomilerin uzun dönem faiz oranları gelişmekte olan ülkelerin finansal koşullarını portföy yatırım kararları aracılığıyla etkileyebilmektedir. Gelişmekte olan ülkeler ile gelişmiş ülkelerin uzun dönemli tahvilleri arasındaki ikame edilebilirlik arttıkça ve sermaye piyasaları serbestleştikçe gelişmiş ekonomilerin faiz oranları gelişmekte olanları daha güçlü etkiler. Çalışmanın sonucuna göre 2008’den sonra Amerika uzun dönem faiz oranlarının etkisinin arttığı ortaya çıkmıştır. Uluslararası bankalar, gelişmiş ekonomilerin para politikalarının etkisi dahil olmak üzere küresel finansal koşulların aktarımında büyük bir rol oynamaktadır.
Gelişmekte olan ülkelerdeki yerli bankalar çoğunlukla yabancı para biriminde borç vermeleri sebebiyle uluslararası şokların daha fazla iletilmesine neden olmaktadır.
Yatırımcı duyarlılığında ve risk alımında meydana gelen değişiklikler, temel uluslararası para birimlerinin alanındaki para politikalarından etkilenerek yayılım etkisini yansıtmaktadır. Şirketlerin menkul kıymetlerini denizaşırı merkezlerde bağlı kuruluşları aracılığıyla ihraç edebilmesi nedeniyle dış borcun düşük olduğu düşünülen ekonomiler bile küresel parasal şoklara duyarlıdır.
Benigno, Aoki ve Kiyotaki (2018)’nin dünyada yaşanan bu gelişmeler ışığında gerçekleştirdikleri çalışmaya göre fiyat esnekliğinin büyüklüğü, yabancı faiz oranı şoklarına maruz kalan gelişmekte olan ülkeler için önemlidir. Daha esnek fiyatların olduğu ekonomide yabancı faiz oranı artışı, yüksek enflasyona ve nominal faiz oranında keskin bir artışa yol açmaktadır. Reel döviz kuru değer kaybı küçük olmasına rağmen sermaye fiyatı ve bankaların net serveti daha fazla düşmektedir. Standart Keynesyen literatürden farklı olarak daha esnek fiyatlara sahip ekonomi yabancı faiz oranı artışından daha fazla etkilenmektedir. Enflasyon oranını stabilize etmeye çalışan geleneksel para politikaları, yabancı faiz oranı artışı ile tetiklenen durgunluğu daha da kötüleştirir. Daha esnek fiyatların tek iyi yanı ithalat miktarındaki keskin düşüş nedeniyle cari hesabın iyileşme eğilimidir. Hükümetin bankanın dış borçları üzerine vergi koyarak makro-ihtiyati politika uygulamasını gerçekleştirdiği ekonomide yabancı faiz şokuna karşı döviz kuru, enflasyon, nominal faiz oranı ve sermaye fiyatındaki dalgalanmalar daha küçüktür.
Benigno, Aoki ve Kiyotaki (2018)’nin dünyada yaşanan bu gelişmeler ışığında gerçekleştirdikleri çalışmaya göre fiyat esnekliğinin büyüklüğü, yabancı faiz oranı şoklarına maruz kalan gelişmekte olan ülkeler için önemlidir. Daha esnek fiyatların olduğu ekonomide yabancı faiz oranı artışı, yüksek enflasyona ve nominal faiz oranında keskin bir artışa yol açmaktadır. Reel döviz kuru değer kaybı küçük olmasına rağmen sermaye fiyatı ve bankaların net serveti daha fazla düşmektedir. Standart Keynesyen literatürden farklı olarak daha esnek fiyatlara sahip ekonomi yabancı faiz oranı artışından daha fazla etkilenmektedir. Enflasyon oranını stabilize etmeye çalışan geleneksel para politikaları, yabancı faiz oranı artışı ile tetiklenen durgunluğu daha da kötüleştirir. Daha esnek fiyatların tek iyi yanı ithalat miktarındaki keskin düşüş nedeniyle cari hesabın iyileşme eğilimidir. Hükümetin bankanın dış borçları üzerine vergi koyarak makro-ihtiyati politika uygulamasını gerçekleştirdiği ekonomide yabancı faiz şokuna karşı döviz kuru, enflasyon, nominal faiz oranı ve sermaye fiyatındaki dalgalanmalar daha küçüktür.