ÇUKUROVA ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ
İŞLETME ANABİLİM DALI
KUR RİSKİ DUYARLILIĞI, KUR RİSKİ ÖLÇÜMÜ ve TÜREV ÜRÜN-KUR RİSKİ İLİŞKİSİ: TÜRK MEVDUAT BANKALARI ÜZERİNE BİR
UYGULAMA
Önder BÜBERKÖKÜ
DOKTORA TEZİ
ADANA / 2014
ÇUKUROVA ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ
İŞLETME ANABİLİM DALI
KUR RİSKİ DUYARLILIĞI, KUR RİSKİ ÖLÇÜMÜ ve TÜREV ÜRÜN-KUR RİSKİ İLİŞKİSİ: TÜRK MEVDUAT BANKALARI ÜZERİNE BİR
UYGULAMA
Önder BÜBERKÖKÜ
Danışman: Prof. Dr. Hatice Doğukanlı
DOKTORA TEZİ
ÖZET
KUR RİSKİ DUYARLILIĞI, KUR RİSKİ ÖLÇÜMÜ VE TÜREV ÜRÜN- KUR RİSKİ İLİŞKİSİ: TÜRK MEVDUAT BANKALARI ÜZERİNE BİR
UYGULAMA
Önder BÜBERKÖKÜ
Doktora Tezi, İşletme Anabilim Dalı Danışman: Prof. Dr. Hatice Doğukanlı
Aralık 2014, 122 sayfa
Türkiye gibi gelişen piyasa ekonomileri 1990-2001 döneminde önemli finansal krizler yaşamışlardır. Bu krizlerde bankaların açık pozisyonları ve kur riski önemli birer değişken olmuştur. Yaşanan bu krizler sonrasında uygulanan yeni politikalar bu ülkelerde bir finansal risk yönetim kültürünün oluşmasını da beraberinde getirmiştir. Bu kapsamda bu çalışmada öncelikle, 2000’li yılların başı ile yeniden yapılandırılan Türk mevduat bankalarının bu yeni dönemde kur riskine duyarlı olup olmadıkları incelenmiştir. Ardından bankaların taşıdıkları döviz pozisyonları nedeniyle uğrayabilecekleri maksimum kayıp tutarlarının tespitine dönük olarak kur riski ölçümünde kullanılacak en uygun VaR modelinin tespiti ve kur riski yönetimine dönük olarak kullandıkları swap, opsiyon, futures ve forward kontratların bankaların kur riski duyarlılığını azaltıp azaltmadığı incelenmiştir. Çalışma bulguları Türk mevduat bankalarının kur riskine duyarlı olduklarına dair güçlü kanıtlar sunmaktadır. Ayrıca kur riski ölçümünde Euro için student-t dağılımına sahip FIGARCH, Dolar içinse aynı dağılım varsayımı altında GARCH modelinin kullanılmasının daha doğru bir karar olacağı anlaşılmaktadır. Türev ürünlere gelince, bankaların türev ürünleri kullanarak kur riski duyarlılığını azaltmada başarılı oldukları anlaşılmaktadır. Fakat 2007-2008 krizi dikkate alındığında bankaların kriz öncesi döneme göre hem kur riski duyarlılığının arttığı hem de türev ürün kullanımına dayalı olarak kur riski duyarlılığını azaltmada daha az başarılı olduğu sonucuna ulaşılmıştır.
Anahtar kelimeler: Kur riski duyarlılığı, kur riski ölçümü,türev ürünler, mevduat bankaları
ABSTRACT
FOREIGN EXCHANGE RATE EXPOSURE, MARKET RISK AND FOREIGN CURRENCY DERIVATIVES: AN INVESTIGATION OF TURKISH DEPOSIT
BANKS
Önder BÜBERKÖKÜ
PhD Thesis, Deparment of Business Administration Supervisor:Prof. Dr. Hatice DOĞUKANLI
December 2014, 122 pages
From 1990 to 2001, emerging-market economies, such as Turkey, have experienced major financial crises. Among the main causes of these crises are banks holding serious, net open positions, banks having poor risk-management approaches for currency, and central banks’ poor exchange-rate policy choices. However, new policies implemented in the wake of these crises have brought about the formation of a culture of financial risk management in these countries. These countries have also shifted their exchange rate regimes from fixed to floating.In this context, this study first examines whether the Turkish banking sector, restructured in the early 2000s, is still today sensitive to exchange-rate risk. Next, the study explores which value-at-risk model should be used to most accurately measure foreign exchange-rate risk. Third, the study investigates whether the Turkish banks’ usage of foreign exchange-rate derivatives helps them to reduce or instead increases their exposure to foreign exchange-rate risk.
Results clearly show that Turkish deposit banks are still exposed to foreign exchange- rate risk. In order to measure foreign exchange-rate risk more accurately, for the Turkish Lira-Euro exchange, they should use a FIGARCH-based, value-at-risk model under a Student’s-t distribution, and for the Turkish Lira-US Dollar exchange, they should use a GARCH-based, value-at-risk model under a Student’s-t distribution. As for derivative usage, findings clearly show that Turkish banks use foreign-currency derivatives effectively; derivative usage helps these banks to significantly reduce their currency risk. However, results also indicate that the 2007–2008 mortgage crisis has adversely affected the performance of the Turkish deposit banks regarding currency-risk
exchange-rate risk has increased, while, on the other hand, banks have become less successful at reducing their currency risk through the use of foreign exchange-rate derivatives.
Keywords: Currency risk exposure, Turkish deposit banks, market risk, derivative usage
ÖNSÖZ
Türkiye ekonomisinde döviz kurları ve döviz kurlarındaki hareketler her zaman tartışılan konulardan biri olmuştur. Fakat konunun bu önemine rağmen akademik açıdan güncel gelişmeler de dikkate alınarak süreç bir bütün halinde incelenmemiştir.
Bu çalışmada Türk finans sektörünün öncü kurumları olan mevduat bankaları açısından kur riski duyarlılığı, kur riski ölçümü ve türev ürün kullanımı-kur riski ilişkisi güncel eleştiriler de dikkate alınarak göreceli olarak bütünsel bir şekilde incelenmeye çalışılmıştır. Bu amaçla başlanan bu çalışmaya görüş ve tavsiyeleri ile katkıda bulunan Sayın Prof. Dr. Hatice DOĞUKANLI, Prof. Dr. Yıldırım Beyazıt ÖNAL ve Yard. Doç.
Dr. Cevat BİLGİN’e teşekkür ederim. Ayrıca çalışmamızla ilgilenen ve fikirleriyle bize yardımcı olan Sayın Prof. Dr. Turhan KORKMAZ ve Doç. Dr. Serkan Yılmaz KANDIR’a da teşekkür ederim. Bu kapsamda tamamlanan çalışma bulgularının Türkiye ekonomisi ve finans sektörü açısından önemli bir konu olan kur riski tartışmalarına dönük olarak akademik açıdan belli oranda katkı sağlayabileceği düşünülmektedir.
İÇİNDEKİLER
Sayfa
ÖZET ... iii
ABSTRACT ... v
ÖNSÖZ... vii
KISALTMALAR ... x
TABLOLAR LİSTESİ ... xi
ŞEKİLLER LİSTESİ ... xii
EKLER LİSTESİ ... xiv
BÖLÜM I GİRİŞ 1.1. Problem ... 2
1.2. Araştırmanın Amacı ... 3
1.3. Araştırmanın Önemi ... 4
1.4. Sınırlılıklar ... 5
BÖLÜM II KURAMSAL AÇIKLAMALAR VE İLGİLİ TARTIŞMALAR 2.1. Kur Riski, Kaynakları ve Kur riski Yönetimine Dönük Teorik Tartışmalar ... 6
2.2. Kur Riski Duyarlılığı, Ölçümü ve Türev Ürün Kur Riski İlişkisine Dönük Literatür ... 15
BÖLÜM III KUR RİSKİ DİNAMİKLERİ, ÖLÇÜMÜ VE TÜREV ÜRÜN KULLANIMI 3.1. Türkiye Ekonomisinde Bankacılık Sektörü Açısından Kur Riski Dinamikleri... 22
3.1.1. Dolaylı Kur Riski ve Reel Sektörün Durumu ... 22
3.1.2. Bankacılık Sektörü ve Dış Borç Dinamikleri ... 24
3.1.3. Cari Açık Sorunu ... 27
3.1.4. Küresel Likidite, Kur Riski ve Merkez Bankası ... 29
3.2. Türk Bankacılık Sektörü ve Kur Riski Yönetimi ... 32
3.2.1. Bankacılık Sektörü ve Kur Riski Ölçümü ... 36
3.2.2. Bankacılık Sektörü ve Türev Ürün Kullanımı ... 40
3.2.3. BIST’te İşlem Gören Mevduat Bankaları ve Türev Ürün Kullanımı ... 49
BÖLÜM IV METODOLOJİ 4.1. Çalışmanın Metodolojik Yapısına İlişkin Genel Bilgiler ... 56
4.2. Çalışma Metodolojisi ... 58
4.2.1. Kur Riski Duyarlılığının Ölçülmesi... 58
4.2.2. Kur Riski Ölçümü ... 61
4.2.2.1. ARCH(q) modeli ... 61
4.2.2.1.2. GARCH(p,q) modeli ... 62
4.2.2.1.3. GJR-GARCH(p,q) modeli ... 62
4.2.2.1.4. APARCH(p,q) modeli ... 63
4.2.2.1.5. FIGARCH(p,q) modeli ... 63
4.2.2.1.6. EWMA modeli ... 64
4.2.3. VaR Modeli ve Geriye Dönük Testler ... 64
4.2.4. Türev Ürün Kullanımı ve Kur Riski Duyarlılığı ... 67
BÖLÜM V BULGULAR 5.1. Kur Riski Duyarlılığı Sonuçları ... 72
5.2. Kur Riski Ölçümü ve En Uygun VAR modelinin Belirlenmesi ... 77
5.3. Türev Ürün Kullanımı ve Kur Riski İlişkisi Sonuçları... 87
5.4. 2007-2008 Krizinin Dikkate Alınması ... 94
BÖLÜM VI SONUÇ VE TAVSİYELER 6.1. Sonuç ve Tavsiyeler ... 99
KAYNAKÇA ... 103
EKLER ... 119
KISALTMALAR
TBB : Türkiye Bankalar Birliği
BDDK : Bankacılık Denetleme ve Düzenleme Kurumu TCMB : Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası
ABD : Amerika Birleşik Devletleri VAR : Value-at-risk (Riske Maruz Değer)
ARCH : Autoregressive Conditional Heteroskedasticity (Otoregresif Koşullu Değişen Varyans)
GARCH : Generalized Autoregressive Conditional Heteroskedasticity (Genelleştirilmiş Otoregresif Koşullu Değişen Varyans)
APARCH : Asymmetric power autoregressive conditional heteroscedastic (Asimetrik Üssel Otoregresif Koşullu Değişen Varyans Modeli) FIGARCH : Fractionally Integrated GARCH Model (Kesirli Bütünleşik GARCH Modeli)
EWMA : Exponential Weighted Moving Average (Üssel Ağırlıklandırılmış Hareketli Ortalama Yöntemi)
LRcc : Conditional Likelihood Ratio Test (Şartlı Olabilirlik Testi) LRuc : Unconditional Likelihood Ratio Test (Şartsız Olabilirlik Testi) SYR : Sermaye Yeterlilik Rasyosu
TP : Toplam Borç
TL : Türk Lirası
KVB : Kısa Vadeli Borç
NYPGP : Net Yabancı Para Genel Pozisyonu
UVB : Uzun Vadeli Borç
BIST : Borsa Istanbul
ERM : European Exchange Rate Mechanism(Avrupa Döviz Mekanizması) FE : Fixed Effect (Sabit Etkiler Modeli)
RE : Random Effect (Tesadüfi Etkiler Modeli)
POLS : Pooled Ordinary Least Square (Havuzlanmış En Küçük Kareler Yöntemi)
TABLO LİSTESİ
Sayfa
Tablo 1. Reel Sektörün Döviz Varlık ve Yükümlülüklerinin Gelişimi ... 23
Tablo 2. Toplam ve Sektörel Dış Borç Oranları ... 24
Tablo 3. Cari Açık ve Finansman Kalitesi ... 28
Tablo 4. Piyasa Risklerinin Ölçümünde Içsel Model Kullanımı ... 37
Tablo 5. Piyasa Riski Ölçümünde Kullanılan Volatilite Hesaplama Yöntemleri ... 37
Tablo 6. Piyasa Riski Analiz Sonuçlarının Karar Alma Süreçlerinde Kullanımı ... 38
Tablo 7. Kullanılan Risk Ölçüm Modellerinin Kapsadığı Riskler ... 39
Tablo 8. Bankaların Kur Riski Duyarlılığı (Sepet Kur) ... 72
Tablo 9. Döviz Kuru Duyarlılığı (Euro) ... 73
Tablo 10. Döviz Kuru Duyarlılığı (Dolar) ... 74
Tablo 11. Panel Model Seçim ... 76
Tablo 12. Kur Riski Duyarlılığının Tespitine Dönük Panel OLS Sonuçları... 76
Tablo 13. Döviz Kuru Getiri Serilerine Ilişkin Betimleyici Istatistikler ... 78
Tablo 14. GARCH Modelleri Tahmin Sonuçları ... 79
Tablo 15. Değişen Varyans Testi Sonuçları ... 80
Tablo 16. Euro Serisi Için VaR Analiz Sonuçları ... 81
Tablo 17. Dolar Kuru Için VaR Analiz Sonuçları ... 83
Tablo 18. Kur Riskinden Dolayı Beklenen Kayıp Tutarları ... 86
Tablo 19. Türev Ürün Kullanımının Kur Riski Üzerindeki Etkisi ... 89
Tablo 20. Kur Riski Duyarlılığı-Türev Ürün Ilişkisi (Euro-TL ve Dolar-TL) ... 92
Tablo 21. Krizin Kur Riski Duyarlılığı –Türev Ürün Ilişkisi Üzerindeki Etkisi ... 85
Tablo 22. Kur Riski Duyarlılığı (Sepet Kur/Aylık ) ... 95
ŞEKİLLER LİSTESİ
Şekil 1. Toplam kısa vadeli borçların toplam borç içerisindeki oranı (Çeyreklik) ... 25
Şekil 2. Uzun vadeli borçların toplam borç içerisindeki oranı (Çeyreklik) ... 26
Şekil 3. Kısa vadeli borcun sektörel dağılım oranları (2002-2013) ... 26
Şekil 4. Cari açık oranı( cari açık / GSYİH, yıllık) ... 28
Şekil 5. TCMB yeni para politikasının araçları, aktarım mekanizması ve hedefleri... 31
Şekil 6. Bankalarda döviz kaynak ve kullanımı ... 33
Şekil 7. Net döviz pozisyonu ve kur riski ilişkisi ... 35
Şekil 8. Kur riski için ayrılan sermaye miktarı ( Çeyreklik veriler, 1000 TL) ... 40
Şekil 9. Bankacılık sektörü Euro için bilanço içi pozisyonu (Çeyreklik, 1000 TL) ... 41
Şekil 10. Bankacılık sektörü Dolar için bilanço içi pozisyonu (Çeyreklik, 1000 TL) .... 41
Şekil 11. Toplam türev işlemler (Çeyreklik, 1000 TL) ... 42
Şekil 12. Toplam türev işlemler hacminin toplam aktife oranı(Çeyreklik) ... 43
Şekil 13. Toplam Türev ürünlerin dağılımı(Çeyreklik) ... 43
Şekil 14. Toplam türev işlemlerin risk grupları bazında dağılımı ... 44
Şekil 15. Euro için bilanço içi, bilanço dışı ve net pozisyon (TL) ... 45
Şekil 16. Dolar için bilanço içi, bilanço dışı ve net pozisyon (TL)... 45
Şekil 17. Yabancı para pasiflerin ile yabancı para aktifler arasındaki fark ... 46
Şekil 18. Kur riskine karşı ayrılması gereken ilave sermaye tutarı (TL) ... 47
Şekil19. Euro-TL kuruna ait günlük volatilite ... 47
Şekil 20. Dolar-TL kuruna ait günlük volatilite ... 48
Şekil 21. Euro-Dolar paritesine ait günlük volatilite ... 48
Şekil 22. BIST’e işlem gören mevduat bankaları için toplam türev / toplam aktif oranı ... 49
Şekil 23. BIST’te işlem gören mevduat bankaları bazında toplam türev / aktif oranı ... 50
Şekil 24. BIST’te işlem gören mevduat bankaları bazında toplam türev / aktif oranı ... 51
Şekil 25. BIST’e işlem gören mevduat bankaları için toplam net bilanço içi pozisyon ... 52
Şekil 26. BIST’te işlem gören mevduat bankaları için toplam net bilanço pozisyonu / özsermaye oranı ... 53
Şekil 27. BIST’te işlem gören mevduat bankaları için bilanço içi, bilanço dışı ve NYPGP ... 53
Şekil 28. BIST’te işlem gören mevduat bankaları için toplam türev ürünlerin dağılımı ... 54
Şekil 29. BIST’te işlem gören mevduat bankaları için türev işlemlerin risk
grupları bazında dağılımı ... 55 Şekil 30. Zamanla değişen kur riski duyarlılığı parametreleri ... 88
EKLER LİSTESİ
EK I. BIST’te İşlem Gören Mevduat Bankalarının Hisse Senedi Getirileri ... 118 EK II. Kur Riski Duyarlılığına Dönük Panel Model Seçim Sonuçları ... 119 EK III. Kur Riski Duyarlılığına Dönük Dengeli ve Dengesiz Panel Sonuçları ... 120
GİRİŞ
1970’li yılların başında Bretton Woods sisteminin çökmesi ve gelişmiş ülke ekonomilerinin sabit kur uygulamalarına son verip para birimlerinin değerini piyasada dalgalanmaya bırakması ile döviz kurlarındaki belirsizlik ve beklenmeyen fiyat hareketlerinin yarattığı risk ülke ekonomileri, firmalar ve finansal kurumlar için önemli bir konu olmaya başlamıştır. Buna ilaveten giderek artan küreselleşme, uluslararası şirket/banka sayısı ve uluslararası sermaye hareketleri de bir yandan döviz kurlarının önemini arttırırken diğer yandan da döviz piyasalarındaki belirsizliklerin yaratabileceği olumsuz etkilerin alanının genişlemesine yol açmıştır. Bu durum da kur riski ve kur riskinin yönetilmesi konusundaki gelişmeleri beraberinde getirmiştir.
Kur riski genel olarak beklenmedik döviz kuru değişimlerinin firma değeri üzerindeki etkisi olarak tanımlanmaktadır. Daha spesifik olarak belirtmek gerekirse kur riski, şirketlerin nakit akışlarında, varlık ve yükümlülüklerinde, net kar marjında ve bu doğrultuda şirketin hisse senetlerinin piyasa fiyatında beklenmedik kur hareketleri sonucunda doğrudan veya dolaylı olarak meydana gelen beklenmeyen değişimler olarak tanımlanmaktadır (Madura, 1989; Papaioannou, 2006). Makro açıdan bakıldığında ise Mühlesien (2010)’in ifade ettiği gibi kur riski gelişmekte olan ülkelerin sistematik riskinin oluşmasında temel değişkenlerden birini temsil etmektedir. Çünkü döviz kurlarındaki değişimler ekonominin geneli üzerinde etkili olabilmektedir. Örneğin döviz kurlarındaki bir değişim bir yandan ithalat ve emtia fiyatları kanalı ile enflasyonu üzerinde etkili olurken diğer taraftan reel büyüme ve istihdamı da etkilemektedir.
Ayrıca, çeşitli finansal varlıkların sahip olduğu risk ve getiri ilişkisini etkileyerek uluslar arası sermaye hareketleri üzerinde de belirleyici olabilmektedir (King, Osler ve Rime, 2011)
Kur riskinin en temel göstergelerinden biri ilgili ülkedeki reel ve/veya finansal sektörün taşıdığı açık pozisyondur. Açık pozisyon, bir kuruluşun döviz cinsinden yükümlülüklerinin varlıklarından daha fazla olması durumunu ifade etmektedir. Böyle bir durumda döviz kurlarındaki beklenmedik yukarı yönlü hareketler ilgili kuruluşların nakit akışlarının ve aktif kalitesinin bozulmasına yol açarak sistematik bir riske dönüşebilmektedir. Bu süreçte kur riskinin banka bilançoları üzerindeki etkisi reel
Bir bankanın bilanço içi döviz cinsi varlık ve yükümlülük dengesine bağlı olarak üç farklı durumla karşılaşması söz konusu olabilmektedir. Bunlardan ilki bir bankanın döviz cinsi varlıklarının döviz cinsi yükümlülüklerinden fazla olması durumudur. Bu durumda banka döviz cinsinden uzun (fazla) pozisyon taşımaktadır. Bu noktadaki risk döviz kurlarında beklenmedik aşağı yönlü bir hareketin gerçekleşmesidir. Çünkü bu durum bankanın döviz cinsi varlıklarının değerinin azalmasına yol açabilecektir.
İkincisi ise bir bankanın döviz cinsi varlıklarının döviz cinsi yükümlülüklerinden az olması durumudur. Bu durumda banka döviz cinsinden açık (kısa) pozisyon taşımaktadır.Böyle bir durumdaki risk ise döviz kurlarında beklenmedik yukarı yönlü hareketlerdir. Üçüncüsü ise bir bankanın döviz cinsi varlıklarının döviz cinsi yükümlülüklerine eşit olması durumudur (denk pozisyon). Bu durumda banka bir kur riski taşımayacaktır. Çünkü döviz kurlarındaki beklenmedik hareketler bankanın döviz cinsi varlık ve yükümlülüklerini benzer oranda etkileyecektir. Bu durum bankalar için uygun seçeneğin döviz cinsi varlık ve yükümlülüklerinin eşitlenmesi olduğu sonucunu doğurabilir. Fakat böyle bir tercih döviz cinsi kaynak kullanımının bankalara sağlayacağı faydaların minimize edilmesi anlamına gelmektedir. Modern bankacılık sisteminde ise önemli olan kur riskini yönetebilmektir (Candan ve Özün, 2006). Mikro bazda ifade edilen bu durum bir ülke ekonomisi için makro bazda ele alındığında da geçerli olmaktadır. Diğer bir ifadeyle bir ülke ekonomisinin döviz cinsi varlık ve yükümlülükleri arasındaki uyumsuzluk kendini makro bazda bir ödemeler dengesi sorunu olarak gösterebilmektedir. Böyle bir sorun da ülke ekonomilerini finansal krizlere sürükleyen dinamiklerin harekete geçmesine yol açabilmektedir.
1.1. Problem
Türkiye gibi yükselen piyasa ekonomilerinde önemli bir sermaye birikiminden bahsedilememektedir. Bu durum hem yatırımların finansmanında yurt içi tasarrufların yetersiz kalmasına hem de yurt içi sermayenin maliyetinin yüksek olmasına yol açmaktadır. Bu da küreselleşmenin giderek arttığı; mal, hizmet ve sermayenin serbest piyasa ekonomisi dinamikleri çerçevesinde serbestçe hareket ettiği bir dönemde hem finans sektörü hem de reel sektör açısından önemli bir rekabet ve maliyet baskısını beraberinde getirmektedir. Bunun bir sonucu olarak da banka ve şirketler daha ucuz maliyetli ve daha uzun vadeli olan yurtdışı piyasalarandan fon bulmaya yönelmektedirler.
Bu durum bir avantaj gibi görünmekle birlikte içinde önemli riskleri de barındırmaktadır.
Bankalar açısından bu risklerin en önemlilerinden biri banka bilançolarında taşınan açık pozisyonlardır. Bir diğer ifade ile bu tür işlemler sonucunda bankaların döviz cinsi varlıkları döviz cinsi yükümlülüklerini karşılayamamaktadır. Bu durum da bankalar açısından bir kur riski sorununun doğmasına yol açmaktadır. Bankaların kur riski taşımaları ise mikro bazda bankaları döviz kurlarındaki hareketlere karşı duyarlı hale getirirken makro bazda, finans sektörünün bütününde yaşanabilecek olası bir soruna bağlı olarak ülke ekonomisi açısından sistematik bir riskin doğmasına da yol açabilmektedir. İşte gerek mikro gerek makro bazda bu sorunların yaşanmaması ve/veya olası etkilerinin hafifletilmesi açısından bankaların kur riskinin farkında olmaları ve bunu başarılı bir şekilde yönetmeleri gerekmektedir.
1.2. Çalışmanın Amacı
Bankalar tarafından temin edilen döviz cinsi kaynaklar hem ortalama kaynak maliyetinin azaltılması hem de kaynakların daha uzun vadeli olarak ekonomiye kazandırılması açısından önemlidir. Türkiye ekonomisinin geçmişine bakıldığında da bankaların özellikle de 2001 yılına kadar TCMB’nin uyguladığı kur politikasına da güvenerek yurt dışından yoğun bir şeklide döviz cinsinden borçlandığı ve bu fonları da getirisi daha yüksek olan TL cinsi tahvil-bono ve/veya kredi portföylerini oluşturmakta kullandığı bilinmektedir. Bu durum karlılık açısından bir avantaj gibi görünse de sürdürülebilirliği tartışmalı bir konudur. Çünkü bu tür işlemler bankaların bilançolarında önemli tutarlara ulaşan açık pozisyonların oluşmasına yol açabilmektedir. İlgili dönemde de gerek taşınan kur riskinin ölçümü gerekse de türev ürünlere dayalı olarak risk yönetim kültürünün yeterince gelişmemiş olması banka bilançolarında taşınan açık pozisyonlara dayalı olarak önemli bir kur riskinin ortaya çıkmasına da yol açabilmekte idi. Nitekim, 2001 yılında yaşanan kriz süreci ile birlikte belirtilen bu dinamikler finans sektörü açısından en çok tartışılan konulardan biri olmuştur.
Bu sürecin sonucunda yeniden yapılandırılan Türk Bankacılık Sektörü bir taraftan Basel düzenlemeleri kapsamında taşıdığı riski ölçen ve bununla uyumlu bir sermaye düzeyine sahip kurumlar haline gelirken diğer taraftan da bu riskleri elimine etmek için yoğun bir şekilde türev ürün kullanan kurumlar haline gelmişlerdir. Fakat 2007-2008 krizinin yol açtığı yüksek volatilite ve türev ürünlerin bu kriz döneminde oynadığı rol risk yönetiminde kullanılan bu ürünlerin bizzat kendilerinin de bir risk
yılların başı ile yeniden dizayn edilen bankacılık sektörünün bu yeni dönemde kur riski taşıyıp taşımadığı, risk ölçümünde kullanılan modellerin performansı ve risk yönetiminde kullanılan türev ürünlerin asli amacına mı hizmet ettiği yoksa bankaları daha riskli hale mi getirdiğinin incelenmesi önemli bir konu olmaktadır.
Bu amaçla bu çalışmanın ilk aşamasında bankaların kur riskine karşı duyarlı olup olmadıkları incelenecektir. Bu nokta önemlidir. Çünkü bankaların kur riskine duyarlı olmaları, bankaların kur riskini iyi yönetemedikleri anlamına gelmektedir. Bu nedenle çalışmanın ikinci aşamasında döviz kurlarındaki hareketler sonrası bankaların taşıdıkları döviz pozisyonları nedeniyle uğrayabilecekleri maksimum kayıp tutarlarının tespitine dönük olarak kur riski ölçümünde kullanılacak en uygun VaR modeli belirlenmeye çalışılacaktır. Risk yönetimi açısından bir diğer önemli konuyu ise türev ürünlere bağlı olarak riskin yönetilmesi oluşturmaktadır. Bu nedenle üçüncü aşamada bankaların kur riskinin yönetimine dönük olarak kullandıkları türev ürünleri etkin bir şekilde kullanıp kullanmadıkları bir diğer ifadeyle bankaların kullandıkları swap, opsiyon, futures ve forward kontratların bankaların kur riski duyarlılığını azaltıp azaltmadığı incelenecektir. Dolayısıyla bu çalışmada 2001 krizi sonrası dönem için mevduat bankaları açısından kur riski yönetimine dair göreceli olarak geniş bir çerçeve sunulması amaçlanmaktadır.
1.3. Çalışmanın Önemi
Genel olarak 1990-2000’li yıllar Türkiye gibi yükselen piyasa ekonomileri açısından küresel krizlerin yaşandığı bir dönem olmuştur1. Uygulanan döviz kuru politikaları, finansal sektörün kırılganlık düzeyi, bankacılık sektörünün taşıdığı açık pozisyonlar ve özellikle risk yönetim kültürününün pek gelişmemiş olması bu dönemi tanımlayan önemli değişkenler olmuştur. Fakat yaşanan krizler sonrasında atılan yeni adımlar Türkiye gibi yükselen piyasa ekonomilerinde bir finansal risk yönetim kültürünün oluşmasını da beraberinde getirmiştir. Bunun bir uzantsı olarak makro bazda kur politikalarının değiştirilmesi, finansal sistemin yeniden dizayn edilmesi gibi konular öne çıkarken sektörel bazda Basel uygulamaları, risk yönetimi ve türev ürünlerin kullanımı gibi hususlar önemli konuları teşkil etmiştir. Bu kapsamda yaşanan olumsuzluklarda önemli rol oynayan bankacılık sektörü, bir yandan taşıdığı riski ölçen ve bununla uyumlu sermayeye sahip olan kurumlar haline gelirken diğer yandan başta
1Örneğin 1994 Meksika krizi, 1997-1998 Asya krizi, 1998 Brezilya ve 2001 Türkiye krizi gibi.
açık pozisyon olmak üzere taşıdıkları riskleri yönetmek amacıyla yoğun bir şekilde türev piyasa araçlarını kullanan kurumlar haline gelmişlerdir. Fakat döviz kurlarındaki hareketler ve bu hareketlerin yol açtığı kur riskinin yönetilmesi yükselen piyasa ekonomileri için önemli bir konu olmaya devam etmektedir. Ayrıca 2007-2008 küresel krizinde türev ürünlerin oynadığı rol aslında risk yönetiminde kullanılan bu ürünlerin kendisinin de bir risk kaynağı olabileceğine dönük tartışmaları beraberinde getirmiştir.
Dolayısıyla 1990-2000’li yıllar sonrasında yeniden dizayn edilen bankacılık sektörünün bu yeni dönemde kur riski taşıyıp taşımadığı, risk ölçümünde kullanılan modellerin performansı ve risk yönetiminde kullanılan türev ürünlerin asli amacına mı hizmet ettiği yoksa bankaları daha riskli hale mi getirdiğinin incelenmesi önemli bir konu olmaktadır.
1.4. Sınırlılıklar
Bu çalışmada kur riski duyarlılığı, kur riski ölçümü ve kur riski yönetiminde kullanılan türev ürünlerin etkinliğinin Türkiyede’ki mevduat bankalarının tamamı için incelenmesi düşünülmüştür. Fakat literatüre bağlı olarak çalışmada kullanılan modeller bir değişken olarak bankaların hisse senedi getirilerine ihtiyaç duymaktadır.
Dolayısıyla bu durum çalışmaya ancak hisse senetleri Borsa İstanbul’da işlem gören mevduat bankalarının dahil edilmesine olanak tanımaktadır. Bu nedenle bu çalışmada Türkiye’deki tüm mevduat bankaları değil hisse senetleri borsada işlem gören 12 mevduat bankası incelenmiştir. Fakat bunun önemli bir kısıt olmadığı düşünülmektedir.
Çünkü Türkiye Bankalar Birliği’nin 2013 yılı sonu raporuna göre hisse senetleri borsada işlem gören mevduat bankalarının aktif büyüklüğü toplam mevduat bankalarının aktif büyüklüğünün yaklaşık %87’sini, kredi portföyü toplam mevduat bankalarının kredi portföyünün %86.5’ini ve mevduatları da mevduat bankalarındaki toplam mevduatın
%92’sini oluşturmaktadır. Dolayısıyla inceleme kapsamındaki bankaların zaten toplam mevduat bankalarının önemli bir kısmını temsil ettiği düşünülmektedir.
BÖLÜM II
KURAMSAL AÇIKLAMALAR VE İLGİLİ TARTIŞMALAR 2.1. Kur Riski, Kaynakları ve Kur Riski Yönetimine Dönük Tartışmalar
Döviz kurlarının önemi ve döviz kurlarındaki beklenmedik değişimlerin yol açabileceği olası etkiler konusunda literatür geniş bir perspektif sunmaktadır. Makro bazda ifade etmek gerekirse bu alandaki tartışmalar genelde tarihte yaşanan döviz krizleri ile başlamaktadır. Örneğin, 1973-1982 Meksika ve 1978-1981 Arjantn’de yaşanan finansal krizler bu alandaki bazı tartışmaları da beraberinde getirmiş ve bu tartışmalar da bu alana dönük teorik yaklaşımların doğmasına yol açmıştır. Bu alandaki ilk teorik çalışmalar Salant ve Henderson (1978) ile Krugman (1979) tarafından gerçekleştirilmiş ve daha sonra Flood ve Garber’in (1984) çalışmalarıyla süreç daha da ileriye taşınmıştır (Kızıltan ve Kaya, 2005). 1973-1982 Meksika ve 1978- 1981 Arjantin’de yaşanan krizleri açıklamayı amaçlayan bu yaklaşımlara göre makroekonomik değişkenlerde meydana gelen sürekli bozulmalar hükümetlerin uyguladığı yanlış kur politikası ile birleşince döviz krizleri ortaya çıkmaktadır. Daha açık bir ifadeyle yanlış ekonomi politikaları yerel para biriminin aşırı değerlenmesine yol açmakta bu durum ilgili ülkenin ödemeler dengesi açığı vermesi ile sonuçlanmakta, bu noktada merkez bankalarının piyasaya müdahale ederek döviz rezervlerini azaltması finansal piyasalardaki spekülatörler tarafından bir risk olarak algılanmakta ve dövize yoğun bir spekülatif atağın gerçekleşmesine yol açarak ilgili ülke ekonomisini bir döviz krizine sürüklemektedir.
Krugman (1979) öncülüğünde geliştirilen bu yaklaşım 1970-1980 döneminde Latin Amerika’da gerçekleşen krizleri açıklayabilmişken özellikle 1992-93 yılında Avrupa’da gerçekleşen Avrupa Döviz Mekanizması (European Exchange Rate Mechanism Crisis, ERM) krizini açıklamakta başarısız olmuştur. Çünkü ERM krizinin yaşandığı Avrupa’da, ilgili yaklaşımın temel dayanaklarının aksine, makroekonomik göstergelerde sürekli bir bozulma olmadığı halde bir döviz krizi yaşanmıştır. Bu durum Obstfeld (1994,1996) öncülüğünde ikinci nesil yaklaşımların doğmasına yol açmıştır.
Bu yaklaşımda temel değişkenlerinden birini ‘beklentiler’ oluşturmaktadır. Bu teoriye göre temel makroekonomik göstergelerde önemli bir bozulma olmasa bile beklentilerdeki ani değişimler döviz krizlerine yol açabilmektedir. Daha genel bir ifadeyle bu yaklaşıma göre (i) kendi kendini besleyen spekülatif beklentiler (ii) sürü
psikolojisi ve (iii) bulaşma etkisi döviz piyasalarındaki ataklara ve döviz krizlerine yol açmaktadır. Beklentilerin bu modelde önemli bir yer tutmasına rağmen, beklentilerdeki ani değişimlere veya kötüleşmeye nelerin sebep olduğunu açıklamamaktadır (Pesenti ve Tille,2000). Fakat, Chang ve Velasco (1998) piyasaların yeterince likit olmamasının beklentilerdeki değişimlerde etkili olduğunu ifade ederken, Calvo (1998) bankacılık sektörünün varlık ve yükümlülükleri arasındaki uyumsuzluk ile vade uyumsuzluğunun etkili olduğunu ifade etmiştir (Kızıltan ve Kaya, 2005; Bilgili ve Erkekoğlu, 2005).
Bu yaklaşımın 1997-1998 Asya krizini açıklamada yetersiz kalması ise Krugman (1999) öncülüğünde yeni yaklaşımların doğuşuna zemin hazırlamıştır. Bu yaklaşımların temelinde ise bankacılık sektörünün aşırı risk taşımaya dönük davranışları ve taşıdıkları kur riskine karşı yeterli önlem almamaları gibi unsurlar bulunmaktaydı (Aklan, 2007).
Bu kapsamda Krugman (1999) 1997-1998 Asya krizinde banka ve finans sektörünün süreçteki rolünü vurgulayıp bankacılık sektörü ile döviz krizlerini ilişkilendirmektedir.
Krugman (1998) siyasal iktidarın bankacılık sektörüne sağladığı garantilere dikkat çekerek bu tip politikaların bankacılık sektörünü dış borçlanmaya ve aşırı kredi genişlemesine ittiğini ve denetim sistemindeki aksaklıklarla birlikte bu tip hükümet garantilerinin ‘Ahlaki riske’ (moral hazard) yol açtığını bunun da krizlerine sebep olduğunu ifade etmektedir. Krugman’a (1998) göre dış borç vb. finasal yükümlülüklere hükümetlerin garanti vermesi bankacılık sektörünü riskli özel sektör yatırımlarının kredilendirmesine itmekte bu da borçların verimli olmayan alanlarda kullanılması sonucunu doğurup riskin artmasına yol açmaktadır. Ayrıca, Krugman (1999) Asya ülkelerinin yaşadığı kriz sürecinde iki önemli unsura da dikkat çekmektedir. Bunlar cari işlemler dengesi ve bankacılık sektörünün bilanço yapısıdır. Krugman (1999) açık pozisyonların kurlardaki beklenmedik hareketler sonrasında bankacılık sektörünün bilanço yapısında önemli bozulmalara yol açtığını belirtmektedir.
Bu alanla ilgili olarak literatürde önemli bir yer tutan bir diğer çalışma ise Sachs ve Radalet’in (1998) çalışmalarıdır. Sachs ve Radalet (1998) bankaların dış borçlara yönelmesinin bankaların varlık ve yükümlükleri arasında bir uyumsuzluğa yani kur riskinin doğmasına yol açtığını belirtmiştir. Ayrıca bu duruma vade uyumsuzluğunun da eklenmesiyle birlikte ülkenin makroekonomik görünümünde sorun olmasa bile kur ve vade uyumsuzluğu riskinin bir likidite riskine dönüşerek krize giden süreci başlattığına dikkat çekmiştir. Sachs ve Radalet’in (1998) dikkat çektiği bankaların dış borca yönelmesi ile kur riski artışı arasındaki ilişki konusundaki
Meissner (2006) ve Korinek (2011) de katılmıştır. Bu konu daha sonra ayrıntıları ile açıklanacağı üzere, Türkiye’de gerek reel sektörün gerekse finansal sektörün dış borç yapısı dikkate alındığında kur riski dinamikleri açısından ayrı bir önem taşımaktadır. Bu kapsamda Koriner (2011) uluslararası borçlanma dinamiğinin en önemli noktalarından birinin kur riskini kimin taşıyacağının belirlenmesi olduğunu belirtmiştir. Çünkü sağlanan fon yabancı para birimi cinsinden ise bu durumda riski borç alan ülke üstlenecekken fonun yerel para birimi cinsinden olması durumunda ise riski uluslar arası fon sağlayıcılar üstlenecektir. Bordo ve diğerleri (2010) da döviz borçlarındaki artışın kur riskini arttırdığını ve finansal sistemin sorunlu olması ve riskin iyi yönetilmemesi durumunda göreceli olarak az bir dış borcun bile kurlarda hızlı bir hareket ile birleşince kriz riskini artırdığını belirtmiştir. Bordo ve Meissner (2006) de ülkelerin döviz yükümlülükleri ile döviz varlıkları arasındaki dengesizliğin finansal krizler açısından önemli olduğunu ve bu durumun iyi yönetilmemesi durumunda ciddi sorunlara yol açabileceğini belirtmiştir.
Nitekim kur riski 2007-2008 Küresel kriz döneminde de tartışılan konulardan biri olmuştur. Bordo ve diğerleri (2010) yaşanan son kriz döneminde Doğu Avrupa ülkelerinde yaşanan sorunların cari açık düzeyi ve döviz cinsi konut kredilerinin yol açtığı kur riski ile ilişkili olduğunu belirtmiştir. Fukuda (2012) de bu kriz döneminde para piyasalarında ABD doları likiditesinin azalmasının ABD’li olmayan bankalar için önemli bir risk teşkil ettiğini ve durumun bankaları diğer kaynaklardan dolar fonlaması temin etmeye zorladığını ifade etmiştir. Levich (2012) de kriz öncesi döneme göre özellikle Avrupa’daki büyük uluslar arası bankalar arasında kredi riskinin ve döviz borçlarının geri ödenebilirliği açısından karşı taraf riskinin arttığını belirtmiştir.
Kriz süreci ile birlikte öne çıkan güncel bir konu ise gelişmiş ülke merkez bankalarının uyguladığı aşırı gevşek para politikalarının yol açtığı likidite bolluğunun Türkiye gibi gelişmekte olan ülke ekonomileri üzerindeki etkileri olmuştur. Çünkü bu likidite gelişmekte olan ülkelere dönük yoğun bir sermaye girişine yol açmakta ve bu durum kısa vadede olumlu etkiler yaratmış gibi görünse de orta ve uzun vadede finansal sistem içerisinde önemli risklerin birikmesine yol açabilmektedir. Bir diğer ifadeyle artan sermaye hareketleri kur riskini etkileyen faktörlerden biri haline gelebilmektedir. Çünkü Kara (2012)’nın belirttiği gibi artan küresel likidite ve risk iştahı gelişmekte olan ülkelere yoğun bir sermaye girişine yol açtığında bu durum bilançolarda vade ve kur uyumsuzluğuna sebebiyet vermekte, yerli paranın değerlenmesine ve hızlı bir kredi genişlemesine yol açarak cari işlemler dengesini
olumsuz etkilemektedir. Bu gelişmeler de gelişmekte olan ülkelerde finansal istikrarı bozmaktadır. Bozulan finansal istikrar ise sermaye hareketlerinde ani ve ters bir hareketin başlamasına yol açarak ülke ekonomilerine zarar verebilmektedir.
Dolayısıyla, sermaye akımlarının çok yüksek düzeylere ulaşması ve kısa vadede yoğunlaşmaları ilgili ekonomiler açısından ilave risklerin de birikmesi anlamına gelmektedir. Çünkü artan sermaye akımları bankacılık sektöründe kredi genişlemesi, vade uyumsuzluğu ve kur dengesizliklerini artırarak finansal sistemi zayıflatabilmektedir (Combes, Kinda ve Plane, 2012).
Bu duruma güzel bir örnek olarak Orta ve Doğu Avrupa ülkelerinin yaşanmakta olan son kriz döneminde karşı karşıya kaldıkları finansal sorunlar gösterilebilir. Szpunar (2012)’ın ifade ettiği gibi bu ülkelerin bu dönemde yaşadıkları bu tip sorunların temel kaynağını artan sermaye akımları ve bu akımların kredi mekanizması üzerindeki etkisi oluşturmaktadır. Artan sermaye akımları bankalara ilave kredi imkanı sunmakta bankacılık sektörünün bu kredileri tüketici kredisi ve konut kredisi olarak kullandırması da kaynakların üretken olmayan alanlarda kullanılmasına yol açmakta, bu sürecin devamlılığı da daha fazla borçlanmayı gerektirdiğinden finansal sistemde sistematik risklerin birikmesine yol açmaktadır. Ayrıca bankaların buldukları yabancı kredileri yurt içinde çok uzun vadelerle kullandırmaları bir yandan vade uyumsuzluğu sorununa yol açarken diğer yandan kısa vadeli yükümlülükleri karşılamada bankalar arası para piyasalarına yoğunlaşmalara yol açıp sistematik riski beslemekte ve bir bankanın sorun yaşaması durumunda bunun diğer bankalara da yayılmasına yol açabilmektedir.
Kur riski dinamiklerine dönük bir diğer güncel tartışmayı ise Ranciere, Tornell ve Vamvakidis (2010) ifade etmiştir. Ranciere ve diğerleri (2010) çalışmalarında hem 1990-2000 döneminde yaşanan krizlerde hem de 2007-2008 mortgage krizinde Doğu Avrupa ülkelerinin yaşadığı finansal sorunların en önemli unsurlarından birinin bankaların taşıdığı açık pozisyonlar olduğunu ifade etmiş ve ayrıca açık pozisyonları bir ülke ekonomisini sistematik riske sürükleyen öncelikli neden olarak tanımlamıştır.
Ardından bankacılık sektörünün bu tür riskleri yönetmekte eskiye nazaran daha başarılı olduklarını ifade etmekle birlikte artık bankacılık sektörü için dolaylı kur riski olarak tanımlanabilecek yeni bir kur riskinin doğduğunu ve buna da dikkat edilmesi gerektiğini eklemiştir. Dolaylı kur riskini ise bankacılık sektörünün firmalara veya bireylere kullandırdığı döviz veya dövize endeksi kredilerin bu kişilerce hedge edilmemiş
beklenmedik hareketler ilgili firma ve /veya bireylerin kredi geri ödemelerinde çeşitli sorunlar yaratmakta bu da dönüp bankacılık sektörü için önemli bir sistematik risk unsuru olabilmektedir. Ranciere ve diğerleri (2010) bu sorunun ciddiyetini ortaya koymak amacıyla dolaylı kur riskini ölçen yeni bir endeks geliştirmiş ve 1998-2009 dönemi için 29 gelişmekte olan ülkede dolaylı açık pozisyon ile finansal krizler ve ekonomik büyüme arasındaki ilişkiyi incelemiştir. Çalışma bulgularına göre yüksek dolaylı açık pozisyon taşıyan ekonomiler daha hızlı büyümekle birlikte finansal krizlere de daha fazla maruz kalmaktadırlar. Ayrıca mikro bazda bakıldığında da açık pozisyon taşımanın bir yandan bankanın borçlanma maliyetlerini ortalama %2 azalttığını diğer yandan ortalama borç vadesini on ay uzattığı sonucuna ulaşmışlardır. Dahası bu kuruluşların diğer kuruluşlardan yılda ortalama %2.3 daha fazla büyüdüğünü eklemişlerdir. Ayrıca, kuruluşları bu tip kur riski taşımaya iten temel nedeni olarak ise kurlardaki yukarı yönlü hareketin yarattığı kaybın yurt içi faiz oranları ile yurt dışı faiz oranları arasındaki farkın yarattığı kazançtan düşük olmasını göstermiştir.
Bu aşamaya kadar genel olarak makro bazda ifade edilen döviz kurları ve kur riskinin daha mikro / spesifik olarak finansal ve/veya finansal olmayan firmalar bazındaki etkileri de literatürde yaygın bir şekilde incelenmektedir. Çünkü bir firmanın değerinin, cari dönemdeki ve gelecekteki nakit akışlarının bugünkü değeri toplamına eşit olacağı dikkate alındığında döviz kurlarındaki değişimlerin bu nakit akışları üzerindeki etkisi, firmaların kur riski duyarlılığı açısından temel dinamiklerden birini temsil etmektedir (Muller ve Verschoor, 2006; Cornell ve Shapiro, 1983). Literatürde, firmalar açısından kur riskinin kaynakları ve döviz kurlarındaki beklenmedik fiyat hareketlerinin firmalar üzerinde hangi kanallar üzerinden geçerek etkili olduğu konusunda bir çok farklı yaklaşım söz konusudur (Muller ve Verschoor, 2006). Fakat, bu faktörler daha sonra üç grupta toplamıştır. Bunlar ekonomik risk, işlem riski ve çevirme / dönüştürme veya muhasebe riskidir. Ekonomik risk döviz kurlarındaki beklenmeyen fiyat hareketlerinin firmaların nakit akışı ve değeri üzerinde yarattığı etki olarak tanımlanmaktadır. İşlem riski dövize dayalı vadeli alım satım veya dövize dayalı borçlanma veya borç vermek durumunda ortaya çıkan risktir (Doğukanlı, 2000).
Muhasebe riski ise kurlardaki hareketlerin bilanço ve gelir tablosu gibi kalemler üzerindeki etkisi olarak tanımlanmaktadır. Normalde belirtilen faktörlerden dolayı özellikle uluslararası faliyetleri bulunan firmaların kur riskine daha çok maruz kalabilecekleri beklenirken literatürde herhangi bir uluslararası işleme tabi olmayan yerel firmaların bile dolaylı kanallardan kur riskinden etkilenebileceği ifade
edilmektedir. Ayrıca kur riskinin bu kadar farklı bileşenlerinin olması bir firmanın kur riskine duyarlılığı incelenirken birçok parametrenin dikkate alınması gerekliliğini ortaya çıkarabilmektedir (Muller ve Verschoor, 2006).
Kur riskine yol açan ilgili riskler arasında ekonomik riskin ayrı bir önemi bulunmaktadır. Çünkü Topuz ve Çukur (2002)’un ifade ettiği gibi işlem ve muhasebe riski belli bir dönemde başlayıp ve belli bir dönemde son bulan risklerdir. Bir diğer ifade ile dönem sonuna gelindiğinde bu risklerin etkisi ve büyüklüğü tahmin edilebilir olmaktadır. Fakat,bunların aksine ekonomik riskin ortaya çıkması, firmayı birçok farklı kanaldan etkileyebilmektedir. Bu nedenle diğer iki risk türüne göre ekonomik riskin ölçülmesi ve yönetilmesi çok daha zor olmaktadır (Muller ve Verschoor, 2006).
Nitekim, bu alandaki ilk çalışmalardan birinde, Shapiro (1975) firmaların kur riskine maruz kalmalarına yol açan temel nedenin firmaların hem yurtiçinde hem de yurt dışında faliyetlerde bulunuyor olması olduğunu ifade etmiştir. Dumas (1978) ise kur riskinin gelecekteki döviz kuru hareketleri,bunların makroekonomik etkileri ve bu değişimlerin firma davranışı üzerinde yol açacağı etkilerin bir bileşeni olduğunu belirtmiştir. Hodder (1982) ise dört önemli bileşenden bahsetmiştir. Bunlar yurtiçi fiyatlar, yabancı reel varlıklar, enflasyon ve dış borç düzeyidir. Literatürde bu alana dönük daha farklı çalışmalar da olmakla birlikte genel olarak bir firmanın kur riskine duyarlılığını belirleyen faktörler olarak firmanın borç ve getiri yapısı, içinde bulunduğu rekabet ortamı, kullandığı girdilerin ve sattığı ürünlerin veya verdiği hizmetlerin işlem gördüğü piyasaların fiyat esnekliği gibi faktörlerin öne çıktığı görülmektedir (Muller ve Verschoor, 2006)2. Bunlara ilaveten, diğerlerinin yanı sıra, Erol, Algüner ve Küçükkocaoğlu (2003) özellikle Türkiye gibi yükselen piyasa ekonomilerinin kur riskine çok daha fazla duyarlı olabileceğini belirtmiştir. Bu durumu ise Türkiye gibi ekonomilerde risk yönetim araçlarının çeşitliliğinin az olması, dolayısıyla türev piyasaların yeterince gelişmemiş olması, bu ülkelerin uluslararası piyasalarda fiyat alıcısı (price-takers) konumunda olması yani fiyatların belirlenmesi sürecinde yeterince güçlü olmaması ve kurlarda meydana gelen değişimlerin negatif etkilerini yurtdışı alıcılara yansıtabilme gücüne pek sahip olunamamasını göstermiştir.
Bu tartışmalar ışığında literatürde firmaların kur riskine duyarlılığının tespitinde kullanılan model Adler ve Dumas (1984) ile Jorion (1990) tarafından geliştirilen ve genişletilmiş piyasa modeli veya iki faktörlü piyasa modeli olarak adlandırılan
modeldir. Bu model CAPM’e dayalı tek faktör modeline ikinci bir faktör olarak döviz kurundaki değişimi eklemektedir. Bu modelden hareketle elde edilen sonuçlara bakıldığında da literatürde finansal ve /veya finansal olmayan kuruluşların kur riskine duyarlı olup olmadıkları konusunda bir uzlaşıya varılamadığı görülmekle birlikte, Muller ve Verschoor’nin (2006) ifade ettiği gibi literatür bu konudaki çalışmaların hem uygulamacılar hem de teorisyenler açısından önemli olduğuna işaret etmektedir.
Kur riskine yol açan dinamiklerin incelenmesi ve firmaların kur riskine duyarlı olup olmadıklarının araştırılması bu alandaki çalışmaların sadece bir yönünü temsil etmektedir. Çünkü firmaların kur riskine duyarlı olduğu sonucuna ulaşılması bir yandan firma değerleri üzerinde döviz kuru hareketlerinin etkili olduğuna işaret ederken diğer taraftan da kur riskinin henüz iyi yönetilemediği ve bu riskin yönetimi konusunda atılması gereken önemli adımlar olduğunun bir göstergesi olmaktadır.
Dolayısıyla kur riski yönetimi açısından bu noktadan sonraki adım kur riskinin gerçekleşmesi durumunda karşılaşılabilecek olası kayıp tutarlarının ne olacağının hesaplanmasıdır. Bu amaçla hem literatürde hem uygulamada en çok kullanılan yöntem riske maruz değer (Value-at-Risk, VaR) yöntemidir. VaR, belli bir güven düzeyinde önceden belirlenmiş bir süre boyunca bir portföyün piyasa riskinden dolayı maruz kalabileceği maksimum kayıp tutarı olarak tanımlanmaktadır (Hendrics, 1996). VaR sayesinde kurumlar olası kayıp tutarlarıyla uyumlu sermaye miktarını hesaplayabilmektedirler. Fakat literatürde VaR modelleri ve bunun bir uzantısı olarak SYR’nin risk yönetimine önemli katkılar sağladığı genel olarak belirtilmekle birlikte bu konuda farklı görüşler de bulunmaktadır. Örneğin Blum (1999) bu tür düzenlemelerin beklenenin aksine bankacılık sektörünü daha riskli hale getirebileceğini ifade etmiştir.
Bu durumu ise iki nedene bağlamıştır. İlk nedene göre bu tür sıkı düzenlemeler bankaların karlılığını azaltmaktadır. Karı azalan bankanın ilerde gerçekleşebilecek olası bir sorun karşısında kaybedecek daha az şeyleri olacağından bankalar daha fazla risk alma eğiliminde olacaklardır. İkinci nedene göre ise sermaye düzenlemeleri bir birim sermayenin marjinal faydasını artıracaktır. Bu durum da bankaları karlılığı artırmak amacıyla daha fazla risk almaya itecektir. Akhigbe, Madura ve Marciniak (2012) da bu tür düzenlemelere bağlı olarak daha yüksek sermaye ayıran bankaların riske daha fazla maruz kalabileceklerini ifade etmiştir. Bunun nedeni olarak da yatırımcıların aktifinde daha riskli varlıkları bulunduran bankaların daha yüksek sermaye ayırmaları gerektiğini bildiklerinden yüksek rasyoları aktif kalitesindeki bozulmanın bir göstergesi olarak algılayabilecekleri ve bu nedenle bankaları negatif bir şekilde
fiyatlayabileceklerini ifade etmiştir. Barone-Adesi, Bourgoin ve Giannopoulos (1998) ise piyasada volatilitenin oldukça arttığı dönemlerde VaR modellerinin risk ölçümünde yeterli performansı sağlayamayabileceğini belirtmiştir. Barone-Adesi ve Giannopoulos (2001) da bu modellerin geçmiş verilere bağlı olarak geleceği tahmin etmeye çalışmasını bir eksiklik olarak değerlendirmiş ve bu modellerin dayandığı varsayımların her zaman geçerli olmayabileceğini belirtmiştir. Fakat daha önce de belirtildiği gibi bazı eleştiri ve eksikliklere rağmen VaR modelleri hem literatürde hem de uygulamada riskin ölçümünde kullanılan en temel araç olmaya devam etmektedir. Çünkü, VaR modellerinin taşınan risklerin gerçekleşmesi durumunda olası kayıp tutarının ne olabileceğini konusunda bir ölçü sunması, karşı karşıya olunan farklı riskleri ve taşınan farklı pozisyonları bir araya getirerek bunları tek bir rakamla ifade edebilmesi ve Basel düzenlemeleri çerçevesinde düzenleyici kurumların, özellikle bankacılık sektörünün taşıdığı piyasa riski için ayırması gereken sermaye tutarının hesaplanmasında, bu modellerin kullanılabileceğini ifade etmesi VaR modellerinin yaygın kullanımını destekleyen unsurlar olmuştur.
Fakat VaR modelleri sadece riskin gerçekleşmesi durumunda olası kayıp tutarlarının ne olabileceğini gösterebilmektedir. Risk yönetimi açısından bir diğer önemli konuyu ise kur riskinin elimine edilmesi oluşturmaktadır. Bir diğer ifadeyle bankaların bilanço içinde taşıdıkları açık veya fazla pozisyonların döviz kurlarındaki beklenmedik hareketler sonrasında oluşturabileceği potansiyel risklerin en aza indirilmesi gerekmektedir. Bu işlevi yerine getirebilecek piyasaların başında ise türev piyasalar gelmektedir. Nitekim özelikle 1990-2000’li yıllarda yaşanan olumsuzluklarda önemli rol oynayan bankacılık sektörü daha sonra bir yandan taşıdığı riski ölçen ve bununla uyumlu bir sermayeye sahip olan kurumlar haline gelirken diğer yandan da başta açık pozisyon olmak üzere taşıdıkları riskleri yönetmek amacıyla yoğun bir şekilde türev piyasa araçlarını kullanan kurumlar haline gelmişlerdir. Fakat türev ürünlerin giderek artan kullanımı literatürde bu ürünlerin risk yönetimindeki etkinliği konusundaki tartışmaları da beraberinde getirmiştir (Choi ve Elyasiani, 1997; Yong, Faff ve Chalmers, 2009; Reichert ve Shyu, 2003; Li ve Yu, 2011). Bu tartışmalar ilk olarak 1990’lı yılların ikinci yarısında artmıştır (Hirtle, 1997). Bunun temel nedeni ise bu dönemle birlikte hızla artan türev ürün kullanımının kredi ve mevduata dayalı klasik bankacılık anlayışını etkileyebileceği ve bunun bankalar açısından risk teşkil edebileceği düşüncesiydi (Gorton ve Rosen, 1995; Sinkey ve Carter, 2000). Bir diğer
şekilde kullanılmaya başlanması bu ürünlerin bankaları asli fonksiyonlarından uzaklaştırabilecek bir risk olarak algılanmasına yol açmıştı. Fakat o dönemde de var olan bu tip endişelere rağmen literatürde genel olarak türev ürünlerin risk yönetiminde etkin araçlar olduğu kabul edilmektedir (Choi ve Elyas, 1997). Örneğin Smith ve Stulz (1985) türev ürün kullanımının bankalar açısından çok önemli olan nakit akışlarının volatilitesinin azaltılmasına katkı sağlayarak bankaların iflasa sürüklenme olasılıklarını azaltabileceğini ifade etmiştir.
Buna rağmen 2007-2008 küresel krizinde türev ürünlerin rolü ve bu piyasalarda pozisyonlar taşıyan bazı büyük finansal kuruluşların iflasa sürüklenmesi, krizde türev ürünlerin de etkisi olduğunu savunan görüşlerin ortaya çıkmasına yol açmıştır. Bir diğer ifadeyle riski yönetmesi beklenen araçların kendisinin önemli bir risk kaynağı olabileceğini ifade eden yaklaşımlar ortaya atılmıştır. Örneğin, Brock, Hommes ve Wagener (2009) bu ürünlerin karmaşıklığı nedeniyle daha fazla kullanılmalarının istikrarsızlık yaratabileceğini ifade etmişlerdir. Bu kapsamda finans mühendisliği alanının yarattığı finansal yeniliklerin sistemi daha riskli hale getirebileceği ve son krizde bu durumun etkisinin de olabileceğini belirtmiştir. Ayrıca, bu süreçte önemli olan bir noktanın, giderek artan yeni ve karmaşık finansal ürünlerin finansal ekonominin öngördüğü gibi bankalar için riskin daha etkin dağılmasını sağlayamayabileceğini çünkü bir tarafın kazancının diğer tarafın kaybı olduğunun unutulmaması gerektiğini de belirtmişlerdir. Li ve Yu (2010) da bu ürünlerin risk yönetimine katkı sağlayabileceği gibi riski artıran bir faktör de olabileceğini belirtmiştir.
Bunun nedeni olarak da bankaların türev ürünleri risk yönetimi yerine spekülasyon amacıyla da kullanıyor olmasını göstermiştir. Instefjord (2005) ise türev ürünlerin sadece riskten korunma (hedging) amacı ile kullanılması durumunda dahi bankalar için sorun teşkil edebileceğini belirtmiştir. Bunun nedeni olarak ise türev ürünlerin riski kolay bir şekilde karşı tarafa aktarmasının bankaları bu ürünleri daha çok kullanmaya itebileceği olgusunu göstermiştir. Ayrıca buradaki kritik noktanın riskin ne kadarının karşı tarafa aktarılabileceği ne kadarının ise banka da kalacağı ile ilgili olduğunu eklemiştir.
Dolayısıyla bankaların kur riski yönetiminde kullandıkları türev ürünlerin kur riski duyarlılığını azaltıp azaltmadığı yani bu ürünleri etkin bir şekilde kullanıp kullanmadıkları da önemli bir tartışma konusu olarak karşımıza çıkmaktadır. Çünkü kullanılan türev ürünlerin kur riski duyarlılığını azaltması kur riski ölçümü ile birlikte ilgili sürece dönük daha bütüncül ve istikrarlı bir yaklaşımın sergilenmesi açısından da
önemli olmaktadır. Aksine, bu ürünlerin etkin bir şekilde kullanılmaması bankaların kur riskine olan duyarlılığının artmasına yol açabilecektir. Bir diğer ifadeyle bankaları daha riskli hale getirebilecektir. Dolayısıyla Türk Bankacılık Sektörü tarafından kur riski yönetiminde kullanılan türev ürünlerin bankaları daha riskli bir hale mi getirdiği yoksa ilgili riskin azaltılmasına katkımı sağladığının incelenmesi özellikle 2007-2008 krizi sonrasında çok daha güncel ve önemli bir konu haline gelmiştir. Ayrıca, konunun önemine rağmen bilindiği kadarıyla bu konu henüz Türk bankaları için incelenmemiştir. Dolayısıyla kur riski yönetimine dönük daha bütüncül bir yaklaşım oluşturulması amacıyla türev ürün kullanımı-risk ilişkisi de bu çalışmanın inceleme konusunu teşkil etmektedir. Fakat bu alandaki tartışmaların henüz tam bir teoriye dönüştüğünü söylemek güçtür. Çünkü diğerlerinin yanı sıra Instefjord’un (2005) ifade ettiği gibi banka ve risk kavramları bir araya geldiğinde literatürün ilgisi risk-türev ürün ilişkisine değil riskin nasıl daha iyi ölçülebileceği (yani VaR modelleri) üzerine odaklanmaktadır.
2.2. Kur Riski Duyarlılığı, Ölçümü ve Türev Ürün Kur Riski İlişkisine Dönük Literatür
Çalışmanın bu bölümünde konuyla ilgili literatüre ve elde edilen bulgulara değinilecektir. Bununla birlikte,daha önce de belirtildiği gibi, literatürde diğer finansal varlıklar için, örneğin enerji emtiaları için, buna benzer kapsamlı çalışmalar mevcutken, kur riskini böyle bütüncül bir yaklaşımla inceleyen çalışmalara rastlanmamıştır. Çalışmalar genelde belirtilen aşamalardan birine odaklanmaktadır.
Dolayısıyla bu noktada ilk aşamada finansal ve/veya finansal olmayan kuruluşların kur riskine maruz kalıp kalmadıklarını bir diğer ifade ile kur riskine karşı duyarlı olup olmadıkları inceleyen çalışmalara yer verilmiştir. Ardından kur riski ölçümünde kullanılacak en uygun modeline dönük tartışmalar incelenmiş ve son olarak da türev piyasalar-kur riski ilişkisine yer verilmiştir.
Tai (2005) 10 tane ABD bankasının kur riskine duyarlılığını 1978-2001 dönem için incelediği çalışmasında ABD bankalarının %80’inin kur riskine maruz kaldıklarını ve diğer bazı risk faktörlerine göre hisse senedi getirileri üzerinde etkili olan ana riskin kur riski olduğu sonucuna ulaşmıştır. Chamberlain, Howe ve Popper (1997) en büyük 30 ABD ve 110 Japon bankasının kur riskine maruz kalıp kalmadıklarını 1986-1993
birinin Japon bankalarının ise çok daha azının kur riskine maruz kaldığı sonucuna ulaşmışlardır. Ayrıca bir bankanın net yabancı varlık pozisyonu ile kur riski duyarlılığı arasında negatif bir ilişki olduğunu ve kur riski yönetiminde türev ürün kullanan bankaların kur riskine daha az maruz kaldıklarını belirtmişlerdir. Martin ve Mauer (2003) çalışmalarında 105 ABD bankasının kur riskine duyarlılığını 1988-1998 dönemi için incelemişlerdir. Çalışmada uluslararası bankalar,yerel büyük bankalar ve yerel küçük bankaların kur riski duyarlılığı İngiliz Sterlini,Kanada Doları,Japon Yeni ve Meksika Pezosu dikkate alınarak analiz etmişlerdir. Çalışma bulgularına göre uluslararası bankalar yerel bankalara nazaran kur riskine daha fazla maruz kalmaktadır.
Aggarwal, Chen ve Yur-Austin (2011) ise 837 tane Çin firmasını kur riskine duyarlılıklarını 2005-2006 dönemi için araştırdıkları çalışmalarında Çin firmalarının kur riskine duyarlı oldukları ve özellikle Çin Yuan’ının değer kazanmasının şirket hisselerini pozitif etkilediği sonucuna ulaşmışlardır. Shin ve Soenen (1999) çalışmalarında şu iki önemli soruya yanıt aramışlardır. (i) Uluslararası şirketler kur riskine maruz kalmakta mıdırlar? (ii) Kur riskinin hedge edilmesi kur riskine duyarlılığı azaltmakta mıdır?. Çalışma 1983-1994 dönemini için 1051 tane ABD’li uluslararası firmayı kapsamaktadır. Çalışma bulgularına göre küçük ölçekli firmalar kur riskine daha fazla maruz kalmaktadır. Ayrıca büyük ölçekli uluslar arası firmaların kur riski yönetiminde türev ürünlere daha fazla yönelmelerine rağmen bu tip hedging işlemlerinin kur riskine duyarlılığı azaltmada etkinlikleri sınırlı kalmaktadır. Türkiye üzerine yapılan çalışmalara bakıldığında ise Önal, Doğanlar ve Canbaş (2002) 11 adet Türk mevduat bankasının 1994-2000 dönemi için kur riskine duyarlılıklarını inceledikleri çalışmalarında sadece iki bankanın kur riskine duyarlı olduğu sonucuna ulaşmışlardır. Önal ve diğerleri (2002) bu sonuçların bankacılık sektörünün o dönemki durumu dikkate alındığında uygulamada karşılaşılan sorunlarla belli oranda tutarlı olduğu sonucuna ulaşmışlardır. Bu kapsamda kur riskine duyarlı oldukları belirlenen iki bankaların TMSF bünyesine alındıklarını diğer bankaların ise faliyetlerine devam ettiklerini belirtmişlerdir. Solakoğlu ve Demir (2009) de Türk finansal sektörünün kur riskine duyarlılığını 1995-2006 dönemi için inceledikleri çalışmalarında kuruluşların aile şirketi olmasının kur riskini artıran bir faktör olduğunu firma yaşının ise kur riskine duyarlılığı azaltan bir unsur olduğu sonucuna ulaşmışlardır. Ayrıca özkaynak karlılığı daha yüksek olan banka ve sigorta şirketlerinin kur riskine daha çok duyarlı olduklarını belirtmişlerdir. Kandır ve Erişmiş (2009) ise 11 Türk bankasını inceledikleri çalışmalarında sadece iki banka için kur riskinin önemli bir faktör olarak
değerlendirilebileceği sonucuna ulaşmışlardır. Aksine, Kasman, Vardar ve Tunç(2011) ise 14 Türk bankasını inceledikleri çalışmalarında döviz kurlarındaki hareketlerin bankalar açısından önemli olduğunu ifade etmişlerdir.
Bu aşamaya kadar belirtilen çalışmalar genel olarak firmaların kur riskine karşı duyarlı olup olmadıklarına dönük tartışmaları içermekteydi. Kur riski açısından bir diğer önemli nokta ise bu riskin en iyi şekilde nasıl ölçüleceğidir. Nitekim VaR modelleri piyasa riskinden dolayı karşılaşabilecek olası kayıp tutarlarının tespitinde yaygın bir şekilde kullanılmaktadır. Literatürde de hisse senedi endeksleri, döviz kurları ve emtia gibi finansal varlıklar için yapılmış birçok VaR çalışması mevcuttur.
Bu çalışmaların bazıları farklı GARCH modellerinin VaR performansı incelerken (Orhan ve Köksal, 2012; Ane, 2006; So ve Yu, 2005; Aloui ve Mabrouk, 2010) bazıları da farklı dağılım varsayımlarına dayalı modellerin VaR performansını incelemiştir (Fan, Zhang, Tsai ve Wei, 2008; Hung, Lee ve Liu, 2008; Cheng-Hung, 2011; Angelidis, Benos ve Degiannakis, 2004). Örneğin, So ve Yu (2006) dört farklı para birimi ile on iki farklı hisse senedi endeksi için tahmin ettikleri yedi farklı GARCH modelinin performansını VaR modeli ile inceledikleri çalışmalarında, genel olarak student-t dağılımının normal dağılım varsayımına göre daha iyi sonuç verdiği bulgusuna ulaşmışlardır. McKenzei ve Mitchell (2002) 17 farklı para birimini incelediği çalışmasında piyasalarda asimetrik tepki söz konusu değilse GARCH(1,1) modelinin kullanılmasını, asimetrik tepki söz konusu ise APGARCH modelinin kullanılmasını tavsiye etmiştir. Angelidis, Benos ve Degiannakis (2007) ise S&P500, DAX30, CAC40, NIKKEI225 ve FTSE100 gösterge hisse senedi endeksleri için standart normal dağılım, student t-dağılımı ve genelleştirilmiş hata dağılımı (GED) varsayımları altında GARCH(p,q), TGARCH(p,q) ve EGARCH (p,q) modellerinin etkinliğini VaR modeli ile inceledikleri çalışmalarında en doğru öngörüleri üreten modelin kullanılan gösterge hisse senedi endeksine göre değiştiği sonucuna ulaşmışlardır. Ane (2006) altı farklı Japon hisse senedi endeksi için APGARCH (1,1) modelini GJR-GARCH (1,1) ve TGARCH (1,1) modelleri ile karşılaştırdığı çalışmasında, VaR modeli sonuçlarına göre APGARCH modelinin risk yönetim sürecine çok az katkı sağlayabildiğini ve GJR- GARCH (1,1) modelinin riske maruz değer hesaplamalarında daha güvenilir olduğu sonucuna ulaşmıştır.
Fakat buraya kadarki çalışmalar 2007-2008 küresel krizini dikkate almayan çalışmalardır. Barone-Adesi ve diğerlerinin (1998) piyasada volatilitenin oldukça
sağlayamayabileceğini eleştirisi dikkate alındığında volatilitenin arttığı bu kriz döneminde VaR modellerinin performansının inceleyen çalışmalara değinilmesi daha da önemli olmaktadır. Bu kapsamdaki bazı çalışmalara bakıldığında, Rossignoloa, Fethi ve Shabanb (2012) 2007-2008 mortage krizinin etkilerini dikkate aldıkları çalışmalarında VaR metodolojisinin gelişmekte olan ülkelerde piyasa riski ölçümündeki başarısını incelemişlerdir. Çalışmada Brezilya, Macaristan, Çek Cumhuriyeti, Malezya, Hindistan, Arjantin, Litvanya, Tunus ve Hırvatistan ülkelerinin hisse senedi endeksleri kullanılmıştır. Çalışma bulgularına göre özellikle ağır kuyruk dağılımına (heavy-tailed) dayalı modeller kriz dönemi dikkate alındığında daha doğru sonuçlar üretmektedir. Orhan ve Köksal (2012) da kriz dönemini dikkate alarak Türkiye, Brezilya, ABD ve Almanya gösterge hisse senedi endeksleri için en uygun GARCH modelini araştırdıkları çalışmalarında riske maruz değer yöntemi sonuçlarına göre, en uygun modelin ARCH modeli olduğu sonucuna ulaşmışlardır. Türk finansal piyasaları üzerine yapılan çalışmalara bakıldığında ise göreceli olarak bu konuda daha az çalışma olduğu görülmektedir. Örneğin Ünal (2009) döviz kurları için VaR metodolojisini kullandığı çalışmasında öne çıkan tek bir model olmamakla birlikte genel olarak GARCH (1,1) ve EWMA modellerine dayalı VaR öngörülerinin en iyi sonuçları veren modeller olduğu sonucuna ulaşmıştır. Çifter,Özün ve Yılmazer. (2007) TL/ABD doları için VaR modellerinin performansını farklı geriye dönük testler kullanarak incelediği çalışmasında VaR model performanslarının değerlendirilmesinde Basel düzenlemeleri dışındaki diğer testlerin de kullanılması gerektiğini sonucuna ulaşmıştır.
VaR modelleri riskin gerçekleşmesi durumunda olası kayıp tutarının ne olacağını söylemekle birlikte bu riskin nasıl yönetileceği sorusuna yanıt aramamaktadır.
Diğer bir ifadeyle VaR modelleri genel olarak riskin boyutunu ölçmektedir. Fakat başta bankalar olmak üzere çeşitli finansal kuruluşlar için bir diğer önemli nokta riskin nasıl elimine edileceğidir. Bu noktada ise devreye türev piyasalar girmektedir.
Dolayısıyla türev ürün kullanımının kur riski üzerindeki etkisini inceleyen çalışmalara bakıldığında Choi ve Elyasiani (1996) ABD ticari bankalarında türev ürün kullanımının bankaların sistematik risk bileşenleri üzerindeki etkisini incelemiş ve türev ürün kullanımının bankalar açısından ilave sistematik risklere yol açtığı ve bunun boyutunun bilançolara yansıyan düzeyden daha fazla olabileceğini ifade etmiştir. Ayrıca belirtilen bu durumun bankaların özellikle döviz kurlarına dayalı türev kontrat kullanımları durumunda çok daha belirgin olduğunu belirtmiştir. Benzer bir durumun
daha düşük düzeyde faiz oranlarına dayalı türev ürün kullanımı için de geçerli olduğunu eklemiştir. Sonuç olarak denetleyici ve düzenleyici kurumların bankaların türev işlemlerini yakından izlemesi gerektiğini ifade etmiştir. Chamberlain, Howe ve Popper (1997) ise ABD ve Japon bankalarını inceledikleri çalışmalarında benzer özelliklere sahip bankalar arasında türev ürün kullanan bankaların kur riskine daha az maruz kaldıkları dolayısıyla türev ürün kullanımının ilgili bankaların kur riskine olan duyarlılıklarını azalttığını ifade etmişlerdir. Yong ve diğerleri (2009) on Asya-Pasifik ülkesinde 100’den fazla banka için türev ürün kullanımı ile faiz ve kur riski arasındaki ilişkiyi incelediği çalışmalarında türev ürün kullanımının bankaların uzun dönemli faiz oranı riskini arttırdığı, kısa dönemli faiz riskini ise azaltmakla birlikte bu bulgunun farklı metodolojik yaklaşımlara karşı dirençli olmadığını belirtmiştir. Kur riskine dönük olarak ise kullanılan türev ürünlerin bankaların kur riski üzerinde bir etkisi olmadığını eklemiştir. Bu sonuçların da ilgili bankaların risk yönetiminde türev ürünleri etkin bir şekilde kullanamadıklarının bir göstergesi olduğunu belirtmiştir. Diğerlerinden farklı olarak Chaudhry, Christie-David, Koch ve Reichert (2000) ise döviz kurları üzerine yazılı opsiyon, swap ve forward işlemlerin ABD’deki ticari bankaların toplam riski, sistematik ve sistematik olmayan riski ile kur ve faiz riski üzerindeki etkisini incelemişlerdir. Çalışma bulgularına göre opsiyon kullanımı tüm bankalar için ilgili tüm risklerin artmasına yol açmaktadır. Forward kullanımı ise çok daha hafif bir düzeyde benzer bir etki yaratmaktadır. Swaplar ise diğer iki ürünün aksine genel olarak riskin azaltılmasına katkı sağlamaktadır. Dolayısıyla, Chaudhry ve diğerleri (2000) tüm türev ürünlerin olmasa da belli türev ürünlerin bankaları daha riskli hale getirebileceğini ifade etmişlerdir. Reichert ve Shyu (2003) ABD, Avrupa ve Japon bankalarında opsiyon, futures, swap ve forward kullanımının bankaların kur, faiz ve toplam sistematik riski üzerindeki etkisini inceledikleri çalışmalarında opsiyonların her üç ülkedeki bankalar için de faiz betasını artırdığı,futures ve forward kontratların ise genelde çok tutarlı sonuçlar vermediği, kur ve faiz swaplarının ise bankaların kur ve faiz riskini azalttığı sonucuna ulaşmışlardır. Mayordomo, Rodriguez-Moreno ve Pena (2014) güncel çalışmalarında sürece biraz daha farklı bir açıdan yaklaşarak ABD bankalarının taşıdığı türev pozisyonların bir sistematik risk yaratıp yaratmadığını incelemişlerdir. Bu kapsamda toplu etki dikkate alındığında bankalarca taşınan türev pozisyonların bir sistematik risk yaratmadığı fakat ayrı ayrı değerlendirildiğinde kredi ve kur riski için kullanılan türevlerin sistematik riski arttırdığı faiz oranı türevlerinin ise
