Yurt Dıúı Faiz Oranı

(Non-traded goods Price Level Targetting) kullanılacak ve her para politikası çerçevesinde aktarım mekanizması irdelenecektir.

Ticari olmayan mal fiyatlarındaki enflasyonun hedeflenmesi faiz kuralında

πN

µ parametresinin sonsuza yakınsayan yüksek bir de÷er alması ile sa÷lanmaktadır. Benzer úekilde tüketici fiyatlarına iliúkin enflasyon hedeflemesinde de µ_π parametresinin sonsuza yakınsayan bir de÷er almaktadır.

parametresinin yüksek bir de÷er ile modele dahil edilmesi ile sa÷lanırken, gecikmeli kur geçiúkenli÷i bu parametre de÷erinin düúük alınması ile sa÷lanmaktadır.

4.4.1.1.1 Anlık Kur Geçiúkenli÷i

Dıú borçlanma maliyetinde ortaya çıkacak beklenmedik bir artıúın ilk etkisi nihai mallara (yurt içinde üretilen ve ithal) olan toplam talebin düúmesidir. Bu düúüú özel tüketim ve yatırım harcamaları üzerinden gerçekleúir. Toplam talepteki düúüú ticari olmayan mal talebini de düúürürken bu durum yerli paranın de÷er kaybetmesine bir baúka ifade ile reel kurun artmasına yol açar. Modelimizde reel kur, nominal döviz kuru ve fiyatlar genel düzeyi oranı (S/P) ile belirlenmektedir. Toplam talepteki düúüú mal fiyatlarında da düúüúe yol açarken, bu durum reel kurun artmasına neden olur. Ticari olmayan mal çıktısı azalırken yerli paranın reel olarak de÷er kaybetmesi ihraç malların yabancı para cinsinden ucuzlamasına yol açarak, ihraç mallara olan talebi arttırır ve ticari mal sektöründe bir çıktı artıúına neden olur. Bu durum dıú ticarette fazla verilmesine yol açar. Toplam çıktı üzerindeki etki ise ticari olmayan mal sektöründeki çıktı azalıúı ile ticari mal sektöründeki çıktı artıúının büyüklükleri çerçevesinde artma, aynı kalma ve azalma potansiyeline sahiptir.

ùekil-4.1: Yurt dıúı faiz úoku, baz model, anlık kur geçiúkenli÷i

ùekil-4.1’den de görülece÷i üzere bu etki uygulanan para politikası kuralı ile do÷rudan iliúkilidir. NPT uygulanıyorsa, geniúletici bir para politikası uygulanması zorunlulu÷u sonucu toplam çıktı pozitif olacaktır. Politika kuralı, toplam talepteki düúüúün, ticari olmayan mal fiyatlarında yarataca÷ı azalıúı engellemek için geniúletici bir para politikası uygulanmasını zorunlu kılar.

Toplam çıktı ve istihdam artarken, nominal kurda ilk andaki artıú yerini azalıúa bırakır. Bu durumda kurun yükseldi÷i anda enflasyonda da ciddi bir yükseliú gerçekleúmektedir. Kurdaki geçici ve aniden ortaya çıkan bu artıú

reel faizin yurt dıúı borçlanma faizindeki artıútan do÷rudan etkilenmesini engeller. Kurdaki ani ve yüksek artıúın gerçekleúti÷i tarihte, reel kurun

ùekil-4.2: Yurt dıúı faiz úoku, giriúimci ve yatırım kısıtı, anlık kur geçiúkenli÷i

düúece÷i beklentisi oluúur ve bu beklenti yurt dıúı faiz oranlarının reel faiz, toplam talep ve toplam çıktı üzerindeki etkisini azaltır.

CPI uygulandı÷ında ise yurt dıúı faiz oranındaki artıú, yurt içinde daraltıcı bir para politikasının uygulanmasını gerektirir. CPI hedeflemesinde nominal kur artıúının engellenmesi yoluyla enflasyondaki artıúın önüne geçilmesi temel hedeftir ve bu hedefe ulaúmak için fiyat katılı÷ının oldu÷u

ticari olmayan mal sektörü kullanılır. Nominal kurda dolayısıyla reel kurdaki anlık artıúının engellenmesi yoluyla úokun reel faiz üzerindeki azaltıcı etkisi ortadan kaldırılır ve bu sayede úokun tüm etkisi yurt içine aktarılır. Bu nedenle de CPI kuralı uygulandı÷ında, toplam talep, ticari olmayan mal sektöründeki çıktı ve toplam çıktı üzerindeki etki NPT kuralına göre çok daha belirginleúir. Toplam talepteki azalıúın daha keskin olması sonucunda (ithal mallara olan talebin de azalması sonucu) dıú ticaret fazlası daha artarken, ticari olmayan mal sektöründeki daralmaya istinaden toplam istihdam da azalır.

Modele giriúimci ve yatırım finansmanındaki kısıtlar dahil edildi÷inde ulaúılan sonuçlar ùekil-4.2’de gösterilmektedir. Yatırım finansmanında bir kısıtın olmasının temel etkisi yatırımlardaki azalıú oranının dolayısıyla da toplam talepteki azalıú oranının daha da artmasıdır. Daha yüksek borçlanma maliyeti kurlardaki artıú nedeniyle giriúimcinin varolan sermayesinin kur cinsinden de÷erini düúürmektedir. Ayrıca kurlardaki beklenmedik bir artıú giriúimcinin toplam borç miktarını yurt içi para cinsinden artırmaktadır. Bu durum net de÷eri düúürerek borçlanmanın maliyetinin daha da artmasına yol açar ve bu nedenle de yatırım miktarı giriúimcinin ve yatırım kısıtlarının olmadı÷ı modele göre daha fazla azalır.

Buradaki model ekonomide de giriúimcinin ve yatırım finansmanındaki kısıtların etkisi genel görünüm olarak bunların olmadı÷ı modeldeki etkiden farklı de÷ildir. Ancak úokun yurt içindeki reel de÷iúkenler üzerindeki etkisinin büyüklü÷ü artmıútır. Ticarete konu olmayan mal sektöründeki keskin düúüúe

paralel olarak toplam çıktı ve istihdam daha fazla düúmekte, dıú ticaret fazlası daha çok artmaktadır. Bu durum literatürle uyumlu bir sonuçtur. ³⁹

Giriúimcinin ve finansal kısıtların modele dahil edilmesi para politikası kurallarının iúleyiúini ve reel de÷iúkenler üzerindeki etkisini göreli olarak de÷iútirmemiútir. Yine NPT kuralı úokun etkisinin reel de÷iúkenler üzerindeki etkisini azaltma görevini üstlenirken, CPI’da reel de÷iúkenler üzerindeki etki daha fazladır.

4.4.1.1.2 Gecikmeli Kur Geçiúkenli÷i

Gecikmeli kur geçiúkenli÷i ile ithal malların fiyatlarında da bir katılık yaratılmakta ve böylelikle ekonomide ticari olmayan malların yanında ithal malların da fiyatlarının katı olması sa÷lanmaktadır. ùekil-4.3 gecikmeli kur geçiúkenli÷inin etkilerini baz model için göstermektedir. Etkilerin yönleri ve mekanizmanın iúleyiúi açısından anlık kur geçiúkenli÷ine göre bir farklılık söz konusu de÷ildir. Bu senaryoda da dıú borçlanma maliyetinde ortaya çıkacak

39 Carlstrom ve Fuerst (1997), Bernanke ve di÷erleri (1999), Gertler ve di÷erleri (2007) çalıúmalarında da giriúimci ve yatırımcıların modele dahil edilmesi ile úokların ekonomiye etkisinin daha da büyüdü÷ü ifade edilmektedir. Bu modellerde de finansal kısıtlar dıúsal úokların etkisini genel etkinin yönü do÷rultusunda büyütür.

Benzer úekilde Cespedes (2004), Claus ve Claus (2007), Claus ve Kim (2006) çalıúmalarında da úoklar finansal kısıtların modellere dahil edilmesi ile birlikte etkinin büyüklü÷ünü arttırmaktadırlar.

ùekil-4.3: Yurt dıúı faiz úoku, baz model, gecikmeli kur geçiúkenli÷i

beklenmedik bir artıúın ilk etkisi özel tüketim ve yatırım malları üzerinden nihai mallara (yurt içinde üretilen ve ithal) olan toplam talebin düúmesi olarak ortaya çıkmakta ve toplam talepteki düúüú ticari olmayan mal talebini de düúürürken bu durum yerli paranın de÷er kaybetmesine bir baúka ifade ile reel kurun artmasına yol açmaktadır. Yine ticari olmayan mal çıktısı azalırken yerli paranın reel olarak de÷er kaybetmesi ihraç malların yabancı para cinsinden ucuzlamasına yol açmakta ve ihraç mallara olan talebi arttırarak

ticari mal sektöründe bir çıktı artıúına neden olmaktadır. Bu durumun do÷al sonucu olarak da dıú ticarette fazla verilmektedir. ⁴⁰

Kur geçiúkenli÷inin gecikmeli hale gelmesinin yarattı÷ı en önemli farklılık CPI para polikası kuralının etkilerindeki de÷iúikliklerdir. Anlık kur geçiúkenli÷inde CPI enflasyonunun kontrolü kurların stabilizasyonu ile sa÷lanmakta iken, gecikmeli kur geçiúkenli÷inde CPI kontrolü için kur stabilizasyonuna ihtiyaç duyulmamaktadır. Gecikmeli kur de÷iúkenli÷inde CPI kuralı çerçevesinde kurlardaki hareket, anlık kur geçiúkenli÷ine göre çok daha fazladır. Bu çerçevede kurların hareketi úokun yurt içi reel faizlere yansımasını hafifletmekte ve toplam talep ve çıktı anlık kur geçiúkenli÷ine göre daha az düúmekte, dıú ticaret fazlası daha az yükselmektedir. Kur geçiúkenli÷inin gecikmeli olması durumunda baz modelde CPI para politikası kuralının iúleyiúi NPT para politikası kuralının iúleyiúine yaklaúmakla birlikte CPI altında hem reel de÷iúkenler hem de faizler ve kurlar NPT para politikası kuralına göre daha fazla yükselmekte/düúmektedir. Bunun nedeni tüketici fiyatlarına iliúkin enflasyon hedeflemesinin uygulanması ve dönemsel olarak bile enflasyonun hedef de÷erinin üzerine çıkmasına izin verilmemesidir.

NPT para politikası kuralında yine anlık kur geçiúkenli÷inde oldu÷u gibi çıktının stabilizasyonu kurlardaki de÷iúkenli÷e izin verilmesi ile

40 Kur geçiúkenli÷inin gecikmeli olması halinde ithal mal fiyatlarındaki de÷iúim de gecikmeli olaca÷ından, ithal mallar ile yurt içi mallar arasındaki ikame esnekli÷i çerçevesinde gerçekleúecek olan harcama kaydırıcı etki de engellenmektedir.

Ancak bu etkinin engellenmesi de modelin iúleyiú dinamiklerini de÷iútirmemektedir.

sa÷lanmaktadır. Bu ba÷lamda hem NPT hem de CPI para politikası kuralları nominal kuru bir tampon olarak kullanarak úokun reel faiz üzerindeki etkisini hafifletmektedir ve böylece úokun gerek toplam talep gerekse çıktı üzerindeki etkisi azaltılmaktadır. Mekanizma anlık kur geçiúkenli÷indeki gibi çalıúmakta olup yine nominal kurda ilk andaki artıú yerini azalıúa bırakmakta, kurdaki ani ve yüksek artıúın gerçekleúti÷i tarihte, reel kurun düúece÷i beklentisi oluúmakta ve bu beklenti yurt dıúı faiz oranlarının reel faiz, toplam talep ve toplam çıktı üzerindeki etkisini azaltmaktadır.

Anlık kur geçiúkenli÷i ile karúılaútırıldı÷ında NPT kuralı altında toplam talep daha az düúmektedir. Bunun nedeni kurlardaki artıúın fiyatlara hemen yansımamıú olmasıdır. Daha az talep düúüúü ticari olmayan mal sektöründeki çıktı düúüúünü de azaltmaktadır. Öte yandan kurun artması ile oluúan fiyat avantajı çerçevesinde ticari sektörde gerçekleúen çıktı artıúı anlık kur geçiúkenli÷inin oldu÷u modelin sonuçları ile hemen hemen aynıdır. Bu çerçevede toplam çıktı miktarı ve istihdamdaki artıúlar da anlık kur geçiúkenli÷ine göre daha fazladır.

Gecikmeli kur geçiúkenli÷i senaryosu çerçevesinde giriúimci ve yatırım kısıtlarının modele dahil edilmesi ile elde edilen sonuçlar EK-4’te yer almaktadır. Yine burada da yatırım kısıtları tepkinin yönünü de÷iútirmemekte, sadece büyüklüklerini etkilemektedir. Ticari olmayan sektördeki çıktı düúüúü sonucunda toplam çıktı ve istihdam üzerindeki etki, yatırım kısıtının olmadı÷ı baz modele (kur geçiúkenli÷inin gecikmeli oldu÷u ancak giriúimcinin ve

yatırım kısıtının olmadı÷ı model) göre daha fazladır. Bir baúka ifade ile úok yurt içindeki reel de÷iúkenler üzerinde daha fazla bir tepkiye yol açmaktadır.

NPT ve CPI kuralları altında reel ve nominal de÷iúkenlerin hareketlerinin yönü baz modelde oldu÷u gibi aynıdır. Toplam talep düúüúüne ba÷lı olarak ticari olmayan mal sektöründeki çıktının düúüúü, kur avantajı ile ticari sektördeki çıktının artıúı gerek NPT gerekse CPI kuralları altında aynı yönde hareket etmektedir. Ancak CPI kuralı altında reel de÷iúkenler üzerindeki etki NPT’ye göre daha fazladır. Bunun nedeni daha önce de belirtildi÷i üzere tüketici fiyatlarına iliúkin enflasyon hedeflemesi uygulanmasıdır.

Anlık kur geçiúkenli÷i ile karúılaútırıldı÷ında, CPI altında gecikmeli kur geçiúkenli÷inde reel de÷iúkenler üzerindeki etkinin büyüklükleri azalmıútır.

Kurdaki sıçrama ile úokun reel faiz üzerindeki etkisi azaltılmakta böylece toplam talep tarafındaki düúüúün önüne geçilmektedir. Toplam talebin daha az düúmesi ticari olmayan mal çıktısının da daha az düúmesine yol açmaktadır. Bunun nedeni, gerek toplam talebin daha az düúmesi gerekse kurun fiyatlara gecikmeli yansıması sonucu yatırım malları için harcanacak bedelin anlık kur geçiúine göre daha azalması bu çerçevede de borçlanılacak miktarın daha az olmasıdır.

Gecikmeli kur geçiúkenli÷inde CPI kuralının NPT kuralı ile benzer úekilde hareket etmesi ve çıktı ile enflasyon de÷iúkenli÷inin anlık kur

geçiúkenli÷indekine göre daha az olması bu iki kuralın da gerek toplam çıktı gerekse enflasyonun stabilize edilmesi için kullanılabilece÷ini göstermektedir.