Analiz Sonuçları

O termo em língua portuguesa securitização origina-se a partir do termo em inglês americano securitization, sendo este uma derivação do termo securities. De acordo com o dicionário Longman Business English Dictionary (2000) de termos técnicos, securities significa “um investimento financeiro, como um título de dívida ou uma ação etc., ou o certificado relacionado, que demonstra quem o possui”20. O dicionário eletrônico New Oxford American Dictionary (n.d.) define securities como “um certificado atestando crédito, propriedade de ações ou títulos, ou o direito de propriedade relacionado com derivativos negociáveis”.21

Pelo fato de não existir uma tradução literal da palavra securities para o português, um melhor significado ou tradução provavelmente seja título ou valor mobiliário. Além disso, não existe uma definição exata sobre do termo valor mobiliário. A legislação brasileira, ao invés de definir o que é valor mobiliário, preferiu apenas enumerar ou listar (como o fez a legislação americana), na Lei n. 6385 (1976), os títulos ou papéis que deveriam ser entendidos como tal (Noronha, 2004).22

20

Tradução do significado presente no Longman Business English Dictionary: “... a financial investment such as a bond or share etc., or the related certificate showing who owns it...”.

21

Tradução do significado presente no dicionário eletrônico New Oxford American Dictionary: “... a certificate attesting credit, the ownership of stocks or bonds, or the right to ownership connected with tradable derivatives”.

22

A Lei n. 10303 (2001), no art. 4º, foi a primeira tentativa de conceituar valor mobiliário de forma mais ampla. Para mais informações a esse respeito, consultar a tese de doutoramento em Direito da Profa. Dra. Ilene Patrícia de Noronha, intitulada Securitização de Recebíveis Comerciais e Industriais, da Faculdade de Direito da Universidade de São Paulo.

Diante disso, depreende-se que a ação de securitizar esteja relacionada à transformação em títulos ou valores mobiliários (securities). Não é por acaso que a maioria dos países de língua de origem latina utiliza-se da expressão vinculada ao termo título, como titularização em Portugal, titularizacion na Espanha, titrisation na França, cartolarizzazione na Itália etc., para se referir à ação de securitizar. No Brasil, preferiu-se a utilização da palavra securitização (vinculada a securities) para fazer referência à operação.

Recorrendo-se novamente ao dicionário eletrônico New Oxford American Dictionary (n.d.), este traz uma definição do termo securitize como a ação de “converter um ativo, especialmente um empréstimo efetuado, em um valor mobiliário ou título negociável, para o propósito de captar recursos pela venda dos títulos ou valores mobiliários a investidores”23. Esse tem sido o entendimento mais utilizado, atualmente, quando se faz referência ao termo securitização.

Securitização de ativos é a operação na qual direitos de crédito (empréstimos) heterogêneos e ilíquidos são combinados para formar um conjunto relativamente homogêneo e transformados em títulos ou valores mobiliários negociáveis (Ambrose et al., 2005). Ou, como Greenbaum e Thakor (1987) definem, “... é um neologismo utilizado para descrever a transformação de créditos financeiros ilíquidos, frequentemente detidos por intermediários financeiros, em títulos negociáveis” (p. 379).24

A maneira mais usual de vislumbrar o significado desse termo, alinhado com a estruturação atual da operação, é fazer referência ao processo através do qual um grupo ou conjunto de ativos financeiros são apartados e transferidos de uma entidade, chamada de cedente (originador ou não), para uma outra, denominada de Entidade de Propósito Específico – EPE25, que emite títulos ou valores mobiliários para investidores no mercado de capitais, utilizando-se como lastro o fluxo de caixa dos ativos transferidos. Os recursos captados são repassados ao cedente como contraprestação pela transferência inicial dos ativos.

23

Tradução do significado no dicionário eletrônico New Oxford American Dictionary: “convert (an asset, esp. a loan) into marketable securities, typically for the purpose of raising cash by selling them to other investors”.

24

“... is a neologism used to describe the transformation of illiquid financial claims, often held by depository financial intermediaries, into tradeable ones”.

25

Contudo, o termo possui um significado mais abrangente. Cumming (1987) ressalta que uma das transformações mais relevantes no mercado tem sido o crescente aumento no número de transações com valores mobiliários. Investidores podem adquirir diretamente títulos de emissão de empresas que, ao invés de fazer empréstimos bancários, captam utilizando-se do mercado de capitais. Se não bastasse o investimento direto nesses papéis, essas transações podem se dar através de fundos de investimento. Todas essas operações representam uma forma de securitização e, desta maneira, uma definição mais abrangente do termo poderia ser o encontro de tomadores e poupadores de recursos, totalmente ou parcialmente, através do mercado de capitais (Cumming, 1987).

Dessa forma, securitização foi o termo inicialmente empregado para descrever as operações que eram cursadas no mercado de capitais. As empresas, que normalmente utilizavam o sistema financeiro para tomar empréstimos, passaram a emitir títulos ou valores mobiliários (securities), captando recursos diretamente no mercado e passando, com isso, a securitizar passivos.

Verifica-se, portanto, que o processo de securitização, em sentido amplo, veio impactar diretamente o modelo clássico de intermediação financeira, desenhado para que o intermediário financeiro sirva de canalizador de recursos entre aplicadores ou depositantes e tomadores (Allen & Santomero, 1997).

Embora possa ser entendido que a securitização é uma forma de desintermediação financeira, ela, contudo, provoca uma mudança que vai além do simples processo de desintermediação (Cumming, 1987).

Em uma operação de intermediação financeira típica, tomadores e poupadores de recursos são aproximados através do intermediário financeiro (instituição bancária), autorizado a captar depósitos (passivos) de poupadores e emprestá-los (ativos) para os tomadores. Nesse processo, há uma transação e relação financeira, representando a transação e relacionamento entre o tomador – banco – depositante. O processo de desintermediação financeira envolve a eliminação do intermediário financeiro dessa lógica operacional, fazendo-se com que o processo se dê de forma direta entre entidades do mercado26. Operacionalmente falando,

26

Por exemplo, em uma operação de venda mercantil, o fornecedor resolve financiar diretamente o comprador na aquisição das mercadorias.

importante notar que esse tipo de transação simula um empréstimo bancário, mas sem a presença do intermediário financeiro. Nesse sentido, desintermediação financeira emula o processo de intermediação financeira tradicional (Cumming, 1987), existindo tanto o relacionamento quanto a transação.

Com a securitização, por outro lado, há uma quebra em um dos elementos presentes no processo clássico de intermediação financeira, na medida em que transforma a forma tradicional da relação financeira, passando esta a ser detida por diversos e desconhecidos agentes. Dessa forma, percebe-se que, além de servir como um mecanismo de desintermediação (de forma a afastar o intermediário do processo de alocação de recursos), a securitização rompe com o elemento da relação financeira tradicional existente tanto na intermediação quanto na desintermediação. Nesse ponto, a securitização cobre três tipos importantes de substituição: títulos por depósitos, colocação direta de títulos por intermediação financeira e títulos por empréstimos (Cumming, 1987).

Depreende-se, portanto, que o processo de intermediação financeira supõe a existência de um relacionamento e transação financeira com um intermediário financeiro. A desintermediação afasta o intermediário financeiro dessa estrutura, mas tanto o relacionamento, quanto a transação, ainda persistem. No processo de securitização, em seu sentido amplo, há tanto o afastamento do intermediário financeiro quanto o aspecto da quebra do relacionamento, permanecendo somente a transação.

Verifica-se, portanto, em relação ao seu sentido amplo, que o termo securitização engloba toda transação cursada no mercado de capitais para a captação/aplicação de recursos através de valores mobiliários. Essa definição engloba tanto operações mais tradicionais, como a securitização de dívidas, como as operações mais complexas de securitização de ativos, sendo a vinculação do termo a esta última operação mais comum.

Essa vinculação mais forte em relação ao seu sentido restrito provavelmente tenha sido originada a partir da célebre entrevista de Lewis S. Ranieri para o The Wall Street Journal em 1977. Naquela época, o Sr. Ranieri era o Chief Executive Officer do Salomon Brothers, o banco de investimento encarregado do underwriting da primeira operação de securitização de ativos privada (o primeiro mortgage pass-through securities privado dos Estados Unidos), de

originação do Bank of America. Quando perguntado sobre como se chamava essa operação, por “falta de um termo melhor”, ele respondeu securitization (Ranieri, 1996).

No seu sentido mais comum ou restrito, conforme já comentado, o processo de securitização envolve a conversão de ativos financeiros relativamente ilíquidos em valores mobiliários negociados no mercado, através da utilização de uma EPE. O fluxo financeiro dos ativos, normalmente direitos creditórios, ficam então atrelados para lastrear a emissão dos valores mobiliários pela EPE no mercado de capitais.

Apesar do objetivo ser o mesmo da securitização de passivos, ou seja, captação de recursos no mercado, a forma de estruturação da operação para a consecução de tal objetivo é feita de maneira diversa e normalmente mais complexa, ocasionando dificuldades de tratamento contábil. Dificuldades surgem em função da existência da EPE no processo e da identificação da extensão da exposição ao risco dos ativos transferidos. Essa exposição nem sempre é fácil de ser identificada ou interpretada.

Uma das causas dessa dificuldade é o reforço de crédito (credit enhancement)27 que o cedente necessita fazer em relação aos ativos lastro, de forma a conseguir viabilizar a emissão dos valores mobiliários no mercado pela EPE. Esse fato, conforme será visto mais a adiante, tem diversas implicações de ordem contábil.

Cabe destacar que, para os objetivos e propósitos deste trabalho, quando não indicado em contrário, o termo securitização é utilizado no seu sentido mais comum ou restrito, ou seja, da securitização de ativos.