Para abordar o problema proposto, vamos usar abordagens de aprendizado supervisionado onde a variável objetivo a ser modelada é o produto dos países da amostra.
Nesse sentido, a primeira pergunta a ser feita seria o que determina as variações do produto? Para tanto, é interessante verificar o que nos conta o período analisado e a literatura.
Assim, considerando o período analisado, e as discussões sobre a necessidade da política fiscal assumir um papel ativo na economia (Blanchard et al. [2010] e Blanchard et al. [2013]), o primeiro preditor, ou grupo de preditores, são os controles para a política fiscal. O efeito da política fiscal pode se dar tanto através de choques na demanda agregada (gastos, transferências ou tributos) como via oferta agregada (quando o governo aplica distorções no setor produtivo)9.
No entanto, a literatura destaca outras alternativas que reunimos em dois grupos principais: a inte- ração com o mercado internacional e o mercado de trabalho.
Variações no mercado de trabalho estão ligadas a variações no produto nas teorias econômicas mais básicas. Além disso, indicadores do mercado de trabalho estão entre os principais early warning signals usados por analistas. Aqui também podemos pensar na produtividade da mão de obra, que apesar de estar ligada a outras linhas de pesquisa, têm uma ligação conceitual com o mercado de trabalho10.
O segundo grupo, a interação da economia com o mercado internacional, é um aspecto na literatura destacado como uma das principais forças motoras do produto. Essa relação é ressaltada tanto em trabalhos de modelos teóricos como em estimações empíricas (Barro [1991], Barro [1998], Sala-I-Martin et al. [2004] e Mayda and Rodrik [2005]).
Para tanto, a transmissão se dá por três canais. Primeiro através de movimentos de capitais para acomodar choques internos. Segundo através da abertura comercial e dos termos de troca e seus reflexos sobre a produtividade e a competitividade interna da economia. Terceiro através dos movimentos cambiais que afetam a renda real relativa da economia.
No que se refere aos fluxos de capitais internacionais, em termos teóricos, em uma economia aberta, os consumidores tentam suavizar seu consumo ao longo do tempo e para tanto usam o mercado internacional
9 Uma das principais linhas de trabalho que estudam o efeito da política fiscal estimam variações do multiplicador da política fiscal (Chahrour et al. [2012]).
10 A produtividade da mão de obra é uma importante força motora do produto tanto no curto prazo como no longo prazo. Essa variável foi particularmente importante no Brasil no período analizado por estar associado com o crescimento da economia pós 2003.
para acomodar choques temporários que afetam a renda. Assim, limitações de um país no acesso ao mercado financeiro internacional têm efeito de tornar o consumo e o produto mais voláteis. É o que ocorre nas economias em desenvolvimento. Em específico, choques negativos na renda, em uma situações de mobilidade imperfeita de capitais, levam a redução do consumo, com aumento dos juros reais e déficit comercial. Em um cenário mais próximo do real, onde dividimos os bens consumidos numa economia entre
tradables e non-tradables, um choque positivo na renda leva a um ciclo de boom e recessão. No primeiro
momento ocorre um aumento da renda que leva a um boom de consumo, com déficit na balança comercial, superávit na conta capital e apreciação no preço relativo dos non-tradables. No segundo momento ocorre uma contração no consumo, reversão na balança comercial e fluxos de capitais e depreciação do preço relativo dos non-tradables.
Do ponto de vista empírico, os fluxos de capitais internacionais são cíclicos e tem efeito significativo nos movimentos do produto dos países. Na verdade esses fluxos possuem particularidades importantes de serem considerados, pois podem afetar a direção do impacto no produto dependendo dos controles envolvidos. Três fatos estilizados relacionados a particularidades dos fluxos são destacados na literatura. Primeiro que o fluxo de capital internacional tende a seguir de países menos desenvolvidos para países mais desenvolvidos. Segundo que o investimento direto tende a seguir o caminho oposto. Terceiro que o saldo líquido destes dois fluxos citados anteriormente tende a ir de países menos desenvolvidos para países mais desenvolvidos (Reinhardt et al. [2013] e von Hagen and Zhang [2014]).
Assim, o conceito de fluxo de capital internacional possui componentes com características específicas que não necessariamente apontam para a mesma direção. De fato, apesar do impacto sobre o produto dos países de todos esses componentes, Aizenman et al. [2013] destaca que o que importa para o crescimento são os investimentos diretos.
Nesse sentido, uma segunda pergunta interessante seria o que determina esses fluxos? Basicamente, a literatura argumenta que os movimentos de capitais internacionais ocorrem, em grande parte, por reajustes nos portfólios dos investidores (Caballero et al. [2008] e Tille and van Wincoop [2010]). Por sua vez, para explicar reajustes em portfólio de investidores, devemos recorrer à literatura de finanças. Em finanças, para gestão de portfólio, um dos principais pilares é a dicotomia risco e retorno11.
Dessa forma, diante de tudo exposto até agora, a base do nosso raciocínio aqui são os determinantes do risco e retorno das carteiras dos investidores. Em específico, após testar diferentes variáveis Byrne and Fiess [2016] chamam a atenção para a importância do retorno idiossincrático dos títulos dos países, os preços de commodities e o retorno de títulos de longo prazo de economias desenvolvidos.
Por outro lado, outra visão do problema dos determinantes dos fluxos de capital internacional divide esses fatores em dois grupos. O primeiro são os fatores de push (fatores externos) e o segundo são os fatores de pull (fatores domésticos). Os resultados dessa literatura tendem a apontar que os fatores de
push como mais importantes, ou seja, fatores exógenos aos países. No entanto, esse resultado não pode
ser generalizado por ser condicional à amostra utilizada (Fernandez-Arias [1996], Chuhan et al. [1998] e Kim [2000]).
Em resumo, fatores que afetam o risco e retorno dos ativos dos investidores com acesso ao mercado internacional, provocam reajustes nas carteiras, que levam a movimentos nos capitais internacionais e que
11 Dependendo de como estruturamos o problema do investidor, poderíamos pensar em fatores que afetam as preferências dos investidores para um mesmo nível de risco e retorno.
Tabela 11 – Países da base de dados
País País País
1. Austrália 17. Japão 33. Brasil
2. Austria 18. Korea 34. Chile
3. Belgica 19. Luxemburgo 35. China
4. Canadá 20. Holanda 36. Colômbia
5. República Checa 21. Nova Zelândia 37. India
6. Dinamarca 22. Noruega 38. Indonésia
7. Estônia 23. Polônia 39. México
8. Finlandia 24. Portugal 40. Russia
9. França 25. Eslováquia 41. Africa do Sul
10. Alemanha 26. Eslovênia
11. Grécia 27. Espanha
12. Hungria 28. Suécia
13. Islândia 29.Suíça
14. Irlanda 30. Turquia
15. Israel 31. Reino Unido
16. Itália 32. Estados Unidos
NOTA: A tabela lista os países da amostra. Os países escolhidos são os da OCDE mais alguns países em desenvolvimento.
por sua vez afetam o produto dos países.
Esses movimentos de capitais internacionais foram responsáveis por aquecer economias mas também por causar efeitos negativos. De fato, os “sudden stop” foram particularmente problemáticos para países com economias mais frágeis ao longo do tempo. Nessa linha, durante a crise, muito se discutiu sobre medidas macroprudenciais para controlar esses fluxos (Alberola et al. [2016]).
Além dos fluxos de capitais internacionais e condições do mercado financeiro internacional, outra dimensão importante é a abertura comercial. Por exemplo, políticas expansionistas (monetária, tarifária, comercial, etc) que afetem os preços relativos intertemporais e termos de troca causam distorções na economia que levam a um ciclo de superávit comercial e boom de consumo em um primeiro momento, mas a uma recessão no momento seguinte. No entanto, a literatura destaca que em situações como estas, quando o efeito das distorções é proporcionalmente menor que o chamado “efeito renda” da abertura comercial, então a economia não sofreria do ciclo de boom e recessão. Esse efeito renda geralmente é associado a ganho de produtividade no setor de tradables e é estimado em trabalhos que estudam micro dados do setor industrial (Tybout et al. [1991], Tybout and Westbrook [1995], Krishna and Mitra [1998], Hay [2001] e Fernandes [2007]). Ainda no que se refere ao segundo canal de transmissão descrito nos modelos teóricos, os trabalhos empíricos destacam, as condições dos termos de troca (Schmitt-Grohe and Uribe [2015]) e os movimentos da balança comercial (Garcia-Cicco et al. [2010]).
Por fim, não podemos deixar de mencionar o investimento que foi tratado no capítulo anterior.