Şişe Cam. AL (Onceki: AL) Yükselme Potansiyeli* 21% Cam sektöründe en çok önerdiğimiz hisse. Hisse Senedi / Büyük Şirket / Cam 18/05/2015

(1)

1

Cam sektöründe en çok önerdiğimiz hisse

Yüksek getiri potansiyeli ve artan ıskonto oranı ile Şişe Cam’ı beğeniyoruz.

1.çeyrek finansal sonuçlarının ardından halka açık şirketler için güncellediğimiz değerlemeler neticesinde Şişe Cam için hedef fiyatımızı 4.05TL’den 4.42TL’ye yükseltiyoruz. Hedef fiyatımızdaki %10 artışın ana gerekçeleri olarak yılın ikinci yarısında seçim sonrası yurtiçi piyasalarda beklenen toparlanma, cam ambalaj segmentinde kar marjı yüksek satışların payının artması ve kimyasal segmentinde beklenen güçlü operasyonel karlılığı sıralayabiliriz. Petrol fiyatlarındaki gerileme ve seçim dönemi içerisinde doğalgaz fiyatlarına zam yapılması riskinin düşük olması olumlu görüşümüzü destekliyor. Yeni hedef fiyatımızın %21 artış potansiyeli bulunuyor ve AL tavsiyesi veriyoruz.

Mevcut NAD’ine kıyasla %14 iskonto ile işlem görüyor.

Mevcut 2,4 milyar dolar piyasa değerinde, Şişe Cam NAD’ine kıyasla %11 ve hedef NAD’ine kıyasla ise % iskonto ile işlem görüyor. Son bir yıllık ortalama mevcut NAD’i iskonto oranı ise %7 ve hedef NAD iskonto oranı ise

%14. Ayrıca, hisse 2015T 11,8x F/K ve 5,5x FD/FAVÖK çarpanlarına ile uluslararası benzerlerine kıyasla %34 iskonto ile işlem görüyor.

Güçlü yurtiçi pazar payı ile birlikte artan küresel rekabet gücü

Düzcam ve kimyasal segmentlerinin katkısıyla Şişe Cam’ın ciro ve FAVÖK’ünü önümüzdeki üç yılda %10 ve %12 YBBO‘nda artırmasını tahmin ediyoruz. Ayrıca, TL’nin değer kaybından olumlu etkilenen güçlü bilanço yapısı ile net karın aynı dönemde %26 büyümesini öngörüyoruz.

Yurtiçinde güçlü pazar konumunu koruyan şirket, aynı zamanda küresel anlamda da rekabet gücünü artırıyor. İhracat ve uluslararası satışlar şirketin konsolide satışlarının %51’ini oluşturuyor.

Zayıf TL, bilanço yapısı itibariyle olumlu etkiliyor.

Şişe Cam taşıdığı Dolar, Euro ve Ruble pozisyonu ve satışların %51’inin döviz bazlı olmasına karşın maliyetlerin sadece %20’sinin döviz bazlı olması nedeniyle TL’nin değer kaybından olumlu etkileniyor. TL’nin %10 değer kaybetmesi durumunda toplam kur farkı gelirinden şirket yaklaşık 117 milyon TL net kambiyo geliri elde ederken, bu rakam bizim 2015 net kar tahminimizin %22’sine karşılık geliyor. Soda Sanayii, dolar satış fiyatı ve TL maliyet yapısı ile TL’nin değer kaybından en fazla olumlu etkilenen şirket konumunda bulunuyor. Anadolu Cam Ruble’nin değer kaybından olumsuz etkilenirken, aynı zamanda Ruble bazlı banka borçları nedeniyle olumlu etkileniyor. Fakat Hollanda’da mukim iştirak şirketlerinin Euro borçlanmasından ötürü de aynı zamanda Euro’nun değer kazanmasından olumsuz etkileniyor. Trakya Cam ise grup şirketleri arasında kur hareketlerinden en az etkilenen şirket olarak karşımıza çıkıyor.

18/05/2015

Şişe Cam

Hisse Senedi / Büyük Şirket / Cam

Şirket Güncelleme

Yükselme Potansiyeli* 21%

AL

(Onceki: AL)

Kodu SISE

Fiyat Bilgileri TL USD

Kapanış 15 05 2015 3.64 1.41

12 Aylık Hedef Fiyat TL 4.42 1.70 12 Aylık Önceki Hedef Fiyat TL 4.07 1.75 Piyasa Değeri (mn) 6,188 2,388

Halka Açık PD (mn) 2,136 824

Ortalama İşlem Hacmi (3Ay) 12.5 4.8

Hisse sayısı (mn) 1,700

Takas Saklama Oranı (%) 34.52 Çarpanlar 2015T 2016T 2017T

F/K 11.8 9.7 7.6

PD/DD 1.0 0.9 0.8

FD/FAVÖK 5.5 4.9 4.1

Fiyat Performansı (%) 1 Ay 3 Ay 12 Ay

TL 4 -2 50

ABD $ 8 -7 21

BIST-100 Relatif -2 -4 29

Fiyat / BIST-100'e Göreceli Fiyat

52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 2.82 4.05 80 90 100 110 120 130 140

1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50

01/13 04/13 07/13 10/13 01/14 04/14 07/14 10/14 01/15 04/15

SISE Kapa nış (Sol)

Yabancı Oranı (%)

+90 212 350 25 52 İlyas Safa Urgancı iurganci@isyatirim.com.tr 25

30 35 40 45 50

17/02 03/03 17/03 31/03 14/04 29/04 14/05

Yabancı Oranı…

3Ay Ort.

(2)

Şişe Cam Özet Finansallar (TL mn)

65%

35%

T.İş Ban kası A.Ş. Diğer

Ortaklık Yapısı

Şirket Faaliyet Konusu

Şirket 1934 yılında Türkiye İş Bankası A.Ş.’nin desteği ile kurulmuş ve Paşabahçe Cam Fabrikası’nın 1935 yılında üretime başlaması ile fiilen faaliyete geçmiştir.

Düzcam, cam ambalaj, cam ev eşyası ve kimyasallar ile camın her alanında üretim faaliyetleri yürütmektedir.

Özet Mali Tablolar (TL m n) 2 3 4 5 6

Gelir Tablosu (TL m n) 2013G* 2014G* 2015T 2016T 2017T

Satış Geliri 5,954 6,876 7,563 8,320 9,152

FAVÖK 940 1,242 1,364 1,531 1,811

Amortisman Giderleri 588 688 757 832 916

Faaliyet Karı 352 555 560 647 839

Diğer Gelir ve Giderler (net) 133 34 25 28 31

Finansal Giderler (155) (182) 44 86 109

Azınlık Payları 22 7 8 10 13

Vergi Öncesi Kar 480 494 630 761 979

Vergi Yükümlülüğü (26) (75) (95) (115) (148)

Net Kar 432 413 526 636 818

Nakit Akım Tablosu (TL m n)

Net Kar 432 413 526 636 818

Değer Düşüş Karşılığı 44 43 47 52 57

İşletme Sermayesi Değ. (147) (192) (262) (218) (228) Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 917 951 1,068 1,303 1,563

Sabit Sermaye Yatırımları 1,673 1,159 1,000 840 800

Serbest Nakit Akımı (756) (208) 68 463 763

Bedelli Serm.Art. 0 0 0 0 0

Ödenen Temettü 71 71 90 132 159

Diğer Nakit Akımı 165 842 (97) (65) (587)

Net Nakit Poz. Değişim (662) 563 (118) 266 16

Net Nakit Pozisyonu (1,630) (1,067) (1,186) (919) (903) Bilanço (TL m n)

Maddi Duran Varlıklar 5,873 5,633 5,450 5,518 6,003

Diğer Uzun Dönem Varlıklar 281 381 846 878 931

Maddi Olmayan Varlıklar 79 77 77 77 77

Şerefiye 32 29 29 29 29

Uzun Dönem Finansal Varlıklar 532 573 607 644 682

Stoklar 1,244 1,422 1,556 1,711 1,857

Ticari Alacaklar 1,155 1,149 1,467 1,614 1,775

Nakit & Nakit Benzerleri 1,954 2,776 2,753 2,728 2,701

Diğer Dönen Varlıklar 334 309 341 375 413

Toplam Varlıklar 11,483 12,350 13,126 13,574 14,467

Uzun Vadeli Borçlar 2,734 2,889 1,834 833 667

Diğer Uzun Vadeli Yükümlülükler 294 319 293 309 329

Kısa Vadeli Borçlar 850 954 2,105 2,814 2,937

Ticari Borçlar 678 658 848 932 1,012

Toplam Borç 3,584 3,843 3,939 3,648 3,604

Diğer Kısa Vadeli Yükümlülükler 312 290 292 324 357

Toplam Yükümlülükler 4,867 5,111 5,371 5,213 5,301

Azınlık Payları 1,121 1,547 1,592 1,636 1,709

Toplam Özsermaye 5,494 5,692 6,163 6,726 7,457

Ödenmiş Sermaye 1,571 1,700 1,700 1,700 1,700

Toplam Yükümlülükler ve Özsermaye 11,483 12,350 13,126 13,574 14,467 Rasyolar

Özsermaye Karlılığı 8.5 7.4 8.9 9.9 11.5

Yatırım Karlılığı 4.1 5.6 5.4 5.9 7.3

Yatırım Sermayesi 7,954 8,005 8,548 8,866 9,630

Net Borç/FAVÖK 1.7 0.9 0.9 0.6 0.5

Net Borç/Sermaye 29.7 18.7 19.2 13.7 12.1

Yatırım Harcamaları/Satışlar 28.10 16.86 13.22 10.10 8.74

Yatırım Harcamaları/Amortisman 2.8 1.7 1.3 1.0 0.9

FAVÖK Marjı 15.8 18.1 18.0 18.4 19.8

Faaliyet Karı Marjı 5.9 8.1 7.4 7.8 9.2

Net Kar Marjı 7.3 6.0 7.0 7.6 8.9

Değerleme Oranları

Firma Değeri/Satışlar 0.9x 1.1x 1.0x 0.9x 0.8x

Firma Değeri/FAVÖK 5.6x 6.4x 5.5x 4.9x 4.1x

Firma Değeri/Yatırım Sermayesi 0.7x 1.0x 0.9x 0.8x 0.8x

Fiyat/Kazanç 10.4x 11.4x 11.8x 9.7x 7.6x

Serbest Nakit Akım Verimi -17% -4% 1% 7% 12%

(3)

Şişe Cam

Şişe Cam Net Aktif Değer Özet Tablosu

Kaynak: İş Yatırım

Uluslararası Benzer Şirketler Çarpan Kıyaslaması

Kaynak: İş Yatırım Tahminleri ve Bloomberg

Hisse Kodu

Mevcut Değer

Hedef Değerlem e

Düz Cam 1,050 731 27% 1,291 899 31%

Trakya Cam TRKCM 69.4 Current Mcap 927 643 24% Hedef Piyasa Değeri 1,168 810 28%

Cayirova Cam 71.9 Book Value 123 89 3% Defter Değeri 123 89 3%

Cam Am balaj 351 278 10% 377 299 10%

Anadolu Cam ANACM 79.1 Current Mcap 351 278 10% Hedef Piyasa Değeri 377 299 10%

Cam Eşya 736 618 23% 736 618 21%

Pasabahce 84.0 656 551 21% Çarpan&İşlem Değ. 656 551 19%

Camis Ambalaj 100.0 62 62 2% İşlem Değeri 62 62 2%

Denizli Cam DENCM 26.1 17 5 0% Mevcut Piyasa Değeri 17 5 0%

Kim yasallar 1,277 807 30% 1,335 842 29%

Soda Sanayi SODA 61.0 Current Mcap 1,205 735 28% Hedef Piyasa Değeri 1,263 770 27%

Camis Madencilik 100.0 Book Value 72 72 3% İşlem Değeri 72 72 2%

Diğer 137 125 5% 137 125 4%

Camis Elektrik 39.3 20 8 0% Defter Değeri 20 8 0%

Satışa Uygun Varlıklar 49 49 2% Defter Değeri 49 49 2%

İştirakler 67 67 3% Defter Değeri 67 67 2%

İştiraklerden Toplam Değer 2,559 100% İştiraklerden Toplam Değer 2,783 100%

İşlem Gören 1,660 65% Listed 1,884 68%

İşlem Görm eyenler Toplam 899 35% Unlisted 899 32%

Net Nakit(Borç) 110 4% Net Nakit(Borç) 110 4%

Mevcut NAD 2,669 Hedef NAD 2,893

Mevcut NAD'ine göre prim / (İskonto) -11% Hedef NAD'ine göre prim / (İskonto) -17%

Ortalam a İskonto/Prim -7% Ortalama İskonto/Prim -14%

Mevcut Piyasa Değeri 2,388 Hedef Piyasa Değeri 2,893

Tüm rakamlar US$ cinsindendir Hedef Fiyat (US$) 1.70

Net Nakit(Borç) pozisyonu 2014 sonu itibariyledir Hedef Fiyat (TL) 4.42

Artış Potansiyeli 21%

Sektörler/Şirketler

Şişe Cam NAD Özeti ( US$ mn )

Hedef NAD Hedef

NAD Hedef Piyasa

Değeri(m n$) Mevcut

NAD Mevcut NAD Mevcut

Değerlem e Şişe

Cam 'ın

Şirket PD mn$

2015 2016 2017 2015 2016 2017

SISE 2,400 11.8 9.7 7.6 5.5 4.9 4.1

Turkiye Ort. 11.8 9.7 7.6 5.5 4.9 4.1

Prim/İskonto -34% -40% -46% -34% -37% -43%

Yurtdışı Ort. 17.85 16.26 14.00 8.25 7.70 7.20

Karşılaştırmalı Şirket Şirket Ülke PD mn$ 2015 2016 2017 2015 2016 2017

SGO FP Equity SAINT GOBAIN FRANCE 19,975 15.5 13.0 11.3 6.8 6.1 5.7

5201 JP Equity ASAHI GLASS CO JAPAN 7,773 23.9 24.3 20.2 6.5 6.2 5.9

5202 JP Equity NIPPON SHEET GLA JAPAN 894 14.2 7.9 7.5 7.0

OI US Equity OWENS-ILLINOIS UNITED STATES 4,134 11.9 10.1 8.4 7.2 6.7 6.0

PPG US Equity PPG INDS INC UNITED STATES 31,120 20.0 17.7 16.0 13.0 12.0 11.3

F/K FD/FAVÖK

(4)

Yatırımların katkı sağlama dönemi

TRKCM için AL tavsiyemizi yineliyoruz.

Trakya Cam için güncellenen değerlememiz neticesinde hedef fiyatımızı 4.11TL (önceki: 3.82TL) olarak revize ediyoruz. Hisse için AL tavsiyemizi hedef fiyatımızın %26 getiri potansiyeli nedeniyle koruyoruz. Satış gelirlerinin ve FAVÖK’ün önümüzdeki üç yılda tamamlanan yatırımların katkı sağlaması sonucunda sırasıyla %14 ve %17 YBBO’nda büyümesini tahmin ediyoruz. Hisse, 2015-16T 7,2x ve 6,4x 2015T FD/FAVÖK çarpanları baz alındığında uluslararası benzerlerine kıyasla %12 ve %17 ıskonto ile işlem görüyor. Aynı şekilde 2015-16T F/K oranları dikkate alındığında hisse benzerlerine kıyasla yıllar itibariyle %23 ve %25 ıskontolu işlem görüyor.

Durgun başlanan yılda ilk çeyrek ciro büyümesi zayıf kaldı.

Yurtiçi inşaat sektöründe kötü hava koşullarının da etkisiyle ilk çeyrekte yaşanan durgunluk ve Rusya’daki makroekonomik problemler neticesinde toplam satışların %62’sini oluşturan inşaat sektörüne yapılan düzcam satışları geriledi. Ayrıca, satın alma döneminde yeni kontrat alınamaması nedeniyle Fritz satışları düşük gerçekleşti. Dolayısıyla, şirketin cirosu 2014 yılındaki yıllık %36 büyümeye kıyasla sadece %2 büyüdü. Fakat, yılın geri kalanında yurtiçinde hızlanması beklenen inşaat sektörü ve ayrıca ihracatın olumlu katkısıyla şirketin satış gelirlerinin 2015’te TL bazında %11 büyümesini tahmin ediyoruz.

Yeni yatırımların katkısının bu sene görünür olmasını bekleniyoruz.

Son iki yılda Trakya Cam hem Türkiye hem de yurtdışı operasyonlarında yoğun yatırım sürecinden geçti. Ankara Polatlı’da yeni bir fırın ve Rusya’daki ilk fırın 2014 yılında ateşlenirken, aynı zamanda Romanya’da modernizasyon projesi tamamlandı. Ayrıca, Bulgaristan’da ikinci fırın yatırımı tamamlanarak 2015 Mart sonunda ateşlendi. Böylece, toplam üretim kapasitesi 1,95 milyon tondan %38 artarak 2,7 milyon tona ulaşırken iki yılda toplam 650 milyon dolar yatırım harcaması yapıldı. Ek olarak, Alman enkapsüle oto cam üreticisi Fritz satın alımı gerçekleşti. Yeni ateşlenen modern fırınların ve katma değeri yüksek oto cam satışlarının operasyonel karlılık üzerinde olumlu katkısı olmasını bekliyoruz.

Verimlilik artışı marjarda iyileşme sağlayacak.

Geçen sene yurtiçi satış fiyatlarına yapılan %17 artış sonrasında, şirket satış fiyatlarının olması gereken seviyede bulunduğunu düşünüyor ve bu sene için yeni zam planlarında yok. Türkiye dışında Rusya’da rekabet özellikle fiyat seviyesinde yapıldı. Yurtdışında fiyat rekabetinin yüksek olması ve Türkiye’de en son yapılan doğalgaz fiyat artışından sonra maliyetlerin artması sonucunda, şirketin FAVÖK marjı 1Ç14’teki %16,7 seviyesinden 1Ç15’te %14,5’e geriledi. Fakat yılın geri kalanının yeni devreye alınan fırınların olumlu katkısıyla FAVÖK marjının 2014’teki %16 seviyesinden 2015’te bir miktar artışla %16,3 olmasını bekliyoruz.

Varsayımlarımız arasında Ekim 2015’te doğalgaza %5 zam yapılması da

18/05/2015

Trakya Cam

Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Cam

Şirket Güncelleme

Yükselme Potansiyeli* 26%

AL

(Onceki: AL)

Kodu TRKCM

Kapanış 15 05 2015 3.25 1.25

12 Aylık Hedef Fiyat TL 4.11 1.58 12 Aylık Önceki Hedef Fiyat TL 4.11 1.58

Piyasa Değeri (mn) 2,402 927

Halka Açık PD (mn) 734 283

Hisse sayısı (mn) 739

F/K 13.8 12.2 9.5

PD/DD 0.8 0.8 0.7

FD/FAVÖK 7.2 6.4 5.4

TL 2 -9 45

ABD $ 5 -14 17

BIST-100 Relatif -5 -11 25

52 Hafta Fiyat Aralığı (TL) 2.50 3.73 80 90 100 110 120 130 140 150 160

1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 4.50

01/13 04/13 07/13 10/13 01/14 04/14 07/14 10/14 01/15 04/15

TRK CM Kapanış (Sol)

47 49 51 53

17/02 03/03 17/03 31/03 14/04 29/04 14/05

Yabancı Oranı…

3Ay Ort.

(5)

Trakya Cam

Özet Finansallar (TL mn)

69%

31%

T.Şişe ve Cam Fabrikaları A.Ş. Diger

Ortaklık Yapısı

Şirket Faaliyet Konusu

Düzcam, otocamı, ayna, lamine, temperli ve kaplamalı cam üretimi ve satışı.

Kaynak: Is Yatirim

Satış Geliri 1,488 2,019 2,231 2,532 2,888

FAVÖK 219 323 364 409 489

Faaliyet Karı 110 172 212 236 298

Finansal Giderler (6) (50) (25) (25) (24)

Vergi Öncesi Kar 153 316 194 219 281

Net Kar 117 283 174 196 252

İşletme Sermayesi Değ. 69 (57) (70) (72) (81)

Faaliyetlerden Gelen Nakit Akımı 306 384 255 297 363

Sabit Sermaye Yatırımları 613 418 251 261 235

Serbest Nakit Akımı (307) (34) 4 36 128

Diğer Nakit Akımı (19) 243 455 28 (8)

Net Nakit Poz. Değişim (342) 180 423 20 71

Net Nakit Pozisyonu (295) (115) 308 328 399

Bilanço (TL m n)

Şerefiye 21 20 0 0 0

Stoklar 240 320 373 425 477

Ticari Alacaklar 332 317 346 393 448

Nakit & Nakit Benzerleri 806 1,127 1,246 1,414 1,612

Uzun Vadeli Borçlar 922 976 976 977 957

Kısa Vadeli Borçlar 178 266 (38) 108 256

Ticari Borçlar 169 178 189 215 242

Toplam Borç 1,100 1,242 938 1,085 1,213

Ödenmiş Sermaye 710 739 794 847 903

Net Borç/FAVÖK 1.3 0.4 -0.8 -0.8 -0.8

Net Borç/Sermaye 13.7 4.9 -10.8 -10.8 -12.2

FAVÖK Marjı 14.7 16.0 16.3 16.2 16.9

Net Kar Marjı 7.9 14.0 7.8 7.7 8.7

Serbest Nakit Akım Verimi -17% -2% 0% 1% 5%

Temettü Verimi 1% 2% 1% 2% 2%

*Yıliçi ortalama PD kullanılmıştır.

(6)

Rusya pazarında zorlanıyor

Hızlı büyüme potansiyeli olan Türkiye ve Rusya tüketim sektöründe faaliyet gösteriyor.

1.çeyrek finansal sonuçlarının ardından, Anadolu Cam ile ilgili olarak hedef fiyatımızı 2.21TL (önceki:2.13TL) olarak güncelledik. Yeni hedef fiyatımızın

%8 sınırlı artış potansiyelinden ötürü TUT tavsiyemizi yineliyoruz.

Rusya’daki ekonomik kriz mevcutta satışları olumsuz etkilerken, şirketin orta uzun vadede cazip büyüme potansiyeli vadettiğini düşünüyoruz. Hisse, 5,4x 2015T FD/FAVÖK çarpanı ile uluslararası benzerlerine kıyasla %22 ve 15,8x F/K çarpanı ile %8 iskontolu işlem görüyor.

Rusya krizi satış hacimlerini olumsuz etkiliyor.

Anadolu Cam, Rusya pazarına girdiği 2001 yılından bugüne kadar yaklaşık 400 milyon dolar yatırım yaptı. Fakat 2008 yılından sonra yaşanan finansal krizler, vergi artışları ve hükümetin alkol tüketimini sınırlayıcı bazı kararlar almasının etkisiyle bira satışları %25 geriledi. Şirket, geçtiğimiz yıl Rusya’da yeniden yapılanma kapsamında Pokrovsky tesisinde üretimi askıya aldı.

Yine bu sene Ruscam Gorokhovets soğuk tamir nedeniyle daha az üretim yapacak. Aynı şekilde Ukrayna Merafe’de de üretim askıya alındı, stoklardan satış yapılıyor. Dolayısıyla, talebin zayıf olmasına paralel olarak şirket kapasitesini belli ölçüde Rusya’da kısma kararı aldı. 2015 ilk çeyrek konsolide satış gelirleri içerisinde Rusya, Ukrayna ve Gürcistan’ın payı geçen senenin aynı döneminde %36’dan %30’a ve konsolide FAVÖK’teki payı ise %29’dan %24 seviyesine geriledi.

Yüksek alkollü içeceklerin satış hacimleri daraldı.

Turist sayısındaki azalma ile yüksek alkollü içecek satış hacimlerinin düşmesi, diğer meşrubat satışlarının zayıf talep sonucunda gerilemesi ve kötü hava koşulları neticesinde yurtiçi satış gelirleri 1Ç15’te yıllık bazda % 11 geriledi. Maden suyu şişesi satış hacimleri yurtiçi pazarda güçlü kalmaya devam etti. Rusya, Ukrayna ve Gürcistan’da satış gelirlerindeki düşüş %30 ile daha sert oldu. Yurtiçinde yılın ikinci yarısında talebin toparlanması ve aynı zamanda yurtiçinde fiyatlara yapılan %5 zam neticesinde şirketin 2015 yılında orta tek haneli %7 civarında ciro büyümesi kaydetmesini tahmin ediyoruz. Ayrıca, rublenin değer kaybından sonra ekonomik olmaya başlayan Rusya’dan Türkiye ve Avrupa’ya ihracatın da olumlu katkı sağlamasını bekliyoruz.

FAVÖK artışının ciro büyümesini aşmasını tahmin ediyoruz.

Konsolide FAVÖK’ün 2015’te kar marjı yüksek cam ambalaj satışlarının artması ve fiyat artışları neticesinde yıllık bazda %23 büyümesini tahmin ediyoruz. Yılın ilk çeyreğinde yurtiçi faaliyetlerin olumlu katkısıyla 1Ç14’te % 16,8 olan FAVÖK marjı 1Ç15’te %17,7’ye yükseldi. Anadolu Cam yurtiçinde faaliyet gösteren Ciner Grubu’ndan (360bin ton kapasite) henüz bir rekabetçi baskı hissetmiyor fakat orta vadede rekabet açısından bir tehdit oluşturabilir. Ayrıca, şirket bu sene Eskişehir tesisinde gerçekleştireceği 90bin ton kapasite artışı ile yurtiçinde 1 milyon ton üretim kapasitesini

18/05/2015

Anadolu Cam

Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Cam

Şirket Güncelleme

Yükselme Potansiyeli* 8%

TUT

(Onceki: TUT)

Kodu ANACM

Kapanış 15 05 2015 2.05 0.79

12 Aylık Hedef Fiyat TL 2.21 0.85 12 Aylık Önceki Hedef Fiyat TL 2.21 0.85

Piyasa Değeri (mn) 910 351

F/K 15.8 15.5 8.8

PD/DD 0.6 0.6 0.6

FD/FAVÖK 5.4 4.4 3.8

TL 10 1 23

ABD $ 14 -4 -1

BIST-100 Relatif 4 0 6

1.00 1.20 1.40 1.60 1.80 2.00 2.20 2.40 2.60 2.80

01/13 04/13 07/13 10/13 01/14 04/14 07/14 10/14 01/15 04/15

ANACM Kapanış (Sol)

22 24 26 28 30

17/02 03/03 17/03 31/03 14/04 29/04 14/05

Yabancı Oranı…

3Ay Ort.

(7)

Anadolu Cam Özet Finansallar (TL mn)

79%

21%

T.Şişe ve Cam Fabrikaları A.Ş. Diğer

Ortaklık Yapısı

Şirket Faaliyet Konusu

Cam ambalaj üretim ve satışı

Kaynak: Is Yatirim

Satış Geliri 1,523 1,555 1,668 1,961 2,168

FAVÖK 215 248 310 377 441

Faaliyet Karı 6 25 65 115 168

Finansal Giderler (100) (153) (90) (100) (100)

Azınlık Payları (39) (88) (3) (1) 2

Vergi Öncesi Kar 32 12 72 74 130

Vergi Yükümlülüğü 41 2 (14) (15) (26)

Net Kar 111 102 58 59 104

İşletme Sermayesi Değ. (54) 15 (2) (57) (39)

Serbest Nakit Akımı (41) 125 36 96 140

Diğer Nakit Akımı 122 (30) (24) (175) (77)

Net Nakit Poz. Değişim 64 66 (7) (108) 34

Net Nakit Pozisyonu (761) (695) (702) (810) (776)

Şerefiye 4 2 0 0 0

Stoklar 298 297 268 307 331

Nakit & Nakit Benzerleri 603 558 202 242 278

Kısa Vadeli Borçlar 370 257 264 611 730

Ticari Borçlar 179 147 132 151 164

Toplam Borç 1,364 1,253 904 1,052 1,055

Net Borç/FAVÖK 3.5 2.8 2.3 2.1 1.8

Net Borç/Sermaye 61.0 48.4 45.8 51.7 47.2

FAVÖK Marjı 14.1 15.9 18.6 19.2 20.4

Net Kar Marjı 7.3 6.5 3.5 3.0 4.8

Serbest Nakit Akım Verimi -4% 16% 4% 11% 15%

(8)

Soluklanma vakti

Olumlu gelişmeler önemli ölçüde fiyatlandı.

SODA, artan operasyonel karlılık ve TL’deki değer kaybının bilanço üzerindeki olumlu etkisinin sonucu olarak yılbaşından bu yana endeksin % 53 üzerinde getiri sağladı. 1.çeyrek finansal sonuçlar ve yeni makro tahminlerimizin değerlemeye dahil edilmesi neticesinde, hedef fiyatımızı 6.53TL (önceki: 6.07TL) olarak güncelliyoruz. Güncel hedef fiyatımızın sadece %5 getiri potansiyeli olmasından ötürü TUT tavsiyesi veriyoruz.

Hissenin, olumlu gelişmeleri önemli ölçüde fiyatladığını düşünüyoruz. Hisse, 2015T FD/FAVÖK ve F/K çarpanları baz alındığında ise uluslararası benzerlerine kıyasla hala %16 ve %53 ıskonto ile işlem görüyor.

Operasyonel performans ilk çeyrekte zayıftı.

Satış gelirleri ve FAVÖK 1Ç15’te arz fazlası nedeniyle yıllık bazda gerileyen krom ve elektrik fiyatlarının sonucu olarak %2 ve %24 geriledi. Ayrıca soda külü fiyatlarına sene başında dolar bazında %5 artış yapılmasına rağmen, EUR’nun zayıflaması neticesinde toplamın %30’unu oluşturan Avrupa satışları olumsuz etkilendi.

Avrupa’da kapanan tesisler ve talep artışı soda külü fiyatlarını destekliyor.

Artan enerji ve hammadde maliyetleri neticesinde 2014 yılında İngiltere, Kenya, Portekiz ve Avusturalya’da soda külü üreticileri tesis kapatma kararı aldı. Ayrıca, Kırım Soda’da bölgedeki karışıklıklar neticesinde kapasite kullanım oranı %40’a geriledi. Global piyasalarda hemen hemen tüm emtia fiyatlarında geçtiğimiz yıl gerilemeler olurken, artan üretim maliyetleri sonucu kapanan tesisler ve ona karşın talebin güçlü kalması neticesinde soda külü fiyatı gerilemeyen nadir emtialardan biri oldu. Dolayısıyla, 2015 yılında Soda Sanayii’nin soda külü satış fiyatlarında dolar bazında %5 artış oldu. Böylece, şirketin ciro büyümesini TL bazında %14 ve FAVÖK artışını

%17 tahmin ediyoruz.

TL’nin değer kaybından olumlu etkileniyor.

Soda Sanayii dolar bazlı fiyatlama ve TL maliyet yapısı ile TL’nin değer kaybından olumlu etkileniyor. Aynı zamanda, dolar uzun pozisyonu sayesinde de kur farkı geliri kaydediyor.

Ciner Grubu’nun büyük Kazan yatırımı ertelendi.

Ciner Grubu’nun Kazan Soda yatırımının ertelenmesi rekabet açısından tüm sentetik soda üreticileri için önemli oldu. Kazan Soda yatırımının ilk fazının 1,5 milyon ton kapasite ile 2018 yılında, ikinci fazının da 1,0 milyon kapasite ile 2020 yılında devreye girmesi planlanıyor.

18/05/2015

Soda Sanayii

Hisse Senedi / Orta Ölçekli Şirket / Kimyasal Ürün

Şirket Güncelleme

Yükselme Potansiyeli* 5%

TUT

(Onceki: AL)

Kodu SODA

Kapanış 15 05 2015 6.21 2.40

12 Aylık Hedef Fiyat TL 6.53 2.51 12 Aylık Önceki Hedef Fiyat TL 6.07 2.53 Piyasa Değeri (mn) 3,124 1,205

F/K 8.6 8.2 7.9

PD/DD 1.7 1.4 1.3

FD/FAVÖK 6.7 6.0 5.8

TL -10 17 100

ABD $ -7 10 60

BIST-100 Relatif -15 14 71

1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00

01/13 04/13 07/13 10/13 01/14 04/14 07/14 10/14 01/15 04/15

SODA Kap anış (Sol )

5 10 15 20 25

17/02 03/03 17/03 31/03 14/04 29/04 14/05

Yabancı Oranı…

3Ay Ort.

(9)

Soda Sanayii

Özet Finansallar (TL mn)

14% 61%

12%

10% 3%

T.Şişe ve Cam Fabrikaları A.Ş.

Di ğer Anadolu Cam Trakya Cam IFC

Ortaklık Yapısı

Şirket Faaliyet Konusu

Hafif soda, ağır soda, sodyum bikarbonat, sodyum bikromat, sodyum sülfür, sodyum sülfat üretimi

Kaynak: Is Yatirim

Satış Geliri 1,404 1,607 1,827 2,062 2,158

FAVÖK 257 352 413 465 478

Faaliyet Karı 169 259 308 347 355

Finansal Giderler 4 21 49 15 18

Vergi Öncesi Kar 241 444 421 439 458

Net Kar 206 384 365 380 397

İşletme Sermayesi Değ. (73) (9) (50) (39) (16)

Serbest Nakit Akımı 116 369 163 232 279

Diğer Nakit Akımı (168) 133 (22) 128 (182)

Net Nakit Poz. Değişim (84) 456 81 269 2

Net Nakit Pozisyonu (92) 364 445 714 715

Maddi Duran Varlıklar 734 728 902 857 1,116

Şerefiye 7 7 7 7 7

Stoklar 137 174 195 220 232

Nakit & Nakit Benzerleri 225 649 695 748 852

Kısa Vadeli Borçlar 85 58 80 (93) 9

Ticari Borçlar 147 178 200 226 237

Toplam Borç 317 286 251 35 136

Toplam Yükümlülükler 544 554 547 366 485

Yatırım Sermayesi 991 1,028 1,498 1,524 1,828

Net Borç/FAVÖK 0.4 -1.0 -1.1 -1.5 -1.5

Net Borç/Sermaye 7.6 -23.5 -23.5 -32.7 -28.8

FAVÖK Marjı 18.3 21.9 22.6 22.6 22.2

Net Kar Marjı 14.7 23.9 20.0 18.4 18.4

Serbest Nakit Akım Verimi 11% 22% 5% 7% 9%

(10)

Burada yer alan bilgiler İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından bilgilendirme amacı ile hazırlanmıştır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Herhangi bir yatırım aracının alım-satım önerisi ya da getiri vaadi olarak yorumlanmamalıdır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.

Burada yer alan fiyatlar, veriler ve bilgilerin tam ve doğru olduğu garanti edilemez; içerik, haber verilmeksizin değiştirilebilir. Tüm veriler, İş