Ulusal Faktoring A.Ş. Kasım 2021
Fiyat Tespit Raporu Değerlendirme Raporu
İşbu rapor, Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından, Sermaye Piyasası Kurulu VII-128.1 Pay Tebliği’ nin 29.
Maddesine istinaden hazırlanmıştır. Rapor, Osmanlı Yatırım Menkul Değerler A.Ş.’nin Ulusal Faktoring A.Ş. (“Ulusal Faktoring Anonim Şirketi” ve/veya “Şirket” ve/veya “İhraççı”) için hazırladığı Halka Arz Fiyat Tespit Raporu’nu değerlendirmek amacıyla hazırlanmış olup, yatırımcıların pay alım satımına ilişkin herhangi bir öneri ya da teklif içermemektedir. Bu raporda yer alan Şirket verileri Fiyat Tespit Raporu’ndan sağlanmış olup, yatırımcılar halka arza ilişkin yatırım kararlarını KAP’ta yayınlanan İzahname’yi inceleyerek vermelidirler.
1.Şirket Faaliyetleri Hakkında Önemli Bilgiler
Şirket'in ana faaliyet konusu yurt içi ve yurt dışı her türlü faktoring hizmetlerini sunmak, bu amaç doğrultusunda yurt içi ve yurt dışı ticari işlemler veya ithalat veya ihracat işlemleri ile ilgili olarak işletmelerin her türlü mal ve hizmet satışları dolayısıyla doğmuş veya doğacak faturalı alacaklarını temellük etmek, bu alacakları başkalarına temlik etmek, bu alacakların tahsillerini üstlenmek ve bu alacaklara karşılık ödemelerde bulunmaktır.
Kuruluş ve Ortaklık Yapısı
Ulusal Faktoring, 21 Aralık 1999 tarihinde endüstriyel ve ticari şirketlere faktoring hizmeti sunmak amacıyla Ulusal Bank A.Ş. iştiraki olarak kurulmuştur. Ulusal Bank'ın 2001 yılında Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu (TMSF')'na devrolmasının ardından fon sahipliğine geçen Şirket aynı yıl şimdiki hakim ortakları tarafından Fon'dan satın alınarak operasyonlarına devam etmiştir. 2011 yılı Aralık ayında PineBridge Eurasia Financial Investments şirketi ile stratejik ortaklığa gidilmiş, bu ortaklık neticesinde Şirket'in 47 hissesi PineBridge sahipliğine geçmiştir. Şirket'in faaliyetleri, Finansal Kiralama, Faktoring, Finansman ve Tasarruf, Finansman Şirketleri Kanunu kapsamında BDDK’nın denetim ve gözetimine tabidir.
Ulusal Faktoring, Türkiye genelinde 14 ilde 19 şubesi ve 246 personeli ile yurt içi faktoring hizmeti vermektedir.
100.000.000
48.500.000
133.500.000
30,71
33.500.000
36,33
7.500.000
2,49
7.500.000
Sabit fiyatla talep toplama
Halka Arz Bilgileri
Halka Arz Özeti
Halka Arz Öncesi Çıkarılmış Sermaye (TL) Toplam Halka Arz Edilecek Pay (TL) Halka Arz Sonrası Çıkarılmış Sermaye (TL) Halka Açılacak Oran (%)
Sermaye Arttırımı (TL) Halka Açılacak Oran (ek satış dahil) (%)
Mevcut Pay Satışı (TL) Halka Arz Satış Fiyatı (TL)
Ek Pay Satışı (TL) Satış Yöntemi
Nominal Değer Oran (%) Pay Grubu Nominal Değer Oran (%) Pay Grubu Nominal Değer Oran (%) Pay Grubu PineBridge Eurasia Fund Eurasia
Financial Investments S.a.r.l 5.000.000 5,00% B 5.000.000 3,75% B 5.000.000 3,75% B
PineBridge Eurasia Fund Eurasia
Financial Investments S.a.r.l 41.990.000 41,99% C 34.490.000 25,84% C 26.990.000 20,22% C
İzak Koenka 24.740.000 24,74% A 24.740.000 18,53% A 24.740.000 18,53% A
Kurt Korkut Jolker 22.360.000 22,36% A 22.360.000 16,75% A 22.360.000 16,75% A
Erdal Henri Frayman 5.900.000 5,90% A 5.900.000 4,42% A 5.900.000 4,42% A
Veysel Domaniç 10.000 0,01% A 10.000 0,01% A 10.000 0,01% A
Halka Açık Kısım - - C 41.000.000 30,71% C 48.500.000 36,33% C
Toplam 100.000.000 100,00% 133.500.000 100,00% 133.500.000 100,00%
Ortağın Ünvanı Halka Arz Sonrası
Ek Satış Öncesi Ek Satış Sonrası
Halka Arz Öncesi
2 Şirket, yurtiçinde ağırlıklı olarak imalat, ticaret ve hizmet sektörlerinde faaliyet gösteren işletmelerin satılan dolayısıyla doğmuş ve doğacak alacaklarını devralarak bu alacakların tahsilini üstlenmekte, bu alacaklara karşılık peşin ödemelerde bulunarak söz konusu işletmelere finansman ya da garanti ve tahsilat hizmetleri sağlamaktadır.
Faktoring hizmetleri aşağıdaki şekillerde sınıflandırılmaktadır.
• Yurtiçi Faktoring İşlemleri
• Yurtdışı Faktoring İşlemleri -İhracat Faktoringi
-İthalat Faktoringi
• Kabilirücu Faktoring İşlemleri
• Gayrikabilirücu Faktoring İşlemleri
• Bildirimli Faktoring İşlemleri
• Bildirimsiz Faktoring İşlemleri
2.Halka Arz Gerekçesi ve Halk Arz Gelirlerinin Kullanımı
Şirket sermaye artırım ve mevcut pay sahiplerinden PineBridge Eurasia Fund'in sahibi olduğar payların halka arzı suretiyle halka açılmayı planlamaktadır. Pine Bridge Eurasia Fund'ın sahibi olduğu 7.500.000 TL nominal değerli payın ve ek satış hakkının kullanılması halinde yine PineBridge Eurasia Fund'ın sahibi olduğu 7.500.000 TL nominal değerli payın halka arzı sonucunda Şirket herhangi bir gelir elde etmeyecektir.
Şirket'in sermaye artırımının, 360.000.000 TL tutarındaki kayıtlı sermaye tavanı içerisinde 100.000.000 TL olan çıkarılmış sermayesinin 133.500.000 TL'ye çıkarılması ve ihraç edilecek 33.500.000 TL nominal değerli paylarının mevcut pay sahiplerinin yeni pay alma haklarının tamamen kısıtlanması suretiyle halka arz edilmesi şeklinde gerçekleştirilmesi planlanmaktadır.
Şirketin halka arzdan brüt 83.415.000 TL, net 76.686.914 TL gelir elde etmesi beklenmektedir.
Şirket halka arz ile ilave kaynak yaratarak iş hacmini artırmayı planlamaktadır. Aynı zamanda Şirket’in bilinirlik ve tanınırlığının pekiştirilmesi ve kurumsal kimliğinin daha da güçlendirilmesi hedeflenmektedir.
Halka arz kapsamında elde edilecek kaynaklar aşağıdaki şekilde kullanılacaktır;
• Bilgi İşlem ve Sistem Altyapı Yatırımları (%3)
• Faktoring İşlemlerinin Finansmanı için Fon Sağlanması (%97)
3 3.Özet Finansallar
Gelir Tablosu
Gelir Tablosu 2018 2019 2020 2020/06 2021/06
Faktoring Gelirleri 301.778 260.791 186.192 93.969 160.968
Finansman Giderleri (-) -200.775 -158.001 -113.803 -55.493 -112.438
Brüt Kar 101.003 102.790 72.389 38.476 48.530
Esas Faaliyet Giderleri (-) -64.290 -61.625 -71.978 -36.583 -38.617
Brüt Faaliyet Karı 36.713 41.165 411 1.893 9.913
Diğer Faaliyet Gelirleri 9.549 4.159 9.832 2.176 3.142
Takipteki Alacaklara İlişkin Özel Karşılıklar (-) -20.284 -20.688 -5.059 -1.768 -717
Diğer Faaliyet Giderleri (-) -346 -160 -145 -78 -56
Net Faaliyet Karı/Zararı 25.632 24.476 5.039 2.223 12.282
Sürdürülen Faaliyetler Vergi Karşılığı -6.253 -5.669 -2.462 -630 -703
Net Kar 19.379 18.807 2.577 1.593 11.579
Şirket Borçluluk Durumu
Şirket Borçluluk Durumu (Bin TL) 2018 2019 2020 2021/06
Toplam Finansal Yükümlülükler 570.023 840.804 970.259 1.160.655
Nakit ve Nakit Benzerleri 3.192 3.118 11.429 15.090
Net Borç 566.831 837.686 958.830 1.145.565
Toplam Özkaynak 145.007 163.283 166.114 177.693
Toplam Sermaye 711.838 1.000.969 1.124.944 1.323.258
Net Borç /Toplam Sermaye 79,63% 83,69% 85,23% 86,57%
4 4.Değerleme
Halka arz edilecek Şirket'in değerleme çalışması kapsamında aşağıdaki iki temel yöntem kullanılmıştır.
1. Gelir Yaklaşımı: İndirgenmiş Temettü Yöntemi (İTY) 2. Piyasa Yaklaşımı:
• Benzer Şirketler (PD/DD)
• Benzer Şirketler (F/K)
Gelir Yaklaşımı: İndirgenmiş Temettü Yöntemi İndirgenmiş Temettü Yöntemi Değerleme Sonucu
Devam eden değere ilişkin hesaplamalarda devam eden değer büyüme oranı uzun vadeli 2025 yılı sonrasındaki Euromonitor uzun dönem enflasyon tahmini olan 8,0 olarak kullanılmıştır. Ayrıca, devam eden değer hesaplamalarında kullanılan özsermaye maliyeti TL, bazında %21,8 olarak belirlenmiştir.
Değerleme çalışmasında, Şirket'in dağıtabileceği toplam potansiyel temettü tutarları dikkate alınmış ve bu yüzden Şirket'in dağıtabileceği temettü ödemeleri üzerinden herhangi bir stopaj vergisi düşülmemiştir.
İTY (mTL) 2020 2021T 2022T 2023T 2024T 2025T 2026T
Net Kar 2.576 24.110 25.645 35.457 53.032 70.129
Ödenmiş Sermaye 100.000 100.000 100.000 100.000 100.000 100.000 100.000 1.Tertip Yedek Akçe 1.205 1.282 1.773 2.652 3.506
1.Tertip Yedek Akçe Kümüle 3.186 4.391 5.674 7.447 10.098 13.605 Net Dağıtılabilir Dönem Karı 22.004 24.363 33.684 50.381 66.622 Yasal Birinci Temettü Tutarı 5.000 5.000 5.000 5.000 5.000 2.Tertip Yedek Akçe Bazı 17.904 19.363 28.684 45.381 61.622 2.Tertip Yedek Akçe 1.628 1.760 2.608 1.126 5.602 2.Tertip Yedek Akçe Kümüle 1.561 3.189 4.949 7.557 11.682 17.284 İkinci Temettü Tutarı 16.277 17.603 26.077 41.255 56.020 Toplam Temettü Tutarı 21.277 22.603 31.077 46.255 61.020
Temettü Dağıtım Oranı %92.9 %92.8 %92.3 %91.8 %91.6
Dağıtılan Temettü 21.277 22.603 31.077 46.255 61.020
İskonto Oranı %21.8 %21.8 %21.8 %21.8 %21.8
Yıl 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00
İskonto Faktörü 0.82 0.67 0.55 0.45 0.37
İndirgenmiş Dağıtılan Temettü 17.472 15.242 17.209 21.034 22.786
Devam Eden Büyüme Oranı %8.0
Devam Eden Değer 478.666
İndirgenmiş Temettüler Toplamı 93.743 İndirgenmiş Devam Eden Değer 178.743 Ulusal Faktoring Piyasa Değeri 272.485
5 Piyasa Yaklaşımı: Benzer Şirketler
Benzer Şirketler (PD/DD) Sonucu:
Ulusal Faktoring’in Piyasa Yaklaşımı çerçevesinde, Şirket’in bankacılık dışı finans sektöründe bulunan emsallerinin PD/DD çarpanları üzerinden Benzer Şirketler Yöntemi uygulanarak 17 Eylül 2021 tarihi itibarıyla hesaplanan piyasa değeri aşağıda sunulmaktadır.
Benzer Şirketler PD/DD Değerlemesi
Ulusal Faktoring Defter Değeri 177.693
Benzer Şirketler Ortalama PD/DD Çarpanı 2.37x
Ulusal Faktoring Piyasa Değeri (TL 000) 422.008
Benzer Şirketler (F/K) Sonucu:
Piyasa Yaklaşımı çerçevesinde, Şirket’in bankacılık dışı finans sektöründe bulunan emsallerinin F/K çarpanları üzerinden Benzer Şirketler Yöntemi uygulanarak 17 Eylül 2021 tarihi itibarıyla hesaplanan piyasa değeri aşağıda sunulmaktadır.
Benzer Şirketler F/K Değerlemesi
Ulusal Faktoring 2021 Tahmini Net Kar 24.110
Benzer Şirketler Ortalama F/K Çarpanı 10.32x
Ulusal Faktoring Piyasa Değeri (TL 000) 248.908
6 5. Değerleme Sonucu
Değerleme sonucu; Şirket’in geleceğe yönelik beklentilerini ve Şirket’e özgü riskleri de yansıtması nedeniyle İndirgenmiş Temettü Yöntemi sonucuna %50, seçilen benzer şirketlerin güncel piyasa öngörüleri ve risklerini barındırması nedeniyle Benzer Şirketler Yöntemi- PD/DD sonucuna %25 ve Benzer Şirketler Yöntemi- F/K sonucuna
%25 ağırlık verilerek hesaplanmıştır.
mn TL Değer Ağırlık Çarpan 2021-6 Özkaynak 2021T Net Kar
İndirgenmiş Temettü Yöntemi Sonucu 272.485 %50
Benzer Şirketler Yöntemi Sonucu (PD/DD) 422.008 %25 2.37x 177.693 Benzer Şirketler Yöntemi Sonucu (F/K) 248.908 %25 10.32x 24.110
Ağırlıklı Ortalama Piyasa Değeri 303.972 %100
Çalışma sonucunda Ulusal Faktoring’in 17 Eylül 2021 tarihli piyasa değeri için 304 milyon TL ve hisse başına 3,04 TL sonucuna ulaşılmıştır. Hesaplanan hisse başına değere halka arz iskontosu olarak %18,1 oranı uygulanmıştır. Buna istinaden halka arz hisse başına değeri 2,49 TL olarak belirlenmiştir.
Şirket’in halka arz sürecinde 33,5 milyon TL nominal değerli sermaye artırımı yapması beklenmekte, sermaye artırımına ek olarak, hissedar satışı ve ek satış ile toplamda 15 milyon adet hissenin daha satışının gerçekleştirilmesi planlanmaktadır. Bu satışlarla beraber halka arz edilecek hisse adedinin 48,5 milyon adet olması öngörülmektedir.
48,5 milyon adet nominal hissenin halka arzıyla beraber halka arz oranının %36,3 ve halka arz büyüklüğünün 120,8 milyon TL olması beklenmektedir. Buna istinaden Şirket’e enjekte edilmesi planlanan sermayenin brüt 83,4 milyon TL olması planlanmaktadır.
Ağırlıklı Ortalama Gerçeğe Uygun Değer (bin TL) 303.972
Halka Arz İndirimi (%) 18.1%
Halka Arz İndirimi Sonrası Değer (TL 000) 249.000
Halka Arz İndirimi Sonrası PD/DD Çarpanı 1.40x
Halka Arz İndirimi Sonrası F/K Çarpanı* 10.33x
Halka Arz Öncesi Nominal Hisse Adedi (bin) 100.000
Hisse Başına Halka Arz Fiyatı (TL) 2,49
*Halka Arz İndirimi Sonrası F/K Çarpanı hesaplamasında Şirket'in 2021 yılı tahmini net karı kullanılmıştır.
7 5.Halka Arz Hakkında Nihai Değerlendirme
• Fiyat Tespit Raporu’nda Ulusal Faktoring hakkında verilen bilgilerin kapsamlı, yeterli ve anlaşılır olduğunu düşünüyoruz. Şirket ve sektör hakkında verilen bilgiler oldukça detaylıdır.
• Ulusal Faktoring için yapılan değerleme çalışmasında “İndirgenmiş Temettü Yöntemi” ve “Benzer Şirketler Çarpan Analizleri” kullanılmıştır. Kullanılan değerleme yöntemlerinin net ve anlaşılır bir şekilde açıklandığını düşünüyoruz.
• Benzer Şirketler Çarpan Analizleri’nde yurt içi benzer şirketler değerlemeye dahil edilmiş olup, yurt dışı benzer şirketlerin değerlemede kullanılmadığı göz önünde bulundurulmalıdır.
• Çarpan Analizinde PD/DD ve F/K çarpanlarının %25 ile eşit ağırlığa sahip olmasının uygun olduğunu düşünüyoruz.
Ancak ortalama yerine medyan değerlerin alınmasının daha sağlıklı olacağı görüşündeyiz.
Kullanılan değerleme yöntemleri sonrasında %18,1 iskonto oranı uygulanarak 2,49 TL pay başına fiyat hesaplanmış olup, iskonto oranının mevcut faizler ile karşılaştırıldığında düşük kaldığını düşünüyoruz.
Belirttiğimiz bu çekinceler dışında halka arz değerleme çalışmasının makul olduğunu düşünüyoruz.
8 YASAL UYARI
Burada yer alan bilgiler Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından genel bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım Danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak Yatırım Danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Burada yer alan fiyatlar, veriler ve bilgilerin tam ve doğru olduğu garanti edilemez; içerik, haber verilmeksizin değiştirilebilir. Tüm veriler, Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş.
tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan alınmıştır. Bu kaynakların kullanılması nedeni ile ortaya çıkabilecek hatalardan Gedik Yatırım Menkul Değerler A.Ş. sorumlu değildir.
