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Para Damodaran (2000, p. 12), “o processo de investimento sempre começa com o entendimento das preferências e das necessidades do investidor.” Independentemente de quão óbvio isso possa parecer, a maioria dos autores pesquisados sublinha esta idéia: que o propósito da gestão de investimentos é atender os objetivos do investidor (levando em conta suas particulares circunstâncias). Em todo caso, vale mencionar uma observação de Kritzman (2000, p. 38):

Muitos investidores, entretanto, estabelecem objetivos irreais ou inadequados, pois são motivados por impulsos como medo ou avareza. Os investidores que estabelecem objetivos com base em impulsos emocionais freqüentemente criam oportunidades para outros que os estabelecem seguindo um processo lógico e sistemático.

Indivíduos e organizações são diferentes sob uma infinidade de aspectos. Quando atuam como investidores, suas circunstâncias, preferências e necessidades também podem diferenciar-se. Contudo, de acordo com Markowitz (1991, p. 6), dois objetivos, seriam comuns a todos os investidores:

1. Eles querem que o “retorno” seja alto. A definição de retorno pode variar de investidor para investidor. Mas, em qualquer caso, eles preferem mais retorno a menos retorno.

2. Eles querem que esse retorno seja confiável, estável, não sujeito à incerteza.

O referido autor não ignora que existem especuladores e jogadores, mas observa que “As técnicas [descritas em sua monografia, Portfolio selection] são para o investidor que, com as demais variáveis iguais, prefere a certeza à incerteza” (MARKOWITZ, 1991, p. 6). Ou, dito de outro modo, para um mesmo retorno esperado, o investidor prefere menos risco a mais risco. (Tal premissa será adotada nesta tese.) O que não significa dizer que todo investidor tenha o mesmo nível de aversão ao risco, nem a mesma expectativa quanto ao retorno.

Além de risco e retorno, outras variáveis devem ser consideradas no momento de se formar uma carteira de investimentos. Bodie et al (2000) chamam tais variáveis de limitações do

investidor, elencando, como as mais comuns, a liquidez, o horizonte de tempo de

investimento, regulamentações, considerações tributárias e necessidades particulares. (Ainda que algumas dessas variáveis ou limitações possam ser reduzidas a risco e retorno, não é supérfluo explicitá-las, no mínimo para não deixarem de ser consideradas, por esquecimento.)

Liquidez é “a relação entre a dimensão de prazo (quanto tempo demorará para ser vendido) e a dimensão de preço (o desconto do preço justo de mercado) de um ativo de investimento.” (BODIE et al, 2000, p. 136) ou, dito de outra forma, liquidez é a capacidade de “transformar o investimento em capital circulante, passível de mobilidade e aplicações distintas” (AMATO et

al, 2005, p. 7). Já o horizonte de tempo de investimento diz respeito à data de liquidação

planejada do mesmo. Quanto a regulamentações, um exemplo é a obrigatoriedade imposta aos fundos de pensão de alocar uma porcentagem dos seus investimentos em certos ativos, tidos como mais seguros. Sobre tributos, deve-se ter em conta que “O desempenho de qualquer estratégia de investimento poderá ser medido pela sua taxa de retorno depois dos impostos”

(BODIE et al, 2000, p. 137). A tal ponto são relevantes as considerações tributárias que, “para alguns investidores, impostos são a primeira consideração” (MARKOWITZ, 1991, p. 6). Por fim, as necessidades particulares do investidor dizem respeito às suas outras circunstâncias especiais; por exemplo, “Um investidor que necessite sacar dinheiro regularmente terá uma carteira muito diferente daquele que não espera ganhar periodicamente, ou, ainda, de alguém que espera depositar dinheiro na carteira ao longo do tempo” (BERNSTEIN; DAMODARAN, 2000, p. 35).

Falar de investimentos (no plural) remete automaticamente ao conceito de carteira, isto é, a um conjunto de ativos. Gerir investimentos, portanto, supõe compreender o processo de gestão de carteira(s). Este, como foi visto, inicia-se com a identificação das preferências e necessidades financeiras do investidor. O passo seguinte seria formar a carteira propriamente.

Em tese, deveriam ser feitas predições dos retornos esperados, riscos e correlações para todos os investimentos disponíveis, e então determinar uma carteira ótima para o investidor em questão. [...]

Na prática, isso raramente (ou nunca) é feito. O custo para obter predições detalhadas de risco, retorno e correlações individuais, e processá-las adequadamente, seria excessivo. No lugar disso, a decisão completa é feita em duas ou mais etapas. (SHARPE, 1985, p. 656)

Para esse autor, a seleção de investimentos é precedida por uma alocação prévia dos ativos em classes (como, por exemplo, investimentos de risco e investimentos “sem risco”). Nessa alocação de ativos definidos amplamente por Damodaran (2000) como ações, títulos e ativos reais , pode-se estabelecer porcentagens mais ou menos fixas para cada classe ou trabalhar com uma margem grande de liberdade. Implícita ou explicitamente, essa etapa do processo de investimento exige uma visão de como se comportarão os diversos mercados e de como será a inflação. Já a seleção de ativos dentro de cada classe específica pode envolver informações particulares, bem como técnicas mais ou menos sofisticadas (DAMODARAN, 2000).

Sharpe (1985, p. 577) faz uma observação sobre fundos (de ações ou títulos) que, com as devidas adaptações, vale para carteiras:

Diferentes fundos seguem diferentes políticas de investimento. Alguns fundos são designados como substitutos de uma carteira completa de um investidor; outros esperam que os investidores tenham também outras aplicações. Alguns restringem severamente seu escopo e/ou seus métodos de seleção; outros concedem aos seus administradores uma ampla margem de atuação.

Definida a carteira, a etapa seguinte seria sua constituição propriamente, que envolve, entre outras variáveis, análise e negociação dos custos de transação, como comissões e taxas (DAMODARAN, 2000). Como pondera Sharpe (1985), os custos de transação são também fundamentais na etapa seguinte, de revisão da carteira (isto é, as subseqüentes aquisições e vendas de ativos). “A existência de custos de transação complica grandemente a vida de qualquer gestor de investimentos, e quanto mais ativo for o gestor, maiores as complicações. A vantagem esperada de qualquer mudança na carteira deve levar em conta o custo de fazer tal mudança” (SHARPE, 1985, p. 672). Ainda segundo o mesmo autor, nessa avaliação de custo-benefício, é preciso considerar também o tempo que se prevê manter a nova carteira, caso as proporções entre as classes de ativos se altere após a compra ou venda (como foi visto, geralmente se trabalha com proporções predefinidas de classes de ativos como investimentos de risco e investimentos “sem risco” ; caso se deseje recompor a proporção anterior, vai-se incorrer em novos custos de transação).

Uma distinção comumente encontrada na literatura é entre gestores de investimento ativos e passivos. Estes mantêm os investimentos por períodos relativamente longos, com pequenas e infreqüentes mudanças. “Gestores passivos geralmente atuam como se os mercados de investimentos fossem relativamente eficientes [isto é, os diversos ativos seriam adequadamente valorizados pelo mercado]. Dito de outro modo, suas decisões são consistentes com as estimativas consensuais de risco e retorno [dos investimentos]. [...] Gestores de carteira passivos não tentam ‘vencer o mercado’ ” (SHARPE, 1985, p. 655). Já os gestores ativos procuram oportunidades de ganhar acima do mercado, buscando informações particulares e fazendo análises “desviantes” (não-consensuais).

A avaliação de desempenho da carteira completa o processo de gestão de investimentos. Procura-se levantar o retorno e risco incorridos, “que dão ao investidor um posicionamento de sua carteira relativamente ao desempenho do mercado como um todo e de outras carteiras em comparação” (SÁ, 1999, p. 3). Sharpe (1985), como outros autores, chama de benchmarks essas carteiras selecionadas para efeito de comparação.