2013 Yılı Değerlendirmesi

Tam metin

(1)

1

2013 Yılı Değerlendirmesi

 

2013 yılı, piyasalarda iki yönlü trendin de sert yaşandığı bir sene oldu. Uzun yıllardır genişlemeci bir politika izleyen Amerikan Merkez Bankası’nın (FED), başkan Bernanke’nin açıklamalarıyla önümüzdeki dönemde piyasalardan aldığı varlık miktarını azaltacağı yönündeki beklentiler, gelişmekte olan piyasaların çok sert şekilde negatif tepki vermesine neden oldu. Cari açığı yüksek, döviz rezervleri düşük olan, yani dış fonlama ihtiyacı yüksek olan Türkiye, Güney Afrika, Hindistan ve Endonezya’nın, diğer gelişmekte olan ekonomilerin piyasalarından da kötü performans gösterdiğini gözlemledik.  

 

ABD’deki makroekonomik gerçekleşmeler beklentilerin üzerine çıkmaktadır. Özellikle istihdam verilerinde, konut verilerinde ve beklenti anketlerinde bu durum önemli oranda gözlemlenmektedir.

Diğer taraftan FED, her ay 85 milyar USD’lık alış yapmaya devam ediyor. Bu ölçüde bilançosunu sürekli olarak büyüten bir merkez bankasıyla karşı karşıyayız. Meydana gelen olumlu gelişmeler sonrasında ve Bernanke’nin açıklamalarıyla örtüşecek şekilde, piyasada Eylül ayında alım miktarının azaltılacağı beklentisi oluşmuştu. Ancak faizlerin FED’in beklediğinden daha hızlı yükselmesi ve bu hızlı yükselişin ekonomideki iyi gidişata ket vurma ihtimali, FED’in daha genişlemeci bir tavır takınmasına neden oldu. 2013 yılında ABD’nin atlattığı iki önemli kriz ise hükümet harcamalarının kesintiye uğraması ve borç tavanı meselesiydi. Hükümet harcamalarının önemli bir kısmının 16 gün durmasıyla birlikte, küresel ekonomilerde her ne kadar bir güvensizlik yaşansa da, önceki politik açmazlardan ders alan piyasaların, bu riski çok yoğun fiyatlamadığı gözlemlendi. Borç tavanı sorunu ise gereken değişiklikler yapılarak atlatıldı. Ancak iki sorunun da 2014 yılında tekrar gündeme gelmesi bekleniyor.  

 

2012 ve 2013 yılları boyunca süren politik krizler ve Avrupa Birliği (AB) içerisinde borç sorununun nasıl aşılacağı belirsizliği, yerini düşen volatilitelere bırakmış gibi görünüyor. Yıllardır kısa pozisyonlanma görülen Avrupa varlıklarına 2013 yılı boyunca ilgi olduğunu gözlemledik. AMB*’nin 2013 yılındaki faiz indirimleriyle politika faizinin %0,25’e gerilediğini gördük. Son dönemde AB bazındaki enflasyonun ekonomik küçülmeye işaret edecek düşük seviyelere gerilemesi ve piyasaya LTRO** ile verilen fazla likiditenin daralmasıyla birlikte, AMB*’nin yeni bir genişlemeci paketi devreye alabileceği tartışılmaya başlandı.  

 

Gelişmekte olan piyasalarda ise, gelişmiş piyasalardaki büyüme beklentilerinin ve iyi gerçekleşen makroekonomik göstergelerin etkisinin henüz hissedilmediğini gözlemledik. Gelişmiş ülkeler ve gelişmekte olan ülkeler arasındaki GSYİH artış oranı farkının azalacağı beklentisi, gelişmiş ülkelerdeki verilerin olumlu gerçekleşmesi ve yatırımcıların ABD dışındaki gelişmiş ülke piyasalarında kısa pozisyon taşımaları sebebiyle, gelişmekte olan ülkelerden, gelişmiş olan ülkelere fon akışı şeklinde gerçekleşti. Bir diğer hareketin de bono piyasalarından, hisse senedi piyasalarına doğru gerçekleştiğini görüyoruz.  

 

Gelişmekte olan ülkelerde devam eden yavaşlamadan 2013 yılında Türkiye’nin de etkilendiğini görüyoruz. GSYİH büyümesine ihracat katkısı negatiftir. 2013 yılında iç talep her ne kadar geçen senenin üzerinde olsa da, özellikle özel sektör yatırımlarının zayıf olduğunu görüyoruz. Para politikasına göz attığımızda T.C. Merkez Bankası’nın (TCMB) %5,50 seviyesinden %4,50 seviyesine indirdiği politika faizinden ödün vermediğini görüyoruz. Ancak Mayıs ayı sonrasında TCMB de ortalama fonlama maliyetini yukarı çekmek durumunda kalmış ve Mayıs ayı sonrasında döviz kurları ciddi bir ivmelenme yaşamıştır. Dövizin etkisinin enflasyona yansımasıyla birlikte çekirdek enflasyonun ve hizmet enflasyonu kalemlerinin yılın ikinci döneminde yukarı doğru ivmelendiğini gözlemledik.

TCMB’nin yılın son enflasyon raporu sunumunda, bundan sonra fonlama faizlerinin aşağı değil, yatay ve yukarı yönlü olacağını açıklaması önemliydi. Cari açık ise turizm gelirlerine yapılan aşağı revizyonlar ile birlikte 60 milyar USD civarında gerçekleşecek gibi görünüyor.  

 

 

(2)

2

2012 2013* 2014*

Yıl Sonu TÜFE %6,20 %7,30 %6,80

GSYH Büyümesi %2,20 %3,20 %4,10

Cari Açık/GSYHk %6,10 %6,90 %7,00

Cari Açık (milyar USD) 47,8 57 59,4 Yıl Sonu USD / TRY 1,78 1,98 2,10

*Garanti Bankası beklentileri

2012 yılından sonra 2013 büyümesinin de %3’e yakın seviyelerde gerçekleşmesi, Türkiye’nin

potansiyel büyüme oranlarının altında kalması olarak yorumlanıyor. Özellikle özel sektör yatırımlarının bu şekilde yavaş gitmesi, önümüzdeki yıllar için potansiyel büyüme oranını azaltma riski taşımaktadır.

Cari açık, karşılaştırıldığımız ülkelere göre % GSYİH bazında yüksek kalmaya devam ediyor.

TCMB bu gibi riskler karşısında rezervleri kullanacağını söylese de, net rezervlerin genel geçer ölçütler bazında diğer ülkelerden daha düşük olduğunu görmekteyiz. Ancak TCMB’nin FX*** cinsinden zorunlu karşılıkları artırmasını ve Rezerv Opsiyon Mekanizması’nı devreye sokmasını bir kenara bırakarak, net rezervler ile TCMB rezervlerini değerlendirmek, TCMB’nin döviz likiditesi gücünü küçümsemek olabilir.

TCMB 2013’te yaptığı gibi, ihtiyaçlar dahilinde ve küresel gelişmelere paralel olarak faiz ayarlamaları ve döviz işlemleri yapmaya devam edecektir. 2013 yılında devam eden ve TCMB’nin hayata geçirdiği esnek para politikasının, önümüzdeki dönemlerde de devamı beklenebilir. Para politikasını belirsiz ve yüksek volatiliteye sahip küresel finans piyasalarının ve merkez bankalarının bir fonksiyonu olarak algılamak yanlış olmayacaktır.

2013 yılında diğer gelişmekte olan piyasalar ile karşılaştırıldığında, Türk varlıkları en ciddi şekilde negatif ayrışan varlık gruplarından biri olmuştur. Bu durum, piyasaların pozitife döndüğü noktalarda ise Türk varlıkları için pozitif ayrışma olasılığı yaratmaktadır. Diğer gelişmekte olan ülke varlıkları ile karşılaştırıldığında ise, Türk varlıklarının, diğerlerine karşı taşıdığı iskonto ciddi oranda artmış

görünüyor. 2013 yılında Türk piyasalarının ilk yarıda pozitif ayrışmasını sağlayan en büyük sebeplerden biri de birinci ve ikinci yatırım yapılabilir ülke notu beklentisiydi. 2013 itibarıyla bu iki beklenti de

gerçekleşmiş ve fiyatlamalara yansımış görünüyor.

 

 

(3)

3

2014 Yılı Beklentilerimiz

 

 Bol likidite ortamının devam etmesi fakat iyileşen makroekonomik verileri takiben parasal genişlemenin sınırlanma ihtimalinin fiyatlanması,

 Gelişmiş ülkelere olan fon akışlarının devam etmesi,

 Gelişmekte olan ülkelerdeki makroekonomik gerçekleşmelerin, gelişmiş ülkelerin talebi artana kadar zayıf devam etmesi,

 Kur bazlı enflasyonist risklerin bir süre daha devam etmesi,

 Zayıf gelebilecek verilerin, Yellen’ın parasal genişleme söylemini desteklemesi veya AB tarafından yeni açıklanacak bir genişleme programının gelişmekte olan piyasalarda ralli yaratması,

 Piyasaların verilere bağlı olarak volatil harekete devam etmesi ve dönem dönem belirli seviyeler arasında gidip gelmesi, (Range-trade)

 Türkiye piyasalarının 2013 yılında gelişmekte olan diğer ülkelere karşı açılan iskontoları kapatması,

 “Yatırım yapılabilir ülke” notunun 2013’te elde edilmesi ve çekici değerlemeler ile birlikte, yeni yatırımcı grupların ülke varlıklarına ilgi duyması,

 Türkiye’deki fonlama faizlerinin kademeli ve sınırlı yukarı yön izlemesi beklenebilir.

 

Sabit Getirili Enstrümanlar  

Küresel olarak gelişmiş ülke ekonomilerindeki varlık alım ve faiz değişikliği ile ilgili kararlara karşı, Türkiye’nin diğer ülkelere göre daha hassas olduğu görülüyor. 2014 yılında küresel olarak faizlerin arttığı bir ortam yaşanacaksa, Türk varlıklarının bundan olumsuz etkilenmesi olasıdır. Farklı FED üyeleri ekranlarda 2014 yılı içerisinde ilerideki bir tarihte varlık alımlarının azaltılabileceğinin altını çizse de, yeni başkan olarak atanması beklenen Yellen’ın programının, daha genişlemeci bir duruşa işaret edebilecek olması, piyasalar için en önemli iyimser risk olacaktır.  

 

Yukarıdaki durum, 2014 yılında piyasaların sürekli düşeceği anlamına gelmemektedir. Türk varlıkları, her ne kadar stratejik anlamda göreceli olumsuz olsa da, değerlemesi ve son yıllarda yaşadığı relatif makroekonomik iyileşme sebebiyle, gelişmekte olan piyasa rallilerinin en iyi performans gösteren varlıkları olmaya adaydır. Hazinenin itfalardan daha az borçlanması, teknik olarak bono faizlerine aşağı yönlü baskı yapabilmektedir. Piyasaların verilere bağlı hareketini sürdüreceği bu dönemde, ana temanın belirli sınırlar içindeki hareketler (range-bound trade) olabileceğini düşünüyoruz.  

 

TCMB’nin yeni para politikasıyla birlikte düşündüğümüzde, önümüzdeki dönemde getiri eğrisinin yatay kalması ve dikleştiği dönemlerde bile, bir süre sonra eski yatay seviyelerine dönmesi beklenebilir.

TCMB’nin kısa vadeli fonlama faizlerini yüksek tutacak olması, eğrinin kısa tarafının yukarı gelmesine ve bu seviyelerde kalmasına neden oluyor. Ayrıca enflasyonun tekrardan hedefe alındığı bu dönemde, TCMB politikalarından, eğrinin uzun tarafının kısmen daha olumlu olması beklenebilir. Seviye olarak son dönemde benzer ülke 10 yıllık tahvil faizlerinin üzerinde seyreden Türk tahvil faizlerinin, TCMB’nin de politika değişikliği ile birlikte diğer ülkelere yakınsaması beklenebilir. Mutlak anlamda getirilerin sağlanması ise, ancak global piyasalardaki faizlerin aşağı yön izlediği dönemlerde gerçekleşebilecektir.  

  

             

(4)

4

2 Yıllık Tahvil Faizi  

   

 

10 Yıllık Tahvil Faizi

 

 

(5)

5

Döviz Piyasaları

 

TL’nin sene boyunca, özellikle AB ile ilişkili gelişmekte olan ülke para birimlerinden daha olumsuz bir performans izlemesinin, dış fonlama ihtiyacının yüksek olmasıyla bağlantılı olduğunu belirtmiştik.

Fonlama faizlerinin yükseliş döngüsünde olması, diğer pek çok gelişmekte olan ülkenin aksine, TL’nin cazibesini artıracak ve kurdaki volatiliteyi azaltacaktır. Bu sebeple Türk Lirası cinsi varlıkların iyi performans gösterebileceğini düşünüyoruz.  

 

Diğer gelişmekte olan ülke merkez bankalarının hala genişlemeci para politikası izlediği bir ortamda getirisi artan TL’nin, diğer gelişmekte olan ülkelerin para birimleriyle yapılacak olan uzun-kısa vadeli yatırımlarda uzun tarafta olacak olması nedeniyle, pozitif bir performans göstermesi beklenebilir.

Küresel anlamda genişlemeci programın devamını gerektiren veri akışları ve merkez bankası söylemlerinden en fazla fayda sağlaması beklenen para birimi TL’dir. 

 

 

Sepet/TL                 USDTRY                     

 

 

                         

Hisse Senedi Piyasası  

Yukarıda sabit getirili menkul kıymetler için bahsettiğimiz küresel piyasa ortamı hisse senetleri için de geçerlidir. Yalnız, hisse senetleri bonolara göre daha çekici görünmektedir. Bu durum büyük oranda, ekonomilerde büyümenin fiyatlanmaya başlamasından kaynaklanmaktadır. 2013 yılı boyunca küresel ölçekte bono fonlarından çıkış yaşanırken, hisse senedi fonlarına girişler olmuştur. 2014 yılında, Yellen’ın başkanlığının varlık alımlarının devam etmesine yardımcı olacağı ihtimaline rağmen, piyasalarda kötü senaryonun gerçekleşme korkusu, bonolar tarafında daha yoğun fiyatlanmaktadır.  

 

Türk hisse senetleri diğer ülke hisse senetlerine göre ciddi iskontoda kalmış durumdadır. Ayrıca banka hisse senetleri, sınai hisse senetlerine göre birkaç yıllık döneme bakıldığında en düşük seviyelerine gelmiştir. Bankacılık karları üzerindeki regülatif risklerin varlığı, banka hisse senetlerinin sınai şirket hisse senetlerine göre bu denli iskontoya gelmiş olmasına sebep oldu. Bu durumun piyasada yoğun olarak fiyatlanmış olması ve son dönemde karlara gelebilecek kesintilerin beklenen kadar olmayabileceği ile ilgili piyasada yapılan yorumlar, banka hisse senetlerine olan ilginin tekrardan tazelenmesine sebep oldu. Bankalar için diğer bir negatif etmen de, TCMB’nin fonlama faizlerini yukarı yönlü sıkıştırması sonucu bankaların faiz marjlarına gelebilecek marjinal negatif etkidir. TCMB’nin şu anki seviyeleri değiştirmeden toplam fonlamayı 100 puan artırması ile, bankacılık karlarına %5’lik bir negatif yansıma olabileceğini hesaplıyoruz.  

 

(6)

6

Gelişmiş ülke para birimlerinin değer kazandığı ve gelişmiş ülkelere, gelişmekte olan ülkelerden fon akışının olduğu dönemde, yukarıda altını çizdiğimiz pozitif Türkiye yatırım senaryosu işlevini yitirecektir.

Ancak bütün sene boyunca piyasaların düşmesi beklenmemekte ve düşük seviyelerin yaşandığı dönemler, pozisyon artırmak için uygun dönemler olabilecektir.  

 

BIST-100 Endeksi

 

*AMB: Avrupa Merkez Bankası

**LTRO: Uzun Vadeli Refinansman Operasyonu

***FX: Döviz (Foreign Exchange)

Şekil

Updating...

Referanslar

Updating...

Benzer konular :