T.C.
SELÇUK ÜNĐVERSĐTESĐ
SOSYAL BĐLĐMLER ENSTĐTÜSÜ
ĐŞLETME ANABĐLĐM DALI
MUHASEBE FĐNANSMAN BĐLĐM DALI
MENKUL KIYMET PORTFÖY YATIRIMLARINDA
DAVRANIŞSAL FĐNANS YÖNTEMĐNĐN
KULLANILMASI VE BĐR UYGULAMA ÖRNEĞĐ
HALE AKĐN
YÜKSEK LĐSANS TEZĐ
Danışman
PROF. DR. OSMAN OKKA
Hale AKĐN MENKUL KIYMET PORTFÖY YATIRIMLARINDA DAVRANIŞSAL FĐNANS YÖNTEMĐNĐN KULLANILMASI VE BĐR UYGULAMA ÖRNEĞĐ Yüksek Lisans Tezi 2009
T.C.
SELÇUK ÜNĐVERSĐTESĐ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
BĐLĐMSEL ETĐK SAYFASI
Bu tezin proje safhasından sonuçlanmasına kadarki bütün süreçlerde bilimsel etiğe ve akademik kurallara özenle riayet edildiğini, tez içindeki bütün bilgilerin etik davranış ve akademik kurallar çerçevesinde elde edilerek sunulduğunu, ayrıca tez yazım kurallarına uygun olarak hazırlanan bu çalışmada başkalarının eserlerinden yararlanılması durumunda bilimsel kurallara uygun olarak atıf yapıldığını bildiririm.
T.C.
SELÇUK ÜNĐVERSĐTESĐ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
YÜKSEK LĐSANS TEZĐ KABUL FORMU
Hale Akin tarafından hazırlanan “Menkul Kıymet Portföy Yatırımlarında Davranışsal Finans Yönteminin Kullanılması Ve Bir Uygulama Örneği” başlıklı bu çalışma ……../……../…….. tarihinde yapılan savunma sınavı sonucunda oybirliği/oyçokluğu ile başarılı bulunarak, jürimiz tarafından yüksek lisans tezi olarak kabul edilmiştir.
Prof. Dr. Osman Okka Başkan Đmza
Yrd. Doç. Dr. Mikail Altan
Üye Đmza
Yrd. Doç. Dr. Ahmet Büyükşalvarcı
Önsöz
Tez çalışmama katkılarından dolayı değerli hocam ve danışmanım Sayın Prof. Dr. Osman OKKA’ ya, tez süresince desteklerini esirgemeyen Yrd. Doç. Dr. Mikail ALTAN’ a ve Yrd. Doç. Dr. Ahmet BÜYÜKŞALVARCI’ ya ve Muhasebe-Finansman Bilim Dalı Öğretim Üyelerine teşekkürü bir borç bilirim.
Ayrıca bu çalışmamda benden hiçbir zaman desteğini esirgemeyen aileme ve Akören Meslek Yüksek Okulu Öğretim Elemanlarına teşekkürlerimi sunarım.
T.C.
SELÇUK ÜNĐVERSĐTESĐ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
Adı Soyadı Hale AKĐN Numarası: 064227031014
Ana Bilim / Bilim Dalı
Đşletme Ana Bilim Dalı/ Muhasebe- Finansman Bilim Dalı Ö ğ re nc ini n
Danışmanı Prof. Dr. Osman OKKA
Tezin Adı MENKUL KIYMET PORTFÖY YATIRIMLARINDA
DAVRANIŞSAL FĐNANS YÖNTEMĐNĐN
KULLANILMASI VE BĐR UYGULAMA ÖRNEĞĐ
ÖZET
Menkul kıymet değerlemesinde kullanılan klasik finans teorilerinin ortak çıkış noktası piyasaların etkinliği, yatırımcıların beklenen fayda teorisine göre hareket etmeleri ve yatırımcıların yatırım karalarını alırken rasyonel davrandıkları varsayımına dayanmaktadır. Ancak son zamanlarda finans literatürüne girmiş olan davranışsal finans teorisi; geleneksel finans teorilerinin aksine piyasanın etkinlikten uzak olduğunu, bu teorilerin piyasalarda oluşan anomalileri açıklamakta yetersiz kaldığını ve yatırımcıların rasyonellikten uzak bir şekilde yatırım kararı aldıklarını savunmaktadır. Davranışsal finans teorisi, diğer hisse senedi fiyat tespit yöntem ya da modellerinden farklı olarak, hisse senedi fiyatlarının oluşumunda insanların içinde bulunduğu psikolojik yapının etkili olduğu hipotezi üzerine kuruludur. Davranışsal finans ile ilgili çalışmalar; beklenti teorisi, anomaliler, sınırlı arbitraj, yatırımcı hissi teorisi, bilişsel önyargılardır ve sürü psikolojisi şeklinde bölümlenmektedir. Bu çalışmanın amacı; menkul kıymet değerlemesinde geleneksel finans teorisinden farklı çıkarımlara sahip olan davranışsal finans teorisinin geçerliliğinin test edilmesidir. Tezde ileri sürülen savların testi amacıyla ĐMKB’de yatırım yapan 307 denek üzerinde bir araştırma yapılmıştır. Araştırmanın değerlendirilmesi için SPSS 16.0 paket programı kullanılmıştır. Araştırma sonucuna göre; davranışsal finansın piyasalara yönelik olan varsayım ve çıkarımları ĐMKB’ de gözlemlenmiş ve piyasada oluşan günlere, haftalara, aylara
ve tatillere ilişkin anomalilerin doğrulandığı, yatırımcılar açısından değerlendirildiğinde ĐMKB’ nin yarı güçlü formda etkinliğe sahip olduğu, yatırımcıların yatırım kararı alırken rasyonellikten uzak bir şekilde bilişsel önyargılara dayanarak hareket ettikleri, sürü psikolojisinin ĐMKB yatırımcılarının kararlarında etkili olduğu ve yatırımcıların beklenti teorisine göre hareket ettikleri sonucuna varılmıştır.
Anahtar Kelimeler: Davranışsal Finans, Sürü Psikolojisi, Bilişsel Kusurlar,
T.C.
SELÇUK ÜNĐVERSĐTESĐ Sosyal Bilimler Enstitüsü Müdürlüğü
Adı Soyadı Hale AKĐN Numarası: 064227031014
Ana Bilim / Bilim Dalı
Đşletme/ Muhasebe- Finansman
Ö ğ re nc ini n
Danışmanı Prof. Dr. Osman OKKA
Tezin Đngilizce Adı USING BEHAVIORAL FINANCE METHOD IN STOCK PORTFOLIO INVESTMENT AND A SAMPLE OF APPLICATION
SUMMARY
Arising point of classical financial theories used in valuation of security is based on efficiency of markets, behaviours of investors to expected utility theory and rational behaviours of investors while making investment decisions. However, in recent times behavioral finance theory added into finance literature puts forward that contrary to classical finance theories, market is unlikely from the efficiency of markets, that these theories are insufficient about explaining anomalies on markets, and that investors do not make rational decisions in their investments. Behavioral finance theory, being different from other stock price fixing methods or models, is built on hypothesis which explains psychological structure of people affects the development in stock prices. Studies mentioned in behavioral finance are divided into groups such as prospect theory, anomalies, limited arbitrage, investor sentiment theory, cognitive biases and herd behaviour. ,This study deals with the validity of behavioral finance theory obtaining more different deductions than classical finance theory in valuation of security. This research is made on 307 experimental investors registered in IMKB with the purpose of testing thesis statements. SPSS 16.0 package program is also used in evaluation of this research. In conclusion of the research, assumptions and deductions of behavioral finance towards markets are observed in IMKB, anomalies are confirmed in days, weeks,
months and holidays on market, these are evaluated in terms of investors. So this one makes clear that IMKB is almost effective in semi-strong form, behaviours of investors depend on cognitive biases, out of rationality while making investment decisions,herd behaviour is effective in IMKB investors’ decisions and also behaviours of investors are in accordance with prospect theory.
Key Words: Behavioral Finance, Herd Behaviour, Cognitive Biases, Prospect
ĐÇĐNDEKĐLER
Bilimsel Etik Sayfası………...i
Tez Kabul Formu………....ii
Önsöz/Teşekkür……….iii
Özet………....iv
Summary………....vi
Kısaltmalar ve Simgeler Sayfası………..xiii
Şekil Listesi………..xiv
Tablo Listesi………..xv
Ekler Listesi………...xix
Giriş………..………...………....1
BĐRĐNCĐ BÖLÜM-Menkul Kıymetler Ve Değerlemesi………...……….5
1.1.Menkul Kıymetler ve Çeşitleri………..5
1.1.1.Hisse (Pay) Senetleri... 7
1.1.1.1.Adi Hisse Senetleri (Common Stocks)……….……….……8
1.1.1.2.Đmtiyazlı Hisse Senedi (Preferred Stocks)……….…9
1.1.1.3.Nama veya Hamiline Yazılı Hisse Senetleri………..…9
1.1.1.4.Bedelli ve Bedelsiz Hisse Senetleri……….10
1.1.1.5.Primli ve Primsiz Hisse Senetleri ... 11
1.1.1.6.Kurucu ve Đntifa Senetleri ... 11
1.1.1.7.Gelir Ortaklığı Senetleri ... 12
1.1.1.8.Oydan Yoksun Hisse Senetleri ... 12
1.1.2.Tahviller ... 13
1.1.2.1.Devlet ve Özel Sektör Tahvilleri ... 14
1.1.2.2.Nama ve Hamiline Yazılı Tahviller ... 14
1.1.2.3.Garantili ve Garantisiz Tahviller ... 15
1.1.2.4.Primli ve Başa Baş Tahviller ... 15
1.1.2.5.Đkramiyeli Tahviller (Lottery Bonds)... 16
1.1.2.6.Hisse Senedi Satın Alma Hakkı Veren Tahviller (Warrants = Varantlar) ... 16
1.1.2.7. Hazine Bonoları ... 16
1.1.3.Diğer Menkul Kıymetler ... 17
1.1.3.1.Finansman Bonoları ... 17
1.1.3.2.Varlığa Dayalı Menkul Kıymetler ... 18
1.1.3.3.Gayrimenkul Sertifikaları... 18
1.1.3.4.Banka Bonoları ve Banka Garantili Bonolar... 19
1.1.3.5.Katılma Đntifa Senetleri ... 19
1.2.Menkul Kıymetlerin Değerlemesi ve Risk Kavramı………...19
1.2.1.Hisse Senetlerinde Değer Kavramı... 20
1.2.1.1.Nominal Değer... 21
1.2.1.2.Borsa Değeri ... 21
1.2.1.3.Tasfiye Değeri... 21
1.2.1.4.Defter Değeri ... 21
1.2.2.1. Hisse Senedinin Getirisi ... 22
1.2.2.2. Đmtiyazlı Hisse Senetlerinin Değerlemesi ... 23
1.2.2.3. Adi Hisse Senetlerinin Değerlemesi ... 24
1.2.2.3.1. Bir Dönemlik Elde Bulundurma…….………...25
1.2.2.3.2. Birden Çok Dönem Elde Bulundurma………...25
1.2.2.4. Hisse Senetlerinin Değerlemesi Đçin Büyüme Modelleri………...….26
1.2.2.4.1. Sıfır Büyümeli Temettü Değerleme Modeli…….……….26
1.2.2.4.2. Sabit Büyümeli Temettü Değerleme Modeli ... 26
1.2.2.4.3. Temettülerin Farklı Oranlarda Büyümesi... 27
1.2.3.Tahvillerin Değerlemesi... 28
1.2.3.1.Belirli Vadesi Bulunan Tahvillerin Değerlemesi... 28
1.2.3.2.Süresiz Tahvillerin Değerlemesi... 29
1.2.3.3.Sıfır Kuponlu (Kuponsuz) Tahvillerin Değerlemesi... 29
1.2.4.Değerleme ve Risk... 30
1.2.4.1.Risk Çeşitleri ... 31
1.2.4.1.1.Sistematik Risk... 32
1.2.4.1.1.1.Pazar Riski... 33
1.2.4.1.1.2.Faiz Oranı Riski... 33
1.2.4.1.1.3.Satın Alma Gücü Riski ... 34
1.2.4.1.1.4.Politik Risk... 35
1.2.4.1.1.5.Kredi Riski ... 36
1.2.4.1.2.Sistematik Olmayan Risk... 36
1.2.4.1.2.1.Finansal Risk ... 37
1.2.4.1.2.2.Đş Riski ... 38
1.2.4.1.2.3.Yönetim Riski... 38
1.2.4.2.Riskli Varlıkların Ölçülmesi ve Değerlendirilmesi ... 39
ĐKĐNCĐ BÖLÜM- Menkul Kıymetlerin Değerlemesinde Etkin Piyasalar ve Değerleme Modelleri………...44
2.1. Etkin Piyasalar Hipotezi (EPH) ve Varsayımları………...44
2.1.1.Fiyat Oluşumunu Açıklayan Modeller... 45
2.1.1.1.Beklenen Getiri Modeli... 46
2.1.1.2.Submartingale Modeli ... 46
2.1.1.3.Rassal Yürüyüş Modeli ... 47
2.1.2. Bilgi Etkinliği ve Türleri... 48
2.1.2.1. Zayıf Formda Etkinlik ... 48
2.1.2.2. Yarı Güçlü Formda Etkinlik ... 48
2.1.2.3. Güçlü Formda Etkinlik... 49
2.1.3. Etkin Piyasalar ve Teknik Analiz ... 50
2.1.4. Piyasa Etkinliği Đçin Yeni Sınıflama ... 50
2.2. Modern Portföy Teorisi (Markowitz)……….51
2.2.1. Temel Varsayımları ... 52
2.2.2. Ortalama Varyans Modeli ... 53
2.2.3. Portföy Çeşitlendirmesi... 56
2.2.4. Etkin Sınır ... 60
2.3. Finansal Varlıklarının Fiyatlandırılması Modeli………63
2.3.2. Beta Katsayısı... 65
2.3.3. Tahmin Edilen Beta (Estimating Beta) ... 66
2.3.4. Sermaye Piyasası Doğrusu ... 67
2.3.5. Menkul Kıymet Pazar Doğrusu ... 68
2.3.6. Sermaye Piyasası ve Menkul Kıymet Pazar Doğrusunun Đlişkisi ... 71
2.4.Arbitraj Fiyatlama Teorisi………...72
2.4.1. Arbitraj Fiyatlama Teorisinin Varsayımları... 73
2.4.2. Arbitraj Fiyatlama Doğrusu ve Tek Faktör Analizi... 73
2.4.3. Arbitraj Fiyatlama Düzlemi ve Đki Faktörlü Arbitraj Fiyatlama Teorisi ... 75
2.4.4. Çok Faktörlü Arbitraj Fiyatlama Teorisi……….76
ÜÇÜNCÜ BÖLÜM- Davranışsal Finans(Behavioral Finance): Menkul Kıymetlerin Değerlemesinde Yeni Bir Yaklaşım……….78
3.1. Davranışsal Finansın Doğuşu……….79
3.2. Menkul Kıymet Değerlemesinde Davranışsal Finans Modelleri………...81
3.2.1.Beklenen Fayda ve Beklenti Teorisi (Prospect Theory) ... 82
3.2.1.1.Beklenen Fayda Teorisi………..……...………...………83
3.2.1.1.1. Beklenen Fayda Teorisinin Đlkeleri………...……… 84
3.2.1.1.2. Beklenen Fayda Teorisinin Varsayımları………...84
3.2.1.2. Beklenti Teorisi (Belirsizlik-Risk Altında Karar Verme)……..…….85
3.2.1.2.1. Referans Noktası ve Risk Eğilimi………..85
3.2.1.2.2. Beklenti Teorisinin Fonksiyonları ………...….………86
3.2.1.2.2.1.Düzeltme Fonksiyonu ... 86
3.2.1.2.2.2.Değer Fonksiyonu... 88
3.2.1.2.2.3.Ağırlıklı Olasılık Fonksiyonu... 89
3.2.2. Anomaliler... 90
3.2.2.1. Anomalilerin Sebepleri... 93
3.2.3.Sınırlı Arbitraj (Limits of Arbitrage) ... 94
3.2.3.1. Sınırlı Arbitrajda Risk ve Maliyet Unsurları ... 95
3.2.3.1.1.Temel Risk (Fundamental Risk) ... 96
3.2.3.1.2. Gürültülü Đşlemci Riski (Noise Trader Risk)... 96
3.2.3.1.3. Arbitraj Maliyetleri... 97
3.2.4.Yatırımcı Hissi Teorisi ve Rasyonellik... 98
3.2.4.1. Yatırım Kararlarını Etkileyen Bilişsel Önyargılar (Cognitive Biases)... 99
3.2.4.1.1. Heuristics (Sezgisel) Yanılsamalar ... 100
3.2.4.1.1.1. Mevcudiyet Kısayolu (Availability) ... 102
3.2.4.1.1.2. Aşırı Güven (Overconfidence) ... 102
3.2.4.1.1.3. Temsil Edilebilirlik (Representativeness) ... 103
3.2.4.1.1.4. Aşırı Reaksiyon (Overreaction)... 105
3.2.4.1.1.5. Düşük Reaksiyon (Underreaction) ... 107
3.2.4.1.2. Zihinsel (Mental) Yanılsamalar ... 108
3.2.4.1.2.1. Kayıptan Kaçınma (Loss Aversion) ... 109
3.2.4.1.2.2. Pişmanlıktan Kaçınma (Regret Aversion) ... 110
3.2.4.1.2.3. Zihinsel Muhasebe (Mental Accounting) ... 111
3.2.4.1.2.4.Çerçeveleme Etkisi (Framing Effect) ... 112
3.2.5.1. Rasyonel Sürü Davranışları ... 114
3.2.5.1.1. Bilgiye Dayalı Sürü Davranışı…………....………...115
3.2.5.1.2. Saygınlığa Dayalı Sürü Davranışı………..……...116
3.2.5.1.3. Ücrete Dayalı Sürü Davranışı………...………...117
3.2.5.2. Rasyonel Olmayan Sürü Davranışları... 117
DÖRDÜNCÜ BÖLÜM-Menkul Kıymet Yatırımlarının Davranışsal Finans Açısından Değerlemesi Üzerine Bir Araştırma………..119
4.1.Araştırmanın Amacı, Yöntemi ve Örneklem………119
4.2. Araştırmanın Bulguları……….121
4.2.1. Deneklerin Özellikleri... 121
4.2.2. Yatırımcıların Finansal Profili... 122
4.2.2.1. Finansal Araçların Kullanım Oranı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………...122
4.2.2.2. Finansal Araçlara Yatırım Yapılma Süresi ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 123
4.2..2.3. Farklı Yatırım Araçlarına Yatırım Yapma Sebebi ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 123
4.2.2.4. Finansal Piyasaların Takip Edilme Sıklığı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 124
4.2.2.5. Yapılan Yatırımların Gözden Geçirilme Sıklığı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 124
4.2.2.6. Yatırım Kararının Alınmasında Bilgi Kaynaklarının Önem Dereceleri ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 125
4.2.2.7. ĐMKB Yatırımlarında Tercih Edilen Analiz Teknikleri ve Demogarfik Özelliklerle Đlişkisi ... 125
4.2.2.8.Yatırım Kararı Alırken Menkul Kıymet Değerleme Yöntemlerini Göz Önünde Bulundurma Sıklığı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 126
4.2.2.9. Menkul Kıymetlere Ait Bilgilerin Piyasaya Yansıması ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 126
4.2.2.10.Yatırım Kararı Alırken Aracı Kurumlar Tarafından Yönlendirilme ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 127
4.2.2.11. Temel ve Teknik Analizle Đlgili Kurslara Katılma Đhtiyacı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 128
4.2.2.12. 2007 ABD Mortgage Krizinin Yatırımlara Etkisi ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 128
4.2.3. Yatırımcının Davranışsal Profili ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 128
4.2.3.1. Mevcudiyet Kısayolunu Đçeren Önermeler ... 129
4.2.3.2. Aşırı Güven Kısayolunu Đçeren Önermeler ... 129
4.2.3.3. Temsil Edilebilirlik Kısayolunu Đçeren Önermeler... 130
4.2.3.4. Düşük ve Yüksek Reaksiyon Kısayolunu Đçeren Önermeler ... 130
4.2.3.5. Kayıptan Kaçınma Kısayolunu Đçeren Önermeler... 131
4.2.3.6. Pişmanlıktan Kaçınma Kısayolunu Đçeren Önermeler ... 132
4.2.3.7. Zihinsel Muhasebe Kısayolunu Đçeren Önermeler... 132
4.2.3.8. Çerçeveleme Etkisi Kısayolunu Đçeren Önermeler... 133
4.2.3.9. Sürü Davranışını Đçeren Önermeler ... 134
4.2.3.11. Tatillere Đlişkin Anomaliler ... 135
4.2.3.12. Đnsanlar Aynı Miktardaki Kayıptan, Aynı Miktardaki Kazancın Hazzına Göre Daha Fazla Acı Duymazlar Önermeleri ... 136
4.2.3.13. Kesinlik Etkisi Kısayolunu Đçeren Önermeler ... 137
Sonuç………...139
Kaynakça……….145
Ekler………158
Özgeçmiş……….183
KISALTMALAR
ĐMKB Đstanbul Menkul Kıymetler Borsası SPK Sermaye Piyasası Kurumu
EPH Etkin Piyasalar Hipotezi CAPM Capital Asset Pricing Model
FVFM Finansal Varlıkları Fiyatlama Modeli AFT Arbitraj Fiyatlama Teorisi
SPD Sermaye Piyasası Doğrusu MKPD Menkul Kıymet Pazar Doğrusu APT Arbitrage Pricing Theory AFT Arbitraj Fiyatlama Teorisi
REEM Rational Expectations Efficient Markets EPRB Etkin Piyasalarda Rasyonel Beklentiler
ŞEKĐL LĐSTESĐ
Şekil-1: Sistematik Ve Sistematik Olmayan Risk………...…….………31
Şekil-2: Ortalama Varyans Modeli...………..…54
Şekil-3: Menkul Kıymet Getirilerinin Korelasyonu….……….…….58
Şekil-4: Etkin Sınır……….…....60
Şekil-5: Portföy Seçimi……….….….62
Şekil-6: Tahmin Edilen Beta Karakteristik Doğrusu.……….………67
Şekil-7: Sermaye Piyasası Doğrusu...……….……….…...68
Şekil-8: Menkul Kıymet Pazar Doğrusu……….………70
Şekil-9: Saldırgan Ve Savunucu Varlık.………..………...71
Şekil-10: Sermaye Piyasası Doğrusu Ve Menkul Kıymet Pazar Doğrusu..………..72
Şekil-11: Arbitraj Fiyatlama Doğrusu..………..………..…………..74
Şekil-12: Arbitraj Fiyatlama Düzlemi…………..……….……….75
Şekil-13: Değer Fonksiyonu………..………...88
Şekil-14: Ağırlıklı olasılık fonksiyonu………...………...90
TABLO LĐSTESĐ
Tablo–1: Yatırım Portföyü…………..………41
Tablo–2: Seçilmiş Beta Katsayıları ve Yorumlanması………..……...66
Tablo–3: Anomali Çeşitleri………..……...92
Tablo–4: Deneklerin Demografik Özelliklere Göre Dağılımı... 161
Tablo–5: Finansal Araçların Kullanım Oranları Dağılımı ... 162
Tablo–6: Demografik Özelliklerle Finansal Araçların Kullanımı Arasındaki Đlişki………... 163
Tablo–7: Finansal Araçlara Yatırım Yapılma Süresi... 163
Tablo–8: Demografik Özellikler Đle Finansal Araçlara Kaç Yıldır Yatırım Yapıldığı Arasındaki Đlişki………... 163
Tablo–9: Farklı Yatırım Araçlarına Yatırım Yapma Sebebi ... 164
Tablo–10: Demografik Özellikler Đle Çeşitli Yatırım Araçlarını Tercih Sebebi Arasındaki Đlişki... 164
Tablo–11: Finansal Piyasaların Takip Edilme Sıklığı... 164
Tablo–12: Demografik Özellikler Đle Finansal Piyasaları Takip Etme Sıklığı Arasındaki Đlişki………..………..………....164
Tablo–13: Yapılan Yatırımların Gözden Geçirilme Sıklığı ... 165
Tablo–14:Yaş Đle Yapılan Yatırımları Gözden Geçirme Sıklığı Arasındaki Đlişki...165
Tablo–15: Yatırım Kararının Alınmasında Bilgi Kaynaklarının Önem Dereceleri………… ... 165
Tablo–16: Demografik Özellikler Đle Bilgi Kaynakları Arasındaki Đlişki... 166
Tablo–17: ĐMKB Yatırımlarında Tercih Edilen Analiz Teknikleri ... 166
Tablo–18: Meslek Đle ĐMKB’de Menkul Kıymetlere Yatırım Yaparken Hangi Analiz Tekniğinin Kullanıldığı Arasındaki Đlişki……….167
Tablo–19: Yatırım Kararı Alırken Menkul Kıymet Değerleme Yöntemlerini Göz Önünde Bulundurma Sıklığı ... 167
Tablo–20: Demografik Özellikler Đle Yatırım Kararı Alırken Menkul Kıymet Değerleme Yöntemlerini Göz Önünde Bulundurma Sıklığı Arasında Đlişki... 167
Tablo–21: Yatırım Kararı Alınırken Tüm Bilgilerin Firma Tarafından Açıklandığı Görüşüne Katılım……..………167
Tablo–22:Yatırım Kararı Alırken Menkul Kıymetlerin Piyasa Değerlerine, Geçmiş Fiyat Hareketlerine, Firmaların Muhasebe Raporlarına, Rakip Firmaların Raporlarına Ve Ekonomi Đle Đlgili Açıklanan Bilgilere Ulaşılabilme Görüşüne Katılım... 168
Tablo–23:Yatırım Kararı Alırken Firma Tarafından Halka Açıklanan Bilgilerin Yanında Şirket Đçi Özel Bilgilere Ulaşabilme Görüşüne Katılım... 168
Tablo–24: Yaş Đle Yatırım Kararı Alırken Firma Tarafından Halka Açıklanan Bilgilerin Yanında Şirket Đçi Özel Bilgilere Ulaşabilme Arasındaki Đlişki ... 168
Tablo–25: Yatırım Kararı Alırken Aracı Kurumlar Tarafından Yönlendirilme... 168
Tablo–26: Demografik Özellikler Đle Yatırım Kararı Alırken Aracı Kurumlar Tarafından Yönlendirilme Sıklığı Arasında Đlişki... 169
Tablo–27: Temel Ve Teknik Analizle Đlgili Kurslara Katılma Đhtiyacı ... 169
Tablo–28: Eğitim ve Temel Ve Teknik Analizle Đlgili Kurslara Katılma Đhtiyacı...169
Tablo–29: 2007 ABD Mortgage Krizinin Yatırımlara Etkisi... 169
Tablo–30: Eğitim ve 2007 ABD Mortgage Krizinin Yatırımlara Etkisi Arasındaki Đlişki... 170
Tablo–31: Yatırım Kararı Alırken Geçmiş Tecrübelerden Faydalanma... 170 Tablo–32: Demografik Özellikler Đle Yatırım Kararı Alırken Geçmiş Tecrübelerden Faydalanma Arasında Đlişki ... 170 Tablo–33: Yatırım Kararı Alırken Güncel Bilgilere Önem Verme ... 170 Tablo–34: Demografik Özellikler Đle Yatırım Kararı Alırken Güncel Bilgilere Önem Verme Arasındaki Đlişki... 170 Tablo–35: “Kamuoyu Tarafından Bilinen Şirketlerin Hisseleri Đyidir” Görüşüne Katılım... 171 Tablo–36: Demografik Özellikler Đle “Kamuoyu Tarafından Bilinen Şirketlerin Hisseleri Đyidir” Görüşüne Katılım Arasında Đlişki ... 171 Tablo–37: Yatırım Kararı Olumlu Sonuçlandığında Bunu Kendi Yeteneklerine Atfetme ... 171 Tablo–38: Demografik Özellikler Đle Yatırım Kararı Olumlu Sonuçlandığında Bunu Kendi Yeteneklerine Atfetme Arasındaki Đlişki... 171 Tablo–39: Sadece Borsa Performansı Đyi Olan Bir Şirket Đyi Bir Şirkettir Önermesi………...172 Tablo–40: Demografik Özellikler Đle Sadece Borsa Performansı Đyi Olan Bir Şirket Đyi Bir Şirkettir Önermesi Arasındaki Đlişki ... 172 Tablo–41: Sadece Temettü Dağıtan Bir Şirket Đyi Bir Şirkettir Önermesi... 172 Tablo–42: Demografik Özellikler Đle Sadece Temettü Dağıtan Bir Şirket Đyi Bir Şirkettir Önermesi Arasındaki Đlişki ... 172 Tablo–43: Bir Menkul Kıymetin Fiyatına Đlişkin Đyi ya da Kötü Haberlere Dayanarak Anında Đşlem Yapma Önermesi... 173 Tablo–44: Demografik Özellikler Đle Bir Menkul Kıymetin Fiyatına Đlişkin Đyi Haberlere Dayanarak Anında Đşlem Yapma Önermesi Arasındaki Đlişki ... 173 Tablo–45: Yatırım Sonucu Eğer Kayıp Ortaya Çıkarsa Daha Sonraki Yatırımlarında Bunun Yatırımcıları Daha Dikkatli Davranmaya Đtip Đtmeyeceği Önermesi ... 173 Tablo–46: Demografik Özellikler Đle Yatırım Sonucu Eğer Kayıp Ortaya Çıkarsa Daha Sonraki Yatırımlarında Bunun Yatırımcıları Daha Dikkatli Davranmaya Đtip Đtmeyeceği Önermesi Arasındaki Đlişki ... 174 Tablo–47: Yatırımcıların kazanç sağladıkları menkul kıymeti satmaya, zarar ettiren menkul kıymeti satmaktan daha kolay ikna oldukları önermesi... 174 Tablo–48: Demografik Özellikler Đle Yatırımcıların Kazanç Sağladıkları Menkul Kıymeti Satmaya, Zarar Ettiren Menkul Kıymeti Satmaktan Daha Kolay Đkna Oldukları Önermesi Arasındaki Đlişki ... 174 Tablo–49: A ve B hisselerinden oluşan iki hisseli bir portföye sahip olduklarında ve birini satmaları gerektiğinde aldıklarından bu yana A hisseleri %20 getiri sağlarken, B hisselerinin %20 kaybettirdiği durumda A hissesini satmayı tercih edecekleri önermesi... 175 Tablo–50: Medeni Durum ile A ve B hisselerinden oluşan iki hisseli bir portföye sahip olduklarında ve birini satmaları gerektiğinde aldıklarından bu yana A hisseleri %20 getiri sağlarken, B hisselerinin %20 kaybettirdiği durumda A hissesini satmayı tercih edecekleri önermesi Arasındaki Đlişki ... 175 Tablo–51: Yatırım Kararı Alırken Đçinde Bulunulan Diğer Ekonomik Faktörlerin Göz Önünde Bulundurulup Bulundurulmadığı Önermesi... 175
Tablo–52: Meslek Đle Yatırım Kararı Alırken Đçinde Bulunulan Diğer Ekonomik Faktörlerin Göz Önünde Bulundurulup Bulundurulmadığı Önermesi Arasındaki Đlişki… ... 176 Tablo–53: Yatırım Kararlarında Geçmiş Performans Verilerinin, Gelecekte Elde Edilecek Olan Getiriyi Tahmin Etmede Kullanılabilecek Güvenilir Bir Araç Olup Olmadığı Önermesi ... 176 Tablo–54: Demografik Özellikler Đle Yatırım Kararlarında Geçmiş Performans Verilerinin, Gelecekte Elde Edilecek Olan Getiriyi Tahmin Etmede Kullanılabilecek Güvenilir Bir Araç Olup Olmadığı Önermesi Arasındaki Đlişki... 176 Tablo–55: Daha Önce Verilmiş Olan Bir Yatırım Kararında Diğer Yatırımcıların Almış Olduğu Kararın Yatırımcıların Kararını Etkileyip Etkilemediği Önermesi.. 177 Tablo–56: Demografik Özellikler Đle Daha Önce Verilmiş Olan Bir Yatırım Kararında Diğer . Yatırımcıların Almış Olduğu Kararın Yatırımcıların Kararını Etkil- eyipEtkilemediği Önermesi Arasındaki Đlişki... 177 Tablo–57: Haftanın Hangi Günü Borsada Đşlem Yapma Hacminin Yüksek Olduğu Önermesi... 177 Tablo–58: Eğitim ile haftanın hangi günü borsada işlem yapma hacminin yüksek olduğu önermesi arasındaki ilişki... 178 Tablo–59: Ayın Hangi Haftasında Borsada Đşlem Yapma Hacminin Yüksek Olduğu Önermesi... 178 Tablo–60: Yılın Hangi Ayında Yatırım Yapıldığı Önermesi ... 178 Tablo–61: Aylık Gelir Đle Yılın Hangi Ayında Yatırım Yapıldığı Önermesi Arasındaki Đlişki... 178 Tablo–62: Yılın Hangi Ayında Yatırımın Çözüldüğü Önermesi... 179 Tablo–63: Aylık Gelir Đle Yılın Hangi Ayında Yatırım Çözüldüğü Önermesi Arasındaki Đlişki... 179 Tablo–64: Yatırımlarınızı ĐMKB Tatile Gitmeden Önce Mi Sonra Mı Yaparsınız?... …… ... 179 Tablo–65: Demografik Özellikler ile ĐMKB tatile girmeden önce veya sonra yatırım yaparım önermesi arasındaki ilişki... 179 Tablo–66: Yazın tatile gitmeden önce veya sonra yatırım yaparım önermesi……..180 Tablo–67: Meslek Đle Yazın Tatile Gitmeden Önce Veya Sonra Yatırım Yaparım Önermesi Arasındaki Đlişki ... 180 Tablo–68: Yatırımlarınızda Sabit Getirili Olan Bir Menkul Kıymetten Daha Fazla Kâr Sağladığınızda Bundan Duyacağınız Tatmini Derecelendiriniz? ... 180 Tablo–69: Demografik Özellikler ile Sabit Getirili Bir Menkul Kıymetten Daha Fazla Kâr Elde Ettiklerinde Bundan Duyacakları Tatminin Derecesi Arasındaki Đlişki... 180 Tablo–70: Yatırımlarınızda Sabit Getirili Olan Bir Menkul Kıymetten Daha Az Kâr Sağladığınızda Ya Da Zarar Ettiğinizde Bundan Duyacağınız Üzüntüyü Derecelendiriniz. ... 181 Tablo–71: Eğitim ile Sabit Getirili Bir Menkul Kıymetten Daha Az Kâr Elde Ettiklerinde Bundan Duyacakları Tatminin Derecesi Arasındaki Đlişki... 181 Tablo–72: Bir karar verme durumunda aşağıdaki seçeneklerden hangisini tercih edersiniz? ... 181
Tablo–73: Demografik Özellikler ile Bir Karar Verme Durumunda % 100 Đhtimalle 3000 TL Kazancımı Yoksa % 80 Đhtimalle 4000 TL Kazancımı Seçerdiniz Önermesi Arasındaki Đlişki... 181 Tablo–74: Bir karar verme durumunda aşağıdaki seçeneklerden hangisini tercih edersiniz? ... 182
EKLER LĐSTESĐ
Ek–1: Anket Formu ... 158 Ek–2: Demografik Özellikler... 161 Ek–3: Finansal Araçların Kullanım Oranı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 162 Ek–4: Finansal Araçlara Yatırım Yapılma Süresi ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi . ………...163 Ek–5: Farklı Yatırım Araçlarına Yatırım Yapma Sebebi ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 164 Ek–6: Finansal Piyasaların Takip Edilme Sıklığı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………... 164 Ek–7: Yapılan Yatırımların Gözden Geçirilme Sıklığı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 165 Ek–8: Yatırım Kararının Alınmasında Bilgi Kaynaklarının Önem Dereceleri ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi……… .. 165 Ek–9: ĐMKB Yatırımlarında Tercih Edilen Analiz Teknikleri ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………... 166 Ek–10: Yatırım Kararı Alırken Menkul Kıymet Değerleme Yöntemlerini Göz Önünde Bulundurma Sıklığı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 167 Ek–11: Menkul Kıymetlere Ait Bilgilerin Piyasaya Yansıması ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………..………... 167 Ek–12: Yatırım Kararı Alırken Aracı Kurumlar Tarafından Yönlendirilme ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 168 Ek–13: Temel ve Teknik Analizle Đlgili Kurslara Katılma Đhtiyacı ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 169 Ek–14: 2007 ABD Mortgage Krizinin Yatırımlara Etkisi ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 169 Ek–15: Mevcudiyet Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………170 Ek–16: Aşırı Güven Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………171 Ek–17: Temsil Edilebilirlik Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 172 Ek–18: Düşük ve Yüksek Reaksiyon Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………173 Ek–19:Kayıptan Kaçınma Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 173 Ek–20: Pişmanlıktan Kaçınma Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………174 Ek–21: Zihinsel Muhasebe Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 175 Ek–22: Çerçeveleme Etkisi Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 176 Ek–23: Sürü Davranışını Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi.... 177 Ek–24: Gün, Hafta Ve Ay Anomalileri ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi ... 177 Ek–25: Tatillere Đlişkin Anomaliler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 179
Ek–26: Đnsanlar Aynı Miktardaki Kayıptan, Aynı Miktardaki Kazancın Hazzına Göre Daha Fazla Acı Duymazlar Önermeleri ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi... 180 Ek–27: Kesinlik Etkisi Kısayolunu Đçeren Önermeler ve Demografik Özelliklerle Đlişkisi………...………...181
GĐRĐŞ
Finansal pazarların ülke ekonomisinde çok önemli bir yeri vardır. Bu pazarlar tek başına ekonomiye yararlı olmayan küçük tasarrufların menkul kıymetlere yatırılarak büyük yatırımlara dönüşmesini sağlarlar. Pazarlarda menkul kıymetlerin değerinin belirlenmesi yatırımcı açısından önemlidir. Finans kuramına bir bütün olarak bakıldığında değer ve değerleme probleminin kuramın temel uğraşı konularından birisi olduğu kolayca görülebilir.
Yatırımcılar finansal piyasada birçok yatırım seçeneğine sahiptir. Yatırımcılar sahip oldukları fonları yönlendirirken hazine bonosu ve devlet tahvili gibi risksiz yatırım enstrümanlarının yanında mevduat faizi, repo, döviz, özel şirket tahvili ve hisse senedi gibi riskli yatırım enstrümanlarına da yatırım yaparlar. Yatırımcılar bu enstrümanlara yatırım yaparken risk ve getiri seviyesini göz önünde bulundururlar. Genel yatırımcı psikolojisinin en yüksek seviyede getiriyi, en düşük risk ile elde etmek yönünde olduğu bilinen bir gerçektir.
Şirketler tarafından çıkarılan menkul kıymetlerin değerlemesi, finanstaki önemli sorunlardan birisidir. Değerleme konusu, hem yatırım konusunda hem de şirket kararlarında önemli rol oynar. Yatırımcılar için portföy seçim kararlarında, şirketler içinse menkul kıymet ihracı, şirket birleşmeleri ve devralmaları içeren şirket kararlarında değerleme konusu önemlidir.
Menkul kıymet değerlemesi iki ana kategoriye ayrılır. Bazı finanscılar ortalama değer ölçülerini kullanarak gelecekteki getirilerini tahmin etmeye çalışır. Diğer bir kısmı ise, menkul kıymetleri değerlemek için analistlerin öngörülerini ve şirket bilgisini kullanır. Her iki kategorinin model ve metotları gelecekteki getirilerin öngörülebilmesi gücüne yöneliktir. Bu yüzden incelenecek olan her bir modelin, farklı piyasa koşullarında birbirlerine olan zayıf ve güçlü yönleri vardır. Finansal varlıkların değeri, elde tutma süresince, sağlayacağı beklenen nakdi hâsılatlara bağlıdır.
1940’lı yıllardan günümüze kadar oluşturulan menkul kıymet değerleme modellerinde, insan karmaşık optimizasyon problemlerini başarı ile çözebilen, duygularından arınmış, faydasını en üst düzeye çıkartmaya çabalayan, rasyonel hareket eden bir varlık olarak kabul edilmiştir. Bu varsayımlar, geleneksel finansın
temel taşları olan modern portföy teorisi, sermaye varlıklarını fiyatlandırma modeli, etkin piyasalar hipotezi gibi modellerin oluşturulmasını kolaylaştırmış, ancak oluşturulan modeller uygulamaya konduğunda, sorunlara çözüm bulmakta yetersiz kaldıkları görülmüştür.
Geleceğe ilişkin alınan tüm kararlarda olduğu gibi finansal kararlar da belirsizlik içermektedir. Finansal kararların içerdiği belirsizlik, beraberinde riski getirmektedir. Đnsanların verecekleri kararlar, riske karşı tutumlarına göre şekillenmekte ve faydalarını maksimize etme temeline dayanmaktadır. Modern portföy teorisi, sermaye varlıklarını fiyatlandırma modeli ve etkin piyasalar hipotezi, beklenen faydayı temel alan ve dolayısıyla insanların rasyonel davrandıkları hipotezi üzerine kurulmuş teorilerdir. Oysaki son yıllarda yapılan çalışmalar ile geleneksel finans teorilerinin, finans piyasalarında olup biteni açıklamakta yetersiz kaldığı ortaya konmuş ve bu teorilere yönelik bazı eleştiriler yapılmıştır. Bu eleştirilerin temelini, insanların verdikleri kararların rasyonellikten sapmalar gösterdiği ve beklenen fayda teorisinin insan davranışlarını açıklamakta yetersiz kalması oluşturmaktadır.
Geleneksel finans teorilerinin piyasalarda olup biteni açıklamakta yetersiz kaldığının ortaya konması üzerine, sosyoloji ve psikoloji gibi bilim dallarında yapılmış olan çalışmaların bulguları kullanılarak, geleneksel finans zenginleştirilmiş ve hem teoride hem de pratikte geçerli olabilecek yeni modeller bulma arayışı sonucunda, “Davranışsal Finans” olarak bilinen yeni bir disiplin ortaya çıkmıştır.
Davranışsal finans; geleneksel finansa yapılan bir itirazlar serisi niteliğindedir. Geleneksel finansa ilk itiraz rasyonel insan tanımına yapılmaktadır. Davranışsal finansa göre, insanların rasyonelliği geleneksel finansta öngörüldüğü gibi sürekli ve sınırsız değildir. Đnsanlar karar verme sürecinde bazı kısa yollar kullanabilirler, duygularının ve ruh hallerinin etkisinde kalabilirler. Dolayısıyla insanlar karar verme sürecinde sistematik hatalar yapabilirler ve rasyonel davranış kalıplarından sapmalar gösterebilirler.
Davranışsal finansın, geleneksel finansa diğer itirazı, piyasaların etkinliği konusundadır. Geleneksel finansta, piyasaların etkin olduğu kabul edilmektedir. Ancak davranışsal finans, piyasaların geleneksel finansta öngörülenin aksine etkin
olmadığını, arbitraj imkânlarının sınırlı olduğunu ve piyasalarda sürekli olarak yanlış fiyatlamaların meydana gelebileceğini savunmaktadır.
Geleneksel finans ve davranışsal finans yöntem bakımından da birbirlerinden farklıdır. Geleneksel finans araştırmalarında genellikle önce bir model oluşturulur, sonra ampirik çalışmalarla bu modelin doğruluğu araştırılır. Davranışsal finansta ise önce piyasadaki davranış biçimleri gözlemlenir, sonra bu davranış biçimlerini açıklayan bir model oluşturulmaya çalışılır. Dolayısıyla davranışsal finans modelleri, finansal piyasalarda insanların nasıl hareket etmesi gerektiğini değil, gerçekte nasıl hareket ettiklerini belirler.
Finansal kararlar verecek olan kimseler, klasik finans teorilerinde iddia edildiğinin aksine optimal istatistiksel modelleri uygulamak yerine zihinsel kısayollar kullanabilmektedir. Zihinsel kısayollar, bireylere karar verme sürecinde zamandan tasarruf etmelerini sağlamakla beraber yanlı kararlar verilmesine, yargılama hatalarının ve eğilimlerinin ortaya çıkmasına neden olmaktadır. Kendini kandırma eğilimleri, bilişsel eğilimler, duygusal eğilimler ve sosyal eğilimler olmak üzere dört grup altında toplanabilen bu eğilimler, insanların beklenen fayda teorisinin varsayımlarından sapmalar gösteren davranışlar sergilemesine neden olmaktadır. Bu sapmaları açıklayabilmek ve karar verme durumunda yol gösterici olabilecek daha sağlıklı modeller ortaya koyabilmek için bazı yöntemler geliştirilmiştir.
Davranışsal finans modelleri adı altında toplanan bu yöntemlerin belli başlıları; beklenti teorisi, heuristik yanılsamalar, zihinsel yanılsamalar ve sürü psikolojisidir. Davranışsal finansın ortaya attığı beklenti teorisinde geleneksel ekonomik modellerin sistematik bir şekilde ihlal edildiği durumlar belirlenmekte ve beklenen fayda teorisine alternatif olarak kullanılabilecek bir model ortaya konulmaktadır. Beklenen fayda teorisine göre kararlar kurgulama süreci ve değerlendirme süreci olmak üzere birbirini izleyen iki aşamada verilmektedir. Kurgulama sürecinde, beklentiler analiz edilir ve değerlendirme sürecini kolaylaştıracak şekilde yeniden düzenlenir. Değerlendirme sürecinde ise en yüksek değeri olan alternatif tercih edilir. Beklenti teorisine göre, insanlar, kazanç ve kayıplarını önceden belirledikleri bir referans noktasına göre belirlemekte ve kazançlar söz konusu olduğunda riskten kaçınma, kayıplar söz konusu olduğunda
ise risk alan bir davranış sergilemektedir. Bu noktadan yola çıkan beklenti teorisi, beklenen fayda teorisinde tanımlanan fayda fonksiyonunu insanların kayıptan kaçınma doğrultusundaki davranışını da göz önüne alarak tekrar düzenlemektedir.
Ülkemizdeki yatırımcıların da her zaman rasyonel hareket ettiklerini söylemek zordur. Genellikle bunların yatırım yaparken sürü psikolojisine ve bilişsel kusurlara bağlı yatırım yaptıklarını sezinlemek mümkündür. Burada doğan önemli problem, yatırımcıların hangi ölçüde rasyonel hangi ölçüde de davranışsal finansa göre hareket ettiklerinin ortaya konmasıdır. Bu sebeple bu çalışmanın amacı; menkul kıymet değerlemesinde geleneksel finans teorisinden farklı çıkarımlara sahip olan davranışsal finans teorisinin geçerliliğinin Şubat-Mart 2009 döneminde Konya’da faaliyet gösteren aracı kuruluşlarda işlem yapan yatırımcılar üzerinde test edilmesidir ve yatırımcıların yatırım psikolojilerinin ortaya konmasıdır. Bu amaç doğrultusunda hazırlanan çalışma dört bölümden oluşmaktadır.
Çalışmamızda birinci bölümde, menkul kıymetlerin sınıflandırılması, tanımlanması, menkul kıymetlerde değer kavramı, değerleme yöntemleri ile risk konusu açıklanmaya çalışılacaktır.
Đkinci bölümde menkul kıymetlerin değerlemesinde etkin piyasalar ile diğer değerleme modelleri yani Modern Portföy Teorisi, Finansal Varlık Fiyatlama Modeli ve Arbitraj Fiyatlama Modelinin yöntem ve çıkarımları incelenecektir.
Üçüncü bölümde davranışsal finans ele alınarak beklenti teorisi, anomaliler, sınırlı arbitraj, yatırımcı hissi teorisi açıklanacak ve yatırım kararlarını etkileyen bilişsel önyargılar ve sürü psikolojisinin yatırım kararları üzerindeki etkileri incelenecektir.
Dördüncü ve son bölümde ise 307 yatırımcı denek üzerinde 43 soruluk bir anket çalışması yapılmıştır. Yatırımcıların klasik menkul kıymet değerleme yöntemlerine göre rasyonel olup olmadıkları, piyasanın yatırımcı açısından etkin olup olmadığı, davranışsal finansa göre heuristik ve zihinsel yanılsamaların yatırımcıların kararlarını değiştirip değiştirmediği ve haftanın günü, yılın ayı anomalileri değerlendirilmeye çalışılmıştır.
BĐRĐNCĐ BÖLÜM
MENKUL KIYMETLER VE DEĞERLEMESĐ
Firmalar finansal ihtiyaçlarını, hedef sermayeleri çizgisinde, borç ve öz sermaye ile karşılarlar. Borç sermaye; bankalardan, tasarruf kurumlarından ve üçüncü kişilerden belirli bir faiz v.b. maliyet karşısında belirli bir vade sonunda geri ödenmek üzere alınan fonlardır. Öz sermaye firma ortakları tarafından sağlanır. Bu sermaye şirkete hisse senedi olarak konulan sermaye ile ihtiyatlardan, şirketin dağıtılmayan kârlarından, hisse senedi ihraç primlerinden oluşmaktadır.
Firma gerek ortaklardan ve gerekse kreditörlerden fon sağlarken hisse senedi, imtiyazlı hisse senedi, tahvil, bono v.b. finansal enstrümanları ihraç etmek zorundadır. Menkul kıymetler (menkul değerler) kavramı firmanın ihraç ettiği hisse senetlerini, tahvilleri, bonoları v.d. enstrümanları kapsar. Yasalara göre hisse senedi ve tahvillerin ihraç edilebilmesi için firmanın hukuki yapısının anonim şirket şeklinde organize edilmesi gerekir.
Firma elde ettiği fonları cari ve sabit aktiflerinin finansmanında, firma borçlarının ödenmesinde kullanır ve satın alma, birleşme gibi özel finansal işlemlerin gerektirdiği giderleri karşılar. O halde bu fonlaır sağlayan menkul kıymetler nelerdir ve nasıl değerlendirilir?
1.1.Menkul Kıymetler ve Çeşitleri
Menkul kıymet; kamu tüzel kişileri ya da anonim şirketler tarafından alacak veya ortaklık haklarını temsil etmek üzere, nakit veya ayın karşılığında, belli şekil şartlarına haiz olarak, standart miktar ve standart tipte, çok sayıda orta ve uzun vadeli olarak seri halinde ihraç edilen, devamlı sermaye sayılan ve dönemsel getiri sağlayan finansal belgelerdir (Brigham, 2004: 34).
Menkul kıymetler, firmanın kazanç akışı üzerindeki spesifik hakları ve/veya belirli varlıkları tanımlar. Yatırımcı, şirket tarafından kendisine sunulan farklı yatırım imkânlarıyla karşılaşır (Mandacı, 2002: 92). Bu imkânlar ortaklığın temsili yani ortaklığa katılma veya ortaklığa kredi vermek şeklinde karşısına çıkar. Gerek ortaklığı temsil eden ve gerekse borcu ifade eden varlıklar farklı şekillerde
düzenlenir. Eğer menkul kıymet ortaklık haklarını ifade ediyorsa bunlara hisse senedi, eğer ortaklık haklarını temsil etmiyor ve sadece şirketle üçüncü kişiler arasındaki alacak-borç ilişkisini tanımlıyorsa bunlara da borç senedi (tahvil, bono v.b.) isimler verilir.
Günümüzde ekonomik hayat çok gelişmiştir. Şirketler ulusal sınırları aşarak uluslararası alanlarda faaliyet gösteren dev kuruluşlar haline gelmişler, yatırımları büyük meblağlara ulaşmıştır. Đster ulusal isterse uluslararası alanlarda faaliyet göstersin, bu firmaların faaliyetlerinin sadece aile fertleri veya az sayıda yatırımcı tarafından finanse edilmeleri mümkün değildir. Kendileri için büyük çaplı fon gereksinmelerini firmalar, para ve sermaye pazarlarından karşılar. Para ve sermaye pazarları; çok sayıdaki tasarruf sahibinin küçük ölçekli tasarruflarını büyük şirketlere ve finans kurumlarına kanalize ederek önemli büyüklükte fonların fon havuzunda toplanmasını ve bunların firmalar vasıtasıyla ekonomide kullanılmalarını, büyük ölçekli yatırımların gerçekleştirilmelerini sağlarlar. Milli ekonomilerin işleyişi; tasarrufçuların küçük tasarruflarının finans kurumlarına ve oradan firmalara fonların akışı ve fonların tekrar geri dönüşü şeklinde gerçekleşir ve gerçekleşme finansal pazarların ve finans mekanizmasının düzenli işlemesi sayesinde olur.
Finansal pazarlar, özel olarak yasalarca düzenlenip ihraç edilmedikçe, her değerli kâğıdı menkul kıymet olarak kabul etmez. Ortaklığı ve borcu temsil eden bir belgenin menkul kıymet sayılabilmesi için yasal prosedürü geçmiş ve onanmış olması, birincil ve ikincil pazarlarda işlem görmesi gerekir.
Menkul kıymetler çeşitli şekillerde düzenlenir. Bunları özellikleri itibariyle hisse senetleri, tahviller, finansman ve hazine bonoları, ipotekli borç ve irat senetleri, gelir ortaklığı senetleri, devlet iç borçlanma senetleri, varlığa dayalı menkul kıymetler, banka kabulleri, banka garantili senetler, emtia senetleri, v.b. şeklinde sıralamak mümkündür(SPK Klavuzu, 2000: 2). Menkul kıymetler birer yatırım aracıdır. Yatırımcı uygun gördüğü menkul kıymete yatırım yapmak suretiyle dönemin sonunda bir getiri sağlamaya çalışır. Yatırım aracı olarak hisse senetleri ve tahviller yaygın bir şekilde alım satıma konu olmaktadır. Hisse senetleri ve tahviller de kendi içlerinde çeşitlere ayrılır. Bunları ayrı ayrı ele almakta fayda vardır.
1.1.1.Hisse (Pay) Senetleri
Hisse senetleri; anonim şirketlerde ortakların firmaya tahsis ettikleri sermaye paylarını temsil etmek üzere ihraç edilen, ibareleri birbirine benzeyen ve mülkiyeti temsil eden kıymetli kâğıtlara verilen isimdir. Hisse senedi ortağı firmanın sahiplerindendir. Sahipliğin gerektirdiği bütün haklardan yararlanır. Bu haklar; genel kurula katılma, yönetim ve denetim kurullarına seçilme, şirketin borçlarından arta kalan net kârdan temettü alma, şirketin organlarını denetleme ve bilgi isteme, şirketin iflası halinde tasfiye sonrası kalan artık değerden pay alma ve yasaların kendilerine tanıdığı diğer imkânları kullanmadır.
Halka kapalı anonim şirketlerde hisse senetleri birincil ve ikincil pazarlarda alınıp satılmaz. Bunlar konumuz dışıdır. Biz birincil ve ikincil pazarlarda işlem gören halka açık anonim şirketlerin hisse senetleri üzerinde duracağız. Firma tarafından hisse senetleri ilk önce birincil pazarlarda arz edilir. Buradan sağlanan fonlar firmaya ortakların sermaye payı olarak gelir. Birincil pazarlardan bu senetleri alan aracı kurumlar bunları ikincil pazarlarda diğer yatırımcılara özellikle küçük yatırımcılara satarlar. Đkincil yatırımcılar belirli bir getiri elde etmek üzere senetlere yatırım yaparlar. Đkincil yatırımcılar senetleri sattıklarında diğer yatırımcılar bu senetleri alırlar ve böylece kolay bir şekilde firmanın sermayesi el değiştirir, bundan firmanın haberi de olmaz. Firma yönetiminin amacı; firmanın hisse senetlerine yatırım yapan ortakların bu paylarının değerini maksimize etmek, diğer bir ifadeyle hisse senetlerinin pazar değerini maksimize etmek, dolayısıyla şirketin pazar değerini maksimize etmektir. Şirketin hisse senetlerinin değerini maksimize etmesi firmanın kârlı yatırımlara yönelmesi, önemli finansal haklara sahip olması, maden yataklarını elde etmesi ve işletmesi, ihracatta başarılı olması, ar-ge çalışmalarında önemli sonuçlar elde etmesi ve dönemleri kârlı ve verimli kapatmasıyla olur. Firmanın başarısı (başarısızlığı) pazar tarafından satın alınır ve ona göre de pazarda hisse senetlerinin fiyatı yükselir veya düşer. Firma yönetimlerinin bu faaliyetlerinde optimal finansal politikalar gerçekleştirmeleri ve etkin finansal kararlar almaları gerekir.
Hisse senedinin tedavül kabiliyetine haiz bir belge olduğunu söylemiştik. Yani üçüncü kişiler tarafından kolaylıkla alınıp satılabilir. Bu nedenle, belge
olarak hisse senetlerinin kanuni şekil şartlarına uygun olarak tanzim edilmeleri lazımdır. Buna göre, hisse senetlerinin aşağıdaki hususları içermesi gerekir: (Karslı, 1994: 363).
− Şirketin unvanı,
− Ticaret sicili numarası ve tescil tarihi,
− Hisse senedinin nev’i (nama-hamiline, adi-kurucu v.d.) − Hisse senedinin itibari (nominal) değeri,
− Nama yazılı hisse senetlerinde hisse sahibinin adı, soyadı ve ikametgâhı, − Yetkili iki imza
Hisse senetlerinin birden fazla çeşidi vardır: Adî hisse senetleri, imtiyazlı hisse senetleri, oydan yoksun hisse senetleri, intifa hisse senetleri, nama -hamiline yazılı, primli-primsiz hisse senetleri gibi çeşitleri vardır. Bunların içerisinde en önemlisi adi hisse senetleri olmasına rağmen diğerlerini de tanımakta fayda vardır.
1.1.1.1.Adi Hisse Senetleri (Common Stocks)
Hisse senetleri, esas sözleşmede aksine bir hüküm yoksa sahiplerine eşit haklar sağlarlar. Bu tip hisse senetlerine “adi hisse senetleri” denir. Adi hisse senetleri, anonim şirkette diğer hisse senetlerine kıyasla hiçbir imtiyaza sahip bulunmayan, kanun ve ana sözleşmenin tanıdığı imtiyaz mahiyetinde olmayan haklardan başka, hiçbir hakka sahip olmayan hisse senetleri olarak tanımlanır (Karababa, 2001: 29).
Adi hisse senetleri, sözleşmede aksi belirtilmedikçe, sahiplerine şirket genel kurulunda eşit oy hakkı sağlar ve şirket kurullarında görev alma yetkisi verir. Ayrıca şirket kârından pay alma, mülkiyet hakkını üçüncü şahıslara devretme, tasfiye durumunda borçlar ödendikten sonra tasfiye sonucuna katılma ve çıkarılacak yeni hisse senetlerinden öncelikle satın alma hakkı verirler (Seyidoğlu, 2001: 315).
Adi hisse senedi sahipleri, imtiyazlı hisse senedi sahipleri temettü paylarını aldıktan sonra kalan paydan temettü gelirlerini alırlar (Ritter vd., 1999: 35).
1.1.1.2.Đmtiyazlı Hisse Senedi (Preferred Stocks)
Şirketin esas sözleşmesiyle hisse senetlerine kâr payı ve tasfiye halinde şirket varlığının dağıtılması ve diğer konularda imtiyaz tanınabilir. Bu tür hisse senetlerine “imtiyazlı hisse senedi” denir(Akgüç, 1998: 758). Đmtiyazlı hisse senetleri, şirket ana sözleşmelerinde, hisse senedi sahiplerine kârdan belli oranda özel temettü dağıtımı öngörülebilen, rüçhan hakkı kullanımı, oy hakkı, tasfiye sonucuna katılma, organ üyeliklerine aday gösterme v.d. ayrıcalıklar sağlayan hisse senetleridir (Bozer ve Göle, 1998: 65). Đmtiyazlı hisse senetlerine tanınmış olan bu ayrıcalıklar şirketin kuruluşunda ana sözleşmede belirtileceği gibi sonradan değişiklik yapılarak da belirlenebilir (Civan, 2007: 112).
Firmadan elde edilecek olan alacak ve tahsilât konusunda imtiyazlı hisse senetlerinin hakları, adi hisse senetlerinin önünde gelir. Daha önce de belirtildiği gibi, imtiyazlı hisse senetlerinin temettü payları ödenmeden, tasfiyede tasfiye bedelleri ödenmeden, adi hisse senetlerine temettü ve tasfiye payı ödenmez. Şirket kârının düşük olduğu yıllarda şirket adi hisse senedi sahiplerine temettü ödemeyebilir. Buna karşılık imtiyazlı hisse senedi sahipleri birikimli temettü hakkına sahip olduğu için, ödenmeyen yılların temettüleri ilk imkân olan yılda cari yılın temettüsüyle birlikte ödenir (Okka, 2006a: 402).
Đmtiyazlı hisse senetleri melezdir. Bazı yönlerden tahvillere ve bazı yönlerden de adi hisse senetlerine benzer (Brigham vd., 1999: 565). Tahvillere benzeyen yönleri, önceden belirlenen sabit getirilerinin olması ve kârdan pay isteme haklarının olmamasıdır. Adi hisse senedine benzeyen yönleri ise, tüm alacaklılara ödeme yapıldıktan sonra imtiyazlı hisse sahiplerine ödeme yapılmasıdır (Ceylan, 2006: 514).
1.1.1.3.Nama veya Hamiline Yazılı Hisse Senetleri
Nama veya Hamiline yazılı hisse senetlerinde ayırımda devir işlemleri temel alınmaktadır. Devir işleminin teslimle tamamlandığı hisse senetlerine “Hamiline Yazılı Hisse Senedi”, senedin fiziki teslimi ile birlikte senedin ciro edildiği ve pay kütüğüne işlenerek devrinin gerçekleştiği senetlere “Nama Yazılı Hisse Senedi” denir. Bütün şirketler nama ve hamiline yazılı hisse senedi ihraç edebilirler
(Kondak, 1999: 60). Hamiline yazılı hisse senedi çıkarabilmek için, hisse bedelinin tamamının ödenmiş olması gerekmektedir. Nama yazılı hisse senetlerinin ihracı, bedeli tamamen ödenmeden de yapılabilir. Bunun nedeni, nama yazılı hisse senedinin ortaklık pay defterine kaydettirilme zorunluluğu gereği, hissedarların izlenebilmesidir (Tanör, 2000: 115).
Nama yazılı hisse senetlerinde ancak ortaklık pay defterine kayıtlı bulunan kimseler, şirkete karşı hissedar sıfatına sahiptir ve hissedarlık haklarını kullanabilir ve senet bedeli borcundan sorumlu olur (Cerrahoğlu, 1978: 21). Esas sözleşmede aksine bir hüküm bulunmadıkça anonim şirketler sisteminde asıl olan nama yazılı hisse senetleridir. Bu hisse senetlerinin ortak sayısının tespitinde, ortakların tanınması ve takibinde, malvarlığının korunmasında, ortaklığın yabancılaşmasının önlenmesinde, senedin kaybolması halinde, genel kurul toplantısına katılmada, vergi kaybını önlemede çeşitli yararları bulunmasına karşılık, ortaklık payının devrindeki güçlükler, halka açılmayı engelleme, gizliliği sağlayamama bakımından sakıncaları vardır (SPK Klavuzu, 2000: 132).
Hamiline yazılı hisse senetlerinde hisse senedinin devir amacıyla teslim edilmesi yeterlidir (Sarıkamış, 2000: 36). Hamiline yazılı hisse senetlerinin, devir kolaylığı, sınaî mülkiyetin yaygınlaşmasına yardım etme, tasarruf sahibi açısından gizlilik temin etme gibi yararı bulunmakla birlikte, senedin kaybedilmesi ve çalınması halinde, hak sahipliğinin kanıtlanmasındaki güçlükler, genel kurul toplantılarına ilgisizliği teşvik ve güç boşluğu doğurma, senet üzerinde rehin, intifa haklarının kurulması için senetlerin teslimi zorunluluğu bakımından sakıncaları vardır (Bolak, 2001: 101).
1.1.1.4.Bedelli ve Bedelsiz Hisse Senetleri
Yeni taahhüt veya ödeme yolu ile çıkarılan ve karşılığında ortaklık dışı kaynaklardan ortaklığa fon akışını sağlayan senetlere “bedelli hisse senetleri” denir. Bu senetler ya kuruluş aşamasında ya da sermaye artırımlarında rüçhan hakkı kullanımıyla eski ortaklar tarafından veya halka arz yoluyla üçüncü kişiler tarafından satın alınır (Canbaş ve Doğukanlı, 1997: 34).
Yedek akçe, dağıtılmamış kâr, yeniden değerleme değer artış fonu, gayrimenkul satış kazançları veya iştiraklerdeki değer artışlarının sermayeye
eklenmesi nedeniyle çıkarılacak hisse senetlerine “bedelsiz hisse senetleri” denir. Çünkü ortak bedel ödemeden bu senede sahip olacaktır (Karan, 2004: 309). Burada aslında ihraç edilen ikinci tertip hisse senetleri için iç kaynaklardan bir ödeme yapılmaktadır. Böyle bir işlemde firmaya bir nakit girişi olmamakta sadece şirketin sermaye hesabının yapısı değişmekte, devreden kârları, hisse senetleri ihraç gelirleri, yeniden değerleme fonları sermaye hesabına dönüştürülmektedir. Bu durumda yeni hisse senetleri eskisinin uzantısı olduğundan, bedelsiz hisse senetlerini edinme hakkı eski ortaklara yani pay sahiplerine aittir (SPK Klavuzu, 2000: 173).
1.1.1.5.Primli ve Primsiz Hisse Senetleri
Üzerinde yazılı olan değer ile ihraç edilen hisse senetlerine “primsiz hisse senedi”, itibari değerlerinden yüksek bir bedelle ihraç edilen hisse senetlerine “primli hisse senedi” denir (Karabıyık, 1997: 73).
Primli hisse senedi ihracı için ya esas sözleşmede hüküm bulunmalı ya da genel kurul tarafından karar alınmalıdır. Kayıtlı sermaye sistemine göre ise, esas sözleşme ile yetkili kılınmış olmak üzere, yönetim kurulu kararı ile primli hisse senedi ihraç edilebilir (Bolak, 2001: 102).
1.1.1.6.Kurucu ve Đntifa Senetleri
Kurucu hisse senetleri, belli bir sermaye payını temsil etmediği gibi şirketin yönetimine katılma hakkı da vermez. Bu durumda, kuruluş hizmeti karşılığı olmak üzere ana sözleşme hükümleri gereğince şirket kârının bir kısmına iştirak hakkı temin etmek üzere ve daima kurucuların adlarına yazılı olmak şartıyla ihraç edilebilen senetlere “kurucu senetleri” denir.
Đntifa hisse senetleri ise, şirket genel kurulunun alacağı kararlarla bazı kimselere (intifa senetleri sermaye payını geri alan hissedarlardan başka kuruculara, alacaklılara veya bunlara benzer bir nedenle ortaklıkla ilgili olanlara da verilebilir) çeşitli hizmetler ve alacak karşılığı olarak kuruluştan sonra verilen ve sermaye payını temsil etmeyen hisse senetleridir (Apak, 1995: 32).
1.1.1.7.Gelir Ortaklığı Senetleri
Gelir ortaklığı senedi, kamu kurum ve kuruluşlarına ait altyapı tesislerinin gelirlerine gerçek ve tüzel kişilerin ortak olması için çıkarılacak senetler olarak tanımlanmaktadır. Bunlar kamu kurum ve kuruluşlarının gelecekte elde edeceği gelirlerden pay vermek üzere hükümet tarafından çıkarılan menkul kıymetlerdir (Fettahoğlu, 1991: 87).
Hukuki durumu itibariyle gelir ortaklığı senetlerinin adında ortaklık ibaresi bulunmasına karşılık, sermayeye değil yalnızca gelire ortaklık sağlaması bunları daha çok değişken faizli tahvil türüne yaklaştırmaktadır. Bu sebeple istenildiği an paraya çevrilebilirler (Kondak, 1999: 107). Gelir ortaklığı senetlerinin önemli bir özelliği de getirilerinin zaman içinde değişme göstermesi ve bu açıdan hisse senetleri ile benzerlik arz etmesidir (Bolak, 2001: 162).
1.1.1.8.Oydan Yoksun Hisse Senetleri
Oydan yoksun hisse senetleri, oy hakkı olmamakla birlikte diğer bazı konularda çeşitli imtiyazlarla donatılmış paylardır. Bu paylara tanınan imtiyazlar oy hakkının bulunmamasından doğan eksikliği telafi ederler. Oydan yoksun hisse senetleri, ortakların sermaye artırımı ile ihraç edebilecekleri, oy hakkı hariç sahibine kâr payından ve istenildiğinde tasfiye bakiyesinden imtiyazlı olarak yararlanma hakkını ve diğer ortaklık haklarını sağlayan hisse senetleridir (Karahan, 1991: 100).
Kâr payında imtiyazlı olarak ihraç edilen bir oydan yoksun hisse senedi; ortaklığın, hisse senedinin nominal değerinin belli bir oranı ya da tutarı olarak taahhüt ettiği kâr payını, diğer hisse senetlerinden öncelikli olarak alır. Diğer yandan, şirketin tasfiye haline girmesi halinde, pay sahibi, ana sözleşmede aksi öngörülmedikçe ve şirketin tasfiyesi sonunda olumlu bir bakiye kalması şartıyla, iç tasfiye aşamasında tasfiye artığına payı oranında katılma hakkına sahiptir (Kendigelen, 1994: 191).
Oydan yoksun hisse senetleri risk, gelir ve kontrol gücü açısından, yüksek risk, yüksek getiri ve yüksek kontrol gücüne sahip adi hisse senetleri ile düşük
getirili ve düşük riskli, kontrol gücü olmayan tahviller arasında yer alan melez bir menkul kıymettir (Francis, 1991: 579).
1.1.2.Tahviller
Tahviller; anonim şirketlerin ödünç para bulmak için itibari kıymetleri eşit ve ibareleri aynı olmak üzere çıkardıkları borç senetleridir (Ünal, 1988: 71). Tanımdan da anlaşılacağı üzere tahvil çıkarma yetkisi anonim şirketlerdedir (Dağlı, 2000: 16). Tahvil sözleşmesiyle şirket, tahvil sahiplerine her yıl belirli bir faiz ödemeyi ve vadesinde de anaparayı iade etmeyi taahhüt eder. Buna göre tahvil; ihraç eden firma ile tahvil sahipleri arasında, uzun vadeli, hukuki bir borç verme sözleşmesiyle ortaya çıkar (Okka, 2006a: 296).
Tahvil sahibi, elinde bulundurduğu kıymetli evrak karşılığı olarak, bunu ihraç eden kurumun uzun vadeli alacaklısı konumuna geçer. Sözü geçen borç alacak ilişkisi sebebiyle, tahvil sahibi kurumun aktif varlığı üzerinde alacaklılık hakkı sağlamış olmaktadır. Tahvil sahiplerinin, alacaklarının tahsilinin gerçekleşmesinden sonra, kurumla arasındaki hukuki ilişki sona ermiş olur (Aşıkoğlu, 1983: 34)
Tahvil sahiplerine, faiz ödemeyi ve vadesinde anapara iade etmeyi taahhüt eden tahvillerin getirisi sabittir. Şirket zarar etse bile vade sonunda tahvil sahibi anapara ve faizini alır. Tahvil sahibi için risk, şirketin anapara ve faizlerini ödeyemeyecek hale gelmesiyle oluşur. Bu durumda yargı yolu ile anapara ve faiz alınabilir. Eğer şirket, tasfiye durumunda ise tahvil sahipleri hisse senedi sahiplerinden önce alacaklarını alır. (Karslı, 1994: 363). Ancak, gerçek gelir dikkate alındığında tahvil sahibi enflasyonun kendisinden alıp götürdüğü değerden daha fazla faiz aldığında kâr elde etmiş olur. Elde edilen gelir enflasyonun altında kaldığında ise tahvilin gerçek geliri sıfır olabilir veya eksi gelire düşebilir (Karabıyık, 1997: 31).
Yatırımcılar, tahvillere yatırım yaparken birçok seçim hakkına da sahiptir, ve tahviller altı ana tip halinde sınıflandırılmıştır. Bunlar; devlet ve özel sektör, nama ve hamiline yazılı, garantili ve garantisiz tahviller, primli ve başa baş tahviller, ikramiyeli tahviller, hisse senedi satın alma hakkı veren tahviller (Warrants) ve
benzerleridir. Her bir tip beklenen getiri ve riskin derecesi hususunda farklılık gösterir (Brigham vd., 1999: 1007).
1.1.2.1.Devlet ve Özel Sektör Tahvilleri
Devlet tahvilleri, belirlenmiş bir faiz oranını ödeyen hazine tarafından çıkarılan ve hazine tarafından güvence altına alınmış tahvillerdir (http://www.direct.gov.uk/en/MoneyTaxAndBenefits/ManagingMoney/SavingsAn dInvestments/DG_10013986). Belirli bir amaçla çıkarılan uzun vadeli iç borçlanma tahvilleri ile hazinenin dönemsel nakit sıkışıklığını gidermek için kullanılan kısa vadeli hazine bonoları gibi türlere sahiptir. (Mandacı ve Soydan, 2002: 80). Hazine vaat edilen ödemeleri düzenli olarak yapacağı için bu tahvillerin risk taşımadığı düşünülmektedir (Brigham vd., 1999: 1007).
Özel sektördeki şirketler tarafından ihraç edilen, vadeleri 1 ile n yıl arasında değişen tahvillere ise “Özel Sektör Tahvilleri” (Corporate Bonds) denir (Kondak, 1999: 67). Büyük şirketler uzun dönem için borçlanmaya ihtiyaç duyduklarında özel sektör tahvili ihraç etmektedir. Tahviller işletmeler için fonların popüler kaynağıdır. Faiz oranlarının düşük olduğu dönemlerde firmalar daha fazla tahvil ihraç etmeye çalışırlar (Eakins, 1998: 39).
1.1.2.2.Nama ve Hamiline Yazılı Tahviller
Nama yazılı tahvillerin üzerinde tahvil sahibi olan özel ya da tüzel kişinin ismi belirtilmiştir. Bu nedenle, bu tür tahvillerin dolaşımı güçtür ve tahvil sahibince yazılı devir beyanı zorunludur. Oysaki hamiline yazılı tahvil için böyle bir zorunluluk yoktur ve bu tür tahvillerin devri için asli mülkiyetin nakli yeterli olmaktadır (Canbaş ve Doğukanlı, 1997: 40).
Nama yazılı tahviller, tahvil sahibinin ihraç kaydının korunmasını gerektirir ve otomatik olarak sahiplerine kupon faiz ödemeleri gönderir. Hamiline yazılı tahviller, tahvillere bağlı olan kuponları kesmek için sahiplik gerektirir ve kupon faiz ödemelerini almak için ihraç edene gönderilmelidir (Gitman and Madura, 2001: 582).
1.1.2.3.Garantili ve Garantisiz Tahviller
Tahviller, ihraç edilirken, ihraççı tarafından yapılacak geri ödemeler belirli bir teminata bağlanıp bağlanmadığına göre ayırıma tabi tutulabilir. Anonim şirketlerin şirketin mevcutları dâhilindeki özel varlıkları veya kişisel teminatları ile çıkardıkları tahviller “garantili tahvil” olarak tanımlanır (Uludağ ve Arıcan, 2001: 143). Bu teminatlar tahvil bedelinin zamanında ödenmesini ve faizlerini karşılamak için verilmektedir. Çıkarılan tahvillerin satış şansını artırmak için mesela bir bankanın veya şirketin bağlı olduğu holdingin garantisi sağlanır. Banka veya holdingin garantisi, çıkarılan tahvillerin anapara ve faizlerinin vadelerinde geri ödenmesini kapsar (Civan, 2007: 129).
Anapara ve faiz ödemeleri için herhangi bir teminat gösterilmeksizin, tamamen işletmelerin piyasadaki itibarına dayanarak çıkarılan tahviller “garantisiz tahviller” olarak tanımlanır. Bu tür tahviller her ne kadar teminat gösterilmeden çıkarılmış ise de aslında şirketin tüm gayrimenkul ve menkul malları bu tür tahviller için genel bir güvence niteliğindedir (Tecer, 1989: 11).
1.1.2.4.Primli ve Başa Baş Tahviller
Tahviller genellikle üzerinde yazılı olan nominal değerle ihraç edilir, bununla beraber nominal değerin altında ve üstünde bir değerle de ihraç edildiği görülür. Đhraç edilen bir tahvil, üzerinde yazılı olan değerle satışa çıkıyor ise başa baş tahvillerden söz edilir (Tecer, 1989: 11). Nominal değerinin altında bir tahvil ihracı gerçekleşmişse primli tahvil türünden bir ihraç söz konusudur (Karslı, 1994: 291).
Hisse senetlerinin nominal değerin altında bir bedelle ihraç edilmesi yasak olmasına rağmen tahviller için böyle bir engel söz konusu değildir. Ancak bu bedel nominal değerin %5’ inden aşağı olamaz. Ayrıca satışın son gününden yani faizin işlemeye başladığı tarihten önce satın alanlara, erken satın alma süresine isabet eden faiz kadar indirim yapılabilmektedir (SPK Klavuzu, 2000: 160)
1.1.2.5.Đkramiyeli Tahviller (Lottery Bonds)
Tahvillere karşı talebi, beğeniyi artırmak için, faiz yanında kur’a çekilmesi yoluyla tahvil sahiplerine ikramiye de verilebilmektedir (Akgüç, 1998: 649). Önceden saptanan bu ikramiyeler kur’a çekilmesi yoluyla tahvil sahiplerine dağıtılır. Bu tahviller şu anda primli tahvil gibi çıkarılmaktadır (http://www.investopedia.com/terms/l/lotterybond.asp).
1.1.2.6.Hisse Senedi Satın Alma Hakkı Veren Tahviller (Warrants)
Varant bir satın alma opsiyonudur ve sahibine, bir işletmenin önceden saptanmış belirli bir fiyat üzerinden ve belirli sayıda adi hisse senedi satın alma hakkı verir (Ceylan ve Korkmaz, 2000: 123). Diğer bir ifade ile varant, belirli bir fiyattaki adi hisse senetlerinin, belirtilen kısmının satın alınması için tercih hakkıdır (Horne, 1998: 537).
Söz konusu hak opsiyonu, taahhüt eden bağımsız üçüncü taraftan ziyade, şirket tarafından ihraç edilen satın alma opsiyonlarına benzemektedir (Uludağ ve Arıcan, 2000: 159). Bu haliyle varantlar, türev menkul kıymet tipidir çünkü adi hisse senedinin taban fiyatından değerini alır (Hirt and Block, 2005: 557).
1.1.2.7. Hazine Bonoları
Hazine bonoları; devletin borçlanma ihtiyacı duyduğu dönemlerde para piyasasında satarak kaynak elde ettiği kısa vadeli kredi araçlarıdır. Vadelerinin kısa olması ve risklerinin az olması nedeniyle hazine bonoları, aynı vadeye sahip diğer kredi araçlarına nazaran daha düşük faiz getirisine sahiptirler (Ferris, 1993: 76).
Hazine bonoları, iskonto yöntemiyle satılırlar. Hazine bonoları devlet tarafından büyük ölçüde kullanılan borçlanma araçlarıdırlar ve yüksek bir likidite derecesine sahip olduklarından ticari bankalar da dâhil olmak üzere geniş bir yatırımcı grubu tarafından satın alınırlar (Smith, 1990: 100).
