C. Tecsim
I. BÖLÜM
1.2. Şah İsmail Hatâyî’nin Şiirlerinde Tenâsüh
Nesta seção buscaremos avaliar interações entre política monetária e fiscal a partir de adaptações do modelo de Svensson (2000) e discutir as respostas sugeridas pelo modelo para os possíveis choques que a economia em questão venha a sofrer. As análises aqui apresentadas não estão restritas ao problema da coordenação entre política monetária e fiscal, mas discutem também a problemática de regimes com dominância fiscal. Muitas são as
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A inflação medida por um índice de preços ao consumidor, πtc, representa uma média ponderada entre a inflação doméstica, πt, e a inflação externa, πtf, πtc=(1−ω)πt+ωπtf O fator de ponderação ω representa a proporção de bens importados que compõe a cesta de bens do IPC.
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O parâmetro απ ,0≤απ <1 está relacionado à custos de ajustamento: απ tendendo a 1, representa grandes custos de ajustamento quando, com a inflação corrente é quase totalmente função da inflação passada; parâmetro απigual a zero representa o caso inverso quando não há custos de ajustamento: a inflação corrente é determinada exclusivamente pelas expectativas da inflação futura, do câmbio real e do comportamento da demanda agregada. Já ξ é a versão para economia aberta do parâmetro κ das equações (2.12) e (2.31): ele é função de α ,δ ,ω~e ϑ. O parâmetro α , da mesma forma que em (2.12) e (2.31), representa o parâmetro básico de Calvo (1983): α tendendo a 1, representa grande rigidez nominal de preços. O parâmetro δ representa o fator de desconto intertemporal. Já ω~ >0representa a elasticidade da função de produção em relação a seus insumos, e ϑ>1representa a elasticidade intertemporal de substituição. Por fim, o parâmetro γ ,0≤γ ≤1, representa a participação dos bens estrangeiros na função de produção da economia doméstica.
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Para efeito de análise de sensibilidade, suponha-se que o fator de desconto intertemporal esteja tendendo a 1: neste caso, a participação de α no parâmetro ξ torna-se αα
2
) 1
( −
. Valores de α próximos de 1 tendem a neutralizar o parâmetro
ξ e, conseqüentemente, o parâmetroαq, apontando para economia com grande rigidez nominal de preços, que não
possibilidades de endogenização do risco-país em modelos de metas de inflação e regras de política monetária. Além dos modelos apresentados no capítulo anterior, Bresser e Nakano (2002), Arida (2002), Schwartsman (2003), Blanchard (2005), Favero e Giavazzi (2005), Wu e Carneiro (2003) e Andrade e Teles (2006), pode-se ainda mencionar a estrutura de incorporação apresentada em Bogdanski, Tombini e Werlang (1999), qual seja, a inclusão de uma variável fiscal na equação da demanda agregada, bem como fazer o risco-país também como função da mesma variável. Outra possibilidade, mais detalhada, é apresentada em Muinhos, Alves e Riella (2002) que trabalha risco-país como função do nível de reservas sobre PIB, dívida líquida do setor público sobre PIB, bem como transações correntes sobre PIB.
A tentativa de se endogenizar o risco-país neste trabalho é o de fazê-lo função da relação dívida pública/PIB, representado pela equação (3.8a), em que γϕ representa o coeficiente auto-regressivo do modelo original e γϕb , a elasticidade do risco em relação à dívida pública. A equação (3.12) se refere ao superávit primário do governo, que é um
processo AR(1), com γΔ <1. A variável
γ
Δb representa a intensidade com que o superávit primário se comporta em relação às oscilações da dívida pública/PIB, ou seja, a forma como que o Tesouro Nacional se comporta frente às oscilações da relação dívida pública/PIB. Destaforma,
γ
Δbestá, diretamente, ligado aos conceitos de política fiscal ativa e passiva discutidas nas seções 2.4.1 e 2.4.2. A dívida pública está representada pela equação, (3.11) ondeγ
bπ ,y b
γ
,i
b
γ , γbfor , γ representam elasticidades da dívida pública em relação à inflação, hiato bΔ
do produto, taxa de juros, câmbio real e superávit primário, respectivamente, além da
componente auto-regressiva
γ
b.157 1 , 1ˆ
ˆ
ˆ
t+=
t+
b
t+
t+ b ϕ ϕ ϕϕ
γ
ξ
γ
ϕ
(3.8a) 1 , 1ˆ
ˆ
ˆ
ˆ
ˆ
ˆ
ˆ
+=
+
+
+
+
+
Δ
+
+ Δ t bt b t b t b t y t t b tb
Y
i
q
b
for iγ
γ
ξ
γ
γ
π
γ
γ
π (3.11) 157Na realidade γbΔ não representa uma elasticidade, mas sim uma imposição algébrica: é sempre –1 (assumindo que valores positivos de Δˆ representem superávit primário e não o déficit). t
Δˆ
t+1=γ
ΔΔˆ
t+γ
Δbbˆ
t+ξ
Δ,t+1 (3.12)A inclusão do parâmetro γϕb >0, por si só, implica um comportamento distinto da política monetária uma vez que variações na dívida pública têm impactos no prêmio de risco. Uma forma adicional de coordenação entre política monetária e fiscal, sugerida em Morais e Andrade (2004), é a inclusão da variável dívida-pública/PIB na função perda do
Banco Central, na forma b , ou seja, a autoridade monetária está preocupada com a ˆt2
volatilidade da dívida em relação a um valor meta de longo-prazo.
3.2.1 Dinâmicas esperadas com a incorporação do bloco fiscal
O modelo de Svensson (2000) permite analisar diversos tipos de choques no curto-prazo que possam vir a se abater sobre a economia: uma variação não esperada na inflação doméstica, devido, por exemplo, a um choque de oferta158, que faz com que a inflação seja superior a definida pela autoridade monetária; um choque de custos para a inflação externa, por exemplo, para os resultados do PPI americano; um choque de produtividade que leve a uma variação exógena no nível de produto potencial; como exemplo o afundamento da plataforma P-36 da Petrobrás e choques de demanda.
Há ainda que se mencionar a possibilidade de simulação de um choque exógeno na variável risco-país – alterações inesperadas no humor dos investidores internacionais. Seus efeitos podem ser, assim, resumidos. Dependendo da composição da dívida, um aumento no risco-país e a conseqüente desvalorização no câmbio aumentará o nível de endividamento público em função dos títulos indexados ao câmbio, bem como da elevação das taxas de juros para se evitar a transmissão da desvalorização cambial sobre o nível de preços. Caso não houvesse reação por parte da autoridade monetária, haveria uma elevação no nível de preços que diminuiriam as taxas de juros reais. Estas, por sua vez, causariam impacto favoravelmente no endividamento público. A elevação no nível de preços também geraria um ganho, via seignorage, ao consolidado Tesouro/Banco Central.159 Porém, dado o regime de metas de inflação, haverá reação da autoridade monetária que irá contrapor-se a este choque externo,
158
Chamado por ele de cost-push shock. 159
A atual situação da economia brasileira, discutida no capítulo 5, apresenta uma elasticidade inflação da dívida pública/PIB positiva, o que inviabilizaria este raciocínio.
elevando suas taxas de juros de curto-prazo. O efeito sobre as taxas de juros reais dependerá, como já mencionado, das preferências do Banco Central. Da mesma forma, a reação do Tesouro Nacional, dependerá de suas preferências de política e de sua proposta de coordenação estabelecida com a autoridade monetária. Retomando Leeper (1991) e Woodford (2003), para uma política de coordenação em que a autoridade monetária age ativamente e a autoridade fiscal de forma passiva, o Tesouro Nacional deveria ajustar o seu superávit primário para contrapor-se ao choque e conseqüente reação via elevação nas taxas de juros. Caso o acordo de coordenação fosse oposto – política fiscal ativa e política monetária passiva, o Banco Central seria obrigado a minimizar sua reação ao choque, uma vez, que o Tesouro Nacional não altera seu nível de superávit primário.
O modelo aqui utilizado não possibilita, objetivamente, uma análise de sensibilidade de alterações no bem-estar econômico em função do choque exógeno no risco- país. Cabe, porém, algumas considerações importantes. Mesmo o modelo utilizado não disponibilizando um parâmetro para a mensuração de alterações no bem-estar econômico, via uma função utilidade intertemporal, pode-se afirmar que um choque exógeno no risco-país ocasiona uma queda no bem-estar econômico desta economia. No lado financeiro, ele representa um encarecimento do custo do financiamento externo; já no lado real da economia, o aumento no risco-país representa uma deterioração nos termos de troca e, portanto, um “empobrecimento” da economia doméstica, em relação ao resto do mundo. A grande vantagem da análise dinâmica do presente modelo, em relação aos modelos estáticos está, mais uma vez, em dar pistas de como um choque negativo externo, dependendo da estrutura produtiva doméstica, e após um período inicial de absorção e de óbvia perda de bem-estar de seus agentes, poderá gerar uma economia mais forte e menos vulnerável. Esta questão é particularmente importante, na medida em que pode se tornar umas das hipóteses que expliquem parte da reação da economia brasileira frente aos choques ocorridos em 1999 e 2002.