Bilgilerin Kamuoyuna Duyurulması

Günlere ilişkin anomalilerin olası nedenlerinden bir diğeri de bilgilerin kamuoyuna duyurulmasıdır (Sistematik haber yayınları). Penman (1987)’ın belirttiği gibi, sistematik haber yayınlarının daha önce bahsedilen yatırımcı davranışlarına da önemli ölçüde yön verdiği dikkate alındığında, sistematik haber yayınlarının günlere ilişkin anomalileri açıklayabilme konusundaki gücü daha da artmaktadır.

Daha önce belirtildiği gibi, hafta sonlarında gelen yeni bilgiler yatırımcıların portföylerinde yeni ayarlamalar yapmalarına neden olur. irketlerin kamuoyuna hafta içinde olumsuz veya tedirginlik yaratabilecek haberleri açıklaması hisselerde çok sert düşüşlere yol açabilir. Tabi ki eğer olumlu bir gelişme halka açıklanacaksa bunun hafta içinde duyurulmasında bir sakınca yoktur. Dyla ve Maberly (1988), Schatzberg ve Data (1992), Damodaran (1989)’ın çalışmalarındaki bulguların desteklediği şekilde, şirketler bu kötü haberleri haberlerin daha özümsenerek değerlendirilebilmesi için hafta sonları ve genelde Cuma günü kapanıştan sonra açıklamayı tercih ederler. Bu sayede ani ve aşırı tepkilerin bir nebze olsun önüne geçilir. Sonuç olarak sistematik şekilde hafta sonu açıklanan bu negatif haberlerin etkisiyle piyasa Pazartesi açılışıyla birlikte negatif bir getiriye geçecektir. Pazartesi günlerinde riskin yüksek algılanmasının önemli nedenlerinden biride budur.

64

French (1980), piyasa getirilerin sadece işlem günlerinde oluşacağını ve günler arasında getiri farkı olmayacağını düşünmesine rağmen varsayımlarını sınadığında farklı sonuçlara ulaşmıştır. French (1980), Pazartesi oluşan negatif getirilerin piyasanın açık olmadığı Cuma kapanış ile Pazartesi açılış arasındaki “Calender Time” olarak adlandırdığı zaman diliminde oluştuğunu bulmuştur. French (1980), Pazartesi açılış ile kapanış arasındaki zamanı ise “Trading Time” olarak isimlendirmiştir.

French (1980)’in varsayımına göre; eğer negatif getirilere piyasanın kapalı kaldığı dönemdeki bilgi akışı neden oluyorsa, piyasanın tatil nedeniyle kapalı olduğu hafta içi günlerden sonra gelen günlerde de o günün tatil olmayan normal zamanlardaki getirisinden daha düşük bir getiri sağlanmalıdır. Ancak çalışma bulgularına göre piyasanın tatil nedeniyle kapalı olması, o günlerin getirilerinde Salı günleri hariç bir değişikliğe neden olmamıştır. Salı günlerinin çoğu ülke borsalarında haftanın en düşük getirili günü olduğu düşünüldüğünde ve Pazartesi gününün tatil olması durumunda hafta sonu etkisinin bir gün daha kuvvetleneceği düşünüldüğünde bu sonuç şaşırtıcı değildir. Bu durumda piyasanın kapalı olmasının tek başına bir düşüş nedeni olamayacağı, hafta sonları gelen sistematik haber akışının daha fazla üzerinde durulması sonucu ortaya çıkmaktadır. French (1980)’in bu çalışması finans literatüründe “Kapalı Pazar Hipotezi” ve “İşlem Zamanı Hipotezi” olarak karşımıza çıkmaktadır.

Konuyla ilgili yapılan diğer çalışmalarda; Penman (1987), Damodaran (1989), Smirlock ve Starks (1986), Fisher, Gosnell ve Lasser (1993), De Fusco, Mc Cabe ve Yook (1993) tarafından haftanın günü etkisine hafta sonu açıklanan olumsuz haberlerin yüksek bir oranda neden olabileceği sonucuna ulaşılmıştır.

Rogalski (1984), hafta sonu açıklanan olumsuz haberlerin Pazartesi günleri açılışla birlikte fiyatlara yansıtıldığını tespit etmiş daha önce French (1980)’in belirttiği gibi kapalı pazar hipotezi ve işlem zamanı hipotezi üzerinde durmuştur.

Bu konuyla ilgili yapılan diğer bir çalışmada ise Haris (1986), küçük firmaların hafta sonu kendileriyle ilgili gelen haberlerden büyük firmalara oranla daha çok etkilendiğini bulmuştur.148

148 _{L.Harris, “A Transaction Data Study of Weekly and Intra Daily Patterns in Stock Returns”, Journal of Financial}

65

Penman (1987), şirketlerin olumsuz ya da beklentilerin altında kalacak kar açıklamalarının Cuma günü seans kapanışından sonra ya da Pazartesi günü yapıldığını, bu durumun da Pazartesi günü getirilerine olumsuz yansıdığını tespit etmiştir.149

Board ve Sutcliffe (1988)’de French (1980)’in bulgularını teyit etmişlerdir. Çalışmalarına göre Pazartesi günlerinin getirisi %5 anlamlılık düzeyinde 0‘dan ve diğer günlerin ortalamasından farklıdır ve getiri farklılığı sadece piyasanın hafta sonu nedeniyle tatil olmasından kaynaklanmamaktadır.150

Dyla ve Maberly (1988) çalışmalarında, olumsuz haberlerin hafta içine göre hafta sonunda gelme olasılığının daha yüksek olduğuna dair sonuçlar elde etmişlerdir. S&P Future endeksini inceleyen araştırmacılar, negatif ve pozitif tüm getiriler arasında mutlak değerce en büyük getirilerin %35’inin Pazartesi günleri oluştuğunu tespit etmişlerdir. Hafta sonu elde edilen iyi ve kötü haberlerin dağılımlarını normal dağılıma uygunluğunun incelenmesinde ise, iyi haberlerin normal dağılıma uymasına rağmen kötü haberlerin normal dağılmadığı ve kötü haberlerin genellikle Cuma kapanışlarından hemen sonra ve hafta sonlarında geldiği sonucuna ulaşılmıştır. Ayrıca iki grup haberin istatistiki olarak hafta sonu oluşma olasılıklarının eşit olması hipotezi de yapılan t testi ile reddedilmiştir.151

Schatzberg ve Data (1992)152_{, Patell ve Wolfson (1982)}153_{’da hafta sonu Cuma}

kapanışından sonra gelen olumsuz kar açıklamaları ve temettü dağıtımı haberlerinin genellikle hafta sonu gelmesinin hafta sonu etkisine neden olduğuna dair kanıtlara ulaşmışlardır. Schatzberg ve Data (1992), şirketlerle ilgili olumlu haberlerin ise çoğunlukla hafta içi veya haftanın ikinci yarısında açıklandığını tespit etmişlerdir.

149 _{S.Penman, “The Distribution of Earnings News Over Time and Seasonalities in Aggregate Stock”, Journal of}

Financial Economics, Vol.18, 1987, s.199-228.

150 _{L.Board ve M.Sutcliffe, “The Weekend Effect in UK Stock Market Returns”, Journal of Business Finance and}

Accounting, Vol.15, 1988, s.199-213.

151 _{E.Dyla ve E.Maberly, “A Possible Explanation of the Weekend Effect”, Financial Analysts Journal, Vol.44,}

1988, s.83-84.

152 _{J.Schatzberg ve P.Datta, “The Weekend Effect and Corporate Dividend Announcements”, Journal of Financial}

Research, Vol 15, 1992, s.69-76.

153 _{J.Patell ve M.Wolfson, “Good News, Bad News and the Intra Day Timing of Corporate Disclosure”, Accounting}

66

Ayrıca Lakonishok ve Smith (1988), Athanassakos ve Robinson (1994)154

çalışmalarında, temettü dağıtım kararlarının genellikle Cuma seans sonlarında açıklanması ve genellikle temettü dağıtımlarının Pazartesi ve Salı günleri yapılması nedeniyle Pazartesi günlerinin getirilerinin düştüğü sonucuna ulaşmışlardır. Temettü dağıtım günlerinde hisse senedi fiyatlarının önemli ölçüde gerilediği düşünüldüğünde, temettü dağıtım günlerinin haftanın günü etkisinin olası nedenleri arasında önemli bir araştırma konusu olabileceği yorumu yapılabilecektir.

Defusko (1993), yönetim kurulu toplantılarının yapıldığı Pazartesi günlerinde istatistiki olarak anlamlı olacak şekilde Pazartesi günlerinin negatif getirili olduğunu tespit etmiştir.155

Fisher (1993), kötü haberlerin yoğunluklu olduğu haftalarda Pazartesi günlerinin negatif getiri sağladığını sonucuna ulaşmıştır. İyi haberlerin yoğun olduğu haftalarda ise aynı bulgulara ulaşamamıştır.156

Chang, Pinegar ve Ravichandran (1993)157 _{tarafından tüm ekonomiyi}

ilgilendiren makro ekonomik göstergelerle ilgili hafta sonu gelen haberlerin beklenildiği kadar hafta sonu etkisine katkı sağlamadığı bulunmuştur.

Aynı şekilde Jain (1988); üretim, işsizlik enflasyon oranı ve para arzı ile ilgili açıklamalar ile hisse senedi getirileri arasında bir ilişki bulamamış olmasına rağmen, bu datalarda piyasa beklentileri dışında yapılan açıklamaların ciddi şekilde hisse senedi getirilerini etkilediği bulgusuna ulaşmıştır.158 _{Bu nedenle özellikle hem iç hem de dış}

piyasalarda açıklanacak enflasyon oranı, işsizlik oranı, merkez bankalarının faiz kararlarının sistematik olarak haftanın belirli günlerinde açıklanıyor olmasının haftanın günlerinin getirilerini, dataların beklentiler dahilinde gelmediği ölçüde etkileyebileceği yorumu yapılabilecektir.

154 _{G.Athanassakos ve M.Robinson, “The Day of the Weekend Anomaly: The Toronto Stock Exchange Experience”,}

Journal of Business Finance and Accounting, Vol.21-6,1994, s.833-856.

155 _{R.Defusco, “Day of the Week Effect: A test of the the Information Timing Hypothesis”, Journal of Business}

Finance and Accounting, Vol.20-6, 1993, s.835-842.

156 _{P.Fisher,“Good News, Bad News, Volume and the Monday Effect”, Journal of Business Finance and}

Accounting, Vol.20-6,1993, s.882-892.

157 _{E.Chang ve M.Pinegar, “International Evidence on the Robustness of the Day of the Week Effect”, Journal of}

Financial and Quantitative Analysis, Vol.41, 1993, s.497-513.

158 _{P.Jain, “Response of Hourly Stock Prices and Trading Volume to Economic News”, Journal of Business, Vol 61,}

67

Yukarıda verilen birçok çalışmada görüldüğü gibi, hafta içinde ve hafta sonunda gelen bilgi akışının sistematik bir hale gelmiş olması hafta sonu etkisinin önemli nedenlerinden biri olabilmektedir. Örnek olarak verilen çalışmalar ışığında; Sistematik olarak firmalarla ve piyasa ile ilgili gelecek kötü haberlerin hafta sonunda açıklanması;

- Pazartesi ve Salı günlerinin getirilerini düşürecek ve riskini yükseltecektir. - Olumsuz haberlerden kaynaklı düşüşlerin tepki yükselişleri de yüksek bir olasılıkla haftanın son işlem günlerine doğru gerçekleşecektir.

- İyi haberlerin haftanın ikinci yarısında açıklanma eğiliminde olması ya da en azından kötü haberlerin haftanın ikinci yarısında açıklanma olasılığının düşük olması, hafta sonuna doğru getirilerin artmasına neden olabilecektir.

Bu bölümde Haftanın günü etkisinin en olası nedenlerinin bu şekilde tespit edilmesi; getirilerin tahmin edilemez olması, fiyatların tesadüfi oluşması gibi etkin piyasalar hipotezinin en önemli varsayımlarını tartışılır hale getirmektedir. Ancak olası nedenler incelendiğinde yatırımcıların alım-satım aktiviteleri ve tercihleri, risk algılamaları, etkin piyasalar hipotezinde bahsedilen rasyonel yatırımcı kavramı ile örtüşmektedir. O zaman, fiyatlarda dönemselliklerin görülmesinin piyasa etkinsizliğinden mi? kaynaklandığının yoksa dönemselliklerin piyasanın etkin olmasından kaynaklanan bir yatırımcı davranışı mı? olduğu sorusunun cevaplanması gerekmektedir. Bu noktada İMKB ‘deki yatırımcı profilin nasıl olduğunun belirlenmesi de önem taşımaktadır ki; bu konuyla ilgi bilgiler üçüncü bölümde verilecektir.

68