Borç yöneticileri, yerine getirmek zorunda oldukları yükümlülüklerin getirisi olarak piyasa yapıcılara, hem birincil piyasada hem de ikincil piyasada bir takım ayrıcalıklar sağlayarak ödüllendirmektedirler. Ayrıca merkez bankaları bünyelerinde de piyasa yapıcılarına bir takım imkanlar sağlanabilmektedir. Bu ayrıcalıklar piyasa yapıcılarına ticari avantajlar getirmektedir. Özellikle, makroekonomik dengesizliklerin yaşandığı gelişmekte olan piyasalarda piyasa yapıcısı olarak nitelendirilen aracılara
ayrıcalıklar tanınması, piyasa yapıcılarının yükümlülüklerini yerine getirmeleri açısından destek oluşturmakta, dolayısıyla piyasa gelişimine katkı sağlamaktadır. Ancak, borç yöneticisi piyasa yapıcılarına belirli ayrıcalıklar sağlarken diğer piyasa katılımcılarının motivasyonunu kırmamalıdır. Ayrıca, piyasa yapıcılarına sağlanan ayrıcalıkların artması piyasada monopolist eğilimlerin de artmasına yol açabilmektedir.
Piyasa yapıcısı ünvanına sahip olmak, özellikle gelişmiş ülkelerde başlı başına bir ayrıcalık olarak kabul edilmekte ve aracılara hem prestij hem de kredibilite sağlamaktadır. Piyasa yapıcılığı sistemi çerçevesinde ayrıcalıklar belirlenirken değerlendirilmesi gereken belirleyici temel faktör piyasa yapıcılarının maruz kalabileceği piyasa riskidir.
1.3.1. Birincil Piyasaya İlişkin Ayrıcalıklar
Piyasa yapıcılarına sağlanan en avantajlı ayrıcalıklar birincil piyasa için geçerli olanlardır. Bu ayrıcalıklar ülkeden ülkeye değişmektedir.
Bazı ülke uygulamalarında piyasa gelişiminin ilk dönemlerinde, piyasa yapıcılarının desteklenmesi amacıyla finansal kurum, şirket, yurt dışı yerleşikler gibi katılımcıların ihalelere doğrudan katılımı engellenebilmektedir. Nihai yatırımcıların ihalelere doğrudan katılımlarının engellenmesi ve kıymetlerin alımının sadece piyasa yapıcılar aracılığıyla gerçekleştirilmesinin zorunlu kılınması piyasa yapıcıların piyasayı doğru analiz etmelerinin önemini artırmaktadır. Bu süreçte, piyasa yapıcıların kazanç sağlama olanakları artmaktadır.
Piyasaların gelişmiş olduğu bazı ülkelerde piyasa yapıcıları ihalelere telefonla katılabilmektedirler. Bu piyasa yapıcılarına zaman avantajı sağlamakta, fiyat/ faiz değerlendirme sürelerini uzatmaktadır.
Piyasa yapıcılarına, sadece ikinci tur satışlara katılım hakkı ayrıcalığı tanınabilmektedir. İkinci tur satışlarda kullandırılan ayrıcalıklı katılım hakkı
daha çok Rekabetçi Olmayan Teklif 18 (ROT) niteliğinde sağlanmaktadır.
18 ROT, ihalede oluşacak ortalama fiyattan (faizden) alım hakkıdır.
Piyasa yapıcıları bu imkandan, belirlenmiş limitler dahilinde faydalanabilmektedirler.19
Yine bazı ülke uygulamalarında, piyasa yapıcıları ihaleye katılabilmek için yatırılması gereken teminattan muaf tutulmaktadırlar.
Ayrıca birincil piyasaya ilişkin olarak tanınabilecek bir diğer ayrıcalık, sadece piyasa yapıcılarının TAP yöntemiyle gerçekleştirilen satış imkanından faydalanmasıdır.
1.3.2. İkincil Piyasaya İlişkin Ayrıcalıklar
Piyasa yapıcılar için, devlet iç borçlanma senetleri piyasasında işlem yapan diğer katılımcılara göre daha fazla işlem tipi mevcuttur. Piyasa yapıcılar, devlet iç borçlanma senetleri ödünç piyasasından yararlanabilmekte, açık pozisyon oluşturabilmektedirler. Bu imkanlar, piyasa yapıcılarının yükümlülüklerini yerine getirmelerinin desteklenmesi açısından oldukça önemlidir.
Piyasa yapıcıları devlet iç borçlanma senetleri ödünç piyasasından faydalanabilmektedirler. Bu imkanla, belirlenen kıymetler bazında ödünç işlemi gerçekleştirerek bu kıymetleri teminat olarak ya da repo işlemlerinde kullanabilmektedirler. Piyasa yapıcılarının stoklarında yükümlülüklerini yerine getirecek miktarda devlet iç borçlanma senetleri bulunmaması durumunda söz konusu piyasadan devlet iç borçlanma senetleri ödünç alabilmekte ya da böyle bir ihtiyaç içindeki başka bankaya bu senetleri ödünç verebilmektedirler. A.B.D de FRBNY, devlet iç borçlanma senetleri ödünç piyasası uygulamasında rekabetçi ihale yöntemi kullanmaktadır. FRBNY’nin günlük olarak düzenlediği ihalelerde belirlenen kıymetlerin ödünç verilmesinde ödünç verme komisyonu talep edilmektedir. Talebin kabul edilmesi, kıymetin dealer’ın hesabına geçirilmesi anlamına gelmektedir. Bu durumda dealer karşılık olarak farklı bir kıymeti FRBNY’a teminat olarak yatırmakta ve ödünç aldığı kıymet için komisyon ödemektedir. Söz konusu
19 ROT imkanı, bazı ülkelerde sadece piyasa yapıcılarına tanınan bir ayrıcalıkken, bazı ülkelerde kamu politikasının bir parçası olarak bireysel yatırımcıların payının arttırılması amacıyla bireysel yatırımcılara da tanınmaktadır. Bazı ülkeler bu imkanı sadece hedeflenen tutarın tamamının ihracı gerçekleştirilemediğinde kullanmaktadırlar.
işlemin repo faaliyetine en yakın enstrüman olarak değerlendirilmesi nedeniyle komisyon, repo oranlarındaki alım - satım kotasyonları arasındaki açıklık yakın olarak belirlenmektedir.
Piyasa yapıcıların organize piyasalarda yani ikincil piyasada gerçekleştirdikleri devlet iç borçlanma senetleri işlemlerinden daha düşük komisyon alınabilmektedir.
Bazı ülke uygulamalarında piyasa yapıcılığı sistemi çerçevesinde piyasa yapıcılarına açığa satış yapabilmek gibi bir ayrıcalık da tanınabilmektedir. Açığa satış, devlet iç borçlanma senetleri piyasası likiditesini artıran ve etkin fiyat saptanmasına (aktif işlem yapılmasının sağlaması yoluyla) olanak tanıyan bir imkandır. İngiltere’de piyasa yapıcıların devlet iç borçlanma senetleri işlemlerinde açığa düşmelerine izin verilmektedir. Bu imkanla, piyasa yapıcılarının daha güçlü devlet iç borçlanma senetleri pozisyonu taşıyabilmelerinin ve uzun vadeli pozisyonları için riskten korunabilmelerinin sağlanması amaçlanmaktadır. Piyasa yapıcılarının açığa satış yapmalarına izin verilmesi daha likit bir piyasanın oluşturulmasına olanak tanımaktadır. Piyasa yapıcılarının sadece portföylerinde yer alan kıymetlerin satışını yapmalarına izin verilmesi, devlet iç borçlanma senetleri stoklarının yüksek tutulmasına neden olmakta bu da piyasa yapıcılığı maliyetini artırmakta ya da müşteri alım emri yerine getirilene kadar bu talebin ertelenmesini gerektirmektedir. Ancak, piyasa volatilitesini ve riskini artırabilmesi nedeniyle ödünç alınan devlet iç borçlanma senetlerinin satışı şeklinde gerçekleştirilen açığa satış, bazı gelişen piyasalarda yasaklanmıştır. Bir ülkede, açığa satış imkanının tanınıp tanınmayacağı tamamen piyasa katılımcılarının riski yönetme kapasitelerine bağlı olarak değerlendirilmelidir. Ancak şu da unutulmamalıdır ki; açığa satış piyasa yapıcılarının piyasa yapıcılığı faaliyetlerini yerine getirmelerini destekleyen önemli bir imkandır ve sistemin elverdiği ölçüde izin verilmelidir. Açık pozisyona izin verilmesi durumunda piyasada sıkışıklık oluşma olasılığı, üzerinde önemle durulması gereken bir konudur. Şöyle ki; manipülatörler böyle bir sıkışıklık durumunda devlet iç borçlanma senetleri fiyatlarını piyasa koşullarının nominal değerlerinin üzerine çıkartmaya çalışabilmektedirler. Böyle bir atağın oluşması durumunda borç yöneticisi, vadeli kontrata konu
olan varlığa ilişkin yükümlülüğün yerine getirilmesini sağlamak amacıyla, finansal piyasalardaki denetim görevinden yola çıkarak piyasaya, mevcut koşullara ait verim eğrisinin bir kaç baz puan altındaki bir faiz oranından tahvil/bono ihraç edebilir. Böyle bir müdahale, açık pozisyonda sıkışıklık yaratmayı hedefleyen manipülatörlerin söz konusu niyetlerini engelleyebilecektir.
Sistem, vergi uygulamaları açısından incelendiğinde ise; eğer mevcut vergi uygulamaları piyasa yapıcılığı faaliyetlerini kısıtlayacak nitelikteyse borç yöneticileri piyasa yapıcılarına vergi muafiyeti sağlayabilir. Örneğin, Singapur’da piyasa yapıcıları devlet iç borçlanma senetleri işlemlerinden edindikleri kazançlar için vergiden muaf tutulmuşlardır. Ancak, devletin piyasa yapıcılarına böyle bir ayrıcalık sağlayabilmesi için bu tip bir uygulamaya olanak tanıyacak bir vergi sistemi olmalıdır.
Devlet iç borçlanma senetleri piyasası katılımcıları, alım - satım faaliyetlerini karşılaştırmak amacıyla bilgi dağıtım sistemlerinden (Örn. Reuters) faydalanmaktadırlar. Piyasa yapıcılığı faaliyetleri çerçevesinde sadece piyasa yapıcılarının birbirleriyle işlem gerçekleştirebileceği sistemler bulunmakta, bu sisteme bağlı ekranlarda piyasa yapıcılarının unvanları ile beraber alım - satım kotasyonları yer almaktadır. Bu imkana ek olarak piyasa yapıcılarının unvanlarının açıklanmadığı ve sadece alım - satım kotasyonlarının ilan edildiği bir başka ekran çeşidi de bulunmaktadır. Bu ekrandan faydalanma ayrıcalığı sadece piyasa yapıcılarına tanınmakta ve onlara kimliklerini açıklamadan pozisyon alma imkanı sağlanmaktadır. Bu tip ayrıcalıkların söz konusu olduğu piyasalarda piyasa yapıcıları, kredi notlarına denk olan piyasa katılımcıları ile hem daha güvenle hem de daha aktif işlem yapabilmektedirler.
Piyasa yapıcılarına sağlanan ayrıcalıklar, özellikle makroekonomik dengesizliklerin söz konusu olduğu piyasalarda, piyasa yapıcıların yükümlülüklerini yerine getirmelerine destek vermek açısından oldukça önemlidir. Sistemin sadece piyasa şartlarının normal olduğu dönemlerde değil, piyasada dalgalanmanın söz konusu olduğu dönemlerde de işleyişinin sağlanması gerekmektedir. Zira, piyasanın kırılgan olduğu dönemlerdeki
koşullara piyasa yapıcılığı sisteminde meydana gelebilecek bir aksamanın eklenmesi piyasada kırılganlığın boyutlarını artırabilir.
Bir diğer önemli faktör, piyasa geliştikçe borç yöneticilerinin, piyasa yapıcıları ile diğer piyasa katılımcıları arasında ayırım gerektiren yükümlülük ve ayrıcalık uygulamalarını azaltılması gerekliliğidir. Özellikle, piyasa yapıcılarına piyasa şartlarının gerektirdiğinden fazla ayrıcalık tanınması durumu piyasa yapıcıları ile diğer piyasa katılımcıları arasında haksız rekabete yol açabilmekte ve piyasa yapıcısı olmayan potansiyel katılımcıların ilgisinin azalmasına neden olabilmektedir. Bu şartlar uzun vadede piyasa gelişimini kısıtlayabilmektedir. Gelişmiş ülkelerdeki piyasa yapıcılığı sisteminde borç yöneticileri, piyasa yapıcılarına borç yönetimi konusunda borç yöneticisi ve merkez bankası ile gerçekleştirilen toplantılara katılımlarının sağlanması dışında bir ayrıcalık tanımaktan kaçınmaktadırlar. Sonuç olarak, ayrıcalıklar piyasa gelişiminin aşamalarına göre değerlendirilmeli ve dönemsel olarak revize edilmeli, hatta piyasa şartları iyileştikçe sınırlandırılmalıdır.