Bütçe Açıkları Faiz Oranları Sermaye Hareketleri Döviz Kuru İlişkisi

Bütçe açıkları ve cari işlemler açıkları etkileşim sürecinin ilk aşaması bütçe açıklarının faiz oranları üzerinde yaptığı etkidir.

Geleneksel yaklaşım veya Keynesyen yaklaşıma göre bütçe açıkları, açığı finanse etmek için kullanılan, kamu kağıtları arzındaki artış ile dengelenir. Kamu kağıtları arzındaki artış reel faiz oranlarını artırır ve reel faiz oranlarına duyarlı olan özel harcamalar için dışlama etkisi yaratır. Aynı zamanda yüksek reel faiz oranları yabancı yatırımı cazip kılar ve yurtdışından borçlanmayı geciktirir.

Bütçe açıkları, genişletici para politikaları ile birlikte geliştiğinde, dolaylı olarak talepte bir artış yaratabilir. Bütçe açıkları söz konusu olduğunda, Merkez Bankası kamu kağıtları satın alarak para yaratır. Bu ise özel sektörün mal talebini artırır (reel denge etkisi) ve para arzını yükseltir (para çarpanı etkisi).

Özel sektör talebi, reel faiz oranlarındaki bir yükseliş ile tamamen dışlanmadığı sürece, bütçe açıkları toplam talebi direkt olarak artırabilir. Diğer taraftan, yükselen faiz oranları nedeniyle, Merkez Bankası açık piyasa işlemleri ile kamu kağıtlarını satın alır. Bunun sonucunda oluşan para arzındaki artış, toplam talebi dolaylı olarak artırır.

Bütçe açıklarının devam etmesi ve bu açıkları finanse etmek için para yaratılması, toplam talebin artması ile birlikte nominal faiz oranlarının ve enflasyon oranının yükselmesine neden olur. Ekonomideki bireyler enflasyondan korunmak için mali işlemlerine enflasyon beklentilerini yansıtır. Ancak bu beklentiler yanlış ise hem üretim hem reel faiz oranları etkilenir.

Enflasyon beklenenden düşük çıkar ise nominal faiz oranlarına fazla enflasyon primi yüklenmiş olur ve bu durum reel faiz oranlarını normalin üstüne iter. Sonuçta reel talep ve reel üretim normalden daha düşük olur. Bu enflasyon beklentilerindeki yanılmadan kaynaklanan en önemli ekonomik kayıptır.

Ekonomideki piyasalar enflasyona kendini adapte edemezler, çünkü kamu kesimi vergileri ve parasal tabanı enflasyondan arındırmayacaktır. Böylece tamamı ile beklenen bir enflasyon dahi reel üretim ve reel faiz oranlarını saptırabilir.

Geleneksel yaklaşımın genel görüşü reel bütçe açıklarının reel faiz oranlarını yükselttiği yönündedir. Ancak ne derece yükselttiği esas irdelenecek konudur. "Reel açıkların, reel faizler üzerindeki etkisi özel tasarruf ve yatırımların faiz oranlarına tepkisine bağlı olarak azalır. Tam istihdam reel faiz oranı yatırım verimliliği ile ilgilidir. Yatırım verimliliği ise yatırım veya tüketim malları üretimi gibi teknik faktörlere bağlıdır ve yatırımdan tamamen bağımsızdır. (Bu analiz enflasyon beklentilerinin karşılandığı ve ne reel üretimin ne de reel faiz oranlarının doğal düzeylerinden saptığı bir durumda uygulanmaktadır.) Eğer reel faiz oranı yalnızca yatırım verimliliği tarafından belirlenirse ve bütçe açığındaki bir artışın yatırımlarda aynı miktarda bir azalış yarattığı söz konusu olursa, reel faiz oranlarında bir artış olmadan tam bir dışlama etkisi gerçekleşmiş olur."(Dewald, 1983: 23)

1980'li yıllarda birçok ülkede harcama ve vergilerdeki değişme ile birlikte, yurtiçi borçlara ilişkin faiz oranlarındaki artış ve sosyal sigorta giderlerinin büyümesi bütçe açıklarının önemli bir şekilde artmasına neden olmuştur. Aynı dönemde bütçe açıklarındaki artışa paralel bir şekilde cari işlemler açıkları da artmıştır. Hem cari işlemler açıkları hem de bütçe açıklarının birlikte yaşanması bir tesadüf değildir. Bütçe açıklarının ekonominin değişkenleri üzerindeki etkileri cari işlemler açıkları ile sonuçlanmıştır.

Feldstein'e göre, uzun dönem reel faiz oranlarındaki artış, 1980'lerin en önemli konusudur. Bu dönemde, reel faiz oranlarının yükselmesi aynı zamanda yerli paranın değer kazanmasına ve dış ticaret açıklarının artmasına sebep olmuştur.

Feldstein yaptığı bu çalışmada, bütçe açıklarındaki artışın, reel faiz oranlarının artmasının önemli bir sebebi olduğunu göstermeye çalışmıştır. Diğer yandan, reel faiz oranları ile yapısal bütçe açıkları üzerindeki ilişkide odaklanırken, yüksek açıkların faiz oranlarını yükseltmeyeceğini savunan mantıksal teorileri de göz önünde bulundurmuştur.

Geleneksel IS-LM modelinde bütçe açıklarının faiz oranlarını artıracağı savunulmakla birlikte, bütçe açıklarındaki artışın faiz oranlarındaki artışa neden olmayacağı üç durum söz konusudur. Bunlar; faiz oranlarına karşı sonsuz esnek para talebi; nominal gelir seviyesine karşı sıfır düzeyinde esnek para talebi; faiz oranlarına karşı sonsuz esnek reel talebin olduğu durumlardır. Ancak bütçe açıklarındaki artışın faiz oranlarım etkilemeyeceğini öneren bu durumlarla ilgili kuvvetli deliller ve yeterli ampirik çalışma yoktur.

Feldstein'na göre, faiz oranlarının bütçe açıklarına karşı duyarlı olduğunu gösteren sebepler vardır.

Bunlardan birisi, bütçe açıkları toplam talebi artırır ve sonuçta artan para talebi faizleri yükseltir. Gelecekte beklenen bütçe açıkları da yine gelecekte toplam talepte ve faiz oranlarında artışı ifade edecektir. Bu da cari uzun dönem faiz oranını yükseltir.

Bütçe açıkları ile faiz oranları arasındaki diğer bağlantı ise beklenen enflasyon ve enflasyon belirsizliğidir. Mali yatırımcılar bütçe açığındaki artışın sürmesinden kaygılanacaktır ve bu durum reel faiz oranlarını yükseltecektir. Sonuçta Merkez Bankası para arzını artırarak faizleri düşürmek durumunda kalacaktır. Buna bağlı olarak enflasyon ve nominal faiz oranları yükselecektir.

Mali yatırımcılar artan bütçe açıkları karşısında uzun dönem tahvillere karşı taleplerini azaltacaklardır. Zira enflasyon beklentileri yükselmiş olacak veya yükselen beklentiler uzun dönem sabit faizli varlıkları daha riskli hale getirecektir. Sürdürülen bir bütçe açığının gelecekteki sonuçları belirsizlik doğuracak ve bütçe açıklarının etkileri artan borç yükünün ötesine geçecektir (Feldstein, 1986:18).

Sermaye hareketlerinin serbest olduğu durumda, faiz oranları ile sermaye akışı arasındaki bu ilişkiyi şekil üzerinde gösterecek olursak;

ġekil 2.5- Sermaye Hareketlerinin Etkisi

Kaynak: Kenen, 2000, s. 347

Şekilde yatay eksen sermaye hareketlerini dikey eksen ise faiz oranlarını göstermektedir. KK eğrisi (Mundell Fleming modelinde) faiz oranlarının sermaye hareketlerini nasıl etkilediğini göstermektedir. Yabancı faiz oranları (r*) seviyesinde sabitken, sermaye akışları yurtiçi faiz oranlarına bağlıdır. Faiz oranları r1 seviyesine yükseldiğinde, ülke içine net sermaye akışı OK1 kadar olacaktır. Faiz oranları r2 seviyesine düştüğünde ise OK2 kadar net sermaye çıkışı olacaktır. Yurtiçi ve yurtdışı faiz oranları eşit olduğunda ise, net

Sermaye Girişi Sermaye Çıkışı

Faiz Oranı K K r1 r 2 r * K2 0 _K1

sermaye akışı olmayacaktır. Böylece, KK eğrisinin eğimi yurtiçi ve yurtdışı tahvillerin ikame edilebilirlik derecesine bağlı olacaktır (Kenen, 2000: 348).

Kamu kesimi açık verdiği zaman (D= T-G>0), kamu kesimi finansal varlıklarını satarak bu açığı finanse etmeye çalışacaktır. Kamu kesimi finansal varlıklarının yabancılar tarafından satın alınmasını cazip hale getirecek faktör ise faiz oranlarıdır. Faiz oranlarının yüksek olması ülkeye olan sermaye hareketlerini artıracaktır. Özellikle gelişmekte olan ülkelerdeki sermaye girişlerini uyaran nedenlere bakıldığında, gelişmiş ülkelerdeki faiz oranlarındaki düşme eğilimi gelişmekte olan ülkelerdeki yüksek faizli yatırım alternatiflerini uyarmış ve bu ülkelere olan sermaye akışı artmıştır.

Sonuç olarak, uluslararası sermaye hareketleri, dünya faiz oranları veri iken, sermaye akışı yapılacak ülkedeki faiz oranlarına bağlı olacaktır. Eğer ülkedeki faiz oranları yüksek ise sermaye bu ülkeye kayacaktır. Tersi bir durumda ise ülkeden sermaye çıkışı olacaktır. Böylece sermaye akışı oranı ya da sermaye hesabı fazlası faiz oranlarının artan bir fonksiyonu olarak gösterilecektir.

Ödemeler dengesinin cari işlemler hesabı ile sermaye hesabının toplamına eşit olduğu düşünüldüğünde, dış ticaret dengesi gelirin bir fonksiyonu, sermaye hesabı ise faiz oranlarının bir fonksiyonudur. Ülkedeki gelir arttıkça dış ticaret dengesi bozulacak, faiz oranları arttığında ise ülkeye sermaye girişi artacaktır. Eğer bir ülkede uygulanan maliye politikaları ile toplam talepde bir artış söz konusu ise net ihracat düşecek ve dış ticaret açıkları oluşacaktır. Uygulanan para politikaları ise faiz oranlarını artırarak ülkeye sermaye akışını sağlayacak ve ödemeler dengesi problemi olmayacaktır. Böylece ülkede gelir arttığında ödemeler dengesi eşitliğini faiz oranlarındaki artış sağlayacaktır (Dornbusch, 1997: 199).

İkiz açıklar hipotezine göre, uluslararası sermaye hareketleri ve döviz kurları arasındaki etkileşimi sağlayan mekanizma faiz oranlarına dayalıdır. Faiz oranlarındaki artışa bağlı olarak, yurtiçi varlıkların talebindeki artış, yabancı döviz kuru piyasalarında yerli paranın değerini yükseltecektir. Böylece, yurtiçi varlıklar için yabancı talebin artması ilk olarak fiyat etkisi (döviz kurunun değer kazanması) yaratacaktır. Yatırımcıların daha yüksek getirili yurtiçi tahvilleri satın almak için, yabancı paralarını satıp yurtiçi para satın almaları yerli paranın değerini yukarı doğru artıracaktır.

Reel döviz kurları ekonomide net tasarrufları etkilemezken net ihracatı etkileyecektir. Reel döviz kurları ülkenin rekabet edebilirlilik düzeyini yansıttığı için, yerli paranın değerinin artması ülke mallarının daha pahalı hale gelmesi ile ülkenin ihracatını azaltıp, yabancı

malların daha ucuz hale gelmesi ile ithalatın artmasına neden olacaktır. Böylece yüksek reel döviz kuru net ihracat düzeyini düşürecek ve cari işlemler açıklarının oluşmasına neden olacaktır. Reel döviz kurları ile net ihracat arasında negatif ilişki söz konusudur. Cari işlemler dengesindeki bu bozulma, yurtiçi özel yatırımlar ve bütçe açıklarının finansmanı için, yabancı tasarrufların ülke içine girmesine izin veren bir mekanizmaya dönüşecektir (Hutchison ve Pigott, 1984: 5). Yerli paranın değer kazanması, bütçe açıklarına bağlı piyasa beklentilerine ve beklentilerin faiz oranlarını nasıl etkilediğine bağlı olacaktır. Bütçe açıkları politikaları uzun dönem faiz oranlarında önemli bir artışa sebep olur. Ekonomide, bütçe açıklarının olduğu dönemde piyasa beklentilerinin değişmesi ve bu beklentilerin faiz oranları vade yapısı üzerindeki etkisi, yerli paranın değer artışının belirlenmesinde önemli rol oynayacaktır.

Reel döviz kurları ile reel faiz oranları arasındaki ilişki aşağıdaki eşitlik ile gösterilecek olursa;

Rf=Rd-(q-qe)

Denklemde yer alan Rd yurtiçi reel faiz oranlarını, Rf yurtdışı faiz oranlarını, q şu anki döviz kurlarını, qe beklenen döviz kurlarını göstermektedir. Rf yabancı menkul kıymetin reel getirisidir ve Rd yerli menkul kıymetin reel getirisinden, döviz kurunda beklenen değer kaybının çıkarılması ile elde edilmiştir.

Ülkeler arasmda, benzer menkul kıymetlerin beklenen reel getirileri eşitlendiğinde ve ülkenin risk primi "sıfır" olduğu durumda, uluslararası sermaye piyasaları dengeye gelir. Örneğin bir yıl vadeli yabancı menkul kıymetin faiz oranı yüzde 10, yerli menkul kıymetin oranı yüzde 12 ise yatırımcılar tarafmdan döviz kurunda beklenen değer kaybı yüzde 2 dir. Bu menkul kıymetlerin vadeleri beş yıla çıkarıldığında döviz kurunda beş yıl sonunda beklenen değer kaybı yüzde 10 olacaktır. Bütçe açıklarının özellikle uzun dönem faiz oranlarını yükselttikleri kabul edildiğinde, bunun reel döviz kuruna etkisi, açıkların kısa dönem faiz oranlarına etkisine göre daha fazla olacaktır. Diğer bir deyişle, bütçe açıklarının uzun süreli olacağına ilişkin beklentiler uzun dönem faiz oranlarını yükseltmekte ve bu durum reel döviz kurundaki artışın yüksek olmasına neden olmaktadır.

Bütçe açıkları, ya doğrudan genişletici maliye politikaları sonucu ithalat talebini artırır ya da dolaylı olarak reel faiz oranları ve reel döviz kurlarını etkileyerek cari işlemler açıklarını artırabilir. İhracat ve ithalattaki bu ayarlamalar belirli bir gecikme ile meydana geleceği için, bu süreçteki bütçe açıkları, yurtiçindeki özel tasarruf fazlası ile finanse

edilecektir. Bu fazlayı elde edebilmek içinde yurtiçi reel faiz oranları ve reel döviz kuru uzun dönem denge değerlerinin üstüne çıkacaktır.

2.5. Ekonomi Politikası Aracı Olarak Bütçe Politikaları