BIST de Erken Gelen Bahar Türkiye Hisse Senedi Stratejisi

BIST’de Erken Gelen Bahar

Türkiye Hisse Senedi Stratejisi

14.04.2022

Araştırma Müdürlüğü

Rekor eksi reel faiz ve artan şirket karları BIST’i destekliyor

Uygulanan ekonomi politikaları yerleşik yatırımcıyı BIST’e yöneltiyor

Mart ayı sonu itibarı ile %61’i geçen yıllık TÜFE ve %115’e ulaşan ÜFE, ve buna karşın %14 oranında kalan TCMB politika faizinin ima ettiği rekor düzeydeki negatif reel faiz oranı yerleşik yatırımcıları hisse senetlerinin de içinde bulunduğu reel varlıklara yöneltiyor. Öte yandan, pandemi sürecini iyi yöneten reel sektör şirketleri devam eden tedarik sorunları ve artan üretici fiyatlarının da desteği ile karlarını reel bazda artırmayı başarıyorlar. Öte yandan düşük fonlama maliyeti ve TÜFE’ye endeksli bono portföylerinin yükselen getirisi bankacılık sektöründe de kar artış oranlarını destekliyor. Sonuç olarak yıl başından bu yana dolar bazında %21 artan MSCI Turkey endeksine karşın şirket çarpanları halen tarihsel ortalamaların çok altında seyrediyor.

Enerji ve gıda başta olmak üzere hammadde fiyatlarındaki artış trendinin devamı en önemli risk faktörü

Rusya-Ukrayna savaşı petrol, doğalgaz ve gıda fiyatları üzerindeki baskıyı daha da arttırdı. Türkiye doğalgaz ve tarım ürünleri ithalatının %30’dan fazlasını Rusya ve Ukrayna’dan, rafine petrol ithalatının %27’sini Rusya’dan karşılıyor. Önümüzdeki dönemde Rusya’ya uygulanan yaptırımların petrol ve doğalgazı da içerecek şekilde genişletilmesi fiyatları daha da yukarı tırmandırabilir ve Avrupa ekonomisini yavaşlatabilir. Bu durum Türkiye ekonomisini artan enerji ve gıda ithalatı faturası ve ihracat talebindeki düşüş kanalıyla etkileyebilir. Enerji şoku ve diğer emtia fiyatlarındaki yükseliş nedeniyle 2022 yılında 38 milyar dolar cari açık (milli gelirin

%4,6’sı) öngörüyoruz.

Öte yandan Rusya ve Ukrayna ekonomilerindeki daralma ve devam eden çatışma ortamı bu ülkelerden Türkiye’ye gelen turist sayılarını olumsuz etkileyebilir. Salgın sonrası dönemde Türkiye’ye gelen turistin %27’si bu iki ülkeden. Dengeli bir dış politika uygulayan Türkiye iki ülkeyle de ticari ilişkilerini devam ettirme niyetinde. Son dönemde uygulanan ılımlı dış politika ve Türkiye’nin artan jeopolitik önemi AB ve ABD ile ilişkilerde olumlu yönde gelişmeler olabileceğine işaret etmekte. Son havalimanları yolcu verileri, havayolları şirketlerinin yurtdışı uçuşlara giderek artan miktarda kapasite ayırması önümüzdeki turizm sezonuna dair olumlu sinyaller.

Dolar bazında 200 günlük ortalamanın üzerine çıkan BIST 100 Mart 2021’den gelen düşüş trendini de kırdı

Tüm belirsizliklere ve olumsuz yurtdışı konjonktüre rağmen BIST 100 endeksi 200 günlük ortalamasının üzerine çıkmayı başardı.

Endeks Son olarak da Mart 2021 den gelen düşüş trendini yukarı kırdı (Sayfa 3). Kısa vadeli işlem yapan yatırımcıların 163 dolar seviyesindeki kırılan düşüş trend çizgisini zarar durdur olarak kullanabileceğini düşünüyoruz. Öte yandan endeksin halen dolar bazında oldukça düşük seviyelerde olması, artan şirket karları ve daralan çarpanlar, seçim sonrası ekonomi politikalarında normalleşme ile halihazırda dipte olan yabancı payında olası artış, uzun vadede daha iyimser olmamızı sağlıyor. Nitekim 22 Ekim tarihli önceki strateji raporumuzda orta uzun vadede normalleşme senaryosunda iyi performans göstereceğini düşündüğümüz 10 hisselik bir portföye yer vermiştik.https://arastirma.isyatirim.com.tr/2021/10/15/bistde-goz-ardi-edilmeyecek-kadar-iskontolu-olan- 10-hisse/ Portföyün getirisi o tarihten bu yana %44 oldu.

En Çok Önerilenler Portföyümüzde banka sayısını üçe çıkarttık

25 Ocak tarihinde Akbank (AKBNK.IS) ve Garanti Bankası’nın (GARAN.IS) yanına Yapı Kredi Bankası’nı (YKBNK.IS) ekleyerek En Çok Önerilenler listemizdeki banka sayısını üçe çıkartmıştık. Neredeyse geçen yılki karlarının tamamına yakınını 2022 ilk yarıda gerçekleştirmesi beklenen bankalar, halen çarpan bazında, tarihsel ortalamalarının altında işlem görmekte. Portföylerinde bulunan enflasyona endeksli bonoların yükselen getirileri ve artan faiz marjları bankaların karlarını desteklerken, varlık kalitesi tarafında, teminat fiyatlarındaki artış (özellikle gayrimenkul ve şirket değerlemeleri) ve şirketlerin pandemi dönemindeki güçlü performansları endişeleri azalttı. Örnek vermek gerekirse sorunlu kredilerin yoğun olduğu enerji sektörü elektrik fiyatlarının serbest piyasada dolar bazında yaklaşık iki katına çıkması ve döviz bazında alım garantileri ile performanslarını düzeltme şansı elde etti.

Portföye son dönemde eklediğimiz Kardemir (KRDMD.IS), Tüpraş (TUPRS.IS) ve Şişecam’ın (SISE.IS) ortak özellikleri devam eden arz sıkıntıları ile ürünlerine olan talep ve bu sayede maliyet artışlarını satış fiyatlarına yansıtabiliyor olmaları. Ayrıca bu şirketlerin gelirleri de döviz ağırlıklı. Yine son dönemde portföye dahil ettiğimiz Türk Hava Yolları ise (THYAO.IS), pandemi sonrası toparlanma ve güçlü devam eden kargo gelirleri ile 2019 performansını geçmiş durumda. Ayrıca şirket halihazırda Rusya uçuşlarına devam eden ender havayollarından.

Yüksek enflasyon temamızla uyumlu olan BIMAS (BIMAS.IS) benzer şirket çarpanlarına ve tarihsel ortalama çarpanlarına göre halen iskontolu işlem görüyor. Perakende şirketleri ile ilgili yürütülen ikinci soruşturma da yeni bir ceza çıkma ihtimali tahminlerimiz için en önemli risk faktörü. Vestel Beyaz’ı (VESBE.IS) gelirlerinin önemli bir kısmının döviz bazlı olması ve halen cazip değerlemeleri sebebiyle portföyde tutmaya devam ediyoruz. Logo Yazılım (LOGO.IS) hisseleri için 2022 güçlü yıl sonu beklentilerimizde bir değişiklik yok.

Temel beklentilerinde bir bozulma görmediğimiz ve diğer sigorta şirketlerinden karlılık anlamında olumlu ayrışan Türkiye Sigorta (TURSG.IS)‘yı nispeten düşük bir ağırlıkla portföyde tutmaya devam ediyoruz.

Zayıf TL, yüksek enflasyon ve artan emtia fiyatları ana yatırım temalarımız

3

Dolar bazlı BIST 100 endeksi 200 günlük ortalamanın üzerinde

Kaynak: Matriks

4

MSCI TR endeksi düşüş trendini yuları kırmış gözüküyor

Kaynak: Matriks

MSCI Gelişmekte Olan Ülkeler Endeksi (Haftalık periyot) MSCI Dünya Endeksi (Haftalık periyot)

MSCI Türkiye Endeksi (Haftalık periyot)

MSCI TR endeksi düşüş trendini yukarı kırmış gözüküyor

5

BIST’de Yabancı Payı ve TL Volatilitesi

.

TL volatilitesindeki düşüşe rağmen yabancı çıkışları devam ediyor.

Makro politikalarda normalleşme

olmadan yabancı

ilgisi düşük

seyredecek gibi gözüküyor.

BIST Yıliçi Yabancı Oranı Grafigi

35 40 45 50 55 60 65 70

01/19 02/19 03/19 04/19 05/19 06/19 07/19 08/19 09/19 10/19 11/19 12/19 01/20 02/20 03/20 04/20 05/20 06/20 07/20 08/20 09/20 10/20 11/20 12/20 01/21 02/21 03/21 04/21 05/21 06/21 07/21 08/21 09/21 10/21 11/21 12/21 01/22 02/22 03/22 04/22

36.84 66.1

36.7 Maksimum Minimum Yabancı Payi(%)

Kaynak: Bloomberg, Matriks

6

Yabancı Payı En Çok Azalan Hisseler

Kaynak: Matriks

En Çok Azalan Cari Deger 31/12/2021 Puan HAO % Yıliçi Hisseler Yabancı Payi Yabancı Payi Değ. bps Getiri %

AKBNK 50.17 56.17 -6.00 51 22.0 44.4

ARCLK 30.17 38.55 -8.39 25 35.4 46.4

ASELS 34.65 36.01 -1.36 26 33.6 1.8

BIMAS 54.75 53.36 1.40 68 35.9 54.3

EKGYO 36.45 31.72 4.73 51 22.4 23.7

EREGL 54.67 57.23 -2.56 48 37.7 20.2

FROTO 61.12 69.12 -8.01 18 35.0 47.7

GARAN 36.97 43.44 -6.46 50 18.0 43.0

GUBRF 8.80 8.69 0.11 24 14.6 3.2

HALKB 1.25 3.77 -2.52 12 19.3 5.8

HEKTS 8.32 6.56 1.76 37 46.6 0.0

ISCTR 37.46 35.48 1.98 33 45.8 44.3

KCHOL 69.87 67.11 2.76 26 48.7 50.1

KOZAA 30.05 34.36 -4.32 45 56.8 1.1

KOZAL 27.49 23.76 3.72 30 31.9 37.3

KRDMD 28.61 24.90 3.72 92 70.9 1.0

PETKM 16.11 31.53 -15.42 37 28.9 1.3

PGSUS 41.43 45.42 -3.99 36 28.8 4.0

SAHOL 57.00 58.58 -1.58 49 48.0 46.5

SASA 5.49 7.87 -2.38 20 23.0 0.1

SISE 27.35 33.35 -5.99 49 26.3 15.3

TAVHL 64.07 71.94 -7.87 48 30.9 54.8

TCELL 86.46 88.79 -2.33 54 19.8 51.4

THYAO 35.78 37.89 -2.11 51 76.4 0.5

TKFEN 20.84 23.76 -2.91 49 14.0 18.0

TOASO 44.84 60.44 -15.59 24 15.7 36.7

TTKOM 37.27 53.73 -16.46 13 15.6 32.9

TUPRS 56.21 57.10 -0.90 49 58.2 33.0

VESTL 4.86 12.12 -7.25 36 13.0 3.1

YKBNK 25.42 59.22 -33.80 32 38.2 31.8

Yıliçi Değişime Göre

2005'den beri en

düşük oran Çok az sayıda hisse de yıl başından bu yana

yabancı payında artış gözleniyor.

7

Tarihsel çarpan seviyelerine ve benzer şirket çarpanlarına göre prim /iskonto

Kaynak: Bloomberg, İş Yatırım Tahminleri AEFES AKBNK

AKCNS

ALBRK

ARCLK

ASELS BIMAS

BIZIM

CCOLA

DOAS

ENKAI

EREGL

FROTO

GARAN

HALKB KOZAL

KRDMD LOGO

MAVI MGROS

MPARK

OTKAR

OYAKC

PETKM

PGSUS

SELEC SISE

TAVHL

TCELL

THYAO

TKFEN

TOASO

TTKOM TTRAK

TUPRS

ULKER

VAKBN VESBE

VESTL YATAS

-75%

-65%

-55%

-45%

-35%

-25%

-15%

-5%

5%

15%

25%

35%

-60% -40% -20% 0% 20% 40% 60%

Series1

% Iskonto / Prim tarihsel ortalama çarpan seviyelerine göre (X), % Iskonto / Prim Uluslarararası benzer şirket çarpan ortalamalarına göre (Y)

8

Tarihsel çarpan – 2022T F/K ile MSCI GOÜ prim /iskonto

Kaynak: Bloomberg

MSCI SOUTH AFRICA

MSCI TAIWAN

MSCI TURKEY

MSCI THAILAND

MSCI POLAND

MSCI PAKISTAN

MSCI PHILIPPINES

MSCI PERU

MSCI MEXICO

MSCI MOROCCO

MSCI SRI LANKA MSCI KOREA

MSCI JORDAN

MSCI ISRAEL

MSCI INDONESIA

MSCI HUNGARY MSCI EGYPT

MSCI CZECH REPUBLIC

MSCI COLOMBIA MSCI CHINA

MSCI CHILE

MSCI BRAZIL

MSCI ARGENTINA -60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

0 3 6 9 12 15 18 21 24 27

10 Yıl Tarihsel Prim/İskonto

1Yıl İleri Tahmini F/K

MSCI Gelişmekte Olan Ülkeler Prim/İsk. - 2022 Tahmini F/K

9

Özel bankalar ve sigortalar tarihsel ortalama F/K oranlarının altında

Kaynak: İş Yatırım Menkul Değerler, Ağırlıklı Ortalama Tahmini F/K oranları kullanılmıştır

-48% -43% -38%

-28% -23% -16%

6% 7%

20%

4.2

3.5

4.3

5.6 3.5

3.1

6.1

5.3

7.8

2.2 2.0

2.7

4.0

2.7

2.6

6.5

5.6

9.4

-70%

-50%

-30%

-10%

10%

30%

50%

0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0

AKBNK YKBNK GARAN ANSGR TSKB VAKBN ALBRK AKGRT ANHYT

Tarihsel Ort. Göre İskonto Oranı

1 Yıl İleri Karışık F/K

Tahmini

Finansal Kuruluşlar 1 Yıl Karışık F/K Oranı 5 Yıl Tarihsel İskonto

Prim/İskonto (Sağ Eksen) Median (Sol eksen) Son Değer (Sol Eksen)

10

Geçmiş F/K çarpanlarının altında işlem gören finans dışı şirketler

Kaynak: İş Yatırım Menkul Değerler, Ağırlıklı Ortalama Tahmini F/K oranları kullanılmıştır -63%

-41% -40% -39% -37% -35%

-31% -31% -30% -30% -28% -25% -23% -23% -22% -22% -19%

-15% -12% ^{-10% -9%}

-6%

-1%

15.3 12.4

7.4 8.1 6.1

7.7 23.4

4.9 23.4

12.1 9.5

15.1

11.1

7.0 6.4

11.5 10.6

5.9

8.1 8.4 6.0

16.7

7.9

5.7 7.3

4.4 4.9

3.9 5.0 16.1

3.4 16.3

8.5 6.8

11.2 8.5

5.4 5.0

9.0 8.6

5.0

7.2 7.5 5.5

15.6

7.8

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0

MAVI AEFES TKFEN ULKER KRDMD PETKM MGROS VESBE MPARK TTRAK PGSUS ENKAI CCOLA EREGL SELEC AKCNS ARCLK KCHOL DOAS TCELL THYAO BIZIM TOASO

Tarihsel Ort. Göre İskonto Oranı 1 Yıl İleri Karışık F/K Tahmini

Finans Dışı 1 Yıl Karışık F/K Oranı 5 Yıl Tarihsel İskonto

Prim/İskonto (Sağ Eksen) Median (Sol eksen) Son Değer (Sol Eksen)

11

Geçmiş ortalama F/K oranlarının üzerinde işlem gören finans dışı şirketler

Kaynak: İş Yatırım Menkul Değerler, Ağırlıklı Ortalama Tahmini F/K oranları kullanılmıştır

8.6 7.8

9.8

3.8 4.2

8.9

17.3

13.6

9.4

4.7 6.4

9.2 8.5

11.3

4.5 5.8

13.2

27.4

24.8

20.9

17.8

29.0

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

400%

0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0

AGHOL ASELS TUPRS SAHOL EKGYO OTKAR CIMSA OYAKC KORDS TRGYO ISGYO

Tarihsel Ort. Göre Prim Oranı 1 Yıl İleri Karışık F/K Tahmini Finans Dışı 1 Yıl Karışık F/K Oranı 5 Yıl Tarihsel Prim Oranı

Prim/İskonto (Sağ Eksen) Median (Sol eksen) Son Değer (Sol Eksen)

12

Geçmiş ortalama FD/FAVÖK oranına göre iskonto / prim

Kaynak: İş Yatırım Menkul Değerler, Ağırlıklı Ortalama Tahmini FD/FAVÖK oranları kullanılmıştır -57%

-50%-45%-43%-41%-38%-37%-35%-35%-34%

-27%-25%-25%-25%-24%-22%-22%-21%-20%-15%-12%

-5% -1% 0%

7% 7%

16%

32%38%

82%

111%

128%

5.1

4.0 4.0 1.8

5.8 5.9 3.5

7.7 7.7 7.6

4.3

5.4 7.2

4.6 7.8

15.4

3.9 5.9

4.9 10.3

6.1 5.7 3.3

6.5

3.5 6.4

7.9 9.5

6.3 14.2

7.5 7.0

2.2 2.0 2.2 1.0

3.5 3.7 2.2

5.0 5.0 5.0

3.1 4.0 5.4

3.5 6.0

12.1

3.1

4.7 3.9

8.8 5.4

5.4 3.2

6.5 3.8

6.8 9.2

12.5

8.6 25.8

15.8 16.0

-100%

-50%

0%

50%

100%

150%

0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0

MAVI KRDMD VESTL BIZIM YATAS ENKAI TKFEN PETKM PGSUS THYAO VESBE CCOLA TTRAK SELEC TAVHL KCHOL EREGL DOAS SISE LOGO TUPRS TOASO TTKOM ULKER TCELL EKGYO FROTO OTKAR MPARK OYAKC CIMSA KORDS

Tarihsel Ort. Göre Prim/İskonto 1 Yıl İleri Karışık FD/FAVÖK

Tahmini

Finans Dışı 1 Yıl Karışık FD/FAVÖK Oranı 5 Yıl Tarihsel Prim İsk.Oranı

Prim/İskonto (Sağ Eksen) Median (Sol eksen) Son Değer (Sol Eksen)

13

MSCI Türkiye / MSCI GOÜ Rasyosu en düşük seviyelere yakın MSCI TR / MSCI EM

Kaynak: Bloomberg 0.00

0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

MSCI TR/ MSCI EM Rasyosu

14

MSCI Türkiye F/K oranı GOÜ endeksine göre %57 iskontolu

Kaynak: Bloomberg

F/K Prim/İskonto (Sag)

-75%

-65%

-55%

-45%

-35%

-25%

-15%

-5%

5%

15%

3.00 5.00 7.00 9.00 11.00 13.00 15.00

08/05 02/06 08/06 02/07 08/07 02/08 08/08 02/09 08/09 02/10 08/10 02/11 08/11 02/12 08/12 02/13 08/13 02/14 08/14 02/15 08/15 02/16 08/16 02/17 08/17 02/18 08/18 02/19 08/19 02/20 08/20 02/21 08/21 02/22

Prim/İskonto (Sag) MSCI TR 12Ay İleriye Yön. Tah.F/K (Sol)

15

MSCI Türkiye Fin.F/K oranı MSCI GOÜ Fin. endeksine göre %70 iskontolu

Kaynak: Bloomberg

F/K Prim/İskonto

-80%

-70%

-60%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00

0 9 /0 5 0 4 /0 6 1 1 /0 6 0 6 /0 7 0 1 /0 8 0 8 /0 8 0 3 /0 9 1 0 /0 9 0 5 /1 0 1 2 /1 0 0 7 /1 1 0 2 /1 2 0 9 /1 2 0 4 /1 3 1 1 /1 3 0 6 /1 4 0 1 /1 5 0 8 /1 5 0 3 /1 6 1 0 /1 6 0 5 /1 7 1 2 /1 7 0 7 /1 8 0 2 /1 9 0 9 /1 9 0 4 /2 0 1 1 /2 0 0 6 /2 1 0 1 /2 2

Prim/İskonto MSCI TR Fin.12Ay İleriye Yön. Tah.F/K (Sol)

Yatırım Özeti

Hedef Fiyat Değişiklikleri Sektör Açıklamaları

En Çok Önerilen Hisseler Takip Listesi

BIST Grafik & Veriler

Portföy Getirileri

Hedef Fiyat ve Tahmin Revizyonları – NK, NS, FAVÖK ∆

17

Hedef Fiyat

Kod Eski Yeni DeğişimGetiri Pot. Eski Yeni Net Satış /NFG FAVÖK NK Net Satış /NFG FAVÖK NK Net Satış /NFG FAVÖK NK Net Satış /NFG FAVÖK NK

TRGYO 4.23 8.58 103% 28% TUT AL 1,931 363 506 1,079 445 647

SAHOL 13.55 24.60 82% 14% AL TUT 91,691 18,854 7,914 110,030 23,655 9,946 86,731 17,553 7,378 102,464 21,008 8,857

DOAS 46.46 82.20 77% 36% TUT AL 40,865 4,595 3,410 49,274 4,212 3,295 29,464 2,291 1,427 34,633 2,551 1,653

THYAO 34.00 53.85 58% 46% AL AL 221,517 39,334 7,431 288,149 48,969 12,398 112,929 21,901 5,156 144,650 29,810 10,292

PETKM 8.30 12.85 55% 23% AL AL 64,316 5,966 4,487 72,929 8,847 6,541 26,815 3,829 2,235

TTKOM 10.44 15.98 53% 30% AL AL 42,795 17,995 5,761 52,422 22,880 5,761 32,962 15,306 3,121 37,577 17,310 5,621

BIZIM 14.00 20.60 47% 30% TUT AL 9,893 477 50 12,046 559 71 7,977 373 41 9,102 409 43

MPARK 32.44 46.82 44% 37% AL AL 8,713 1,944 490 11,064 841 6,033 1,383 370 7,224 579

AEFES 30.00 43.10 44% 49% AL AL 65,194 11,302 2,108 79,554 13,519 2,690 40,326 7,166 1,499 45,488 7,957 1,834

KRDMD 16.04 22.61 41% 40% AL AL 23,378 5,328 3,152 20,769 4,984 3,214 11,147 2,042 877

AKCNS 14.81 20.63 39% -1% TUT TUT 2,591 607 398 2,905 693 477 2,591 607 398 2,905 693 477

FROTO 327.00 442.55 35% 47% AL AL 138,806 14,540 13,605 179,724 18,940 17,974 88,612 8,877 7,696 112,375 11,292 10,231

LOGO 52.01 69.11 33% 47% AL AL 1,359 455 372 2,023 690 528 931 337 237 1,119 414 291

EREGL 29.81 38.71 30% 10% TUT TUT 134,269 38,300 22,993 122,833 33,622 19,613 49,519 13,507 8,038 55,048 15,287 8,732 TCELL 20.03 25.75 29% 14% AL TUT 45,035 18,127 6,325 57,465 23,618 8,885 38,590 16,073 6,195 43,729 18,191 7,173

ARCLK 67.97 86.84 28% 36% AL AL 123,650 12,555 4,320 159,413 18,167 5,871 66,911 6,701 1,994 76,681 7,853 2,071

MGROS 57.40 70.23 22% 49% AL AL 55,120 4,164 549 71,113 4,638 793 40,616 3,084 249 46,793 3,531 376

VESTL 34.41 41.97 22% 42% TUT AL 59,734 10,381 5,369 75,807 12,933 7,287 36,141 4,788 1,927 40,684 4,942 1,778

OTKAR 423.62 514.56 21% 17% TUT TUT 6,251 811 835 10,604 1,913 2,140 5,558 1,111 893 6,606 1,245 966

EKGYO 3.02 3.66 21% 35% AL AL 7,161 1,613 1,780 6,766 1,592 1,572 6,042 2,269 2,418

VAKBN 4.79 5.78 21% 42% AL AL 38,319 10,771 42,474 11,300 19,975 6,642 21,553 7,089

BIMAS 93.50 112.00 20% 31% AL AL 117,500 10,298 5,091 161,218 12,148 5,400 87,238 7,141 3,361 106,208 8,538 3,968

HALKB 5.93 7.00 18% 31% TUT TUT 31,697 6,580 27,234 8,765 16,250 3,168 18,210 2,984

VESBE 12.55 14.75 18% 69% AL AL 30,270 4,515 3,650 39,036 6,049 4,841 16,366 2,504 1,980 19,172 2,743 2,008

SISE 20.90 24.25 16% 40% AL AL 76,833 16,938 11,230 95,573 21,209 11,875 34,837 7,888 4,536 40,110 9,430 5,697

KCHOL 49.43 57.00 15% 39% AL AL 516,375 58,825 20,634 592,914 64,999 21,716 241,129 34,215 11,325

MAVI 91.00 104.00 14% 27% AL AL 7,672 1,607 631 10,198 1,993 758 4,189 875 156 5,185 1,055 180

ANSGR 7.49 8.50 13% 42% AL AL 637 885 622 716

PGSUS 145.50 163.75 13% 34% AL AL 28,231 7,432 1,090 38,303 12,677 5,078 14,322 4,206 -71 20,485 7,080 1,845

ALBRK 1.78 2.00 12% 5% TUT TUT 348 528 348 528

YATAS 19.45 21.78 12% 81% AL AL 5,380 804 413 7,387 1,191 690 3,118 530 259 3,707 660 323

2023T (TL mn) Eski

Öneri 2022T (TL mn)

Yeni

2023T (TL mn) 2022T (TL mn)

Hedef Fiyat ve Tahmin Revizyonları – NK, NS, FAVÖK ∆

18

Hedef Fiyat

Kod Eski Yeni DeğişimGetiri Pot. Eski Yeni Net Satış /NFG FAVÖK NK Net Satış /NFG FAVÖK NK Net Satış /NFG FAVÖK NK Net Satış /NFG FAVÖK NK 2023T (TL mn) Eski

Öneri 2022T (TL mn)

Yeni

2023T (TL mn) 2022T (TL mn)

TUPRS 240.60 267.85 11% 5% AL AL 336,110 13,862 4,604 305,359 12,293 7,230 142,698 6,026 2,467

TSKB 2.20 2.40 9% 42% AL AL 3,653 1,498 4,246 1,945 3,297 1,673 3,734 1,991

TAVHL 54.60 59.40 9% 39% AL AL 12,558 4,386 137 18,579 7,157 1,929 8,877 2,231 43 12,468 4,085 1,864

SELEC 16.02 17.41 9% 35% AL AL 37,471 1,551 1,326 58,789 2,587 2,137 33,048 1,142 988 39,109 1,330 1,151

GARAN 17.50 19.00 9% 39% AL AL 58,311 30,096 49,886 26,994 33,322 13,470 35,384 15,401

AKBNK 11.57 12.40 7% 38% AL AL 51,139 27,661 43,903 23,343 24,798 11,348 27,570 13,274

TOASO 105.30 111.40 6% 39% AL AL 50,660 7,598 4,719 67,500 9,493 6,480 40,417 5,034 3,014 50,286 6,137 4,293

CCOLA 148.02 155.02 5% 30% AL AL 42,243 8,562 3,357 52,527 10,579 3,980 22,247 4,711 2,209 25,219 5,294 2,522

ENKAI 19.07 19.79 4% 27% AL AL 41,562 9,115 7,758 70,750 12,828 9,301 25,958 5,390 3,202 37,510 7,103 3,800

TTRAK 316.02 325.25 3% 36% AL AL 17,292 2,063 1,463 21,609 2,854 1,857 12,316 1,724 1,154 14,168 1,928 1,328

YKBNK 6.58 6.70 2% 33% AL AL 43,248 24,673 42,519 22,148 23,289 9,109 23,424 9,819

ASELS 30.11 30.11 0% 8% AL TUT 25,382 5,895 7,101 33,466 7,769 8,483 25,862 5,815 5,685 27,928 6,141 6,045

TKFEN 42.00 41.08 -2% 71% AL AL 31,852 3,644 2,252 31,249 2,881 1,637 15,134 1,341 870

TURSG 10.09 9.00 -11% 56% AL AL 1,368 1,752 1,610 1,787

ULKER 29.50 26.30 -11% 52% AL AL 19,150 3,445 443 23,324 4,064 1,196 12,784 2,119 1,159 14,501 2,398 1,394

AKGRT 5.14 4.53 -12% 26% AL AL 350 428 602 613

Makro Tahminler (YENİ)

19

2020 2021 2022T 2023T 2024T

GSYH büyüme, % 1,8 11,0 3,5 3,0 5,0

Özel tüketim büyümesi, % 3,2 15,1 2,0 3,0 5,0

İhracat Büyümesi -14,8 24,9 5,0 3,0 4,0

TÜFE (yıl sonu), % 14,6 36,1 53,0 28,0 17,0

TÜFE (ortalama), % 12,3 19,6 64,0 31,0 21,0

Cari Denge / GSYH (%) -5,2 -1,9 -4,6 -2,5 -2,0

Para Piyasası Faizi, % 17,0 14,0 14,0 24,0 19,0

Gösterge 10 yıllık TL tahvil faizi 12,9 22,7 26,0 23,0 19,0

30 yıllık Dolar cinsi Eurobond faizi 6,3 7,4 7,8 7,5 7,5

TL/Dolar (ortalama) 7,0 8,9 15,2 18,0 20,2

TL/Dolar (yıl sonu) 7,3 13,3 17,0 19,0 21,4

TL/Euro (ortalama) 8,0 10,5 17,0 20,0 22,3

TL/Euro (yıl sonu) 9,0 15,1 18,9 21,1 23,5

Avro/Dolar (ortalama) 1,15 1,18 1,12 1,11 1,11

Avro/Dolar (yıl sonu) 1,23 1,14 1,11 1,11 1,10

Yatırım Özeti

Hedef Fiyat Değişiklikleri Sektör Açıklamaları En Çok Önerilen Hisseler Takip Listesi

BIST Grafik & Veriler

Portföy Getirileri

Sektör Açıklamaları - Bankacılık

A Y D

Aynı Yükseltildi Düşürüldü Öneri Durumu

2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023

Hi s s e Fiyat ₺ 1A TL Perf. 1A Rel. Perf. ADV 3A HAO% Yabancı 5Y Ort.Tem.V. 5Y Ort.Dağ.% Tem.V

AKBNK 8.99 46,748 12.40 11.57 38 AL A 29.7 10.1 80.5 50.8 51 3% 16% 15% 1.7 2.0 0.5 0.4 0.9 1.1 32% 22% 3.4% 2.3%

ALBRK 1.91 2,579 2.00 1.78 5 TUT A 15.1 -2.3 0.86 17.8 7.4 3% 13% 7.4 4.9 0.6 0.5 7% 11% 0.3% 0.5%

GARAN 13.64 57,288 19.00 17.50 39 AL A 15 -2.4 152 50.1 38 3% 18% 1.9 2.1 0.6 0.5 1.0 1.1 33% 24% 3.7% 2.9%

HALKB 5.34 26,535 7.00 5.93 31 TUT A 16.3 -1.3 24.4 12.3 1.3 2% 8% 4.0 3.0 0.4 0.3 0.8 1.0 12% 12% 0.7% 0.7%

ISCTR 10.47 47,115 Ö.Y 31 11.2 37.1 33.1 38 4% 16%

TSKB 1.69 4,732 2.40 2.20 42 AL A 21.6 3.2 10.9 40.9 16 2% 14% 6% 3.2 2.4 0.6 0.5 19% 21% 1.9% 2.4%

VAKBN 4.06 28,872 5.78 4.79 42 AL A 20.1 1.96 17.5 8.53 1.3 1% 4% 0% 2.7 2.6 0.4 0.3 0.8 0.7 17% 14% 1.0% 0.9%

YKBNK 5.03 42,489 6.70 6.58 33 AL A 37.4 16.7 100 32 26 2% 10% 10% 1.7 1.9 0.5 0.4 1.0 1.0 34% 25% 2.9% 2.0%

Bankacılık 2.7 2.4 0.5 0.4 0.9 1.0 19% 21% 1.9% 2.0%

Öneri Öneri Değ.

Fiyat ve Oranlar

Piy. Değ.₺ Hedef Fiy.₺ Önceki HF Get.Pot.%

F/K PD/DD Akti f

Ka rl ıl ığı PD/Net ROE

Fa i z Gel i ri

Jeopolitik risklerin gölgesinde baskılanan bankacılık hisseleri kuvvetli kar dinamikleri ile direniyor. Savaşın özellikle emtia fiyatları yoluyla global ölçekte enflasyonist baskıları güçlendirmesiyle bankacılık sektörünün yeni bir yükselen risk dalgasıyla karşı karşıya olduğunu rahatlıkla söyleyebiliriz. İçeride büyümeyi öncelleyen gevşek para politikaları da her ne kadar KKM yoluyla hızı kesilse de döviz talebini maalesef canlı tutmaya devam ediyor. Finansal baskılamanın bankalar açısından bir olumlu yan etkisi artan kredi spreadleri nedeniyle marjların daha hızlı yükselişi olsa da özellikle TL’nin kırılgan durumu sektör hisse performansı açısından makro risklerin daha çok baskın olmaya devam ettiğini gösteriyor. Güçlenen karlılık göstergeleri ve değerlemelerin halen çok cazip seviyelerde bulunması bankacılık sektör hisseleri için düşüşü sınırlamakta ve özellikle orta ve uzun vadeli yatırımcılar açısından çok önemli bir değer alternatifi oluşturmaya devam etmektedir.

Kamu bankalarının yeniden sermayelendirilmesi ve bankalara temettü dağıtma izni yılın başındaki önemli gelişmeler arasında yer aldı. Kamu bankalarının düşük seyreden sermaye yeterlilik oranlarının yükseltilmesi ve ekonomide büyümenin devamını sağlamak amacıyla kamu bankaları sene başında sermayelendirildi. Ekonomi yönetimi özellikle düşük seyreden TL fonlama maliyetlerinin kredi oranlarına yansıtılarak aşağıya çekilmesini beklerken, kamu bankalarının bu sefer maliyetlerini ve bilanço risk yapısını çok gözetmeden agresif bir kredi büyüme sürecini girmelerini beklemiyoruz. Ekonomi Yönetimi de bu kez verilen kredilerin döviz alımına yönelmemesi ve ekonomik büyüme için gerekli olan yatırım ve finansman ihtiyacının karşılanması ana amacının gözetilmesi konusunda çok daha kararlı gözüküyor. Pandemi sonrasına benzer bir kredi büyüme süreci beklemiyoruz ve bu sefer spreadler kuvvetli olduğu için özel bankaların da TL kredi büyüme iştahları görece yüksek gözüküyor. BDDK’nın bankalara 2021

Sektör Açıklamaları - Bankacılık

karlarından %10 civarında bir miktarı temettü olarak dağıtma izni vermesi de yılın başında olumlu bir sürpriz olarak sektörün yatırımcılarını sevindirmiş durumda. 2021 sonu tahminlerimizde bankaların bu yıl içinde de temettü veremeyebileceklerini düşünüyorduk. Ancak BDDK’nın bu yeşil ışığı, bir anlamda yüksek risklere rağmen sektörün likidite ve sermaye yeterlilik açısından iyi bir durumda olduğunu ortaya koyan başka bir faktör.

Marjların artışı özellikle 2022 ilk yarının kuvvetli bir teması olacak. Bunun yanında yüksek enflasyon rakamlarının TÜFEX getirilerindeki etkisi özellikle ikinci yarıda hissedilecek. Kuuvetli ana faaliyet gelirlerine bağlı olarak bankalarımız için bu sene neredeyse ikiye katlanan bir kar artışı öngörüyoruz. Burada kredi spreadlerinin genişlemesine bağlı olarak güçlü seyredecek marjlar özellikle ilk altı ay karını desteklerken ikinci altı ayda ise marjların TÜFEX etkisiyle ivmeleneceğini öngörüyoruz. Bankalar 2022 tahminlerinde genelde %30-35 civarında bir enflasyon varsayımı kullandılar. Bu rakamın 2022 yılında en az %45 olarak gerçekleşmesini bekliyoruz.

Ancak %45 tahminimiz bile yıl sonu gerçekleşmelerinin oldukça altında kalabilir.

Merkez Bankası faizleri yükseltir mi? Kur korumalı mevduat hacmi TL 590 milyar düzeyini aşmış olsa da ki bunun yarısı DTH’lardan dönen mevduatlardan oluşuyor, TL üzerindeki baskı devam ediyor. Bireylerden gelen KKM dönüşüm talepleri yıl başına göre biraz gerilese de son düzenlemelerden sonra özellikle kurumsal talep vergi planlamaları nedeniyle devam ediyor. Buna rağmen genişleyen cari açık rakamları ve azalmayan döviz talebi Merkez Bankası’nı kuvvetli bir faiz arttırım sürecine sokarsa bunun bankalardaki etkisi nasıl olur? Her ne kadar faiz arttırım miktarı önemli olsa da biz marjlarda oluşabilecek olumsuz etkinin bundan önce yaşanan faiz arttırım süreçlerindeki kadar hasar vermesini bu sefer beklemiyoruz. Ekonomi yönetimi faiz artırım yolunu tamamen kapatan söylemler içinde bulunduysa da ekonomik gereklilikler bu ihtimali tamamen dışlayıcı nitelikte gelişmiyor. Her 100 baz puanlık faiz arttırımı ortalama olarak banka faiz marjlarını 8-10 baz puan arasında aşağıya çekiyor. Bununla birlikte enflasyondaki her 100 baz puanlık artışda marjlara 6 baz puanlık katkı sağlıyor. Dolayısıyla enflasyonunda -faiz arttırımı olsa dahi- bir süre yüksek seyredeceğini varsayarsak aslında TÜFE’ye bağlı menkul kıymetler böyle bir faiz arttırım sürecinde dahi bir sigorta işlevi görecek.

Zayıf TL ve görece yüksek kredi faiz oranları bir aktif kalite problemine sebep olur mu? TL’nin değerinde aşırı bir aşınma görmezsek ve oynaklık düşük seyrederse aslında önemli bir aktif kalite probleminin ortaya çıkacağını düşünmüyoruz. Bankalar son beş yıllık dönemde olabildiğince muhafazakar davranarak takibe atılacak kredilerin ikinci ve üçüncü gruba sınıflandırılması ve bunlar için yüksek karşılık ayrılması konularında titiz ve muhafazakar yaklaşımlar geliştirdiler. Bunun yanında ertelenen ve yeniden yapılandırılan kredilerden tahsilat performansı da aslında son derece cesaret verici bir biçimde ilerliyor. Döviz borcu olan firmalar kurdaki aşırı oynaklık neticesinde döviz kredi hacimlerini, halka açılma, mümkünse dövizli kredileri TL’ye çevirme, aktif satışı ve doğrudan yurtdışı borçlanma miktarını arttırarak düşürüyorlar. Öte yandan pandeminin etkileri genel olarak üretim ve işsizlik kanalında

Sektör Açıklamaları - Bankacılık

başta korkulduğu kadar olumsuz sonuçlara yol açmayarak aslında bankaların aktif kalite konusundaki endişelerini önemli derecede azaltmış durumda. Bankalarımız için 2022 yılında ortalama (kura göre düzeltilmiş olarak) 150 baz puan civarında bir risk maliyet (özel karşılık/krediler) oranı öngörüyoruz. Bu rakam 2021 ortalamalarına göre yüksek ancak 2018-2020 arası ortalamalara göre anlamlı biçimde düşük gözüken bir seviye. 2022 rakamlarının daha çok tarihi ortalamalara dönüşte önemli bir nokta olacağını düşünüyoruz. 2022 yılındaki yeni takibe atılacak kredilerin kaynağının bireysel ve kobi kaynaklı olacağını düşünüyoruz.

2022 yılında bankaların net karının bir önceki yılın neredeyse iki katına çıkmasını bekliyoruz. Marjlardaki hızlı toparlanma ve daha önce görülmemiş düzeyde gerçekleşecek TÜFEX gelir katkısıyla 2022 karlılık büyümesi ve öz kaynak karlılığının geldiği nokta açısından unutulmaz bir yıl olacak gibi görünüyor. Bununla birlikte bu büyümeyi yavaşlatacak veya sekteye üğratacak bazı faktörler de ön plana çıkabilir. Örneğin yüksek miktarda bir faiz arttırımı, TL’nin olası bir değer kaybı ile bozulabilecek aktif kalite görünümü, irrasyonel rekabet sonucunda marjların hızla erimesi gibi gelişmeler bu durumlara örnek olarak gösterilebilir. Bununla beraber biz her halükarda bankaların bu sene enflasyon üzerinde bir kar artışı kaydedeceklerini öngörmekteyiz. Burada TÜFEX gelirlerinin yanında geçtiğimiz senelerde önden yüklemeli yapılmış karşılık giderlerinin görece olarak 2022 karşılık gider artışını engelleyeceği gerçeği de var.

Türkiye Varlık Fonu bankalardan Türk Telekom hisselerini satın aldı. Çok uzun süredir sürüncemede kalan ve bankaların fiyat ve bilanço performansını olumsuz etkileyen Türk Telekom konusu Mart sonunda çözüme kavuştu. Türk Varlık Fonu bankaların elinde bulundurduğu Türk Telekom hisselerini US$1.65 milyar dolara satın aldığını açıkladı. Açıklanan rakam bankaların bilançolarında gösterdikleri Türk Telekom değerinin yaklaşık %20 üzerinde bulunuyor. Ayrıca şirketin 2021 ve birikmiş karlarından önemli bir meblağ yine banka ve mevcut ortaklara temettü olarak ödenecek. Böylece çok uzun süredir devam eden bu sorunda özellikle bankalar açısından mutlu bir sonla noktalanmış oldu. Elde edilen satış karı ve temettü gelirleri bankaların bu sene kuvvetli olmasını beklediğimiz karlılıklarını daha da güçlendirecek. Burada en yüksek paya sahip olan üç özel banka Akbank, Garanti ve İş Bankası olarak sıralanıyor.

BBVA’nın Garanti Bankası’ndaki gönüllü çağrısı başladı. Avrupa ve Türkiye’de gerekli mercilerden izinler alındıktan sonra BBVA’nın kendisine ait olmayan Garanti Bankası hisseleri için karar aldığı gönüllü çağrı süreci resmi olarak başlamış oldu.

Piyasadaki son dönemlerde oluşan beklentinin aksine belirlenen TL 12.2 hisse başı çağrı fiyatında herhangi bir revizyon olmadı.

Ancak bu sürecin bitmesi bile hisse üzerinde bir belirsizliği ortadan kaldırıp önünü açacağını düşünüyoruz. Açıklanan gönüllü çağrı fiyatına, hissenin ve piyasanın son dönemdeki performansına bakılarak çok fazla itibar olacağını düşünmüyoruz. Bu da BBVA’nın Garanti’deki payını arttırma hedefinin gerçekleşmeyeceğini ortaya koyuyor.

Sektör Açıklamaları - Bankacılık

Türk Bankaları uluslararası muadillerine göre %80 civarında iskontoyla işlem görüyor. Bir önceki raporumuzda %55 olan söz konusu iskonto hem piyasa dalgalanmaları hem de makro risklerin bankacılık özelinde daha fazla olumsuz şekilde fiyatlanmasıyla açılmış gözüküyor.

Bankaların Model Portföyümüzdeki ağırlığını %24’ e çıkarıyoruz. Bir önceki raporumuzda %21 olan bankaların model portföy ağırlığını bu raporumuzla beraber %24’e yükseltiyoruz. Çok güçlü karlılık beklentileri ve mevcut göreceli olumsuz fiyat performansı sektör ve hisselerin değerleme bazında cazibesini arttırmış durumda.

Sektör Açıklamaları - Bankacılık

VAKBN.IS: Kredilerin yeniden fiyatlanması ve fonlama maliyetlerinin düşük seyretmesiyle kredi spreadleri hızla düzeliyor. Normalde kamu bankalarının ekonomiyi destekleme görevleri bulunuyorsa da bugün kamu bankalarının başlatabileceği yeni bir kredi büyüme sürecinin pandemi sonrası gördüğümüze benzer bir agresiflikte olacağını düşünmüyoruz. Yatırımları ve işletme finansmanını destekleyecek kobi ve genele yaygın ticari kredi büyümesi çok daha odaklı olacak ve kamu bankalarının marjlarını 2020’nin aksine iyileştirme etkisi gösterecektir. Geçtiğimiz iki yıllık süreçte kamu bankaları faaliyet giderlerinin düşük kredi verimi yüksek fonlama maliyet döngüsü nedeniyle baskılanması sonucu bu bankalar karşılık giderlerini de özellikle özel bankacılık grubuna göre çok daha az muhafazakar şekilde ayırdılar. Bu durumda 2022 yılında karşılık giderleri ve risk maliyetinin normalleşmesi sonucunu getirecektir.

Banka için önümüzdeki üç yılda ortalama 100baz civarı net risk maliyeti gideri öngörüyoruz. Ancak karşılık giderleri özellikle 2021 yılına göre yükselirken Vakıfbank’ın karlılığının çok kuvvetli biçimde artışına tanık olacağız. 2022 yılı karının %100’ün üzerinde atacağını hatırlatarak önümüzdeki üç yıl tahmin projeksiyonlarımızı %36 oranında yukarıya çektiğimizi belirtelim. 2021 sonunda TL 60 milyar civarında bulunan TÜFEX menkul kıymet porftöyü de bu sene çok ciddi biçimde katkı verecek. Yakın zamanda gerçekleşen sermaye arttırımı sonrası bankanın daha sağlıklı bir kredi büyüme politikasını da yürüteceğini düşünüyoruz. Kamu bankaları arasında Vakıfbank’ı ön planda tutmaya devam ediyoruz.

HALKB.IS: Halkbank için 2022 yılı başta TÜFEX portföyünden alacağı çok kuvvetli katkı ve kredi spreadlerindeki hızlı artışla toparlanan marjların etkisiyle karlılık anlamında yaraların çok hızla sarıldığı bir yıl olacak. 2020 sonrası pandemi sürecinde görülen şekilde bir kredi büyüme döngüsüne girilmezse, yakın zamanda bankaya yeni konulan sermayenin hem sermaye yeterlilik oranlarını düzelteceğini hem de operasyonel karlılığı yeni ve güçlü bir zemine oturtacağını düşünüyoruz. Çok kuvvetli kar artışının bir kısmının geçtiğimiz iki yılda çok zayıf seyreden karşılıklar kaleminin güçlendirilmesine yöneltileceğini düşünüyoruz. Bu sebeple ve 2021 yılına göre takibe atılan kredilerde yukarı yönlü bir kıpırdanma beklediğimiz için Halkbank’ın karşılık giderlerinin görece yüksek seyredeceğini tahmin etmekteyiz. Ancak yine de çok kuvvetli bir kar artış rakamı gündemde olacaktır. Burada yeni konulan sermaye nedeniyle bankanın son iki yıldır fazla bir şekilde kullanmak zorunda kaldığı interbank fonlama miktarını aşağıya çekerken getirili aktiflerin faiz spreadlerini arttırmamızın da rolü büyük. Ancak değerleme olarak halen Halkbank için önemli bir risk primini hedef değerimizi saptarken kullanıyoruz. Banka için şu aşamada TUT tavsiyemizi yeniliyoruz. Ancak Amerika ile olan ilişkilerde olumlu olabilecek gelişmeler bu risk primini aşağıya çekebilir.

TSKB.IS: Ticari bankaların uzun vadeli döviz kredi plasmanlarından kaçındığı bir ortamda TSKB güçlü bir büyüme alanı bulabilir.

Özellikle kurda son dönemlerde yaşanan aşırı oynaklık ve bunun getirdiği olası sorunlar nedeniyle ticari bankalar döviz cinsi kredilerinde önemli daralmaya gidiyor. Burada talebin de düşmesinin rolü bulunuyor. Özellikle uzun vadeli proje finansman türü işlerde bu alan sadece bu konuda uzmanlaşmış ve yurtdışından bu tür kredilere erişimi daha kolay olan kalkınma bankalarına kalmış gözüküyor.

Sektör Açıklamaları - Bankacılık

Bu süreçten TSKB önemli kazanımlarla çıkacaktır. Yatırım kredi talepleri düşmüş olsa da biz TSKB’nin halen var olan bu kaliteli müşteri grubundan portföyünü zenginleştirerek hem karlılık hem de aktif kalitesini desteklemesini bekliyoruz. Bunun yanında banka bilinirliliğini her geçen gün arttıran çevre, sosyal ve kurumsal ilkeler bağlı fonlama alanında da önemli bir oyuncu olmaya aday gözüküyor. Banka yönetiminin bu alana verdiği önem dışında özellikle ülkeler üstü kurumların bu tür fonlamaya doğru eğilimlerinin artması bu kurumlarla çok yakın ilişkisi olan TSKB’nin önümüzdeki dönem hem büyüme hem de karlılık anlamında ön plana çıkacağını göstermekte. Yakın zamanda yaptığımız fiyat revizyonlarıyla banka için uzun vadeli öz kaynak getiri tahminimizi 200 baz puan arttırarak %19’a çektik.

Ayrıca hedef fiyatımızı TL 2.4 belirleyip TSKB için AL demeye devam ediyoruz.

ALBRK.IS: 2022 yılı Al Baraka için zor geçen bir 2021’den sonra özellikle karlılık anlamında bir toparlanma yılı olacak. Marjlarda özellikle ilk yarıda keskin bir yükseliş beklerken 2021 yılında karlılığı aşağıya çeken trading kaleminin bu sefer güçlü katkısı gündemde olacak. Ancak banka için aktif kalite problemleri bir süre daha devam edebilir bu da karşılık gider baskısının devam edeceğini gösteriyor. Yine de kuvvetli bir kar momentumu bu sene Albaraka için bekliyoruz. Şu anda banka için önerimiz TUT.

Sektör Açıklamaları - Sigorta

A Y D

Aynı Yükseltildi Düşürüldü Öneri Durumu

2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023 2022 2023

His s e Fiyat ₺ 1A TL Perf. 1A Rel. Perf. ADV 3A HAO% Yabancı 5Y Ort.Tem.V. 5Y Ort.Dağ.% Tem.V ^Aktif Karlılığı PD/Net ROE

Faiz Geliri

F/K PD/DD

Fiyat ve Oranlar

Piy. Değ.₺ Hedef Fiy.₺ Önceki HF Get.Pot.% Öneri Öneri Değ.

AKGRT 3.58 2,191 4.53 5.14 26 AL A 14.4 -2.9 1.27 28 31 11% 75% 2% 6.3 5.1 1.7 1.3 30% 29%

ANHYT 13.26 5,702 16.48 24 AL Y 2.08 -13 0.89 15 50 7% 69% 7% 9.9 8.5 3.1 2.6 31% 33%

ANSGR 5.99 2,995 8.50 7.49 42 AL A 15.9 -1.7 0.58 34.8 5.9 4% 33% 7% 4.7 3.4 0.8 0.6 21% 21%

TURSG 5.77 6,702 9.00 10.09 56 AL A 23 4.43 3.89 18.9 1 7% 46% 6% 4.9 3.8 1.3 1.0 28% 29%

Sigorta 5.6 4.5 1.5 1.1 29% 29%

Hayat Dışı Sigorta Sektörü: Hayat dışı sigorta sektöründeki operasyonel karlılık problemlerinin bu sene de devam etmesini öngörüyoruz. Enflasyondaki sıçrama ve TL’deki ağır değer kaybı sonusunda hasar meblağlarının aşırı derecede artması sonucu teknik karlılıklar bu sene de önemli bir baskı altında kalacak. Poliçe yeniden fiyatlamalarının geriden gelmesi ve asgari ücretteki kuvvetli artışlar nedeniyle hasar-prim dengesi önemli derecede bozulmuş durumda. Burada fiyatlama yapmanın da zor olduğunu, enflasyon ve kurdaki artışların poliçelere hem rekabet hem de riski yeterince öngörememe gibi nedenlerle fiyat anlamında yansıyamadığını görüyoruz. Bunun yanında kuvvetli seyreden prim artışları şirketlerin nakit akışını olumlu etkilerken, finansal baskılama sonucunda potansiyel portföy getirilerinin de aslında teknik kardaki bu zaafı önleme konusunda yetersiz kalabildiklerinin altını çizmek gerek. Yine de ölçeği yakalayan ve riski iyi yönetin sigorta şirketleri için bu dönem ön plana çıkma anlamında bir fırsat da yaratabilir.

Olumlu yasal düzenleme rüzgarını arkasına alan hayat ve emeklilik sektörü için yüksek potansiyel görüyoruz. 18 yaşından küçüklerin sisteme dahil edilmesi ve devlet katkı payı oranının %25’den %30’a yükseltilmesi ve bunun yanında kurum ve vakıfların yönettikleri fonların BES’e devredilebilme yolunun açılması yakın zamanda olan önemli yasal düzenlemeler. Bütün bunların orta ve uzun vade de yönetilen fon büyüklüğünü arttıracak önemli adımlar olduğunu düşünüyoruz. Bu düzenlemelerin olumlu etkisiyle önümüzdeki beş yıl içinde yönetilen fon büyüklük artışının yıllık ortalama %25 civarında seyretmesini beklemekteyiz. 2021 yılında yavaşlayan kredi büyümesinden sonra 2020 ile birlikte kredi büyüme rakamları yukarı doğru ivmelenmeye başladı. Yüksek enflasyon nedeniyle kredi artışında da yukarı yönlü ivmelenme beklemekle beraber tüketici kredilerinde aynı oranda bir büyüme beklemiyoruz.

Yine de hayat dalı prim üretiminin enflasyona yakın bir oranda gerçekleşeceğini bekliyoruz.

Sektör Açıklamaları - Sigorta

ANSGR.IS: Özellikle trafik ve sağlık branşlarındaki yüksek hasar frekansları teknik sonuçları 2021 yılında oldukça kötüleştirerek kombine oranlarının tarihi ortalamalarının üzerine çıkmasına sebep oldu. Trafik segmentinde zayıf TL ve yedek parça enflasyonunun çok yüksek seviyeler çıkması hasar dosyalarını kabartarak teknik karlılığa bir darbe vurduğu söylenebilir. Bunun yanında 2022 başında yapılan yüksek asgari ücret ayarlaması ve enflasyondaki yukarı yönlü eğilim bu sene de teknik göstergelerin baskı altında olabileceğini bize anlatıyor. Bu durumu dengeleyen faktör ise şirketin TL 10 milyara yaklaşan yatırım portföyü. Burada Anadolu Hayat’tan alınan kuvvetli primler de bu gelirleri destekleyici nitelikte. 2022 yılında bir önceki seneye göre kombine oranlarında bir iyileşme öngörüyoruz, kuvvetli prim artışları da yatırım portföy gelirlerini desteklemeye devam edecek. Hisse için hedef fiyatımızı TL 8.5 olarak belirleyip AL tavsiyemizi sürdürmeye devam ediyoruz.

AKGRT.IS: 2021 yılında gözlemlenen teknik karlılıktaki bozulma muhtemelen 2022’nin ilk yarısında da devam edecek. Şirketin trafik branşındaki piyasa liderliği nedeniyle bu branştaki hasar yoğunluğunun TL’deki zayıflık nedeniyle çok yükselmesi teknik karlılık göstergelerini Aksigorta’nın tarihi ortalamalarına göre kötü göstermeye devam edecek. Finansal baskılama sonucunda enflasyonun çok altında kalan yatırım gelirleri de bu sefer patlama gösteren hasar rakamlarını karşılayamıyor. Enflasyon oranlarının yüksek seyri ve sermaye maliyetinin yükselmesi nedeniyle Aksigorta için hedef değerimizi %12 aşağı yönlü revize ediyoruz ancak şirket için AL tavsiyemiz devam ediyor.

ANHYT.IS: Özellikle emeklilik tarafında ana dinamikler getirilen yeni düzenlemelerle oldukça olumlu bir yöne evrilmiş durumda.

Sektörün en büyük oyuncularından olan Anadolu Hayat’ta bu durumdan fayda sağlayacak şirketlerden bir tanesi konumunda. Bu branşta TL 48 milyarlık bir yönetilen fon büyüklüğüne ulaşan şirket düzenli olarak komisyon gelirlerini büyütmeye devam edecek.

Buradaki soru hayat tarafında prim üretimleri nasıl şekillenecek olarak karşımıza çıkıyor. TL Kredi büyüme rakamları güçlü seyrederken, tüketici tarafında büyümelerin enflasyonun altında kaldığını görüyoruz. Hayat tarafı yeni prim üretimi de daha çok tüketici kredilerine bağlı. Ancak geçmişte verilen kredilerin devam eden prim ödemeleri toplam prim üretimini enflasyon kadar olmasa da ona yakın bir büyüme zeminine oturtabilir. Şirket için AL demeye devam ediyoruz.