Endüstri Mirasının Korunması

A teoria da agência refere-se aos conflitos que ocorrem nas organizações devido aos interesses e, conseqüentemente, atitudes divergentes que existem entre os diferentes atores que participam das organizações. Conforme Jensen e Meckling (1976): “Como os diretores das empresas são gerentes do dinheiro de outras pessoas, e não do seu próprio, não se pode

esperar que eles administrem o negócio com a mesma vigilância ansiosa com a qual os sócios- diretores exercem a administração” (p.305 - original em inglês). Indo ao encontro dessa idéia, Myers e Majluf (1984), completam: “Duvidamos que os interesses dos gerentes estarão alinhados com os de qualquer investidor externo se os gerentes deterem carta branca para negociar em nome pessoal” (p.214 - original em inglês).

Enfim, tem-se estabelecido aí o que se denomina de uma “relação de agência”, a qual é definida por Jensen e Meckling (1976) como: “Contrato sob o qual uma ou mais pessoas (principal ou principais) contrata outra pessoa (o agente) para executar algum serviço de seu interesse, o qual envolve delegação de autoridade ao agente para tomadas de decisões” (p.308 - original em inglês).

Mais especificamente, uma colocação acerca de custos de agência é dada ainda por Jensen e Meckling (1976) nos seguintes termos: “Se ambas as partes são maximizadoras de utilidade, há boa razão para acreditar que o agente nem sempre agirá nos melhores interesses do principal”. (p.308 – original em inglês). Contudo, tanto o principal pode atuar para que o agente não se afaste dos seus interesses quanto o agente pode atuar de modo a comprometer suas atitudes com os interesses do principal.

Conforme explicam os autores acima, o principal pode limitar o afastamento de seus interesses estabelecendo incentivos apropriados para o agente e incorrendo em custos de monitoramento, os quais incluem mais do que simplesmente medir ou observar o comportamento do agente. Como exemplos, citam-se esforços da parte do principal para “controlar” o comportamento do agente por meio de restrições orçamentárias, políticas

compensatórias, regras operacionais, etc. Ambos, incentivo e monitoramento, são delineados para limitar as atividades aberrantes do agente em relação aos interesses do principal.

2.3.1 Estrutura de capital afeta e é afetado pelo custo de agência

No que tange ao tema desenvolvido nesta dissertação, os custos de agência influenciam diretamente a estrutura de capital, pois os acionistas podem relutar, devido a estes custos, em buscar novo capital, seja por meio de novos sócios ou, mesmo, de capital de terceiros. Em outros termos, os custos de agência influenciam as decisões de emissão de ações e de títulos de dívida. Quanto a isso, Harris e Raviv (1991) apontam três benefícios do endividamento no sentido de diminuírem os custos de agência do patrimônio líquido externo.

Primeiro, ao buscarem financiar a empresa por meio de dívidas ao invés de novo capital próprio, os acionistas-gerentes terão uma maior participação na mesma, e desse modo fontes de conflito, como abuso de incentivos não pecuniários e incentivos a trabalhar menos, são amenizados.

Segundo, os investidores externos, sendo credores ao invés de acionistas, terão mais poder para liquidar a empresa em caso de os fluxos de caixa serem insuficientes.

Terceiro, a diminuição dos recursos financeiros disponíveis para os sócios-gerentes. Como a dívida gera obrigações financeiras (pagamento de juros e principal), ela diminui a sobra de caixa proveniente das operações da empresa. Com isso, os sócios-gerentes têm menos margem para gastos com benefícios não pecuniários e para o superinvestimento. Além disso, com mais obrigações a serem cumpridas, os sócios-gerentes estarão mais pressionados a gerirem com

competência a empresa, ou seja, otimizando recursos, trabalhando mais, buscando projetos com valor presente positivo e recusando os maus projetos.

Contudo, Harris e Raviv (1991) apontam que, da mesma maneira que traz o benefício de dificultar o superinvestimento, o endividamento traz também o custo de dificultar a aceitação de bons projetos, uma vez que a empresa dispõe de menos caixa disponível. Grinblatt e Titman (2005) ainda explicam que a empresa, além da menor sobra de caixa, tem de enfrentar outro problema: devido ao fato de a dívida pendente ser alta, pedir mais dinheiro emprestado torna-se mais caro. Com isso, os gerentes e acionistas da empresa têm três motivos em especial para recusar um bom projeto: a) não terem sobras de caixa para fazerem o investimento; b) os novos empréstimos serem caros a ponto de inviabilizar o projeto; e c) o receio de contratar mais dívidas e aumentar as obrigações da empresa, que já são grandes.

Por fim, em relação à estrutura de capital, a teoria da agência aponta outros benefícios e custos do endividamento (além do benefício fiscal e dos custos de dificuldades financeiras apontados pela teoria das trocas). Dessa forma, também propõe um balanceamento destes. Conforme explicam Harris e Raviv (1991) referindo-se a teoria da agência: “A estrutura de capital é determinada pelos tradeoffs destes benefícios do endividamento contra os custos do endividamento” (p. 302, original em inglês).

A variação do valor da empresa quando se substitui capital próprio por capital de terceiros, conforme expõem Ross, Westerfield e Jaffe (2002), antes das considerações da teoria da agência costumava ser a diferença entre o benefício fiscal da dívida e o aumento dos custos de dificuldades financeiras. Agora, com as considerações da teoria da agência, a variação do valor da empresa é dada por benefício fiscal da dívida, mais redução dos custos de agência do

capital próprio, menos aumento dos custos de dificuldades financeiras, menos os custos de agência da dívida.

De fato, os resultados de modelos baseados na teoria da agência são poderosos. Nesse sentido, Harris e Raviv (1991) afirmam: “Os modelo de agência estão entre os mais bem sucedidos em gerar implicações interessantes” (p. 305, original em inglês).