3.2.1. Örneklem Seçimi
Bu çalışmada, etkinlik skorlarının sanayi sektöründe faaliyet gösteren firmalara ait hisse senedi getirilerindeki rolünün incelenmesi amacıyla BİST’te işlem gören sanayi firmaları kullanılmak istenmiştir. Firmanın sektörünün belirlenmesi için sınai endeks (XUSIN) temel alınmıştır.
Daha önceki bölümlerde belirtildiği gibi etkinlik, girdi ve çıktı miktarları ile herhangi bir sektördeki bir firmanın ulaşabileceği en iyi girdi-çıktı sınırı arasındaki
mesafe olarak tanımlanabilir (Daraio ve Simar, 2007: 14). Dolayısıyla etkinliği ölçülecek grubun ortak bir sektörünün bulunması önemlidir. Bu sebeple bu çalışmada, Fama-French 3 faktörlü modelin veya bu modelin ekstra faktörlü hallerinin kullanıldığı ve borsanın genelinin örnekleme alındığı çalışmalardan farklı olarak tek sektöre yönelik bir analiz yapılmıştır.
Analizde etkinlik skorlarının kullanılacak olması nedeniyle bazı kısıtlayıcı durumlar ortaya çıkmıştır. Şöyle ki; veri eksikliği ya da uygunsuz veriler nedeniyle etkinlik skoru hesaplanamayan firmalar analize dahil edilmemiştir. Bu sebeple hem etkinlik skoru hesaplamak için kullanılacak verileri uygun ve mevcut olan hem de diğer faktörleri hesaplamak için kullanılacak verileri uygun ve mevcut olan firmalar analize dahil edilmiştir. Bu sebeple 29.06.2015 tarihinde sınai endekste (XUSIN) yer alan firmalardan 2004-2015 döneminde ihtiyaç duyulan verileri mevcut olan firmalara ait veriler çalışmada kullanılmıştır. Verilerine ulaşılamayan firmalar, herhangi bir dönemde negatif öz sermayeye sahip olan firmalar ve grup firmaları analize dahil edilmemiştir. Sonuç olarak etkinlik skorlarının hesaplanmasında 109 firmaya ait veriler kullanılmıştır. Fakat analizin modeller için portföy oluşturma aşamasında, 2005 ve 2006 yılları için 106 firmanın, diğer yıllar için 109 firmanın verileri kullanılmıştır. Bunun sebebi aradaki farka neden olan 3 firmanın 2006 yılında halka arz edilmeleridir. Yani söz konusu 3 firmanın 2005 ve 2006 yılları için etkinlik skorları hesaplanabilmiş, lakin bu firmalar o dönemin bir kısmında halka açık olmadıkları için getiri verilerinin elde edilememesi sebebiyle belirtilen yıllar için portföylere dahil edilmemişlerdir.
3.2.2. Şirketlerin Aylık Getiri Verileri
Araştırmaya konu olan hisse senetlerinin 2005 Temmuz-2015 Haziran dönemi aylık getiri verileri için Borsa İstanbul internet sitesinden alınan düzeltilmiş aylık hisse senedi fiyatlarından elde edilen aylık yüzde değişim verileri ve Finnet Active Charts programı kullanılarak www.finnet.com.tr veri tabanından temin edilen düzeltilmiş aylık hisse senedi fiyatlarından elde edilen aylık yüzde değişim verileri kullanılmıştır.
3.2.3. Risksiz Faiz Oranı ve Pazar Portföyü
Risksiz faiz oranını temsil etmesi için, Hazine Müsteşarlığı resmi internet sitesinde5 istatistikler bölümünde bulunan iç borçlanmanın aylık ortalama maliyeti (Sabit faizli) yıllık bileşik faiz oranı, analiz dönemi verileri aylık değerlere dönüştürülerek kullanılmıştır.
İç borçlanmanın aylık ortalama maliyetinin hesaplanması Hazine Müsteşarlığı Veri Dağıtım Sistemi internet sitesinin6
Rapor bilgisi/Metodoloji kısmında şu şekilde anlatılmaktadır:
- İlgili ayda ihale yöntemi ile ihraç edilen Devlet İç Borçlanma Senetleri’nin (DİBS) toplam net satış tutarları söz konusu DİBS’lerin ihalede oluşan ortalama bileşik faizleri ile ağırlıklandırılarak toplamları alınmaktadır.
- Ağırlıklandırılmış toplam ilgili ayda ihale yöntemi ile ihraç edilen DİBS’lerin toplam net satış tutarına bölünerek, iç borçlanmanın aylık ortalama maliyeti bulunmaktadır.
İç borçlanmanın aylık ortalama maliyeti (Sabit faizli) yıllık bileşik faiz oranı aylık değerlere şu şekilde dönüştürülmüştür:
Rft = (Rht+1)1/12-1 (3.1)
Rht: t ayındaki iç borçlanmanın aylık ortalama maliyeti (Sabit faizli) yıllık bileşik faiz oranı
Rft: t ayındaki iç borçlanmanın aylık ortalama maliyeti (Sabit faizli)
Sümer ve Hepsağ (2007) çalışmalarında yer verdikleri analizde piyasa getirileri olarak İMKB Ulusal 30 ve İMKB Ulusal tüm endekslerini kullanmışlardır. Bilgin ve Bastı (2014) ise Finansal Varlık Fiyatlandırma Modelinin (CAPM) koşullu ve koşulsuz versiyonlarını 2003 ve 2011 yılları arasında Borsa İstanbul için test ettikleri çalışmalarında piyasa getirisini İMKB Tüm endeksi temsil etmiştir. Benzer şekilde, Yalçın ve Erşahin (2011) piyasa modeli regresyonlarında piyasa portföyünü temsil
5
Hazine Müsteşarlığı resmi internet sitesi: www.hazine.gov.tr
6
etmek üzere İMKB-Tüm endeksini kullanmıştır. Kayalıdere ve Aktaş (2008) ise Markowitz’in ortalama-varyans modeli ile birlikte alternatif olarak geliştirilen Sharpe’ın tek indeks ve Elton-Gruber’in EGP modellerinin oluşturduğu optimum portföylerin performanslarının karşılaştırdıkları çalışmalarında pazar portföyü olarak İMKB-Tüm endeksini kullanmışlardır. Ayrıca, Eraslan (2013) Fama-French üç faktörlü varlık fiyatlandırma modelinin İMKB’deki geçerliliğini test ettiği çalışmasında pazar portföyünü temsil etmesi için İMKB-Tüm endeksini kullanmıştır.
Görüldüğü üzere söz konusu çalışmalarda pazar portföyünü İMKB-Tüm endeksi temsil etmiştir. Bu çalışmada da, belirtilen çalışmalara benzer şekilde pazar portföyünü temsil etmek üzere Borsa İstanbul internet sitesinden elde edilen BIST Tüm Endeksi aylık yüzde değişimi verileri kullanılmıştır.
3.2.4. Firma Verileri
Etkinlik skorlarının hesaplanmasında firmaların 2004-2013 dönemini kapsayan 10 yıllık satış gelirleri, satışların maliyeti, faaliyet giderleri ve özsermaye verileri kullanılmış olup, söz konusu veriler Finnet Mali Analiz Programı kullanılarak elde edilmiştir.
Oluşturulacak portföylerin sınıflandırılması ve firma büyüklüğü ile ilgili faktör olan SMB faktörünün hesaplanması amacıyla kullanılan firma büyüklüğünü temsil etmesi için Fama ve French’in (1993, 1996) yaptığı gibi piyasa değeri kullanılmıştır. Örnekleme dahil edilen firmaların 2005 Haziran-2014 Haziran dönemindeki her yılın Haziran ayı piyasa değerlerine ait veriler Finnet Mali Analiz Programı kullanılarak elde edilmiştir.
HML faktörünün elde edilmesinde kullanılmak üzere, çalışmaya konu hisse senetlerinin ait olduğu şirketlerin defter değerleri piyasa değerlerine bölünerek elde edilen DD/PD oranları Finnet Mali Analiz programı veri tabanı kullanılarak elde edilmiştir.