i
T.C.
SELÇUK ÜNİVERSİTESİ
SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ
İ
KTİSAT ANA BİLİM DALI
İ
KTİSAT BİLİM DALI
TÜRKİYE’DE PARA POLİTİKASI STRATEJİSİ SEÇİMİ VE
DÖVİZ KURU GEÇİŞKENLİĞİ
Ferhat ARSLANER
DOKTORA TEZİ
Danışman
Doç. Dr. Doğan UYSAL
i
Eşim Nuran’a, Kızım Elif Nuran’a, Oğlum Ömer Faruk’a,
ii T.C.
SELÇUK ÜNİVERSİTESİ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
BİLİMSEL ETİK SAYFASI
Bu tezin proje safhasından sonuçlanmasına kadar olan bütün süreçlerde bilimsel etiğe ve akademik kurallara özenle riayet edildiğini, tez içindeki bütün bilgilerin etik davranış ve akademik kurallar çerçevesinde elde edilerek sunulduğunu, ayrıca tez yazım kurallarına uygun olarak hazırlanan bu çalışmada başkalarının eserlerinden yararlanılması durumunda bilimsel kurallara uygun olarak atıf yapıldığını bildiririm.
iii T.C.
SELÇUK ÜNİVERSİTESİ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
DOKTORA TEZİ KABUL FORMU
Ferhat ARSLANER tarafından hazırlanan “Türkiye’de Para Politikası Stratejisi Seçimi ve Döviz Kuru Geçişkenliği” başlıklı bu çalışma 06 / 03 / 2009 tarihinde yapılan savunma sınavı sonucunda oybirliği ile başarılı bulunarak, jürimiz tarafından doktora tezi olarak kabul edilmiştir.
iv ÖNSÖZ / TEŞEKKÜR
Doktora programına 2003-2004 yılı öğrenim döneminde Gazi Üniversitesi SBE İktisat Anabilim Dalında başladım. Dersleri iki dönemde (4+4) başarıyla tamamlayarak Selçuk Üniversitesi SBE İktisat Ana Bilim Dalına geçiş yaptım. Doktora yeterlik sınavını verdikten hemen sonra tez çalışmalarına başladım. Bu dönemde yeni adıyla Türkiye İstatistik Kurumu’nda Başkan Danışmanlığı, Ulusal Hesaplar Dairesi Başkanlığı ve vekâleten de İstatistik ve Ekonometrik Yorumlar Dairesi Başkanlığı görevlerinde bulunuyordum. Tez çalışması boyunca, bürokraside görev yaparken akademik çalışmaları da yürütmenin zorluklarını yaşayanlardan biri olduğum söylenebilir. Bir doktora tezi hazırlamanın bu kadar emek ve zaman harcamayı gerektireceğini öngörebilseydim, kuvvetle muhtemel doktora programına hiç başlamazdım. Fırsat maliyetleri de dikkate alındığında özellikle tezin ne kadar külfetli bir çalışma olduğu akademik camia tarafından da takdir edilebilir.
Arkadaşlarımız arasında espriyle dile getirdiğimiz “gök kubbe altında yazılmamış bir şey yoktur”, “doktora alınmaz verilir” ve “en iyi tez, “tez” bitirilen tezdir” ifadeleri hâlâ kulaklarımda çınlamaktadır. Ancak tez konumu seçerken güncel, geçerli, tartışılan ve ülkemiz politika uygulayıcılarına yön gösterici ve uygulanabilir nitelikte olmasını özellikle arzu ettim. Hazırlanması 4 tam yıl süren tezin hazırlık sürecinde taşınabilir bilgisayarımı günün 24 saatinde sürekli yanımda taşıyarak boş vakitlerimin dakikasını bile değerlendirdiğimden hakkını verdiğim kanaatindeyim. Ayrıca harici diskimde tezimle doğrudan ilgili yaklaşık 30 GB ve dolaylı 1 TB bilgiyle dolaştım. Bu şekilde tezin sadece döviz kuru geçişkenliği ekonometrik uygulaması bir yıl sürmüştür. Model ortalaması yaklaşımıyla çalıştırılan model, alternatif denemeleriyle 40 bin modelin tahminini gerektirmiş, nihai aşamada bunlar arasından yaklaşık 10 binin üzerinde denklem tezde kullanılmak üzere seçilmiştir. Bu yönüyle, Xavier Salai Martin’in makalesi için “I just ran 4 million regressions” (http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=226010) başlığının kullanılmasını çok iyi anlayabildiğimi ifade edebilirim. Tabii ki denklemleri çalıştırırken ve sonuç alırken sağladığı kolaylık dolayısıyla, Eviews’in 6. versiyon el kitapları ve ekonometri programının adı meçhul mucitlerine minnettarım.
v
YÖK tez havuzunda yaptığım tarama sonucuna göre, Türkiye’de para politikası stratejisi seçimini, döviz kurundan enflasyon oranlarına geçişkenlik ilişkisini de içerecek şekilde ele alan ilk doktora tezi olma niteliği taşıdığını söyleyebilirim. Teze bu yönüyle bakıldığında ulusal ve uluslararası ortalama bir doktora tez çalışması çıtasının üstüne çıkılması hedeflenmiştir. Tezde yer alan bazı bölümler kurumsal muhafazakârlık içeren bürokrat kimliğiyle değil, akademik özgürlüğün verdiği imkânlarla mümkün olduğunca yapıcı ve eleştirel bir bakışla kaleme alınmıştır. Yine de, tezde yapılan yorumların bana ait olduğunu ve Kurumumu bağlamadığını belirtmek isterim. Türkiye’de para politikası stratejilerinin incelendiği ve önerilerin getirildiği bölüm ile sonuç bölümünde tekrar altı çizilen bazı saptama ve yorumlar yapılırken, hem bu alanda çalışan akademisyenlere hem de ülkemiz politika uygulayıcılarına vizyon açıcı bir çalışma sunma kaygısı taşınmıştır.
Her ne kadar dünyada sadece bir sayfalık, matematiksel bir teoremi ispat eden doktora tezleri olabilse de, genelde sosyal bilimler özelde iktisat biliminde benzer usulde bir doktora çalışması yapılmasının ihtimal dahilinde olmadığı düşüncesindeyim. İlk bakışta bu tezin uzun olduğu değerlendirmesi yapılabilir. Ancak “evrensel küme” merakım beni iyi tanıyanlarca oldukça iyi bilinir. Takdir edileceği üzere para politikası, enflasyon hedeflemesi ve döviz kuru geçişkenliği konularını işleyen araştırmaların tamamının tezde kapsanması, bir başka deyişle mevcut ve erişilebilmesi mümkün olan tüm bilgilere yer verilmesi imkânsız olmakla beraber, bu konular Türkiye özelinde, Tez Danışmanımın önerileri dahilinde 110 sayfa kısaltılarak toplamda 480 sayfa ve 526 bire bir referanslı bir çalışmayla ancak ve ancak okuyuculara aktarılabilmiştir. Bu yeni haliyle tezin tamamı metin kutuları, dipnotlar dahil 10 243 paragraf, 23 091 satır, 129 206 sözcük, 909 704 boşluksuz karakter, 1 032 593 boşluklu karakterden oluşmaktadır.
Böylesine kapsamlı ve zahmetli bir çalışma hiç şüphesiz tek başına yapılamaz. Öncelikle tezin hazırlanmasında kıymetli zamanlarını, görüş ve önerilerini benimle paylaşan, Konya-Ankara-Konya arası mekânsal ayrılığın getirdiği olumsuzlukları her türlü iletişim ağını sürekli açık tutarak lehime çeviren, başta danışmanım Doç. Dr. Doğan UYSAL’a, tezin başlangıcından nihai halinin oluşumuna kadarki aşamalarda Jüri ve Tez İzleme Komitesi Üyelerim Doç. Dr. Ahmet AY ve Doç. Dr. Adem ÖĞÜT ile yapıcı eleştiri ve önerileriyle teze katkıda bulunan, Gazi Üniversitesi İİBF’nden katılan Jüri Başkanı Prof. Dr. Serdar ALTINOK’a ve diğer değerli Jüri Üyesi Doç. Dr. Abdülkadir BULUŞ’a teşekkürlerimi sunmayı bir borç bilirim.
vi
Samimi arkadaşlarımız arasında “Profesör” diye hitap ettiğimiz Seyfi DÖM, 2001 yılı Mayıs ayında Zsolt Darvas’ın “Exchange Rate Pass-Through and Real Exchange Rate in EU Candidate Countries” adlı makalesini, bu konulara duyduğum merak nedeniyle, inceleyip daha sonra da kendisiyle paylaşmam için vermişti. 8 yıl gecikmeli de olsa bu tezle sözümü tutarken, tez konusu seçimime ilk katkı sağlayan “profesörüm” teşekkürü hak edenlerin başında gelir. İkinci sırada, 2003 yılında doktoraya başlamamı teşvik eden Doç. Dr. Ömer DEMİR’e teşekkürlerimi sunarken, teşvik ettiği diğer arkadaşların da bu sona ulaşmalarını diliyorum. Yine doktora eğitimim de dahil, her konuda istişare ettiğim ufuk sahibi, zamandan ve mekândan bağımsız Kardeşim Ömer AKAR’da teşekkürü hakedenler arasındadır. Milli Piyango Genel Müdürü Recep BİÇER, Gazi Üniversitesinden geçişime vesile olan kişidir. Bu vesileyle, Ömer ve Recep’in de akademik kariyerlerinde başarılarının emin adımlarla artarak devamını can-ı gönülden diliyorum.
TÜİK’de birlikte çalıştığım başta Selman DAL, Tuğba POLATKAN, Emre E. SARISOY, Muhammed ÇAVDAR, Yasemin YURTOĞLU ve Erkan GÖRÜL olmak üzere, Gökmen DÜZGÜN, Nesrin GÜCOĞLU, Vedat METİN, Osman YILDIZ, Ali AY ile Konya Bölge Müdürü Dr. Nurettin KAYA ve TÜİK Başkan Yardımcıları Musa YILMAZ; Uyum Ajans’ın çağdaş ve sempatik patronu Mehmet Ali ŞENOL, Seher Hanım ve Fatma Hanım; 72 Tasarım’dan Tayfun KOÇ, Şerafettin POLAT, Volkan POLAT ve Gökhan POLAT ile Efnan Fotokopi’den Osman KARAARSLAN’a teşekkür ediyorum.
Tez sürecinde her konuda yardımlarını esirgemeyen Doç. Dr. Önder KUTLU, Doç. Dr. Birol AKGÜN, Dr. Metin KARADAĞ, Doç. Dr. Nihat IŞIK, Dr. Ayhan BEYDOĞAN, Doç. Dr. Seyhan TAŞ, Dr. Levent AYDIN Hocalarıma ve Enstitü Sekreteri Tevfik SAYIN’a ne kadar teşekkür etsem azdır. Her konuda kendisine başvurduğum “aziz dost, güzel insan” Kansas Üniversitesi’nde “intermediate-final defence” aşamasındaki doktora adayı Doğan KARAMAN ve Doç. Dr. Mustafa ACAR, fazlasıyla teşekkürü hak edenlerdendir. Mustafa Hocam, bir yurt dışı seyahatinde özveriyle tezin tamamını okudu, edit etti ve e-posta ile “Oldukça ciddi bir çalışma, tebrik eder, başarılarının devamını dilerim.” mesajını gönderdi.
vii
Kuşkusuz doğum anımızdan bugünlere kadar birikimli emekleriyle hakları ödenemeyecek olan sevgili anneme, rahmetli babama, eşimin anne ve babası ile gösterdikleri anlayışla her an yanımda olan eşimin ve benim ailelerimizin diğer üyelerine, özellikle yeğenlerimden başta Hakkı’ya, Burcu’ya ve nihayet ismen zikretmemin üzerimde borç olduğu bana her zaman ve her konuda destek olan başta refika-i hayatım Dr. Nuran ARSLANER, oğlum ve kızım olmak üzere, öz kardeşimden ayırt etmediğim Doç. Dr. Sezai UĞURLU Abim (Sezai Abi) ile Mustafa UZUN Kardeşime gönülden teşekkür ediyorum. Modern merkez bankacılığı, para politikası stratejileri ve enflasyon hedeflemesi konularında gerek pratik gerekse teorik bilgi açısından oldukça ileri düzeyde olduğu kanaatini paylaştığım mütevazi eşim Nuran’ın, son Kızılcahamam tez kampı desteği olmasaydı tez nihai halini alamazdı. Bu süreçte istemeden de olsa ihmalimden dolayı, onlardan haklarını helal etmelerini özellikle istirham ediyorum.
Her ne kadar bazı hocalarımın tez hakkındaki olumlu düşüncelerini kısarak yansıtmama rağmen, istemeden de olsa Hz. Mevlâna’nın “Tevazu ve alçakgönüllülükte toprak gibi ol” öğüdüne uymada kusurum olduysa, yine O’nun “Hoşgörülülükte deniz gibi ol” ve “Başkalarının kusurunu örtmede gece gibi ol” öğütlerinin herkesçe bilinip benimsenmiş olduğuna güvenerek okuyucuların hoşgörüsüne sığınıyorum.
Tezin mütemmim cüzü olarak sonda bulunan matbu özgeçmişin “hakkımda bilgi almak için önerebileceğim şahıslar” bölümünde yer alan TCMB Başkanı Durmuş YILMAZ’a ve YÖK Başkan Vekili Doç. Dr. Ömer DEMİR’e şahsıma duydukları güven dolayısıyla teşekkür etmeden geçemeyeceğim. Hakkımda referans olan Sn. YILMAZ ve Sn. DEMİR’in henüz tezi okuyamadıkları için içeriği hakkında referans olmama haklarının saklı olduğunun ayrıca altını çizmek istiyorum.
Az veya çok, doğrudan ve/ya dolaylı teze katkıta bulunan herkesin bu bölümde ismen yer almasına azami özen göstersem de, istemeden unuttuğum ve çalışmaya zerre kadar da olsa emeği geçen tüm dostlara teşekkür ediyorum.
Hiç şüphesiz, bu çalışmada görülen varsa güzelliklerin değil ama tüm hata ve eksikliklerin benden kaynaklandığını özellikle belirtmek isterim.
viii T.C.
SELÇUK ÜNİVERSİTESİ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
Ö
ğ
re
nc
ini
n Adı Soyadı Ferhat ARSLANER Numarası: 044126002001 Ana Bilim /
Bilim Dalı İktisat Ana Bilim Dalı Danışmanı Doç. Dr. Doğan UYSAL
Tezin Adı Türkiye’de Para Politikası Stratejisi Seçimi ve Döviz Kuru Geçişkenliği
ÖZET
Ekonomi yazınının günümüz teorik ve uygulamacı akademisyenleri ile para politikası uygulayıcıları ve politika yapıcıları, ekonomik ve sosyal istikrarın sağlanabilmesi için öncelikli olarak fiyat istikrarının sağlanması gerektiği ve fiyat istikrarının ekonomik büyümenin önkoşulu olduğu konusunda fikir birliği içerisindedirler. Ulusal merkez bankaları, finansal piyasaların daha verimli çalışmasına imkân veren, ülkelerin rekabet gücüne olumlu katkı yapan, işgücü piyasalarında etkinliği artıran ve bunun gibi birçok avantajı beraberinde getiren fiyat istikrarını sağlamak amacıyla en yaygın olarak parasal büyüklük hedeflemesi ve döviz kuru hedeflemesi gibi alternatif para politikası rejimleri uygulamışlardır. Bununla birlikte, 1990’lardan sonra finansal araçlarda yaşanan gelişmeler sonucu standart para tanımının değişmesi, sermaye akımlarında büyük artışların yaşanması, döviz kurlarının spekülatif hareketlere karşı korumasız kalması gibi zaman içinde değişen şartlar nedeniyle söz konusu rejimler etkinliğini yitirmiş ve bu aşamada enflasyon hedeflemesi rejimi gündeme gelmiştir. Bağımsız bir merkez bankasının para politikasını ilan ettiği orta vadeli rakamsal bir enflasyon hedefi ya da hedef aralığı doğrultusunda uygulaması ve en büyük sorumlu olarak bu hedeflere erişilmesinde izlenen politikaları, karşılaşılacak riskleri ve bunlara karşı alınması gerekli tedbirleri şeffaflık ilkesi gereğince kamuoyu ile tüm yönleriyle paylaşması ve güvenlerini kazanması olarak tanımlanabilen enflasyon hedefleme rejimi, diğer rejimlerle kıyaslandığında merkez bankalarına sunduğu nispeten esnek ve güvenilir strateji çerçevesiyle merkez bankalarının beklenti yönetimlerini daha etkin kılarak, daha başarılı politika sonuçlarının alınmasına imkân vermektedir.
ix
Gelişmiş ülkeler, enflasyon hedefleme rejimini başarıyla uygulayabilmek için gerekli stratejik unsurlara uygun bir makroekonomik ortama genellikle sahiptirler. Oysa gelişmekte olan ülkelerin enflasyon hedefleme rejimine geçebilmeleri belirli stratejik adımları atabilmelerine bağlı olarak gerçekleşmektedir. Bu bağlamda, gelişmekte olan ülkelerin rejime geçiş öncesinde merkez bankasının en azından araçsal bağımsızlığının sağlanması, parasal aktarım mekanizmasının ve dolayısıyla enflasyonun en doğru şekilde tahmin edilebilmesine olanak tanıyacak teknik altyapının geliştirilmesi, mali baskınlığın para politikaları açısından baskı unsuru olmaktan çıkarılması, sağlıklı ve derinlikli finansal sistemin oluşturulması gibi temel önkoşulları sağlamaları gerekmektedir. Her ne kadar bunların tamamının sağlanması mümkün olmayıp önemli bir zaman ve çaba gerektirse de, bu konularda olumlu gelişme sağlamak için kararlı bir tutum izlemek rejimin başarısı için elzemdir.
Bu çalışmada önce, paranın ekonomideki yeri ve fonksiyonu, para politikasının amaçları ve araçları ile enflasyon hedeflemesi rejiminin genel çerçevesine ilişkin teorik ve pratik bilgi sunulmaktadır. Ardından bir para politikası stratejisi olarak enflasyon hedefleme rejimi, kavramsal ve metodolojik açıdan ele alınmakta ve Türkiye’nin enflasyon hedeflemesine geçiş aşamasında geçirdiği yapısal değişimler ile rejimin Türkiye’de uygulanmasıyla ilgili değerlendirmeler yapılmaktadır. Daha sonra enflasyon hedefleme rejiminin gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerde uygulanabilirliği ile bu ülkelerin tecrübelerine yer verilmektedir. 2000 yılında nominal çapa olarak uygulanmaya başlanan sabit döviz kuru hedeflemesi rejiminin 2001 yılında krizle sonuçlanmasının ardından, Türkiye kronik yüksek enflasyon problemine çözüm bulabilmek amacıyla dünyadaki hem teorik hem pratik ekonomik ve finansal piyasa gelişmelerini dikkate alarak para politikası stratejisi tercihini, enflasyon hedeflemesi yönünde kullanmıştır. Enflasyon hedefleme rejimi, öncelikle “örtük” olarak uygulamaya konmuş, döviz kurları dalgalanmaya bırakılmıştır. Krizden hemen sonra uygulanması planlanan rejimin başarısı için gerekli görülen önkoşulların Türkiye için henüz yeterli düzeyde olmadığı düşünüldüğünden, bu koşulları sağlamaya dönük çalışmaların yürütüldüğü 2002-2005 döneminde “Örtük Enflasyon Hedeflemesi” rejimi uygulanmış, şartların sağlanmasında yeterli olgunluk düzeyine erişildiği düşünülen 2006 yılında da “Enflasyon Hedeflemesi Rejimi”ne
x
(EHR) geçilmiştir. Bu çerçevede, Türkiye’de uygulanmış alternatif para politikaları hakkında bilgi verilirken, hâlihazırda uygulanan politikalar ve sonuçları ile ilgili gelişmeler yıllar itibarıyla ele alınmakta ve son olarak Türkiye’nin enflasyon hedeflemesine geçiş süreci, bu süreçte verilen taahhütler, yaşanan yapısal değişimler ve rejimin uygulaması ile Merkez Bankasının kamuoyuyla paylaştığı 2009 yılına ilişkin para ve kur politikası çerçevesine değinilmektedir.
Tezin ayırt edici yönü, çoğu gelişmekte olan ülkede olduğu gibi Türkiye’de de döviz kurunun gelişmiş ülkelerdeki uygulamayla benzer şekilde para politikası kuralına dahil edilmediğine ve bu uygulamanın ülke ekonomisine olumlu/olumsuz olası yansımalarına dikkat çekmesidir. Nitekim gelişmiş ülkelerdekinin aksine gelişmekte olan ülkelerde döviz kuru dalgalanmaları enflasyon da dahil birçok makroekonomik değişkeni farklı kanallarla ve farklı ölçülerde etkilemektedir. Dolayısıyla, döviz kuru geçişkenliği (DKG) dinamiklerini ve bu dinamikleri belirleyen etkenleri tüm yönleriyle tahmin edebilmek, ilgili ülkeye has en optimuma yakın para politikaları ve en isabetli döviz kuru rejiminin seçilmesi ve uygulanabilmesi açısından kritik önemdedir. Sonuç olarak, gelişmekte olan ülkelerde parasal aktarım mekanizmasının döviz kuru kanalı gelişmiş ülkelerdekinden hem nitelik, hem de nicelik açısından çok farklı işlemektedir. Bu gerçek görmezden gelinerek, gelişmiş ülkeler için önerilen ve tahmin edilen modellerin olduğu gibi kabul edilerek farklı ekonomik ve sosyal dinamiklere sahip gelişmekte olan ülkelere uygulanmasının ülke ekonomisinde ve hatta sosyal dokusunda ciddi çarpıklıklara yol açacağı kanaatindeyiz.
Günümüzde küreselleşme sürecinin bir sonucu olarak dünya ekonomileri karmaşık ve çok yönlü bir etkileşim içerisindedir. Bununla birlikte dünyada bulunan çok farklı yapıdaki ekonomilere tek ölçünün uyarlanması teorik olarak mümkün olsa da pratikte uygulanması hem çok zordur, hem de gerçekçi değildir. Merkez bankacılığı söz konusu olduğunda da aynı kural geçerliliğini korumaktadır. Dolayısıyla merkez bankacılığı, giderek zorlaşmanın ötesinde, her ülke ekonomisine özgü biçimde icra edilen bir sanat olarak karşımıza çıkmaktadır (Mishkin, 2007). Bugün gelinen noktada ve kuvvetle muhtemel gelecekte hesap verebilirlik odaklı ve çok daha şeffaf, bununla birlikte her ekonomi için özel sayılabilecek stratejilerin
xi
belirlenmesi esas olabilecektir. Magnus (2007) merkez bankalarının en önemli silahı olan para politikasını bile, gerçeklerden kopuk ve kendilerine özgü düşünce ve davranışlarla, en önemlisi de hayatın diğer gerçeklerini göz önüne almadıkları için yanlış bir zamanlama ile kullandıklarını savunmaktadır. Sonuç itibariyle her ülkeye özel para politikası stratejisinin tasarlanmasının teoride ortaya konanın çok ötesinde bir “sanat” olarak görülmesi temelsiz değildir.
Döviz kuru dalgalanmaları enflasyon da dahil birçok makroekonomik değişken için önemli sonuçlar içermektedir. Dolayısıyla, döviz kuru geçişkenliği dinamiklerini ve bunu belirleyen etkenleri keşfetmek parasal politika düzenlemeleri, hatta döviz kuru rejiminin uygulanabilirliğini değerlendirmek için önem arz etmektedir. Sonuç olarak, gelişmekte olan ülkelerin döviz kuru geçişkenliğinin yüksek olmasının, bu ekonomilerde benimsenen kur rejimlerine farklı yaklaşımları zorunlu kıldığı ifade edilmektedir.
Ekonomi yazınında, para politikasının döviz kuruna tepki gösterip göstermemesi veya nasıl tepki göstermesi gerektiği konusu tamamen açıklığa kavuşmamıştır. Analitik düzeyde bu sorunun cevabı, ülkeye has bir durum olup, ülkenin yapısal özellikleri ile politika otoritelerinin “kayıp fonksiyonları”na bağlı olacaktır. Bu itibarla tezin uygulama bölümünde, Türkiye ekonomisinde döviz kuru geçişkenliği derecesindeki gelişim ve bu ilişkiyi belirleyen etkenler sayısal olarak incelenmektir. Döviz kuru geçişkenliği, nominal döviz kurlarındaki değişikliklerin yurtiçi fiyatlara olan etkisini ifade etmektedir. Döviz kuru değişimlerinin üretici (veya toptan eşya) ve tüketici fiyatlarına geçişkenliğini üç yöntem kullanarak incelemek mümkündür: döviz kurları ve enflasyon değişkenleri arasındaki bağıntı katsayıları, tek denklemli regresyonlar ve vektör ardışık bağlanımı (VAR). Analizler, 1987-2007 dönemine ait aylık verileri kapsamaktadır. Tahminlerde tek denklemli “Hata Düzeltme Modelleri” kullanılmaktadır.
Tahmin sonuçlarına göre, Türkiye’ye ait DKG katsayılarının derecesi diğer gelişmekte olan ülkelerde olduğu gibi yüksek olup, geçişkenlik süreci kısa sürede tamamlanmaktadır. Gelişmiş ülkelerde yapılan çalışmaların sonuçlarına göre Türkiye’de daha yüksek olan DKG, gelişmekte olan ülkelere benzer şekilde Türkiye için ilave geçiş kanalları olduğunu göstermektedir. Üretici veya toptan eşya fiyat
xii
endeksi bazlı enflasyon için DKG’nin, tüketici fiyat endeksi bazlı geçişkenlikten daha yüksek olduğu bulunmuştur. Aynı zamanda veri sıklığı düştükçe DKG derecesinin arttığı bulunmuştur. Fiyat tutumunda da bir asimetri belirlenmiştir. Döviz kurları arttıkça, bu artış fiyatlara geçmekte, fakat döviz kurlarındaki düşüş fiyatlara yansıtılmamaktadır. İncelemeler ayrıca, yüksek geçişkenlik derecesine yol açan temel etkenlerin, geçmiş döviz krizleri ve ekonominin yüksek seviyedeki dışa açıklığı olduğunu göstermektedir. Sayılan etkenler ekonomik birimlerin endeksleme davranışı için gerekli zemini hazırlamaktadır. Bahsedilen etkenler kur-fiyat ilişkisinin temel belirleyicileri olmakla birlikte, kur değişimlerindeki oynaklık ve kalıcılık unsurlarının da bu ilişkinin kısa dönemdeki dinamiklerini önemli ölçüde etkileyebildiği bulgulanmıştır. Sonuçlar, kurların yurtiçi fiyatlara yansıma derecesinin kurdaki hareketlerin niteliğine bağlı olarak düşebilse de, uzun dönemde düşük ve kalıcı bir enflasyonu sağlayabilmek için kur fiyat ilişkisini belirleyen temel etkenlerin değişmesi gerektiğini göstermektedir. Göze çarpan diğer bir nokta da, iki farklı dönem itibariyle DKG katsayılarının farklı olmasıdır. Buna göre 2001 yılı Şubat ayındaki krizden yani dalgalı kur rejimine geçildikten sonra 2001:03-2007:12 alt örneklemi için DKG katsayı derecesinin, 1987:01-2001:02 dönemine göre VAR analizinden elde edilen fiyat endekslerinin döviz şoklarına etki-tepki katsayıları azalmaktadır.
Anahtar kelimeler: Para Politikası, Taylor Kuralı, Enflasyon, Enflasyon Hedeflemesi, Döviz Kuru Geçişkenliği
xiii T.C.
SELÇUK ÜNİVERSİTESİ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
Ö
ğ
re
nc
ini
n Adı Soyadı Ferhat ARSLANER Numarası: 044126002001 Ana Bilim /
Bilim Dalı İktisat Ana Bilim Dalı Danışmanı Doç. Dr. Doğan UYSAL
Tezin İngilizce Adı Monetary Policy Strategies and Exchange Rate Pass-Through in Turkey
SUMMARY
In economics literature, theoretical and applied economists as well as policy makers are all in agreement with the opinion that price stability is a must for economic and social stability and that price stability is a prerequisite for economic growth. In order to achieve price stability - which would enable financial markets operate more effectively, contribute to competitiveness, increase efficiency in the labor markets - central banks in general implemented alternative monetary policy regimes such as money supply and exchange rate target. However, these regimes became ineffective over time due to the fact that standard money definition has changed as financial instruments diversified, capital flows grew tremendously and foreign exchange rates became vulnerable to speculative attacks, making inflation targeting regime as a serious alternative.
Inflation targeting can be defined as a regime where an independent central bank carries out monetary policies in line with a preset medium-term inflation target or target range, and -as the primary authority responsible for this policy- shares the challenges, risks and the possible measures to be taken when necessary with the public. Compared to other regimes, inflation targeting regime increases the chance of monetary policies to generate successful results by enabling central banks to have more efficient expectation-management in the context of more flexible and reliable strategy framework.
xiv
Generally the developed countries have more advantages in terms of having a suitable macroeconomic environment which have strategic components necessary for a successful inflation targeting regime. Developing countries, on the other hand, need to accomplish certain steps before transition to inflation targeting. In this context, developing countries has to accomplish central bank’s instrumental independence, improve technical infrastructure so as to estimate monetary transmission mechanism and inflation accurately, prevent fiscal dominance from becoming a pressure instrument over monetary policies, and increasing deepness of the financial system. Even though it is not possible to achieve all these in a short time, it is important for the success of the regime to be determined and act fast in this direction.
In this study, first of all, functions of money, goals and instruments of monetary policies are discussed, theoretical and practical information on inflation targeting regime has been presented. Then inflation targeting as a monetary policy strategy is discussed conceptually and methodologically, followed by a discussion on the structural changes Turkey went through when switching to inflation targeting. Later on, developed and developing country experiences on the applicability of inflation targeting are investigated. After “Exchange Rate-based Stability Program” launched in 2000 collapsed in 2001, in order to resolve the chronic inflation problem, Turkey adopted inflation targeting as the new monetary policy strategy. Inflation targeting regime implemented first “implicitly,” allowing exchange rates float freely. Thinking that the preconditions are not there yet for the regime planned to be implemented, preparatory steps were taken between 2002-2005. In 2006, “Inflation Targeting Regime” was launched explicitly, thinking that the ground is then ready. In this context, information on alternative monetary policies applied over time in Turkey has been presented, followed by analysing the transition process to inflation targeting, commitments, structural changes, and 2009 money and exchange rate policy declared by the Central Bank.
One differentiating feature of this study is that it draws attention to the fact that in Turkey, just like many other developing countries, exchange rate is not included in the monetary policy rule. The study discusses certain positive or negative implications of this approach. One should stress that, contrary to developed countries, exchange rate fluctuations in developing countries affect various
xv
macroeconomic variables, including inflation via different channels and different magnitudes. Therefore estimation of dynamics and determinants of exchange rate pass-through is of crucial importance when choosing the best monetary policy options and exchange rate regimes. In developing countries, exchange rate channel of the monetary transmission mechanism operates quite differently than developed countries. Ignoring this reality and adopting the developed country models simply as they are would lead to serious problems or irregularities in economic and even the social fabric of a developing country.
Due to the globalization process, national economies today are in the process of a complicated and multi-dimensional interaction. However, adopting a “one-size-fits-all” approach for various economies with different structures is neither easy, nor realistic. This applies to central banking as well. Accordingly, central banking is becoming a harder task as well as an art, paying attention to the peculiarities of the individual country at hand (See Mishkin, 2007). As it is today, determining special strategies for each individual country coupled with transparency and accountability will be of utmost importance in the near future as well. Magnus (2007) argues that central banks use even monetary policy as their most important weapon with incorrect timing because they decide based on their own thoughts and ignore other realities of life. Therefore it is not irrelevant to think that designing country-specific monetary policy goes far beyond theoretical considerations, hence becoming an art.
Exchange rate fluctuations have important implications for many macroeconomic variables, including inflation. Therefore, it is important to explore dynamics of exchange rate pass-through for evaluating monetary policy regulations and even the applicability of the exchange rate regime. As a result, given the fact that its effect on domestic inflation in developing countries is high, a different approach towards fluctuating exchange rate regimes has to be adopted.
It is not crystal clear yet in the literature of economics whether monetary authority should respond to exchange rate or not. Analytically, the answer of this question depends upon peculiar structural conditions of the country at hand and the “loss function” of the authority. In this respect, in the empirical part of the thesis, determinants and the evolution of the exchange rate pass-through (ERPT) in the Turkish economy are quantitatively analyzed. ERPT is meant to express the effect of
xvi
the changes in nominal exchange rates to domestic prices. We analyzed ERPT to wholesale and consumer prices using three different methods: correlation coefficients between exchange rates and inflation differential, single equation regressions, and vector auto-regressions (VAR). The analyses cover monthly data for the period 1987-2007. Single equation “Error Correction Models” are used to estimate the exchange rate pass-through.
According to the estimation results, it is found that, similar to other developing countries, there is a substantial degree of ERPT for Turkey greater part of which is realized almost instantaneously. The higher degree of ERPT in Turkey than found in those studies conducted for industrialized countries implies that there are additional transmission channels for Turkey (and possibly for other developing countries). ERPT for producer (or wholesale) price-index-based inflation is found to be higher than for consumer-price-index-based inflation. We also found that degree of ERPT rises as the data frequency falls. We also determined an asymmetry in pricing behavior: while exchange rates increase, this increase is passed to prices, yet decreases in exchange rates are not passed to prices. Estimation results also indicate that the main factors contributing to high pass-through are past currency crises and the high degree of openness of the economy. These factors create the ground for the indexation behavior of agents. Although, the above-mentioned factors are the main determinants of the degree of exchange rate pass-through, the persistency and the volatility of exchange rates can significantly affect the short run dynamics of the pass-through. The results also imply that, even if the pass-through slows down due to changing pattern of exchange rates, in order to achieve a low and stable inflation in the long run, fundamental factors that exacerbate the link between exchange rates and prices should change. Another point is that according to the results of ERPT coefficients of domestic prices; in the period of 1987:01-2001:02, the exchange rate pass-through coefficients are relatively higher compared to the period of 2001:03-2007:12. This difference stems from the adoption of floating exchange rate regime.
Key words: Monetary Policy, Taylor’s Rule, Inflation, Inflation Targeting, Exchange Rate Pass-Through.
xvii KISALTMALAR VE SİMGELER
a.g.e. : adı geçen eser
AB : Avrupa Birliği
ABD : Amerika Birleşik Devletleri APİ : Açık Piyasa İşlemleri
BDDK : Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu
bkz. : bakınız
CPIX / RPIX : İpotek Faiz Ödemeleri Hariç Tüketici / Üretici Fiyat Endeksi DESİYAB : Devlet Sanayi ve İşçi Yatırım Bankası
DİBS : Devlet İç Borçlanma Senetleri DİE : Devlet İstatistik Enstitüsü DİR : Dahilde İşleme Rejimi
DKG (ERPT) : Döviz Kuru Geçişkenliği (Exchange Rate Pass-Through) DPT : Devlet Planlama Teşkilatı
ECB : Avrupa Merkez Bankası (European Central Bank) ECU : Avrupa Para Birimi (European Currency Unit) EH (IT) : Enflasyon Hedeflemesi (Inflation Targeting) EHR : Enflasyon Hedeflemesi Rejimi
EMU : Avrupa Para Birliği (European Monetary Union)
ERM : Avrupa Döviz Kuru Mekanizması (European Exchange Rate Mechanism)
ESA : Avrupa Hesaplar Sistemi (European System of Accounts) EXIMBANK : Türkiye İhracat Kredi Bankası
EVDS : Elektronik Veri Dağıtım Sistemi
FED : ABD Merkez Bankası (Federal Reserve Bank)
FOMC : Federal Açık Piyasa Komitesi (Federal Open Market Committee) GSMH (GNP) : Gayrisafi Milli Hasıla (Gross National Product)
GSYH (GDP) : Gayrisafi Yurtiçi Hasıla (Gross Domestic Product) HM : Hazine Müsteşarlığı
HICP : Uyumlaştırılmış / Harmonize Tüketici Fiyatları Endeksi (Harmonized Index of Consumer Prices)
xviii
IFS : Uluslararası Finansal İstatistikler (International Financial Statistics) IMF : Uluslararası Para Fonu (International Monetary Fund)
IS : Investments-Savings (Mal Piyasası Dengesi: Yatırım=Tasarruf) IS-LM : Mal ve Para Piyasası Dengesi
İMKB : İstanbul Menkul Kıymetler Borsası KKBG : Kamu Kesimi Borçlanma Gereği
KMB : Kanada Merkez Bankası (Bank of Canada) KMDTH : Kredi Mektuplu Döviz Tevdiat Hesabı KUKLA : Kukla Değişken
LM : Liquidity-Money (Para piyasası dengesi: Para arzı=Para talebi) LOP : Tek Fiyat Kanunu (Law of One Price)
LQAC : Doğrusal İkinci Dereceden Ayarlama Maliyeti (Linear Quadratic Adjustment Cost)
M1 : Dar Tanımlı Para (Dolaşımdaki Para + Vadesiz Mevduat) M2 : M1 + Vadeli Mevduat
M2Y : M2 + Yurtiçi Döviz Mevduat Hesapları
M3 : Geniş Tanımlı Para (M2 + Resmi Kurumlar Mevduatı) MCI : Monetary Conditions Index
MPS : Monetary Policy Statements NDK : Nominal Döviz Kuru
NIRU : Enflasyonist Olmayan İşsizlik Oranı NUR : Net Uluslararası Rezervler
OECD : Ekonomik İşbirliği ve Kalkınma Teşkilatı ÖEH : Örtük Enflasyon Hedeflemesi
ÖKTG : Özel Kapsamlı TÜFE Göstergeleri
OLS : En Küçük Kareler (Ordinary Least Squares)
PDI (MCI) : Parasal Durum Endeksi (Monetary Condition Index) PIN : Kamuoyu Bilgi Duyurusu (Public Information Notice) PPK (MPB) : Para Politikası Kurulu (Monetary Policy Board) PPP : Satınalma Gücü Paritesi (Purchasing Power Parity) PPS : Para Politikası Stratejisi (Monetary Policy Strategy)
xix
RBNZ : Yeni Zelanda Merkez Bankası (Reserve Bank of New Zealand) REC : Genişleyen Örneklem Tahminleri (Recursive Estimates) SAN : İmalat Sanayi Üretim Endeksi
SDH : Süper Döviz Hesapları
SDR : Özel Çekme Hakkı
SNA : Ulusal Hesaplar Sistemi (System of National Accounts) SPK : Sermaye Piyasası Kurulu
TCMB : Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası
TEFE (WPI) : Toptan Eşya Fiyat Endeksi (Wholesale Price Index) TMSF : Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu
TÜFE (CPI) : Tüketici Fiyatları Endeksi (Consumer Price Index) TÜİK : Türkiye İstatistik Kurumu
ÜFE (PPI) : Üretici Fiyat Endeksi (Producer Price Index) UN : Birleşmiş Milletler (United Nations)
UIP : Kapsanmamış Faiz Oranı veya Vadeli Kur Paritesi (Uncovered Interest Rate Parity)
USD : ABD Doları
ÜFEEN : Toptan eşya veya üretici fiyatlarının bir alt kalemi cinsinden enerji fiyat endeksi
VAR : vektör ardışık bağlanımı (vector autoregression) vd. : ve diğerleri (et al.)
ve/ya : ve / veya
TL : (Yeni) Türk Lirası YNSA : Yerel nihai satın alma
xx İÇİNDEKİLER
Bilimsel Etik Sayfası ... ii
Doktora Tezi Kabul Formu ... iii
Önsöz / Teşekkür ... iv
Özet ... viii
Summary ... xiii
Kısaltmalar ve Simgeler ... xvii
İçindekiler ... xx
Tablolar ... xxvi
Şekiller ... xxiv
GİRİŞ ... 1
BİRİNCİ BÖLÜM: PARA POLİTİKASI STRATEJİLERİ VE UYGULAMALARI ... 18
1.1. Ekonomi Yazınında Para Teorisi ... 18
1.2. Para Politikasının Amaçları ... 30
1.2.1. Kurala Dayalı ve İhtiyari Para Politikaları ... 34
1.3. Fiyat İstikrarı ve Para Politikası Araçları ... 43
1.4. Değişen Dünyada Para Politikasının Etkinliği ... 44
1.4.1. Para Politikası Kavramları ... 46
1.4.1.1. Güvenilirlik ... 46
1.4.1.2. Esneklik ... 47
1.4.1.3. Hesap Verebilirlik ... 48
1.4.1.4. Şeffaflık ve İletişim ... 49
1.4.1.4.1. Merkez Bankalarının İletişim Politikası ve Karar Alma Süreci ... 51
xxi
1.6. Para Politikası Stratejileri Seçiminin Teorik Temelleri ... 62 1.6.1. Ulusal Hasıla-Fiyat İlişkisi ve Hasıla Açığı ... 62 1.6.1.1. Geleneksel Teoriler ... 62 1.6.1.2. Yeni Yaklaşımlar ... 67 1.6.1.2.1. Rasyonel Bekleyişler ve Zaman Tutarsızlığı ... 67 1.6.1.2.2. Taylor Kuralı ... 70 1.6.1.2.3. Merkez Bankası Bağımsızlığı ve Enflasyon
Hedeflemesi ... 73 1.7. Başlıca Para Politikası Stratejileri ... 85 1.7.1. Parasal Genişleme ve Faiz Oranı Kuralı ... 85 1.7.2. Milli Hasıla Hedeflemesi ... 86 1.7.3. Döviz Kuru Hedeflemesi ... 87 1.7.4. Enflasyon Hedeflemesi ... 88 1.7.4.1. Fiyat İstikrarı ve Enflasyon Hedeflemesi ... 88 1.7.4.2. Enflasyon Hedeflemesinin Ortaya Çıkış Süreci ... 90 1.7.4.3. Enflasyon Hedeflemesi Rejimine Geçişin Temel
Önkoşulları ... 92 1.7.4.4. Enflasyon Hedeflemesi Rejiminin Operasyonel
Çerçevesi ... 93 1.7.4.5. Enflasyon Hedeflemesi ve Fiyat Endeksleri ... 94
1.7.4.5.1. Fiyat Endekslerinin Değerlendirilmesi ve
Kapsamı ... 96 1.7.4.5.2. Enflasyon Endekslerinin Çeşitleri ve Genel
Özellikleri ... 99 1.7.4.5.2.1. TÜFE ... 100 1.7.4.5.2.2. Kullanım Bazlı Fiyat Endeksleri ... 101 1.7.4.5.2.2.1. ÜFE ... 101 1.7.4.5.2.2.2. Zımni GSYH Deflatörü ... 102 1.7.4.5.2.2.3. Yerel Nihai Satın Alma Endeksi ... 102 1.7.4.5.3. Fiyat Endeksinin Seçimi ... 102 1.7.4.5.3.1. Hedef Enflasyon Oranı ... 104
xxii
1.7.4.5.3.2. Enflasyon Hedefinin Belirlenmesi ... 106 1.7.4.5.3.2.1. Hedef Seçimi ... 106 1.7.4.5.3.2.2. Ülke Deneyimleri ... 107 1.7.4.5.3.2.3. IMF Şartlılığı ... 107 1.7.4.5.3.3. Hedefleme Süresi ... 108 1.7.4.6. Enflasyon Hedeflemesi Rejiminin Performansı ... 109 1.7.4.6.1. Lehte Görüşler ... 110 1.7.4.6.2. Aleyhte Görüşler ... 111
İKİNCİ BÖLÜM: PARA POLİTİKALARI STRATEJİLERİ AÇISINDAN ÜLKE UYGULAMALARI VE TÜRKİYE’DE PARA POLİTİKASI
UYGULAMASI ... 118
2.1. Enflasyon Hedefleyen Ülkeler için Genel Bir Değerlendirme ... 118 2.2. Gelişmiş Ülkelerdeki Uygulamalar ... 126 2.2.1. Merkez Bankalarının Kurumsal Yapılanması ... 126 2.2.2. Enflasyon Hedeflemesi Uygulaması ... 128 2.3. Gelişmekte Olan Ülkelerde Enflasyon Hedeflemesi Rejimi ... 131 2.4. Ülke Uygulamaları Genel Değerlendirmesi ... 140 2.5. Türkiye’de Para Politikası Uygulaması: TCMB’nin Yapısı, Rolü, Görev
ve Yetkileri ... 140 2.5.1. TCMB’nin Kuruluşu ve Amacı ... 141 2.5.2. TCMB’nin Yapısı ve Organları ... 141 2.5.2.1. Kurullar, Banka Meclisi ve Yönetim Komitesi ... 141 2.5.2.1.1. Genel Kurul ... 142 2.5.2.1.2. Banka Meclisi ... 143 2.5.2.1.3. Para Politikası Kurulu ... 143 2.5.2.1.4. Denetleme Kurulu ... 144 2.5.2.1.5. Başkanlık ... 145 2.5.2.1.6. Yönetim Komitesi ... 145
xxiii
2.5.2.2. TCMB’nin Teşkilat Yapısı ... 146 2.5.3. TCMB’nin Temel Görev ve Yetkileri ... 147 2.5.4. Türkiye’de Para Politikası, Merkez Bankaları ve TCMB’nin Rolü ... 149 2.6. Enflasyon Hedeflemesinin Genel Değerlendirmesi ve Türkiye Örneği ... 151 2.6.1. Enflasyon Hedeflemesinin Önkoşulları ... 152 2.6.1.1. Merkez Bankası Bağımsızlığı ... 157 2.6.1.1.1. Türkiye’de Merkez Bankası Bağımsızlığı ... 158 2.6.1.1.1.1. Amaç Bağımsızlığı ... 160 2.6.1.1.1.2. Araç Bağımsızlığı ... 161 2.6.1.1.1.3. Finansal Bağımsızlık ... 161 2.6.1.1.1.4. Politik Bağımsızlık ... 164 2.6.1.2. Hesap Verebilirlik ve Şeffaflık ... 165 2.6.1.3. Tek Hedefinin Enflasyon Olarak Belirlenmesi ... 167 2.6.1.4. Dalgalı Kur Rejimi ... 169 2.6.1.5. Mali Baskınlığın Düşük Seviyede Olması veya Hiç
Olmaması ... 170 2.6.1.6. Güçlü ve Gelişmiş Finansal Sistem ... 178
2.6.1.6.1. Türkiye'de Finansal Reformlar ve Finansal
Derinlik ... 179 2.7. Türkiye'de Yaşanan Enflasyonist Süreç ve Enflasyon Hedefleme
Tecrübesi ... 186 2.7.1. Cumhuriyetten Günümüze Türkiye’de Uygulanan Ekonomi
Politikaları ... 186 2.7.2. Türkiye’de Enflasyonun Tarihsel Gelişimi ... 189 2.7.3. Türkiye’de 1980 Sonrası Enflasyon Hedefleri, Gerçekleşmeleri
ve Enflasyon Açığı ... 196 2.7.4. Türkiye’nin Enflasyon Hedeflemesi Başlangıç Koşulları... 204 2.7.5. Örtük Enflasyon Hedeflemesi Başlangıcında Karşılaşılan
Güçlükler ... 207 2.7.6. Örtük Enflasyon Hedeflemesi Dönemi ... 209 2.7.7. Türkiye’de Açık Enflasyon Hedeflemesi Rejimine Geçiş Süreci ... 213
xxiv
2.7.8. Türkiye’de Enflasyon Hedeflemesi Rejimi Uygulamasının
Çerçevesi ... 217 2.7.8.1. Enflasyon Hedefi ve Çekirdek Enflasyon ... 218 2.7.8.2. Hedefleme Süresi ... 219 2.7.8.3. Hedefin Yorumlanması, Hedeften Sapma ve
Hesap Verme ... 220 2.7.8.4. Orta Vadeli Bakışın Yaygınlaşması ... 222 2.7.8.5. Hedeflerin Değiştirilme Koşulları ... 222 2.7.8.6. Tahmin Ufku ... 223 2.7.8.7. Kamu Sektörünün Rolü ... 223 2.7.8.8. IMF Şartlılığı ... 223 2.7.8.9. İletişim Stratejisi ve Karar Mekanizması ... 224 2.7.8.10. Temel Politika Aracı ... 226 2.7.8.11. Döviz Kuru Politikası ... 226 2.8. IMF Programları ve TCMB Duyuruları Çerçevesinde Türkiye’nin
Enflasyon Hedeflemesi Serüveni ... 227 2.8.1. Uluslararası Para Fonu ve Stand-by Düzenlemeleri ... 227 2.8.2. Türkiye ile IMF İlişkileri ... 230 2.8.3. Türkiye’nin IMF Niyet Mektuplarında Enflasyon Hedeflemesine
Geçiş Taahhütleri ... 231 2.8.4. TCMB Duyurular Kapsamında Enflasyon Hedeflemesine
Geçiş Taahhütleri ... 234 2.9. Türkiye’nin IMF Programı Çerçevesinde Makroekonomik Performansı,
1998-2008 ... 238 2.10. Türkiye'de Enflasyon Hedeflemesi Açısından Son Gelişmeler ... 246 2.10.1. Enflasyonda Hedeften Sapma ve TCMB Gerekçeleri ... 248 2.10.2. Enflasyon Beklentisi ... 253 2.10.3. Aktarım Mekanizmasının Faiz Oranı Kanalı ... 253 2.10.4. Enflasyonun Genel Görünümü ... 257 2.10.5. Risk Faktörleri ... 262 2.11. Küresel Finansal Kriz ve Türkiye’de Para Politikalarına Etkileri ... 263
xxv
ÜÇÜNCÜ BÖLÜM: DÖVİZ KURU GEÇİŞKENLİĞİ VE
TÜRKİYE UYGULAMASI ... 266
3.1. Literatür Araştırması ... 266 3.1.1. Döviz Kuru Geçişkenliği Kavramı ... 266 3.1.2. Döviz Kuru Geçişkenliği Üzerine Teorik ve Empirik Literatür ... 270 3.1.2.1. Gelişmiş Ülkelerdeki Döviz Kuru Geçişkenliği ... 270 3.1.2.2. Gelişmekte Olan Ülkelerde Döviz Kuru Geçişkenliği ... 273 3.2. Döviz Kuru Rejimleri ve Para Politikası Uygulamaları ... 281 3.3. Döviz Kurları ve Enflasyon Hedefleme Stratejisinin Etkileşimi ... 286
3.3.1. Enflasyon Hedefleme Stratejisinde Merkez Bankası Politikası ve
Döviz Kuru Geçişkenliği ... 294 3.4. Türkiye’de Döviz Kuru Özelinde Para Politikası Aktarım Mekanizması ... 299 3.4.1. Döviz Kurları ve Ekonomik Faaliyetler ... 301 3.4.1.1. Varlık Fiyat Kanalı ... 303 3.4.1.2. Servet Kanalları ... 305 3.4.1.2.1. Bireysel Yatırımcılar ... 305 3.4.1.2.2. Firmalar ... 305 3.5. Türkiye’de Döviz Kuru Geçişkenliğinin Değerlendirilmesi ... 306 3.6. Türkiye’de Döviz Kuru Geçişkenliği için Ekonometrik Uygulama ... 314
3.6.1. Veri Tanımı ve Değişkenlerin Durağanlığının Birim Kökle
Sınanması... 319 3.6.2. Döviz Kurları ile Fiyat Seviyesi Arasındaki Korelasyon ... 322 3.6.3. Döviz Kurlarını ve Açıklayıcı Değişkenleri İçeren Regresyon
Modelleri ... 326 3.6.4. Açıklayıcı Değişken Olarak Döviz Kurunu İçeren Enflasyonun
Vektör Ardışık Bağlanımları ... 334
SONUÇ ve ÖNERİLER ... 338 KAYNAKÇA ... 366 Özgeçmiş ... 448
xxvi TABLOLAR
Tablo-1: Enflasyon Hedefleyen Ülkelerde Hedefleme Politikası, 2008 ... 95 Tablo-2: Enflasyon Hedefleyen Ülkelerce Kullanılan
Fiyat Endeksleri... 104 Tablo-3: Enflasyon Hedefleyen Ülkelerve Seçilmiş
Enflasyon Hedefi Parametreleri ... 119 Tablo-4: Enflasyon Hedeflemesine Geçme İhtimali Olan Ülkeler ... 120 Tablo-5: Gelişmekte olan Ülkeler ve Enflasyon Hedeflemesine
Geçiş Yılları ... 134 Tablo-6: Türkiye’de Kamu Finansmanı Göstergeleri
(GSYH’ye oranları), 2001-2007 ... 175 Tablo-7: Para ve Banka Göstergeleri, 2001-2007 ... 182 Tablo-8: Türkiye'de Enflasyon Hedefleri, Gerçekleşmeleri ve
Enflasyon Açığı (%), 1980-2013 ... 203 Tablo-9: TCMB Tarafından Enflasyon Hedeflerine İlişkin
Oluşturulan Haziran 2008 İtibariyle Baz Senaryo ... 220 Tablo-10: IMF Programı Çerçevesinde Temel Makroekonomik
Büyüklükler: Hedef ve Gerçekleşmeler, 2001-2007 ... 240 Tablo-11: Para Politikası Kurulu Basit Politika Faiz Oranı Kararları,
2006-2008 ... 255 Tablo-12: IMF Ülkeleri Döviz Kuru Ayarlamaları ve Para Politikası
Çapaları İtibariyle Ülke Sayıları ... 282 Tablo-13: Döviz Kuru Rejimleri ve Ülke Grupları İtibariyle
Ülke Sayıları, 1991, 1999 ve 2006 ... 284 Tablo-14: Dış Ticaret Göstergeleri, 2000-2008 ... 309 Tablo-15: Dahilde İşleme Rejimi Kapsamındaki Dış Ticaret,
xxvii
Tablo-16: Ana Mal Gruplarının Türkiye İthalatı İçerisindeki Oranları
(%), 2000-2008 ... 311 Tablo-17: Türkiye'nin Hanehalkı Tüketim Harcamasının Ana Harcama
Türlerine Göre Dağılımı, 1987, 1994, 2002-2007 ... 313 Tablo-18: Grup Birim Kök Sınaması Sonuçları ... 320 Tablo-19: Sadece Cari Döviz Kurlarını İçeren Denklemlerden
Hesaplanan Geçişkenlik Katsayıları ... 327 Tablo-20: Döviz Kurlarının Cari Dönem, Birinci ve İkinci
Gecikmelerini İçeren Denklemlerden Hesaplanan
Geçişkenlik Katsayıları ... 327 Tablo-Ek A.1: Enflasyon Hedeflemesi Rejimi ve Enflasyon Oranları, 2006 ... 395 Tablo-Ek A.2: Ülkelerin Seçilmiş Ekonomik Göstergeleri, 2007 (%) ... 396 Tablo-Ek A.3: Enflasyon Hedeflemesi Rejimi Uygulayan Ülkelerde Karar
Alma Mekanizması ... 397 Tablo-Ek A.4: Enflasyon Hedeflemesi Rejimi Uygulayan Ülkelerde Hesap
Verebilirlik ve İletişim Araçları ... 398 Tablo-Ek A.5: Enflasyon Hedeflemesi Öncesinde Ülkelerin Seçilmiş
Ekonomik Göstergeleri ... 403 Tablo-Ek A.6a: Enflasyon Hedeflemesinin Performansı: Lehte Görüşler ... 404 Tablo-Ek A.6b: Enflasyon Hedeflemesinin Performansı: Aleyhte Görüşler ... 408 Tablo-Ek A.7: IMF Stand-by Düzenlemelerinde Enflasyon Hedeflemesi
Rejimi için Türkiye'nin Verdiği Taahhütler, 1999-2008 ... 411 Tablo-Ek A.8: Seçilmiş Ülkeler İçin IMF Şartlılığı Altında Enflasyon
Performans Kriterleri Örneği ... 417 Tablo-Ek A.9: Türkiye’de PPK Toplantısı, Enflasyon ve Finansal İstikrar
Raporları Takvimi, 2009 ... 417 Tablo-Ek A.10: 2009 Yılında Hedefle Uyumlu Patika ve Belirsizlik Aralığı
(%) ... 417 Tablo-Ek A.11: Seçilmiş Makroekonomik Göstergeler, 2001-2007 ... 418
xxviii
Tablo-Ek A.12: Gelişmiş ve Gelişmekte Olan Ülkeler ile Türkiye’nin Enflasyon Hedeflemesi Öncesinde Temel Ekonomik
Göstergeleri (%) ... 419 Tablo-Ek B.1: Modelde Kullanılan Değişkenlere İlişkin Tanımlayıcı
İstatistikler... 420 Tablo-Ek B.2: Modelde Kullanılan Değişkenlere ait Birim Kök Sınaması
Sonuçları ... 422 Tablo-Ek B.3: TÜFE ve ÜFE Enflasyonu için Regresyon
Denklemleri Listesi ... 427 Tablo-Ek B.4: TÜFE ve ÜFE için VAR Gecikmeli Değişken Sıralaması
Seçim Kriteri ... 428 Tablo-Ek B.5: TÜFE Enflasyonu Vektör Otoregrasyon Tahminleri ... 429 Tablo-Ek B.6: TÜFE Enflasyonu VAR Nedensellik Test Sonuçları ... 431 Tablo-Ek B.7: ÜFE Enflasyonu Vektör Otoregrasyon Tahminleri ... 432 Tablo-Ek B.8: ÜFE Enflasyonu VAR Nedensellik Test Sonuçları ... 434 Tablo-Ek B.9: TÜFE’nin NDK’ya Kümülatif Etki Tepki Tablosu ... 438 Tablo-Ek B.10: ÜFE’nin NDK’ya Kümülatif Etki-Tepki Tablosu ... 440 Tablo-Ek B.11: TÜFE ve ÜFE Enflasyonuna ait Kümülatif Etki-Tepkilerden
Hesaplanan DKG Katsayıları ... 442 Tablo-Ek B.12: TÜFE Enflasyonu Varyans Ayrıştırması ... 443 Tablo-Ek B.14: TÜFE ve ÜFE Enflasyonu için Kümülatif Tepki ve
xxix ŞEKİLLER
Şekil-1: Türkiye ve Dünyada Enflasyon Oranları, 1969-2008 ... 9 Şekil-2: Türkiye’de TÜFE Yıllık Ortalama Değişiminin Frekans Dağılımı,
1969-2008 ... 10 Şekil-3: Enflasyon Hedeflemesi Öncesi ve Sonrası Gelişmiş ve Gelişmekte
Olan Ülkelerin Enflasyon Oranları ... 126 Şekil-4: TCMB Organizasyon Şeması ... 142 Şekil-5: Kamu Genel Dengesi ve Kamu Kesimi Borçlanma Gereğinin
GSYH’ya Oranları (%), 2001-2007 ... 176 Şekil-6: Kamu Faiz Dışı Fazlanın GSYH’ya Oranları (%), 2001-2007 ... 176 Şekil-7: Borç Stoklarının GSYH İçindeki Payı (%), 2001-2007 ... 177 Şekil-8: Enflasyon Oranları, 1948-2008 ... 190 Şekil-9: TEFE Ortalama Enflasyon Hedef ve Gerçekleşmeler, 1980-2001 ... 197 Şekil-10: TEFE Yılsonu Enflasyon Hedef ve Gerçekleşmeler, 1994-2001 ... 198 Şekil-11: Örtük Enflasyon Hedeflemesi Dönemi TEFE Ortalama
Enflasyonu Hedef ve Gerçekleşmeler, 2002-2005 ... 199 Şekil-12: Örtük Enflasyon Hedeflemesi Dönemi TEFE Yılsonu Enflasyonu
Hedef ve Gerçekleşmeler, 2002-2005 ... 200 Şekil-13: Örtük Enflasyon Hedeflemesi Dönemi TÜFE Ortalama
EnflasyonuHedef ve Gerçekleşmeler, 2002-2005 ... 201 Şekil-14: Enflasyon Hedeflemesi Dönemi TÜFE Yılsonu Enflasyonu,
2002-2008 ... 202 Şekil-15: Kompozit Dolarizasyon Endeksi, 1996-2005 ... 206 Şekil-16: Örtük Enflasyon Hedeflemesi Dönemi TÜFE Yılsonu Hedef ve
Gerçekleşmeler, 2002-2005 ... 212 Şekil-17: TÜFE, ÜFE ve Çekirdek TÜFE (ÖKTG-H ve I) Bir Önceki Yılın
Aynı Ayına Göre Aylık Değişim Oranları (2003 Bazlı),
xxx
Şekil-18: TÜFE Enflasyonu, Hedefle Uyumlu Patika ve Belirsizlik
Aralıkları, 2002-2008 ... 249 Şekil-19: TÜFE Yılsonu Enflasyonuna Oransal Katkı Dağılımı, 2004-2008 ... 250 Şekil-20: 12 Aylık Ortalamalara Göre TÜFE Hizmet Grubu Alt Kalemleri,
2004-2008 ... 250 Şekil-21: Özel Kapsamlı TÜFE Göstergeleri ve Politika Faizleri,
Ocak 2004-Ocak 2009 ... 252 Şekil-22: Gelişmekte Olan Ülkelerde Hedef ve Enflasyon, Mayıs 2008 ... 252 Şekil-23: TÜFE Enflasyonu Beklentileri Değişim Oranları (%),
Ocak 2006-2009 ... 253 Şekil-24: Para Politikası Aktarım Mekanizması Şeması ... 254 Şekil-25: Üçer Aylık Mevsimsellikten Arındırılmış Özel Tüketim
(Milyar TL), 2003-2008 ... 258 Şekil-26: Üçer Aylık Tüketici Kredileri Reel Değişimleri, 2005.I-2008.II ... 258 Şekil-27: Üçer Aylık Hasıla Açığı, 2000.I-2008.I ... 259 Şekil-28: Risk Primi ve Nominal Döviz Kuru Sepeti ... 260 Şekil-29: DİBS Gösterge Faizi ve Politika Faizi, Haziran 2006-Ocak 2009 ... 260 Şekil-30: Enflasyon Tahminleri ... 261 Şekil-31. Gelişmiş ve Gelişmekte Olan Ülkelerde Döviz Kuru Rejimleri,
1991, 1999 ve 2006 ... 283 Şekil-32: Türkiye’de Hisse Senetlerinin Uyruk ve Kimlik Ayrımında
Kıymet Oranları, Aralık 2008 ... 304 Şekil-33: Döviz Kurundan Fiyatlara Geçiş Etkisi ... 307 Şekil-34: TÜFE, ÜFE ve Döviz Kurları (1998=100 Bazlı Endekslerin
Doğal Logaritmaları) ... 321 Şekil-35: TÜFE ve Döviz Kuru Endekslerindeki Aylık Logaritmik Fark
Değişimleri ... 321 Şekil-36: ÜFE ve Döviz Kuru Endekslerindeki Aylık Logaritmik Fark
xxxi
Şekil-37: TÜFE, ÜFE ve Döviz Kuru Endekslerindeki Aylık
Değişim Oranları ... 325 Şekil-38: Sadece Cari Döviz Kurları Üzerindeki TÜFE Enflasyonunun
Regresyonlarından Hesaplanan Geçişkenlik Katsayıları ... 330 Şekil-39: Sadece Cari Döviz Kurları Üzerindeki ÜFE Enflasyonunun
Regresyonlarından Hesaplanan Geçişkenlik Katsayıları ... 330 Şekil-40: Döviz Kurlarının Mevcut, Birinci ve İkinci Gecikmeler Üzerindeki
TÜFE Enflasyonun Regresyonlarından Hesaplanan
Geçişkenlik Katsayıları ... 331 Şekil-41: Döviz Kurlarının Mevcut, Birinci ve İkinci Gecikmeler Üzerindeki
ÜFE Enflasyonun Regresyonlarından Hesaplanan
Geçişkenlik Katsayıları ... 331 Şekil-42: TÜFE Enflasyonu için Tüm Tekli Denklemlerin Ortalamalarından
Hesaplanan DKG Katsayılarının Zaman Patikası ... 332 Şekil-43: ÜFE Enflasyonu için Tüm Tekli Denklemlerin Ortalamalarından
Hesaplanan DKG Katsayılarının Zaman Patikası ... 333 Şekil-44: TÜFE ve ÜFE Enflasyonundaki Tüm Tekli Denklemlerin
Ortalamalarından Hesaplanan Genişleyen Örneklemli DKG
Katsayılarının Zaman Patikası ... 333 Şekil-45: TÜFE ve ÜFE Enflasyonu için Döviz Kuru Değişimleri
Tarafından Açıklanan Varyans Oranları ve DKG Katsayıları ... 336 Şekil-Ek B.1: Analizde Kullanılan Değişkenlerin Grafikleri ... 421 Şekil-Ek B.2: VAR Sonuçlarına Göre TÜFE ve ÜFE’nin Etki-Tepki
Grafikleri ... 435 Şekil-Ek B.3: TÜFE’nin NDK’ya Kümülatif Etki-Tepki Grafikleri ... 436 Şekil-Ek B.4: ÜFE’nin NDK’ya Kümülatif Etki-Tepki Grafikleri ... 439 Şekil-Ek B.5: TÜFE Enflasyonu Varyans Ayrıştırması ... 444 Şekil-Ek B.6: ÜFE Enflasyonu Varyans Ayrıştırması ... 446
1 GİRİŞ
Son 50 yıldan bu yana parasalcı (monetarist) akademisyenler teorik ve empirik delillerden yola çıkarak temel bazı bilimsel prensipler geliştirmişler ve bunlarla bir yandan bütün merkez bankalarının politika uygulamalarına rehberlik ederken, bir yandan da para politikası alanındaki birçok başarıyı ve/ya başarısızlığı açıklayabilmişlerdir. Mishkin (2007) söz konusu prensipleri şu şekilde sıralamaktadır:
1. Enflasyon her yerde ve her zaman parasal bir olgudur. 2. Fiyat istikrarının önemli yararları vardır.
3. Uzun dönemde enflasyon ve işsizlik arasında ters yönlü ilişki yoktur.
4. Beklentiler enflasyonun belirlenmesinde ve para politikasının makro ekonomiye aktarımında çok önemli bir rol oynar.
5. Yüksek enflasyonla beraber reel faizlerin artırılması gerekir (Taylor kuralı). 6. Para politikası zaman tutarsızlığı problemine maruz kalmaktadır.
7. Merkez Bankası bağımsızlığı para politikasının etkinliğinin artmasına katkıda bulunur.
8. Güçlü bir nominal çapa taahhüdü, para politikasında iyi sonuçlar üretmede merkezi rol oynar ve finansal çarpıklıklar devresel hareketlerde önemli bir rol oynar.
Merkez bankacılığı konusundaki yukarıda belirtilen akademik ve politika uygulamaları literatürünün günümüze kadar kaydettiği birikimin bir sonucu olarak ortaya çıkan “fiyat istikrarı nihai hedefine” ulaşmak adına merkez bankalarının para politikasının sınırlarını ve kapsamını belirleyen bir strateji ortaya koymaları gerekmektedir. Söz konusu strateji, para politikası stratejisi (PPS) olarak adlandırılabilir. Para politikası ile doğrudan fiyat istikrarına erişilemediğinden ve para politikalarının etkileri yaklaşık bir ya da bir buçuk yıl gibi hatırı sayılır bir gecikmeyle ortaya çıktığından, merkez bankaları politika uygulamalarıyla etkileyebilecekleri büyüklükleri/değişkenleri ara hedef olarak seçmek ve bu seçilen hedeflerdeki gelişmeleri takip ettikleri bir yol haritası çizmek zorundadırlar. Bu ara hedefler: para arzı büyüklükleri, nominal veya reel döviz kuru hedefi, gayrisafi milli veya yurtiçi hasıla hedefi, faiz oranı hedefleri ya da enflasyon hedefi olabilir. Merkez bankaları faiz oranlarını doğrudan etkileyebildikleri halde para arzını doğrudan
2
hedefleyemedikleri için, kendi bilançolarından bu ara hedeflerle istikrarlı bir ilişki içerisinde olan, kontrol edilebilir ve ölçülebilir bir operasyonel hedef seçerler. Söz konusu operasyonel hedefler rezerv para hedefi ve parasal taban hedefi olabilir. Fakat günümüzde uluslararası finansal piyasalardaki büyük finansal yenilikler dalgası, merkez bankacılarını ara hedef olarak bilançoları üzerinden tanımlayacakları “parasal büyüklüğün” belirlenmesi konusunda aciz bırakmaktadır. Finansal piyasalardaki gelişmelerin “parasalcılığı” imkânsız kılmasının ardından, hem gelişmiş ve hem de gelişmekte olan ülke ekonomilerinde gittikçe daha fazla “enflasyon hedefleme” rejimi tercih edilir hale gelmektedir.
Dünya ekonomisinin yaşadığı dönüşümün dinamikleri para politikası temelinde ele alındığında, akademisyenlerin ve merkez bankacılarının üzerinde uzlaşmaya vardığı başlıca konulardan birinin, para politikasının nihai amacının fiyat istikrarının sağlanması olduğu belirtilmişti. Fiyat istikrarı ile kastedilen, ekonomik birimlerin tüketim, yatırım ve tasarruf kararlarını alırken dikkate almaya gerek duymadıkları enflasyon oranına erişilmesi ve bu düzeyin sürdürülebilir kılınmasıdır.
Fiyat istikrarının sağlanması neden önemlidir sorusunun cevabı, fiyat istikrarının olmadığı bir ekonomide yaşanması muhtemel riskler değerlendirilerek verilebilir. Fiyat istikrarının sağlanamaması, finansal piyasanın aracılık yapma yeteneklerinin kısıtlanması, yüksek risk primi nedeniyle reel faizlerin yüksek seyretmesi gibi sorunlara neden olmakta ve bu durum, hükümetlerin kapsamlı ve uzun vadeli ekonomik programlar uygulamasını engellemektedir. Fiyat istikrarsızlığı ayrıca, ekonominin rekabet gücünü azaltmakta, işgücü piyasalarının etkin çalışmasına engel olmakta, gelir dağılımını bozmakta ve bireylerin kararlarını daha çok geçmişe endekslemesine neden olarak enflasyonun atalet kazanmasına sebep olmaktadır. Bu ve benzeri sebepler fiyat istikrarının sağlanmasının önemini ortaya koymaktadır.
1970’li yıllardan günümüze gelindiğinde, akademik çevreler ve merkez bankacıları, para politikasının nihai amacının fiyat istikrarını sağlamak olduğu konusunda bugün daha fazla fikir birliğinde olmalarına rağmen, bu amaca ulaşmak için temel stratejinin ne olması gerektiği konusunda farklı düşüncelere sahiptirler. Para politikasına tek bir hedef verilmesi nadiren birinci en iyi optimum politika
3
olarak görülmekle birlikte, para otoritesine daha fazla takdir yetkisi kullandırarak daha iyisini yapma teşebbüsünün de başarısızlıkla sonuçlanabileceği belirtilmektedir. Basit kurallar, şeffaf olmaları ve güvenilirliğin sağlanmasını kolaylaştırarak kamuoyunun beklenti hatalarını en aza indireceği gerekçesiyle avantajlı görülerek uygulanması tavsiye edilegelmiştir. Basit kuralların ayrıca hesap verebilmeyi (sorumluluğu) geliştirebileceği ve politika uygulamasına ilişkin yorumlarda yapılan hataları azaltabileceği belirtilmektedir. Basit kurallar üretimin dalgalanmasına neden olup diğer reel değişkenleri olumsuz etkilerse ve aralarındaki etkileşim uygunluğunu ve gücünü kaybederse, er geç bu kuralların hükmünü yitireceği de vurgulanmaktadır. Fiyat istikrarını sağlamaya yönelik stratejilerden tarihsel olarak en fazla uygulananı, parasal büyüklüklerin hedeflenmesine veya döviz kurunun kontrol edilmesine yönelik rejimlerdir. 1990’lı yıllarda para ve kredi büyüklükleri ile enflasyon arasındaki kısa vadeli ilişkinin istikrarsız bir hal alması, hedeflenen büyüklüklere olan güveni azaltmıştır. Bu sebeple, bugün gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerde de fiyat istikrarını sağlamak amacıyla uygulanan “Enflasyon Hedefleme Rejimi”, zaman içinde şartların değişmesiyle parasal büyüklüklere veya döviz kuruna dayalı rejimlerin etkinliğini kaybetmesine paralel olarak ortaya çıkmış ve yaygınlaşmıştır.
Enflasyon hedeflemesi (EH), bağımsız bir merkez bankasının para politikasını ilan ettiği orta vadeli rakamsal bir enflasyon hedefi ya da hedef aralığı doğrultusunda uygulaması ve -en büyük sorumlu olarak- bu hedeflere erişilmesinde izlenen politikaları, karşılaşılacak riskleri ve bunlara karşı alınması gerekli tedbirleri şeffaflık ilkesi gereğince kamuoyu ile tüm yönleriyle paylaşması ve güvenlerini kazanması olarak tanımlanabilir. EH, parasal büyüklüklerin veya döviz kurunun hedeflendiği rejimlere kıyasla önemli avantajlara sahiptir. EH’de şeffaflık (transparency) ve operasyonel esnekliğin daha fazla olması, merkez bankalarının itibarının artırılmasında ve enflasyon beklentilerinin kontrol edilebilmesinde daha kalıcı sonuçlar alınmasına yardımcı olmaktadır. Ayrıca hedeflerin genellikle orta vade için tanımlanması, kısa dönemli sapmaların kabul edilebilir olmasından dolayı alternatif rejimlere kıyasla daha esnek olması, döviz kuru rejiminin aksine ülkelerin yerel gelişmelere odaklanabilmelerine ve iç şoklara tepki verebilmelerine imkân tanıması
4
ve kamuoyunun ilgisini kısa vadeli müdahaleci politikalardan, düşük ve istikrarlı enflasyon gibi makroekonomik istikrarı ve ekonomik büyümeyi destekleyen bir hedefe kaydırması, rejimin avantajları arasında sayılabilir.
Birçok avantajının yanı sıra EH’ye yönelik eleştiriler de dile getirilmekte ve birtakım dezavantajlarının olduğu vurgulanmaktadır. EH’nin katı uygulanması durumunda uygulayıcılara fazla takdir yetkisi kullandırılmadığı ve para politikasıyla şoklara karşı gereken esneklikte tepki verilemediği; esnek uygulanması durumunda ise uygulayıcılara çok fazla takdir yetkisi verilerek aşırı genişlemeci politikalar izlenmesine davetiye çıkarılmasının sonucu olarak enflasyon beklentilerinin kontrolünde sorunlar yaşanabileceği ileri sürülmektedir. Ayrıca, bu rejimde temel amacın fiyat istikrarının sağlanması olarak belirlenmesi nedeniyle döviz kurlarının göz ardı edildiği ve özellikle küçük ve dışa açık ülkelerde ekonominin dengesine ilişkin sorunlara neden olduğu öne sürülmektedir. Bütün bunlara ek olarak, rejime yapılan en ciddi eleştirilerden biri, enflasyonu kontrol etmenin zor olması ve para politikası araçlarının enflasyon üzerindeki etkisinin daha uzun vadede ve gecikmeli olarak görülmesinden dolayı, bu rejimde hesap verebilirliğin diğer rejimlere göre daha zayıf olacağı yönündedir.
EH’ye geçiş için bazı önkoşulların yerine getirilmesi gerekmektedir. Bu önkoşullardan ilki ve en önemlisi, rejimin sağlıklı olarak uygulanabilmesi için merkez bankasının yasal ve fiili olarak kurumsal bağımsızlığının sağlanmasıdır. Kurumsal bağımsızlığın temin edilmesi, merkez bankalarının alacağı faiz kararlarının kısa vadede üretim, istihdam gibi değişkenler üzerindeki olumsuz etkilerine karşı politik müdahalelerin önlenmesi bakımından önemlidir. Rejimin başarıyla uygulanabilmesi, merkez bankasının tarihsel bir ekonomik ve finansal veri tabanına sahip olmasına, analitik kapasitesine, tahmin üretme ve modelleme kapasitesine ve aktarım mekanizmasına ilişkin yeterli bilgiye sahip olmasına bağlıdır. Ayrıca, rejimin başarısı açısından, yönetilen fiyatların TÜFE içindeki payının düşük olması, ekonominin emtia fiyatları ve döviz kuruna karşı çok hassas olmaması, dolarizasyonun düşük seviyede olması ve maliye politikalarının rejimi desteklemesi gerekmektedir. Parasal aktarım mekanizmasının iyi çalışması ve rejimin başarıya ulaşması için finansal istikrarın belirli ölçüde sağlanmış olması, bu bağlamda da
5
bankacılık sektörünün güçlü olması ve sermaye piyasalarının gelişmiş olması önem taşımaktadır. Bu koşulların tamamı rejime geçişten önce tamamen sağlanmasa da, zamanla şartların iyileşmesiyle yerine getirilmesi gereken koşullardır.
EH yapısında, rakamsal enflasyon hedeflerinin ilan edilmesi ve bu hedeflere belirtilen süre içerisinde ulaşılmasının taahhüt edilmesi vardır. Rejimin uygulanması sürecinde ise kesin sınırlarla çizilmiş bir çerçeve yoktur. Bu süreçte uygulanacak yöntem, her bir ülkenin kendine özgü nitelikleri ile uyumlu olarak tespit edilmelidir. Uygulamada ilk olarak merkez bankasının nihai hedefi olan fiyat istikrarı ile uyumlu, hesap verebilirlik açısından referans oluşturabilecek özellikte ve beklentileri şekillendirme ve kontrol altına alma gücüne sahip bir enflasyon hedefinin tanımlanması gerekmektedir. Bir sonraki aşamada ise hedef değişkenin seçilmesi gelmektedir. Bu aşamada, bahsi geçen kriterler ışığında hedeflerin hangi değişken üzerinden tanımlanacağına karar verilmelidir. Günümüzde enflasyon hedeflemesi rejimini (EHR) uygulayan ülkelerin tamamı, toplum tarafından biliniyor olması ve tüketicinin ortalama harcama sepetini temsil etmesi sebebiyle TÜFE’yi, veya TÜFE’nin bir kısmını oluşturan çekirdek enflasyonu kullanmaktadır. Ayrıca, merkez bankaları “Hedef Ufku” olarak tanımlanan enflasyona ulaşmayı taahhüt ettikleri süreyi ilan etmelidir. Hedef ufkunun çok kısa tespit edilmesi muhtemel ekonomik şoklarda hedeflerin aşılmasına ve para politikasının hareket alanının daralmasına sebep olabileceği gibi, sürenin çok uzun belirlenmesinin de rejime olanın güvenilirliği azaltması mümkün olabilmektedir.
Enflasyon Hedefinin tespitinde ise, sıfıra çok yakın enflasyon oranının nominal faiz oranlarını da aşağıya çekeceği, bu durumun da muhtemel bir ekonomik daralma sürecinde merkez bankasının kısa vadeli faizleri etkin olarak kullanamama tehlikesinden dolayı, hedefin sıfırın üzerinde belirlenmesi genel kabul gören uygulamadır. Bu çerçevede, gelişmiş ülkeler ortalama %2-3 seviyelerinde bir hedef tespit ederken, gelişmekte olan ülkeler için genel kabul gören bir hedef bulunmamakla beraber, teamül gelişmiş ülkelere kıyasla %4-5 gibi daha yüksek bir hedefin belirlenmesi ve sık karşılaşılan şoklara karşı daha geniş belirsizlik alanlarının oluşturulması gerektiği şeklindedir.
