Dolaylı Maliyetler

Geçmiş çalışmalar incelendiğinde dolaylı maliyetlerin belirleyicilerini ve büyüklüğünü konu eden az sayıda araştırmanın bulunduğu görülmektedir. Toplam başarısızlık maliyetleri üzerine yapılmış olan ampirik araştırmaların sonuçlarını özetleyen bir çalışma Weckbach (2004) tarafından gerçekleştirilmiştir. Ampirik sonuçlarla ilgili daha kapsamlı olan bir diğer özet çalışma ise Altman ve Hotchkiss’e (2005) aittir. Her iki çalışma da göstermektedir ki, paradoksal olarak, üzerinde yoğunlukla araştırma yapılan konu mali başarısızlığın doğrudan maliyetleri olmuş ve dolaylı maliyetler literatürde daha az ilgi bulmuştur.

Dolaylı maliyetlerin tahmini genellikle sorunlu işletmelerin halka açık mali tablolarından elde edilen tarihi bilgilere dayanmaktadır. Ampirik çalışmalara göre, dolaylı başarısızlık maliyetlerinin tahmini ortalaması firma değerinin % 10’u ile % 20’si arasında değişmektedir (Altman ve Hotchkiss, 2005: 96). Ancak mali başarısızlık teorisindeki son gelişmeler dolaylı maliyetlerin büyüklüğü ve kapsamı ile ilgili güncel bakış açısında bir revizyona gidilmesine sebep olmaktadır.

Altman (1984) başarısızlık maliyetlerinin tahmin edilmesiyle ilgili ihtiyacın var olduğu konusunu ilk defa öne çıkaran kişi olmuş ve bu maliyetleri tanımlamak için yöntem geliştirmiştir. Dolaylı iflas maliyetlerini “bir firmanın ciddi iflas potansiyeli yüzünden maruz

kaldığı kâr kaybı“ olarak yorumlamıştır (Altman, 1984: 1067). Altman (1984) iflas

maliyetlerini iki farklı yol ile ölçmüştür: Birincisi, potansiyel satışlar ile gerçekleşen satışlar arasındaki farkın (foregone sales) yol açtığı kâr kayıpları, ikincisi ise tahmini ve gerçek kazançların farkından doğan olağandışı kayıplardır. Regresyon yöntemi sonucunda ortalama olarak dolaylı maliyetlerin firma değerinin % 10,5’ini temsil ettiği bulunmuştur. Getiri beklentilerine ilişkin yapılan bir analizde ise daha güçlü bir etki görülmüştür. Bu, kâr kaybının şirketin değeri üzerinde % 20,8’lik bir maliyete yol açabildiği şeklindedir.

Opler ve Titman (1994) dolaylı başarısızlık maliyetlerinin mutlak tutarını tahmin etmemiş, fakat bunların şirket için pozitif ve önemli olduğunu bulmuşlardır. Yazarlar, çalışmalarında sorunlu bir firmanın toplam başarısızlık maliyetleri içinde hangi maliyetlerin yer aldığıyla ilgili sorulara cevap aramışlardır. Bu araştırmaya göre, toplam başarısızlık maliyetleri, satışlarda kayba neden olan üç farklı sınıftan oluşmaktadır (Opler ve Titman, 1994: 1037):

(1) Müşteri Kaynaklı Kayıplar:

Sorunlu bir işletmenin geleceğe dönük beklentilerindeki belirsizlik müşterilerin bu şirketin ürünleri için para ödeme isteğini azaltmaktadır. Mali zorlukların müşteri güveni üzerinde olumsuz etkileri vardır. Bunun sonucunda müşteriler başarısızlığa uğrayan işletme ile iş yapmaktan vazgeçmekte ve bu da satışların düşmesine neden olmaktadır. İşletme iflasa yaklaştıkça bu etki daha da güçlenmektedir (Babenko, 2003: 9).

(2) Rakip Kaynaklı Kayıplar:

Bir işletme başarısızlığa uğramış ise, rakipleri bu işletmenin müşterilerini çekmek için agresif bir pazarlama ve fiyat stratejisi uygulayabilmekte ve hatta başarısız rakibini piyasa dışı etmek için baskı yapabilmektedir. Bunun sonucunda, başarısız işletme satışlarında kayıp yaşamakta ve bu da pazar payında düşüşe neden olmaktadır (Opler ve Titman, 1994: 1016).

(3) Yönetim Kaynaklı Kayıplar:

Yetersiz yönetim davranışları yüzünden işletmeler başarısızlığa uğrayabilmektedir. Kendini satışlarda düşüş olarak gösteren başarısızlık maliyetleri içinde yönetsel bileşenlerin bulunduğuna dair önemli kanıtlar bulunamamıştır (Opler ve Titman, 1994: 1037). Başka bir çalışmada ise firmanın gelirlerinde düşüş olduğu zaman maddi olmayan duran varlıklarda11

kayıp meydana geldiği ve bu kaybın “çalışan kaynaklı kayıp” olduğu ifade edilmektedir (Babenko, 2003: 3). Mali başarısızlık çalışanların çalışma güdülerini azaltırken tazminat paketleri üzerinde pazarlık yapmalarını ya da şirketten ayrılmalarını teşvik etmektedir. Gerek verimliliğin düşmesi gerekse çalışanların değiştirilmesi firma için yüksek maliyet teşkil etmekte ve dolayısıyla firma değerinin azalmasına sebebiyet vermektedir.

Andrade ve Kaplan (1998) başarısızlık maliyetlerini incelerlerken mali yönden başarısız ve yüksek oranda borçlu firmaları ekonomik bakımdan zayıf firmalardan ayırmışlardır. Yazarlar, Altman’ın (1984) çalışmasına benzer şekilde dolaylı maliyetleri iki farklı yöntem ile ölçmüşlerdir: Birincisi, hem mutlak hem de sektöre göre göreceli olmak üzere işletme performansındaki değişimin belirlenmesi; ikincisi ise mali başarısızlık öncesi ve sonrası firma değerinin tahmin edilmesi yöntemidir. İşletme performansı ise üç çeşit marjın

11 _{Bu bağlamda, maddi olmayan duran aktifler, firmanın (çalışanların) entellektüel sermayesini temsil}

yüzdesel değişimi şeklinde hesaplanmaktadır. Bunlar; faaliyet kâr marjı, sermaye harcamaları marjı ve net nakit akışı marjıdır. Analiz sonucu ortaya çıkan tahmini başarısızlık maliyetlerinin % 10 ile % 20 arasındaki payı, dolaylı başarısızlık maliyetlerinin firmanın değeri bakımından önemli rol oynadığı görüşünü desteklemektedir (Andrade ve Kaplan, 1997: 1488). Andrade ve Kaplan’a (1998) ait çalışmanın başlıca katkıları şunlar olmuştur; (a) yüksek başarısızlık maliyetleri olumsuz ekonomik şoklar meydana geldiği zaman ortaya çıkmaktadır, (b) iflas ve tasfiye yüksek başarısızlık maliyetleri yaratmamaktadır ve bu maliyetler çoğunlukla iflas ile yüz yüze gelmeden önce firmanın aşağı doğru düşüşü sırasında meydana gelmektedir.

Maksimovic ve Phillips (1998) ekonomik koşulların başarısızlık maliyetlerinin oluşmasında itici bir faktör olarak yer aldığı bulgusunu destekler nitelikte sonuçlara ulaşmışlardır. Yazarlar, iflas ve tasfiyenin12 _{dolaylı başarısızlık maliyetleri ile alakası} olmadığını bulmuşlardır. Varlık satışlarını ve fabrika kapanmalarını inceleyen yazarlar, üreticilerin gerçekleştirdiği bu eylemlerin fırsat maliyetlerine yol açabildiğini ve bunları sektörün durumuna bağlı olarak gerçekleştiğini savunmaktadırlar (Maksimovic ve Phillips, 1998: 1522). Dolayısıyla, Maksimovic ve Phillips (1998) çalışmalarında başarısızlık maliyetlerinin iflastan önceki dönemde çok daha yüksek olduğunu ve bunların makro- ekonomik çevredeki değişime duyarlı olduğunu bularak Andrade ve Kaplan’ın (1998) bulgularını destekleyen ikinci dereceden kanıt sunmaktadırlar.

Başarısızlık maliyetlerini hesaplayan bir sonraki önemli çalışma Chen ve Merville (1999) tarafından gerçekleştirilmiştir. Yazarlar Altman (1984) ile Opler ve Titman’ın (1994) çalışmalarını başarısızlık maliyetlerine ilişkin iki farklı boyut daha ekleyerek genişletmişlerdir. Gerek mali başarısızlığın zamana bağlı değişiminin görmezden gelinmesinin gerekse kaybedilen yatırım fırsatlarının başarısızlık maliyetlerinin büyüklüğünü önemli ölçüde eksik bildirdiğini vurgulamışlardır (Chen ve Merville, 1999: 277). Chen ve Merville (1999) sürekli artan geri ödeme riskinin ve kârlı yatırımlardan vazgeçilmesinin firma değerini % 65 oranında azalttığını göstermişlerdir. Mali başarısızlığın meydana gelme sıklığına ve geri ödeme riskinin yoğunluğuna bağlı olarak toplam dolaylı maliyetlerin ise piyasa değerinin en az % 8 ve en fazla % 80 aralığında değiştiği bulgusuna ulaşmışlardır. Araştırmalarının sonucuna göre, toplam dolaylı maliyetler fırsat kayıplarının dört farklı bileşeninden meydana gelmektedir: (1) Müşteri güveni kaybı ve bunun yol açtığı satışlardaki fırsat kaybı, (2) Önemli tedarikçilerin kaybı, (3) Kilit yöneticilerin kaybı, (4) Kaybedilen

12 _{Burada adı geçen tasfiye için Chapter 11 ifadesi kullanılmaktadır. Amerikan yasalarına göre, Chapter 11,}

ödeme güçlüğü içinde olan işletmelere iş ilişkilerini, borçlarını ve aktiflerini yeniden yapılandırma hakkı tanıyan iflas çeşididir.

yatırım fırsatları. Chen ve Merville (1999) önceki bulgulara benzer şekilde firma değerindeki en büyük düşüşün başarısızlıktan önce ortaya çıktığını gözlemlemişlerdir. Bu sonuç, kurumsal mali başarısızlık kuramı açısından son derece önemlidir. Bu da şu anlama gelmektedir; firma iflas etmese dahi başarısız firmanın değeri başarısızlık maliyetlerinin mevcudiyeti nedeniyle önemli ölçüde düşüş gösterebilmektedir. Bu sonuç, Andrade ve Kaplan’a (1997) ait çalışmanın sonuçlarıyla tutarlıdır. Andrade ve Kaplan (1997) başarısızlık maliyetlerinin özellikle firmanın tasfiye aşamasına girmesinden önce, fakat başarısızlığa uğradıktan sonraki dönemde yoğunlaştığını bulmuşlardır (Andrade ve Kaplan, 1997: 1487). Ne yazık ki, Chen ve Merville (1999) başarısızlık maliyetleri içinde yer alan dört çeşit kaybın her birinin ağırlığı ve firma değeri üzerine etkisini araştırmamışlar, bunun yerine dolaylı başarısızlık maliyetlerinin her bir bileşenin büyüklüğü ve kapsamıyla ilgili gelecekteki araştırmalarda önemle yer verilmesi gerektiğinin altını çizmişlerdir. Chen ve Merville (1999) tarafından ortaya çıkan bir diğer önemli bulgu ise, eğer bir firma mali başarısızlığa uğramış ise ve geri ödeme riski giderek artan bir örüntüdeyse bu firmanın satış ve kâr kayıpları, geri ödeme riski daha az tanımlanabilir örüntüde olan firmanınkinden daha yüksek olmaktadır. Bu demektir ki, mali başarısızlık riski firma değeri üzerinde doğrudan etkiye sahiptir ve bu risk başarısızlık maliyetlerinin büyüklüğü açısından en önemli belirleyicilerden birisidir.

Güncel araştırmalardan ayrıklaştırılan bilgiler özetlendiğinde, dolaylı maliyetlerin, mali başarısızlığın boy gösterdiği zaman dilimine bağlı olarak çok yüksek tutarlarda olabileceği görülmektedir. Orantısız şekilde yükseliş gösteren geri ödeme riskine sahip bir başarısızlık modeli pek tabidir ki yüksek maliyetlerle yakından ilişkilidir. Buna karşın, geri ödeme riski düşük seviyede olan firmaların kayıplarının daha da düşük olduğu da bilinmektedir. Dolaylı maliyetlerin büyüklüğü ekonomik koşullara bağlıdır: Yüksek maliyetler genellikle makro-ekonomik şoklar ile ilişkilidir, ancak firmaya özgü zorluklar nedeniyle ortaya çıkan dara kayıplarının etkisinin az olduğu değerlendirilmektedir. Ancak, geri ödeme riski ile ekonomik durumların birbiri ile ilişkisi tam olarak net değildir. Geri ödeme riskinin makro-ekonomik koşulları olumsuz yönde etkilediği varsayıldığında dahi aslında riskin başarısızlık maliyetleri üzerindeki etkisinin daha güçlü olabildiği görülmektedir. Buna ek olarak, fırsat kayıpları likit aktiflerin miktarı ile negatif ilişkilidir. Bu demektir ki, iyi bir likidite seviyesi düşük maliyetler ile sonuçlanmaktadır (Pindado ve Rodrigues, 2005: 355). Son olarak, firmanın büyüklüğü ve borçluluk oranından dolayı küçük firmalar başarısızlık süresi boyunca daha tedbirli yatırım politikaları izlemektedirler. Bu da yetersiz yatırım yapılmasına ve başarısızlık maliyetlerinin artmasına yol açmaktadır (Chen ve Merville, 1999: 285). Sonuçta, dolaylı maliyetler firmanın değeri ile kıyaslandığında yüksek olma

eğilimindedir. Bu bulgular, dolaylı maliyetlerin belirleyicileri ve azaltılmasına dair yöntemler üzerine yapılacak gelecekteki araştırmalar için parlak bir alan açmaktadır.