3.1.1. Kısa Dönem Verileriyle Ġlgili Bulgular
Pozitif anormal getiriler, ilgili hissenin düĢük fiyatlandırıldığı anlamını taĢımaktadır. Bu çalıĢmada kısa dönem için yapılan anormal getiri hesaplamaları, çalıĢmaya konu olan hisse senetlerinin çoğunun pozitif anormal getiriye sahip olduğunu ve kısa dönemde hisselerin çoğunun düĢük fiyatlandırıldığını göstermiĢtir.
Tablo 8 incelendiğinde, ilk gün sonunda yalnız 9 adet hisse senedinin negatif anormal getiriye sahip olduğu, diğer bir ifadeyle düĢük fiyatlandırma yapılmadığını
gözlenmiĢtir. Bu hisseler sırasıyla MEGES -%0,52, ADANA ÇĠMENTO (B GRUBU) -%0,21, BOROVA YAPI ENDÜSTRĠ Aġ. -% 1,00, ġEKER
FĠNANSAL KĠRALAMA -%1,48, SILVERLINE -%2,23, PLASTĠKKART -%2,71, ATLAS YATIRIM ORTAKLIĞI -% 3,33 , ECZACIBAġI YATIRIM ORTAKLIĞI -% 3,57 ve EMĠNĠġ AMBALAJ -%5,23 ‗dır. Kalan 31 adet hisse senedi düĢük fiyatlandırılmıĢtır.
ATLANTĠS YATIRIM ORTAKLIĞI‘ nın %55,29 oran ile ilk günde en fazla düĢük fiyatlandırılan hisse olduğu gözlenmiĢtir. Tablo 3 ‗te ATLANTĠS YATIRIM ORTAKLIĞI‘ nın TEKSTĠLBANK tarafından halka arza edildiği belirtilmektedir.
Dolayısıyla ilk gün sonunda TEKSTĠLBANK‘ın en yüksek oranda düĢük fiyatlandırma yapan aracı kurum olduğu anlaĢılmaktadır.
Tez çalıĢmasında kısa dönem olan ilk günde, ilgili hisse senetlerinin ortalama anormal getirisi %11,30 olarak bulunmuĢtur. Hesaplanan ortalama anormal getiri, Jog ve Riding (1987)‘in Kanada borsasında ilk defa halka arz edilen hisselerde, ilk üç gündeki düĢük fiyatlandırma ortalaması için elde ettiği %11,5 rakamıyla benzerlik göstermiĢtir.
Chan, Wang ve Wei (2002)‘de Çin borsasında, ilk defa halka arz edilmiĢ hisse senetlerinde düĢük fiyatlandırmayı inceledikleri çalıĢmalarında, B tipi hisselerin ilk günkü ortalama getirisini %11,6 olarak bulmuĢlardır. Tez çalıĢmasında ilk gün sonunda elde edilen anormal getiri bulguları, Chan, Wang ve Wei (2002)‘nin araĢtırmalarıyla da paralellik göstermektedir.
ÇalıĢmada hisselerdeki düĢük fiyatlandırma yüzdesinin görsel olarak ortaya konabilmesi amacıyla grafikler oluĢturulmuĢtur. Grafik 1‘de ilk gün anormal getirileri gösterilmiĢtir.
Grafik 1: Ġlk Gün Anormal Getirileri
-20,00 -15,00 -10,00 -5,00 0,00 5,00 10,00 15,00 20,00 25,00 30,00 35,00 40,00 45,00 50,00 55,00 60,00
HİSSE ADI ve GETİRİSİ
Grafik 2: Ġlk Ay Anormal Getirileri
-200,00 -150,00 -100,00 -50,00 0,00 50,00 100,00 150,00 200,00 250,00 300,00 350,00
HİSSE ADI ve DEĞERİ
Grafik 2‘de ilk ay anormal getirisi negatif olan 16 adet hisse senedi dikkat çekmektedir. Ġlk gün anormal getirisi negatif olan 9 hisse varken ilk ay sonunda bu rakam 16‘ya yükselmiĢtir. Ġlk ay sonunda 16 adet hisse senedinde düĢük fiyatlandırma bulunmamaktadır.
Ġlk ay sonunda 24 adet hisse senedinin düĢük fiyatlandırıldığı ortaya konmuĢtur. KONĠTEKS hissesinin %231,93 oranında pozitif anormal getiriye sahip
olduğu gözlenmiĢtir. Ġncelenen hisse senetleri içinde KONĠTEKS‘in ilk ay sonunda en çok düĢük fiyatlandırılan hisse olduğu tespit edilmiĢtir.
Tablo 3‘te KONĠTEKS‘in Ġġ BANKASI tarafından halka arz edildiği belirtilmektedir. Ġlk ay sonunda Ġġ BANKASI‘nın en yüksek oranda düĢük fiyatlandırma yapan aracı kurum olduğu tespit edilmiĢtir. En yüksek oranda düĢük fiyatlandırılan hisseler sıralamasında KONĠTEKS hissesini %195,84‘lük oranla GĠMSAN GEDĠZ ĠPLĠK takip etmektedir. GĠMSAN GEDĠZ ĠPLĠK, TÜRK EKONOMĠ BANKASI tarafından halka arz edilmiĢtir. Böylece ilk ay sonunda TÜRK EKONOMĠ BANKASI‘nın en yüksek oranda düĢük fiyatlandırma yapan ikinci aracı kurum olduğu anlaĢılmıĢtır.
Tez çalıĢmasında kısa dönem içinde yer alan ilk ay sonunda, ilgili hisse senetlerinin ortalama anormal getirisi % 26,87 olarak hesaplanmıĢtır.
3.1.2. Orta Dönem Verileriyle Ġlgili Bulgular
Finans literatüründe düĢük fiyatlandırma üzerine yapılan araĢtırmalarda, hisse senetleri çoğunlukla kısa ve uzun dönem periyotlara göre analiz edilmiĢtir. Hisse senetlerinin orta dönemdeki performanslarını inceleyen çok fazla çalıĢma bulunmamaktadır. Uluslararası çalıĢmalar incelendiğinde 3-6 ay arasındaki dönem kısa dönem olarak kabul edilmektedir (Menemencioğlu, 2003). Ayrıca Tille (2000), çalıĢmasında, hisse senetlerinin fiyat performanslarını incelemiĢ ve ilk halka arzdan sonraki 6 ayı, kısa dönem olarak kabul etmiĢtir. Bu çalıĢmalar baz alındığında, orta dönem için 6 aydan daha fazla zaman dilimi seçilmesi gerektiği anlaĢılmaktadır. Bu nedenle tez çalıĢmasında orta dönem olarak bir yıl alınmıĢtır. Tablo 9‘da orta dönem olan birinci yılsonundaki anormal getiriler gösterilmiĢtir.
Tablo 9: Ġlk Yıl Sonundaki Anormal Getiriler
* Hisse senetleri borsada birinci yılsonuna kadar iĢlem görmediği için hesaplamaya dahil edilmemiĢtir.
Grafik 3 ‗te tek aracı kurum tarafından ilk defa halka arz edilmiĢ hisselerin, borsada iĢlem gördüğü ilk yılsonundaki anormal getirileri gösterilmiĢtir.
HĠSSE ADI
ANADOLU SĠGORTA -299,17 METEMTUR OTEL 280,53
ATLANTĠS YO. -81,39 METRO MK. *
ATLAS YO. 168,22 MUSTAFA YILMAZ YO. -77,32
BOROVA YAPI END. -137,44 OSMANLI GMYO 58,05
DARDANEL -48,71 ÖZFĠNANS FACTORING -124,70
ECZACIBAġI YO. -353,61 PLASTĠKKART 6,55
EMĠNĠġ AMBALAJ -57,95 SILVERLINE *
EURO MK. *
ġEKER FĠNANSAL
KĠRALAMA -36,22
FACTO FĠNANS -187,99 ġEKERBANK -282,41
GEDĠK YO. -335,42 TAÇ YO. -272,67
ĠPEK MATBAACILIK -45,99 VAKIF RĠSK SERMAYESĠ 50,45
KARSU TEKSTĠL -5,52 VĠKĠNG KAĞIT -49,28
KEREVĠTAġ -2,62 YAPIKREDĠ YO. -72,84
Grafik 3: Ġlk Yıl Anormal Getirileri
-500,00 -400,00 -300,00 -200,00 -100,00 0,00 100,00 200,00 300,00 400,00
HİSSE ADI ve GETİRİSİ
SILVERLINE, METRO MENKUL KIYMETLER, TAKSĠM YATIRIM ORTAKLIĞI, EURO MENKUL KIYMETLER hisseleri, birinci yılsonuna kadar borsada iĢlem görmediği için hesaplama dıĢında tutulmuĢtur.
Birinci yılsonunda sadece 9 adet hisse pozitif anormal getiri sağlamıĢ ve düĢük fiyatlandırılmıĢtır.
VAKIF GAYRĠMENKUL YATIRIM ORTAKLIĞI hisse senedi %358,87 pozitif anormal getiriyle en yüksek oranda düĢük fiyatlandırılan hisse olmuĢtur.
VAKIF GAYRĠMENKUL YATIRIM ORTAKLIĞI, VAKIFBANK tarafından halka arz edilmiĢtir. Bu bilgiye göre, orta dönemde en çok düĢük fiyatlandırma yapan aracı kurum ―VAKIFBANK‖ tır.
Birinci yılsonunda %280,53‘lük oranla METEMTUR OTEL düĢük fiyatlandırılan hisseler arasında ikinci sırayı almıĢtır. METEMTUR OTEL hissesi, UNIVERSAL MENKUL DEĞERLER tarafından halka arz edilmiĢtir. Birinci yılsonunda UNIVERSAL MENKUL DEĞERLER en yüksek oranda düĢük fiyatlandırma yapan ikinci aracı kurumdur.
Orta dönem anormal getirileriyle kısa dönemde elde edilen anormal getiriler karĢılaĢtırıldığında, orta dönemde düĢük fiyatlandırılan hisse sayısının azaldığı görülmüĢtür.
Ġlk gün sonunda 31 adet hisse düĢük fiyatlandırılırken ilk ay sonunda 24 adet hisse düĢük fiyatlandırılmıĢtır. Bu rakamlar birinci yılsonu itibariyle 9‘a düĢmüĢtür.
Dönemler itibariyle ortalama anormal getirilerde de farklılıklar tespit edilmiĢtir. Ġlk gün sonundaki ortalama anormal getiri %11,30 iken ilk ay sonunda bu rakam %26,87‘ye yükselmiĢtir. Birinci yılsonundaki ortalama anormal getiri
-%78,76‗ya düĢmüĢtür. Kısa dönemdeki ortalama anormal getiriler pozitifken, orta dönem olan birinci yılsonunda ortalama anormal getiriler negatif olmuĢtur. Bu durum, kısa dönemden orta döneme geçildiğinde ortalama olarak düĢük fiyatlandırmanın azaldığını göstermektedir.
3.1.3. Uzun Dönem Verileriyle Ġlgili Bulgular
Literatürde düĢük fiyatlandırmanın araĢtırılması için kullanılan hisse senetlerinin fiyat performansları, sadece kısa dönemde değil uzun dönemde de
incelenmiĢtir. Yapılan araĢtırmalarda ilk halka arzı takip eden birinci ve üçüncü yılın uzun dönem olarak kabul edildiği görülmüĢtür. Bu tez çalıĢmasında literatürle benzer Ģekilde, uzun dönem olarak, ilk halka arzı takip eden birinci, ikinci ve üçüncü yıl seçilmiĢtir. Tablo 10‘da, uzun dönem olan ikinci ve üçüncü yılsonundaki anormal getiriler gösterilmiĢtir.
Tablo 10: Ġkinci ve Üçüncü Yıl Sonundaki Anormal Getiriler ♠
♠ ÇalıĢmaya dahil edilen tüm hisse senetlerinin ikinci yıl ortalama anormal getirisi - % 23,12, üçüncü yıl ortalama anormal getiri ise -% 98, 73‘tür.
** Hisse senetleri borsada ikinci yılsonuna kadar iĢlem görmediği için hesaplamaya dahil edilmemiĢtir.
*** Hisse senetleri borsada üçüncü yılsonuna kadar iĢlem görmediği için hesaplamaya dahil edilmemiĢtir.
ANADOLU SĠGORTA -83,96 -125,76 METEMTUR OTEL -164,89 -117,25
ATLANTĠS YO. -146,09 105,46 METRO MK. ** ***
ATLAS YO. -75,41 -120,61 MUSTAFA YILMAZ YO. -150,96 -144,10 BOROVA YAPI END. -229,82 -321,13 OSMANLI GMYO. -440,98 -1,31 DARDANEL -142,77 -240,78 ÖZFĠNANS FACTORING -219,53 -286,48
ECZACIBAġI YO. 69,77 19,86 PLASTĠKKART -59,42 ***
ĠPEK MATBAACILIK -124,83 -68,27
VAKIF RĠSK
SERMAYESĠ ** ***
KARSU TEKSTĠL -0,38 -147,86 VĠKĠNG KAĞIT -105,34 -178,82 KEREVĠTAġ -123,51 -217,15 YAPIKREDĠ YO. -103,82 -156,13
Grafik 4‘te uzun dönemin ilk periyodu olan ikinci yılsonundaki anormal getiriler gösterilmiĢtir.
Grafik 4: Ġkinci Yıl Anormal Getirileri
İKİNCİ YIL ANORMAL GETİRİ %
-650,00 -550,00 -450,00 -350,00 -250,00 -150,00 -50,00 50,00 150,00 250,00 350,00 450,00 550,00 650,00 750,00
HİSSE ADI ve GETİRİSİ
Ġkinci yılsonunda da birinci yılda olduğu gibi 9 adet hisse senedi pozitif anormal getiri sağlamıĢ ve düĢük fiyatlandırılmıĢtır.
TAT KONSERVE % 574,88 ‗lik oranla en yüksek oranda düĢük fiyatlandırılan, AK YATIRIM ORTAKLIĞI %7,95 ‗lik oranla en az oranda düĢük fiyatlandırılan hisse olmuĢtur. Oranlar arasındaki fark oldukça dikkat çekicidir.
TAT KONSERVE, KOÇBANK tarafından halka arz edilmiĢtir. Ġkinci yılda en yüksek oranda düĢük fiyatlandırma yapan aracı kurum KOÇBANK olmuĢtur.
Birinci yılsonundaki ortalama anormal getiri -%78,76 iken; ikinci yılsonundaki ortalama anormal getiri -%23,12 ‗dir. Birinci ve ikinci yılda eĢit sayıda hisse düĢük fiyatlandırılmıĢ; birinci ve ikinci yıl karĢılaĢtırıldığında, ikinci yılda daha az oranda düĢük fiyatlandırma yapıldığı görülmüĢtür. Bu nedenle birinci yıla göre ikinci yılda, ortalama anormal getiri azalmıĢtır.
Grafik 5‘te uzun dönemin son periyodu olan üçüncü yılsonu itibariyle hesaplanan anormal getiriler gösterilmiĢtir.
Grafik 5: Üçüncü Yıl Anormal Getirileri
-650,00 -450,00 -250,00 -50,00 150,00 350,00 550,00 750,00 950,00
HİSSE ADI ve GETİRİSİ
Üçüncü yılsonu itibariyle 7 adet hisse pozitif anormal getiri sağlamıĢ ve düĢük fiyatlandırılmıĢtır. KONĠTEKS %798,61 oranında en fazla pozitif anormal getiriyi sağlamıĢtır. KONĠTEKS, Ġġ BANKASI tarafından halka arz edilmiĢtir.
Ġġ BANKASI üçüncü yılsonunda da en yüksek oranda düĢük fiyatlandırma yapan aracı kurum olarak tespit edilmiĢtir.
Orta dönemde düĢük fiyatlandırılan hisse sayısı 9 iken; uzun dönemin ilk periyodu olan ikinci yılsonunda bu rakam sabit kalmıĢ, üçüncü yılsonunda rakam 7‘ye düĢmüĢtür. Üçüncü yılsonundaki ortalama anormal getiri -%98,73‘ tür.
3.2. ĠLK GÜN VE ĠLK AY ANORMAL GETĠRĠLERĠNE AĠT ANOVA